万科企业股份有限公司XXXX年跟踪评级报告

本报告表述了中诚信评估对本期债券的评级观点.仅供参考.并非建议投资者买卖或持有本债券。报告中引用的资料主要由企业提供。中诚信评估不保证引用信息的准确性及完整性。万科企业股份有限公司公司债券2010年跟踪评级报告发行主体万科企业股份有限公司担保主体中国建设银行股份有限公司发行规模无担保人民币29亿元有担保人民币30亿元存续期限2008/09/05—2013/09/05上次评级时间2009/03/20上次评级结果无担保债项级别AA+有担保债项级别AAA主体级别AA+评级展望稳定跟踪评级结果无担保债项级别AA+有担保债项级别AAA主体级别AA+评级展望正面概况数据万科企业200720082009所有者权益（亿元）339.20388.19454.09总资产（亿元）1,000.941,192.371,376.09总债务（亿元）249.77328.10319.55营业总收入（亿元）355.27409.92488.81营业毛利率（%）41.9939.0029.39EBITDA（亿元）82.9574.1095.67所有者权益收益率（%）15.6811.9514.16资产负债率（%）66.1167.4467.00总债务/EBITDA（X）3.014.433.34EBITDA利息倍数（X）6.063.014.44中国建设银行200720082009资产总额（亿元）65,981.775,554.596,233.5净利润（亿元）691.42926.421,068.36平均资本回报率（%）18.3520.8120.80平均资产回报率（%）1.151.311.24不良贷款率（%）2.602.211.50资本充足率（%）12.5812.1611.70分析师王娟[e-mail]邵津宏[e-mail]：[phone](021)51019090Fax：[phone](021)510190302010年4月14日基本观点2009年，中国房地产市场实现了快速的触底反弹，部分城市住宅和土地市场出现了非理性的上涨。在此背景下，作为中国房地产行业龙头的万科企业股份有限公司（以下简称“万科”或“公司”）在获得良好的经营业绩、财务状况普遍改善的同时仍保持了积极稳健的运营风格，新增土地储备的90%分布在价格相对理性的二三线城市，土地储备成本合理、规模适度，项目布局更趋平衡。虽然中国房地产行业易受调控政策影响出现波动风险，但我们认为公司理性的发展理念、稳健的运营风格和不断创新的产品已成为公司独特的竞争优势，有利于其在行业出现波动的情况下保持稳定的运营和盈利。同时，目前行业整合速度加快也有利于公司借机进一步扩大规模，提升市场占有率。综上，中诚信评估维持本次公司有担保债券信用等级AAA，无担保债券信用等级AA+，维持公司主体信用等级AA+，同时将评级展望由稳定调为正面。中国建设银行股份有限公司为此次债券中的30亿元提供全额无条件不可撤销连带责任保证担保。正面¾行业长期看好，行业整合有加速趋势。在城市化进程加快、居民自住及投资需求增长等因素的推动下，中国房地产行业增长趋势仍将在较长时期得以维持；土地成本波动、金融财税政策调整短期内虽可能对市场预期和行业盈利水平产生影响，但同时也相应地提高了行业进入门槛和持续经营的难度，这将为综合实力强、品牌影响力大的大型房地产企业提供市场整合机会，优势房地产企业的综合竞争力将得到加强。¾行业龙头地位稳固。2009年公司总资产1,376.09亿元，仍居中国A股房地产上市公司第一，超第二名477.78亿元。2009年公司销售额首次突破600亿，达到634.2亿元，行业排名第一，已售未结转金额占2009年结算金2万科企业股份有限公司公司债券2010年跟踪评级报告额的73.78%，将为2010年公司业绩增长提供保障。¾土地储备适度，区域布局合理。公司的土地储备能够满足三年左右的开发需求，规模适度且土地成本比较合理。同时，随着向二三线城市转移战略的实施，公司土地储备在珠三角、长三角、环渤海三大区域和各布局城市间分布更趋平衡，能够有效避免单一区域过热带来的市场风险。¾积极稳健的经营风格。工业化和装修房的普及，绿色环保概念研发和应用，规模效应的充分利用，养老住宅、度假物业等新兴住宅领域的关注，始终坚持的中小户型、首次置业客户定位和对土地成本的控制。这些因素都将成为公司应对未来市场竞争、抵御市场波动的独特优势。¾财务状况日趋稳健。2009年市场的迅速回暖，有效的改善了公司各项财务指标，财务杠杆降低，债务结构改善；盈利水平和偿债能力提升，净利润同比大幅提升38.58%；流动性充裕，截至2009年末，公司拥有货币资金230.02亿元，有利于公司应对未来行业不确定性。关注¾由于住房需求具有民生保障和投资的双层属性，加之房地产行业的关联产业众多，容易成为宏观调控的着力点，因此需注意短期内政策波动对房地产市场的影响。¾行业竞争激烈，公司的市场占有率有所下降。2009年在快速回暖的行情下部分地产企业的销售业绩增幅很大，公司销售收入在全国的市场占有率较2008年下降0.68个百分点至1.66%。¾营业毛利率下降。由于2009年结算项目大部分是在2008年降价销售的项目，同时结算项目中包含上海、广州等地利润率较低的保障房项目，因此公司营业毛利率降至2004年以来的最低点29.39%，同比上年下降了9.61个百分点。行业关注3万科企业股份有限公司公司债券2010年跟踪评级报告2009年刺激政策释放刚性及投资需求，房地产市场供需失衡推涨房价，未来供应提速将一定程度缓解供不应求的局面2009年，在积极的财政政策、宽松的信贷政策及行业优惠政策的共同推动下，中国房地产市场快速回暖，商品房销售价格、成交量和土地价格均实现了全面上涨并创历史新高。2010年2月，国房景气指数升至105.47，已经回复到2008年初的水平。价格方面，国家统计局公布2010年2月全国70个大中城市房屋销售价格指数同比上涨10.70%，同时2009年商品房销售均价同比增长21.09%，增幅大于2007年14.86%的增长水平。