XXXX策略路演-初稿

此星昨夜野望拐点2013年A股投资策略张伟（8621）[e-mail]2012年12月.上海我们的核心观点•市场不确定性的恐慌已经过去，对新周期的期待和景气见底的确认支持出现一个次级估值的修复，早周期板块有望受益，但就中期而言，改革释放的制度红利将是市场牛熊转换的关键，2013将是一个底部抬高的牛市准备年新周期的经济政策重点：改革新型城镇化民生中国经济存在明显的周期性而制度变革是重要的驱动新周期的外部环境：复苏仍在路上消费信贷增长并不顺利美国失业率缓慢下降企业岗位开始增多数据来源:Wind资讯12-08-3112-09-3012-10-3112-11-3012-08-31美国:当周初次申请失业金人数:季调美国:持续领取失业金人数:季调(右轴)美国:失业率:季调34000035000036000037000038000039000040000041000042000043000044000045000031800003210000324000032700003300000333000033600007.707.707.757.757.807.807.857.857.907.907.957.958.008.008.058.058.108.10数据来源:Wind资讯07-1208-1209-1210-1211-1212-1207-12美国:CPI:季调:当月同比美国:核心CPI:季调:当月同比美国:消费信贷总计:季调(右轴)-2-101234524000002450000250000025500002600000265000027000002750000美国：QE4难治本私人部门是关键新屋销售稳步回升营建许可创新高中长期住房抵押利率继续保持低位数据来源:Wind资讯12-04-3012-05-3112-06-3012-07-3112-08-3112-09-3012-10-3112-11-3012-04-30美国:国债收益率:10年美国:国债收益率:30年美国:企业债收益率:穆迪Aaa1.61.62.02.02.42.42.82.83.23.23.63.64.04.0数据来源:Wind资讯07-1208-1209-1210-1211-1207-12美国:成屋销售:折年数(右轴)美国:新建住房销售:季调:折年数美国:已获得批准的新建私人住宅:折年数300400500600700800900100011001200330360390420450480510540大选后遗症：公司开支可能拖累业绩美非金融企业的资产负债率继续回落美非金融企业现金和支票存款充裕财政悬崖：没有反方的辩论没有赢家的妥协五种不同解决方案对GDP的冲击财政悬崖的主要构成项目热钱的再平衡：美元资产的兑现和再布局黄金石油战略配置价值逐步消失美股开始兑现竞选红利数据来源:Wind资讯12-04-3012-05-3112-06-3012-07-3112-08-3112-09-3012-10-3112-11-3012-04-30美国:道琼斯工业平均指数美国:纳斯达克综合指数(右轴)美国:标准普尔500指数12200124001260012800130001320013400136002760282028802940300030603120318012901290132013201350135013801380141014101440144014701470欧债危机转为萧条欧元区复苏进入僵持产出并未验证消费信心欧元区主要债务国长期国债收益率下滑数据来源:Wind资讯08-1209-1210-1211-1212-1208-12欧元区:制造业PMI欧元区:服务业PMI德国:制造业PMI德国:服务业PMI32323636404044444848525256566060646405101520253035Apr-12May-12May-12Jun-12Jul-12Jul-12Aug-12Aug-12Sep-12Oct-12Oct-12Nov-12Dec-12西班牙意大利希腊葡萄牙0.00200.00400.00600.00800.001000.001200.001400.001600.00May-11Jul-11Sep-11Nov-11Jan-12Mar-12May-12Jul-12Sep-12Nov-12西班牙意大利爱尔兰葡萄牙热钱的再平衡：新兴重回舞台金砖四国资金流入整体回升亚洲和中东赢得更多关注流动性的改善：人民币升值动力的切换人民币汇率重回轨道13年速度放缓居民结汇意愿降低超越热钱流入主导占款新周期的曙光：萌芽还是预期猪肉价格拉低食品因素10月CPI延续“1”时代数据来源:Wind资讯08-1209-1210-1211-1208-12CPI:食品:当月同比CPI:食品:肉禽及其制品:当月同比CPI:食品:鲜菜:当月同比CPI:食品:肉禽及其制品:猪肉:当月同比-30-30-20-20-10-1000101020203030404050506060食品因素见底基数效应显现翘尾因素回落服务居住增长刚性较强食品因素触底基数效应开始显现数据来源:Wind资讯08-Q409-Q109-Q209-Q309-Q410-Q110-Q210-Q310-Q411-Q111-Q211-Q311-Q412-Q112-Q212-Q312-Q408-Q4对CPI拉劢:食品对CPI拉劢:烟酒及用品对CPI拉劢:衣着对CPI拉劢:家庭设备用品及其维修服务对CPI拉劢:医疗保健及个人用品对CPI拉劢:交通和通讯对CPI拉劢:娱乐教育文化用品及服务对CPI拉劢:居住CPI:当月同比:翘尾因素-2-2-1-10011223344556677PPI曙光乍现去库存年内收官上游的杀跌谢幕中游增长开始蔓延PPI跌幅趋缓PPRM有见底迹象数据来源:Wind资讯12-0412-0512-0612-0712-0812-0912-1012-1112-04PPIRM:燃料、劢力类