中国上市公司管理层收购策略研究

中国上市公司管理层收购策略研究作者：张晖学位授予单位：华南理工大学参考文献(56条)1.MikeWright.JohnCoyneManagementBuy-outs19852.OliverHartFirms,ContractsandFinancialStructure19953.WilliamHBeaverFinancialReporting:AnAccountingRevolution19984.张维迎企业理论与中国企业改革家19995.kieschnikRLManagementBuyoutsofPublicCorporations:AnanalysisofPriorCharacteristicsinLeveragedManagementBuyouts19896.JensenMichaelCAgencyCostsofFreeCashFlow:CorporateFinanceandTakeover1986(05)7.JensenMichaelC.ActiveInvestorsLBOs,andthePrivatizationofBankruptcy1989(01)8.AlchianA.WoodwardSRethinkingtheTheoryofFirm19879.菲吕博顿.瑞切特.孙经纬新制度经济学199810.J弗雷德.威斯通兼并、重组与公司控制199811.MikeWright.KenRobbieManagementBuy-OutsandVentureCapital:IntotheNextMillennium2001(01)12.HansBruining.MikeWrightEntrepreneurialOrientationinManagementBuyoutsandtheContributionofVentureCapital,ERIMReportSeries,No.ERS-2002-67-ORG200213.LowensteinLManagementBuyouts198514.LowensteinLNoMoreCozyManagementBuyouts1986(1-2)15.SNKaplanTheEffectsofManagementBuyoutsonOperatingPerformanceandValue199016.AJSmithCorporateOwnershipStructureandPerformance:ThecaseofManagementBuyouts199017.NellisJohnTimetoRethinkPrivatizationinTransactionEconomic200018.魏建制度环境约束下的特殊制度变迁--中国股份合作制的变迁研究[期刊论文]-中国农村观察2001(1)19.黄少安诸城二次改制的考察[期刊论文]-改革1999(2)20.黄少安.魏建国有中小企业产权改革及政府在改革进程中的角色——山东诸城国有中小企业改革[期刊论文]-经济研究2000(10)21.谭秋成乡镇集体企业中经营者持大股:特征及解释[期刊论文]-经济研究1999(4)22.邹宜民.戴澜.孙建设苏南乡镇企业改制的思考[期刊论文]-经济研究1999(3)23.WHallagan.JZhangExcessiveEntryinTransitionalEconomies199824.DietJHelmutCapitalMarketsandCorporateGovernanceinJapan,GermanyandtheUnitedStates:OrganizationalResponsetoMarketInefficiencies199825.BaruchYehuda.GebbieDavidCulturesofSuccess:CharacteristicsoftheU.K.'sLeadingMBOTeamsandManagers1998(05)26.PeckSarahWTheInfluenceofProfessionalInvestorsontheFailureofManagementBuyoutAttempts1996(02)27.张维银企业的企业家--契约理论199528.费方域企业的产权分析199829.周文根由分工引起的员工与管理者持股机理的差异性[期刊论文]-浙江社会科学2001(2)30.刘大可论人力资本的产权特性与企业所有权安排2001(05)31.李凤圣契约经济学199932.周其仁市场里的企业:一个人力资本与非人力资本的特别合约[期刊论文]-经济研究1996(6)33.杨瑞龙.周业安一个关于企业所有权安排的规范性分析框架及其理论含义[期刊论文]-经济研究1997(1)34.王继康现代公司融资模式与治理结构的对应关系1998(05)35.孙强非对称信息条件下现代企业融资结构2000(04)36.吕福新管理所有制与财产所有制1997(02)37.姚凯激励理论发展的新趋势[期刊论文]-经济学动态1998(7)38.叶璋企业并构的效率2000(01)39.姚先国.盛乐国有企业经营低效的劳动力产权因素分析[期刊论文]-经济理论与经济管理2000(3)40.王开国.宗兆昌论人力资本性质与特征的理论渊源及其发展1999(06)41.王凤彬现代企业的组织与再组织199742.林伟创新企业家激励机制1998(12)43.王巍.李曙光管理者收购199944.任建标股份合作制的激励与退出机制1997(10)45.赵林如关于股份制性质的思考1998(01)46.孙健纪MBO对我国国有企业改革的启示2000(04)47.杨瑞龙论国有经济中的多级委托代理关系[期刊论文]-管理世界1997(1)48.颜发MBO与转型经济199949.黄中文经理人融资收购(MBO)的国际经验及其在我国的发展[期刊论文]-经济研究参考2000(13)50.徐国华.张德.赵平管理学198951.JM伯恩斯领袖论199652.