XXXX年中期宏观投资策略会复苏、回落还是结构转型130523

国泰君安2013年中期投资策略会复苏、回落还是结构转型？投资要点经济：经济稳定弱复苏延续13年以来经济增长持续放缓，GDP增速由12年4季度的7.9%降至13年1季度的7.7%，4月工业增速虽有反弹，但幅度有限，我们将2季度GDP增速由7.8%下调至7.7%。但考虑到目前投资、消费、出口依然稳定，在低通胀背景下货币政策偏松持续，我们预计经济仍将平稳增长，弱复苏趋势延续，但回升力度有所减弱，预计3、4季度GDP增速分别为8.0%、7.9%。融资：提振信心更胜总量增长资金流向数据显示，流向基建与地产的资金已推动相应领域投资增长，但流向企业的资金并未带动制造业投资增长，表明企业对经济信心不足，未来最重要关注点不是总量增长，而是转型提振企业信心。1季度企业筹资、投资现金流企稳回升，显示企业预期已出现改善迹象。从融资成本角度上讲，融资高增后形成的债务问题拖累企业实际融资增长。控制融资总量增长，维持融资利率低位，既有利于实际融资增长，也有利于提振企业信心，维持经济稳定。转型：结构调整孕育机会中国经济在总量达到全球第二之后，潜在经济增速放缓，经济和金融各部门间的结构调整在加速，而结构调整将孕育投资机会。消费结构调整使得服务消费、网络消费持续增长；出口的结构调整意味着机电和高新技术的提升空间不是在量上而是在质上，出口中不具备比较优势的旅游、服务业则有提升和改善空间。2目录经济：经济稳定弱复苏延续融资：提振信心更胜总量增长转型：结构调整孕育机会3经济稳定弱复苏延续13年以来经济增长持续放缓，GDP增速由12年4季度的7.9%降至13年1季度的7.7%，4月工业增速虽有反弹，但幅度有限，我们将2季度GDP增速由7.8%下调至7.7%。但考虑到目前投资、消费、出口依然稳定，货币政策偏松持续，我们预计经济仍将平稳增长，弱复苏趋势延续，但回升力度有所减弱，预计3、4季度GDP增速分别为8.0%、7.9%。资料来源：统计局、国泰君安证券研究49.79.59.18.98.17.67.47.97.77.78.07.99.99.19.18.38.47.57.67.88.16789101111/311/611/911/1212/312/612/912/1213/313/613/913/12GDP实际增速预测值4结构转型拖累经济13年经济增速放缓一定程度上受经济结构转型、能源需求下降的拖累，13年以来单位工业增加值对应的发电量需求显著下降，这一结构的变化反映的是经济效率的提高。因而13年1-4月工业增速的回落一定程度上受发电、石油加工等能源领域增长放缓的拖累，其它工业行业增速仍维持稳定。资料来源：统计局、国泰君安证券研究556065707580859009/0409/0709/1010/0110/0410/0710/1011/0111/0411/0711/1012/0112/0412/0712/1013/0113/04发电量/工业（指数：2001年=100）价格回落拖累生产1季度外围大宗商品价格的回落拖累国内PPI价格，而PPI环比的回落使得企业再度去库存，并拖累生产。63436384042444648505254-4-3-2-101207/0407/0707/1008/0108/0408/0708/1009/0109/0409/0709/1010/0110/0410/0710/1011/0111/0411/0711/1012/0112/0412/0712/1013/0113/04PPI环比PMI原材料库存资料来源：统计局、国泰君安证券研究中游上游相对较弱原材料去库存已直接拖累中上游增长。数据显示，4月上游电力热力行业工业增加值回升力度有限，但对经济增长依然拖累；中游黑色金属行业增速继续降至9.2%，受生产价格走弱的影响，部分中上游行业增长放缓拖累经济增速。70246810121416电力热力非金属矿黑色金属化学原料电气设备交运/汽车12-1012-1112-1213-0213-0313-04资料来源：统计局、国泰君安证券研究下游地产需求稳定但下游需求依然稳定，13年4月下游地产销售面积为0.89亿平米，绝对量环比3月回落，但同比增长40.2%，全国地产销售面积增速仍维持高位。8-60-40-20020406080100120050001000015000200002500008-1009-0109-0409-0709-1010-0110-0410-0710-1011-0111-0411-0711-1012-0112-0412-0712-1013-0113-04商品房销售面积商品房销售面积同比增速（右)资料来源：统计局、国泰君安证券研究下游汽车持续增长下游汽车方面，4月乘联会汽车销量为134万辆，同比增长16.6%，比3月的15%再度增长。下游需求的稳定也使得使得我们对经济的判断不至于过分悲观。9-40-2002040608010012002040608010012014016018009-0409-0709-1010-0110-0410-0710-1011-0111-0411-0711-1012-0112-0412-0712-1013-0113-04乘用车销量同比增速(右)资料来源：乘联会、国泰君安证券研究消费走势好于统计4月消费增速12.8%符合预期，比3月12.6%消费增速略有提升，限额以上商品零售4月同比增长11.5%好于预期，消费增长已经企稳回升。考虑到统计局消费数据缺失服务类消费，对网上消费的统计力度有限，而这两类消费的增速好于传统消费增速，因而实际消费走势应好于统计数据。10510152025303510121416182022242007-042007-082007-122008-042008-082008-122009-042009-082009-122010-042010-082010-122011-042011-082011-122012-042012-082012-122013-04社零总额名义增速限额以上零售总额增速(右)资料来源：统计局、国泰君安证券研究出口泡沫增长并存13年1-4月出口好于预期，但区域出口分化，前4月对美、东盟贸易增长稳定，达到9.4%和18.1%，对欧盟、日本贸易分别下降1.3%和8.5%。