:环比PPIRM:黑色金属材料类:环比PPIRM:有色金属材料类:环比PPIRM:化工原料类:环比PPIRM:建筑材料类:环比PPIRM:农副产品类:环比PPIRM:纺织原料类:环比-2.0-2.0-1.5-1.5-1.0-1.0-0.5-0.50.00.00.50.51.01.01.51.5PPI曙光乍现去库存年内收官蔬菜价格更多体现短期因素猪周期短期供应无虞下半年有上涨压力预期见底景气回升消费信心指数反弹企业家信心疲弱PMI购进价格回升显示预期开始见底数据来源:Wind资讯10-1111-0111-0311-0511-0711-0911-1112-0112-0312-0512-0712-0910-11PMI汇丰PMI(预览)PMI:新订单PMI:新出口订单PMI:产成品库存PMI:购进价格48484949505051515252535354545555404044444848525256566060646468687272数据来源:Wind资讯10-1111-0111-0311-0511-0711-0911-1112-0112-0312-0512-0712-0910-11消费者信心指数:月企业家信心指数9696102102108108114114120120126126132132138138工业增加值见底回升投资活动回中枢主要工业产出开始复苏电力增长更具意义11月工业增加值企稳迹象扩散数据来源:Wind资讯10-1211-0211-0411-0611-0811-1011-1212-0212-0412-0612-0812-1010-12工业增加值:煤炭开采和洗选业:当月同比工业增加值:化学原料及化学制品制造业:当月同比工业增加值:非金属矿物制品业:当月同比工业增加值:黑色金属冶炼及压延加工业:当月同比669912121515181821212424外需的爬行上升12月出口大幅优于市场预期存在季节因素美国需求反弹新兴市场需求旺盛外需的爬行上升高新技术产品出口重归增长产业升级初见端倪大宗商品进口开始复苏外需的爬行上升13年贸易条件继续好转预计13年进出口增速在8%左右投资的加减法：制造保底基建唱戏轨交环境公共治理成为基建开支的重头基建投资年末冲刺持续性成疑投资的加减法：制造保底基建唱戏轨交环境公共治理成为基建开支的重头基建投资年末冲刺持续性成疑投资的加减法：制造保底基建唱戏两会前投资有保证地产面临调控定调土地投资再现强势政策取向关键消费：信心修复增速回暖消费信心在地产汽车企稳后开始复苏10月消费开始摆脱CPI回落影响消费前瞻：可选消费年末仍有空间汽车住房对消费的拉动开始回归常态可选消费增速回升较快信贷小幅滑落金融脱媒何去何从按月度贷款结构同比多增比较12月贷款小幅下降金融脱媒：融资替代多于货币创造按结构社会融资新增量比较社会融资总量继续回升全年增速19.3%央行的两难：影子银行的回归或去化？新增居民长贷对房产销售的影响企业债替代长贷金融脱媒现象延续流动性的改善：小荷才露尖尖角企业存款显示去化见效复苏可靠性增加财政存款投放明显M1-M2收窄明显数据来源:Wind资讯08-1209-1210-1211-1208-12工业企业:利润总额:累计同比(右轴)M1:同比M2:同比510152025303540-40-20020406080100120流动性的改善：小荷才露尖尖角财政存款下拨有利改善年末流动性存款放缓暗示银行经营困境流动性的改善：春节前小规模抽紧长期利率僵持阻遏民间投资活跃春节前利率上行但难以重现去年恐慌流动性的前瞻：公开操作替代准备金调整外汇占款导致的超发货币下降是收缩主因金融危机后杨资产负债表的收缩财政：新旧交替等待改革破局积极财政仍在延续但支出力度出现波动预算相对宽松关键在于收入预期经济去年四季度回升消费11年Q4处于最低点投资在今年1季度已经开始上行效益一季度可能加速11年Q4工业增加值同样是年内低点去年四季度GDP环比处于全年低点经济进入后见底时代A股憧憬新周期红利GDP工业增加值下半年面临短周期窗口上半年CPI可控下半年通胀重提A股反弹已经跨越了景气底销售毛利有见底迹象历史上与A股高度相关主动去库存后需求是关键基本面：萌芽还是幻觉ROE开始分化负债率仍然较高提升空间不大上游ROE调整未结束基本面：萌芽还是幻觉中周期去库存彻底ROE反弹较强下游ROE稳定去化明显中周期动力尚需验证中报至三季报环比利润改善的部分行业流动性憧憬制度红利新型城镇化—制度红利产业升级—后工业化信息化财政对土地依赖减少农业现代化消除二元对立要素集约要素循环资本回报率提升新材料新能源新装备先进服务智能制造环保轨交智能城市医疗教育地产农业机械农田水利生物育种产业养殖土地流转新模式新技术新市场新产品新资源要素替代顶层设计放松管制减轻税负改善税基公共产品释放劳动力提高附加值生态可持续新周期的经济政策重点：改革城镇化民生全面建成小康社会的战略重点新周期的经济政策重点：改革城镇化民生全面建成小康社会的战略重点新周期的政策重点：改革城镇化民生全面建成小康社会的战略重点新周期的经济政策重点：改革城镇化民生全面建成小康社会的战略重点新周期的经济政策重点：改革城镇化民生全面建成小康社会的战略重点减少管制全目前需要行政审批的行业一览新型城镇化2020年前产业结构及发展空间非农城镇化率明显落后城市化率新型城镇化按收入城市居民消费结构智慧城市的产业拉动效应新型城镇化2011-2020住房需求测算（未考虑保障房）三四线城市的商品房库存有待消化产业升级以IPHONE为例中国制造的盈利能力主要经济体R&D支出结构比较破茧成蝶：转型期市场表现中国A股正在经历类似转型阶段转型期日韩市场表现年报前瞻：整体压力明显结构曙光乍现基于行业的非金融上市公司毛利预测全球主要市场PE比较估值区间：提升空间有限风险溢价可期风险溢价对于中期走势的验证全市场主要行业动态PE和历史分布行业配置：从早周期到中周期基于GARP的成长型策略基于ROE的价值低估型策略增长超