张维迎公有制经济中的委托人-代理人关系:理论分析和政策含义[期刊论文]-经济研究1995(4)53.陈闽.廖辉风险投资与杠杆收购1996(02)54.徐传谌现代代理理论与国有企业改革1995(06)55.潘建亭美国企业并购简析及对我国企业并购的政策建议2001(02)56.殷醒民企业并构的金融经济学解释1999相似文献(10条)1.学位论文刘燕中国上市公司的管理层收购：理论和实证研究2008本论文借鉴西方国家管理层收购研究的基本方法，紧紧围绕着管理层收购三个核心问题(定价机制、财富效应和治理效应)，从理论和实证的角度探索中国上市公司管理层收购的一般性规律。在“国企改革”和“国资流失”的双重背景下，本文揭示了处于转轨经济中的中国上市公司管理层收购发生的外部制度条件和内在诱因，探析了中国上市公司管理层收购价格的决定机制和影响因素，度量和解释了管理层收购短期、长期的股东财富效应和业绩变化，并直接和间接地检验了管理层收购的治理效应，最后紧扣本论文理论和实证分析的结论提出相应的规范发展我国上市公司管理层收购的政策建议。管理层收购在上个世纪八十年代发源于英国，并在全球范围内迅速发展，包括发展中的中国。所不同的是，西方国家的管理层收购更多的是一种改善公司治理、提升公司价值的公司战略，而发生在我国的上市公司管理层收购则深深地打上了“改革”的烙印，导致管理层收购在我国表现出了诸多特有的特征。本论文为这些特征提供了一个基本完整的分析框架。笔者认为，研究和分析我国上市公司管理层收购首先就必须要认识我国管理收购的制度背景和典型案例。伴随着管理层收购制度的变化，我国管理层收购经历了从“盛赞”到“批判”的过程，且管理层收购的具体形式也屡有创新、变换不断。宏观经济体制改革的不断推进，要求国有资本在竞争性行业中的退出；微观企业改革的不断深入，要求建立以产权清晰为核心的现代企业制度，我国上市公司管理层收购就是在这样不断推进和深化的宏观和微观改革下的产物。可是上市公司管理层收购在经历了初期的热烈追捧之后，渐渐被人们认为是上市公司管理层侵占国有资产的有利途径，批判如潮，法令随之不断调整，政府甚至一度禁止了大型国有企业的管理层收购。但在私利的驱动下，还是有诸多上市公司采取了“曲线”MBO形式，避开了法律的壁垒，譬如：利用职工持股会名义(现已禁止)来收购；对第一大股东的分割瓦解；对目标公司母公司控制权的收购；分多次逐步收购股权等等。在收集了中国上市公司已发生的全部MBO案例的基础之上，本论文着重从以下三个方面对中国上市公司管理层收购做深入的理论和实证分析：1、定价机制。对我国上市公司管理层收购而言，收购价格是问题的核心之一，因为诸多对于“国资流失”的指责都来自于管理层收购价格的偏低。而我国上市公司管理层收购选择每股净资产为定价基准，上市公司高层管理人员可以通过调整账面资产、利润，从而得到有利于自己的收购价格；以每股净资产作为定价基准，价格形成绕开了市场竞争，使得“合谋”成为可能；以每股净资产作为定价基准，不能反映出管理层在MBO之后获得上市公司控制权的价值，也不能反映出公司的无形资产的价值。从理论模型分析来看，如果管理层在收购之前掌握公司的控制权越大，那么其操纵公司会计信息的可能性也越大，管理层收购的价格就会偏低；而如果管理层收购的标的股权越大，那么社会公众对上市公司标的的估值期望就越高，导致管理层收购价格的提高；在动态情况下，如果上市公司管理层收购是被预期(甚至是被安排的)的，那么在收购前管理层对上市公司资源的累积、盈利能力的积聚都倾向于一个较低水平的安排，因为这可以带来管理层收购价格的降低。对现有的中国上市公司直接管理层收购样本的实证分析支持了理论分析的结论。2、财富效应。如果市场是有效的，那么管理层收购必然会引致市场股价的波动，这为从股价来理解管理层收购提供了可能，而这一直也是西方文献研究管理层收购的典型方法，且他们普遍认为管理层收购的财富效应是来自于MBO对于上市公司代理成本的降低、约束机制的加强和税收挡板效应。具体到中国国有控股上市公司，其产权不清、所有者虚置增加了企业的代理成本，而且过长的委托代理链条，增加了利益分享的主体，并导致监督无力，通过实施管理层收购可以明晰产权，实现管理者和所有者统一，从而降低代理成本；另一方面，国有上市公司普遍缺乏约束激励机制，管理者的贡献与收入不成比例，难以充分调动管理层的积极性和创造性，MBO的实施能使管理层的个人利益与公司整体利益一致，使管理者充分发挥自己的能力为公司创造更大的财富。本论文分别从市场短期、长期两个角度来计量管理层收购给中国上市公司股东带来的财富效应。从结果来看，中国上市公司管理层收购首次宣告日前一个月内财富效应会比较明显，而临近宣告日和随后的一个月，都没有表现出明显的财富效应。从长期的计算结果来看，在首次宣告后的三个月内有明显的正的财富效应，而随后便不再明显。更进一步从财务业绩指标来看，管理层收购的业绩在收购之后反而出现下滑趋势。笔者认为我国异化的管理层收购目的(官员“下海”)、不成熟的管理层收购市场和残缺的管理层收购融资体系都是我国上市公司管理层收购财富效应不能持久的主要原因。3、治理效应。无论中外，管理层收购的本质都是改变公司所有权、控制权结构以达到改善公司治理质量的目的。对于国有控股上市公司治理结构弊端的分析已浩如烟海，其中最突出的一个观点便是国有控股上市公司普遍存在着“内部人”控制问题，导致公司治理混乱，业绩低迷，管理层收购被认为有助于解决“内部人控制”问题，有助于公司股东、管理者利益的统一，提高公司治理水平。本论文最后检验了中国上市公司管理层收购的治理效应，发现管理层收购并没有对上市公司管理费用率有明显的影响，也没有对上市公司现金持有水平有显著影响，因此，本文认为管理层收购并没有改善中国上市公司的公司治理。从全文的研究结论来看，基于“改革”目的的中国上市公司管理层收购并没有表现出与西方国家类似的市场反应、业绩改善和治理质量的提高。笔者认为我国上市公司管理层收购市场环境的不成熟导致了收购定价