4月大宗商品进口重回零增长，表征中上游的同比增长有改善。虽然中国出口有热钱流入导致的虚假贸易问题，但剔除这部分泡沫后，出口增长依然稳定，并好于市场预期。11-20-100102030405011-0111-0411-0711-1012-0112-0412-0712-1013-0113-04-50510152025303540预测偏差（右）出口实际增速预测值资料来源：海关总署、国泰君安证券研究基建高增已成常态投资是稳定经济增长的重要因素，而基建的稳定增长至关重要。4月水利环境投资增长30.8%，交运仓储投资升至23.7%，共同支撑基建投资增长24.3%；预计未来基建投资增速维持稳定。12-20-1001020304011-0411-0511-0611-0711-0811-0911-1011-1111-1212-0112-0212-0312-0412-0512-0612-0712-0812-0912-1012-1112-1213-0113-0213-0313-04电力热力投资同比增速交运仓储投资同比增速水利环境投资同比增速资料来源：统计局、国泰君安证券研究制造低增利好转型目前基建投资高增、制造业投资维持在低位已成常态。4月制造业投资增速为18.4%，与3月18.7%的增速相比基本稳定，制造业投资放缓或反映经济结构转型的推进。13-10-5051015202530354011-0411-0511-0611-0711-0811-0911-1011-1111-1212-0112-0212-0312-0412-0512-0612-0712-0812-0912-1012-1112-1213-0113-0213-0313-04基建投资增速制造业投资增速（右)资料来源：统计局、国泰君安证券研究传统制造投资偏弱从细分制造业行业投资增速看，黑色金属、非金属矿、电力热力、及汽车制造业投资增速偏弱，通用专用设备增速相对较高。制造业投资增速持续偏弱有利于经济结构转型。14-40-20020406080非金属矿黑色金属有色金属电力热力通用设备专用设备汽车制造12-1112-1213-0213-0313-04资料来源：统计局、国泰君安证券研究地产投资维持稳定地产销售面积是影响地产投资增速的重要因素，且一般领先地产投资半年左右的时间。考虑到目前全国地产销售面积稳定增长，房地产投资仍有维持稳定的基础。15-8-24101622283440465207-1008-0408-1009-0409-1010-0410-1011-0411-1012-0412-1013-0413-10-80-60-40-2002040608010012007-0407-1008-0408-1009-0409-1010-0410-1011-0411-1012-0412-1013-04商品房销售面积同比增速地产投资同比增速（滞后半年）（右，上）资料来源：统计局、国泰君安证券研究需求仍能稳定经济结合目前需求稳定的背景，我们预计工业增长仍能维持稳定增长。统计局最新工业环比增速显著回升也显示经济持续回落的概率较低，但回升动力也不强劲。1600.20.40.60.811.21.4024681012141611-0411-0511-0611-0711-0811-0911-1011-1111-1212-0112-0212-0312-0412-0512-0612-0712-0812-0912-1012-1112-1213-0113-0213-0313-0413-0513-0613-0713-0813-0913-1013-1113-12工业同比增速工业环比增速（右)资料来源：统计局、国泰君安证券研究通胀走弱无需担心13年3、4月以来，食品价格持续回落，带动CPI持续走低，目前食品价格持续上涨的因素并不存在，而非食品价格更无涨价压力，我们预测全年CPI为3%，上半年维持在3%以下，目前通胀持续维持低位，并不会给政策调控带来压力。17024681012141610/1211/0311/0611/0911/1212/0312/0612/0912/1213/0313/0613/0913/12CPI预测CPI食品CPI非食品资料来源：统计局、国泰君安证券研究货币宽松稳定经济央行货币政策报告显示，央行政策与前相比更显宽松。13年4月社会融资规模为1.75万亿，超出我们预期，同比多增7833亿。根据我们测算，4月融资总量余额增长21.7%，创11年8月以来新高。融资总量超出预期印证央行我们认为央行政策更显宽松的判断。1869121518212427-10000-500005000100001500020000250003000011/411/611/811/1011/1212/212/412/612/812/1012/1213/213/4新增社会融资总量同比多增融资总量增速(右)资料来源：人民银行、国泰君安证券研究财政政策力度加大在目前稳经济的背景下，4月财政支出增速升至18.0%，而财政收入增速受经济放缓的拖累回落至6.1%，财政支出回升而收入增速回落意味财政政策力度加大。综合目前的经济环境，我们仍为2季度经济增速依然偏弱，但下半年增速仍有望小福回升，但力度不大。19-80-60-40-2002040608010010-0410-0710-1011-0111-0411-0711-1012-0112-0412-0712-1013-0113-04增速差财政支出增速财政收入增速资料来源：统计局、国泰君安证券研究目录融资：提振信心更胜总量增长转型：结构调整孕育机会20经济：经济稳定弱复苏延续融资高增经济仍弱13年1季度以来社会融资总量维持在高位，融资总量增速由12年5月16%的低点攀升至21.6%。但经济增