我们认为供需失衡是房价上涨的直接原因。图1：2008年6月以来部分国房景气指数数据来源：Wind资讯，中诚信评估整理需求方面，2009年全国商品房销售面积达到9.37亿平方米，同比增长42.10%，商品房销售额达到4.40万亿元，同比增长75.50%，绝对值和增速均创历史新高。宽松的信贷环境、优惠的购房政策和对房价持续上涨的预期使得房地产市场的投资需求旺盛。供应方面，从全国房地产市场的供应情况看，2009年全国房地产开发投资增速从一季度开始稳步回升，但全年增速仍处于近9年来的最低点，全年房地产开发投资完成额为3.62万亿元，增速仅为16.10%，远低于近9年来23.76%的平均水平。图2：2001~2009年全国房地产开发投资情况0.000.501.001.502.002.503.003.504.00200120022003200420052006200720082009万亿元0%5%10%15%20%25%30%35%房地产开发投资完成额住宅开发投资完成额房地产开发投资完成额累计同比住宅开发投资完成额累计同比数据来源：Wind资讯，中诚信评估整理从具体开发运营情况看，土地供应的速度落后于消耗的速度导致了房屋供应短缺。根据国家统计局的统计，2004~2009年间，全国商品房销售面积增长了145.12%，新开工面积增长了90.99%，而土地购置面积反而下降了20.20%。相对于开发规模，开发商持有的土地存量资源不断减少。8590951001051101152008.062008.082008.102008.122009.032009.052009.072009.092009.112010.2国房景气指数房地产开发投资分类指数商品房销售价格分类指数土地开发面积分类指数图3：2004~2009年全国土地购置面积和房屋开发、销售面积比较数据来源：Wind资讯，中诚信评估整理0.002.004.006.008.0010.0012.0014.00200420052006200720082009亿平方米本年购置土地面积房屋新开工面积商品房销售面积此外，近三年房地产行业的大幅波动加深了需求与供应之间的缺口。新开工方面，2008年下半年至2009年初市场的深幅调整使开发商纷纷调低了新开工面积，这直接导致2009年出现新房供应较往年不足的情况。2009年反映市场中期供求水平的商品房新开工面积/销售面积为1.23，是2006年以来最低水平，导致可售面积大幅下降。图4：2007~2009年房屋单月新开工面积比较4万科企业股份有限公司公司债券2010年跟踪评级报告数据来源：Wind资讯，中诚信评估整理其他供需指标方面，2009年，商品房市场竣工面积/销售面积降为0.75，低于2007年水平；反映市场短期供求水平的商品房施工面积/销售面积由2008年的4.42降为3.41。表1：2005~2009年全国商品房供需相关指标竣工面积/销售面积施工面积/销售面积新开工面积/销售面积20050.872.951.2020060.873.201.2920070.763.101.2420080.944.421.5720090.753.411.23数据来源：Wind资讯，中诚信总体看，2009年房地产市场高涨的投资性需求的新房供应了房地产求差距2008年的短暂缓和后又再次拉大，直接推价的持续上们预计，失衡影年上半年房在高位徘地方年期房地产企业产企业流动性到改善。2009年房地产行业呈现出较为明显的去库存特征，房企消化存货的压力减小。一方面，2009年房地产开发投资增速达到历史低位，而且待开发土地面积大幅下降，32,560.66万平方米，为近四年来最低值2009年销售回款的大幅增加使房地产企金充足性和流动性得到了较大的改善。从房业50家上市公司业绩表现来看，2009年预和货币资金合计较上年分别大幅增长05.38%和97.60%；经营活动净现金流由负转正，亿元；良好的经营业绩也降低了付息债务的相对规模，评估整理和减少，导致市场供在经历动了房涨。我受供需响2010价还将徊。同时，我们注意到，市场的快速回暖刺激了房产投资和新开工的增长，市场供应将提速。投资面，2009年投资增速逐月显著回升并将在2010得以延续；新开工方面，基于市场需求和良好预，2009年6月份以来市场新开工面积和各2010年计划新开工面积均大幅增长，这部分将在2010年下半年开始陆续上市(见图3)。另外，2010年以来国土部门加大打击囤地、炒地行为，加强闲置土地的清查工作，这一措施也将促使房地产企业加快开工和项目运转。未来市场上新房供应的增多将有利于缓解供求紧张局面。房地产企业流动性改善，抵御风险能力有所提升在行业快速回暖的背景下，房地020004000600080001000012000140001600018000200003月4月5月6月7月8月9月10月11月12月万平方米得商品房销售大幅增长，竣销比达到近年来最低水平；另一方面，2009年末全国待开发土地面积为200720082009，且较上年同期大幅下降32.40%。总体看，房地产市场存货的消化速度快于增速，2010年房地产企业面临的消化库存压力明显减小。图5：2007~2009年全国待开发土地面积情况0302资料来源：Wind资讯，中诚信评估研究同时，业的资地产行收账款合计1合计现金流入较上年增加517.01总资本化率较上年下降了2.15个百分点。表2：2007~2009年行业部分指标比较单位：亿元货币资金总资本化率经营活动净现金流预收账款2007582.4946.00%-244.49771.982008595.9550.52%-272.49682.9420091,177.6048.37%244.521,402.61注：上述行业资料来源于2009年报已公布的申万分类的50家房地产上市公司合资料来源：Wind资讯，中诚信评估研究总体金消