万科：资产负债表吸引人目标价195元(研报)-地产—开

股价相对指数表现(A股)51015202502/07/0702/09/0702/11/0702/01/0802/03/0802/05/0802/07/0801,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000新华富时A50指数万科-A成交额(人民币百万)人民币2008年7月3日(星期四)璞玉共精金2资料来源：彭博及中银国际硏究股价表现(A股)1个月3个月6个月绝对(%)(30)(47)(52)相对新华富时A50指数(%)(4)(19)(0)资料来源：彭博及中银国际硏究重要数据(A股)发行股数(百万)10,995流通股(%)86流通股市值(人民币百万)79,6423个月日均交易额(人民币百万)1,519净负债比率(%)4508年预期评估每股净资产(人民币)10.2主要股东(%)中国华润总公司12.54资料来源：公司数据，彭博及中银国际硏究最近一期研究报告:2008年4月25日地产—开发商调整目标价格万科目标价格:人民币19.50ª/港币22.20ª000002.SZ/人民币8.46—优于大市田世欣200002.SZ/港币9.25—优于大市[e-mail](8621)68604866分机8519调整目标价及每股收益预测。由于万科在6月每10转增6股，而且我们将销售进度假设调整，我们将08、09和10年每股收益预测分别下调45.9%、46.7%和52.0%至0.65、0.90和1.11元人民币。同时我们将评估每股净资产值下调到10.2人民币。考虑到红股派发以及每股收益预测下调，基于30倍08年市盈率，我们将万科A股和B股目标价分别由36.30元和31.00港币下调至19.50元人民币和22.20港币。我们对万科A、B股仍维持优于大市评级。在公司公告半年报之后，我们可能调整目标价格及估值方法。强劲的销量和资产负债表。08年1-5月，万科实现销售收入198亿人民币，同比增长67%；销售面积同比增长39%至221万平方米。得益于年初销售进度加速，市场份额由07年末的2.07%提高至2.9%。此外，1季度末公司资产负债表强劲，净负债率为36%，手头现金156亿人民币。高周转率策略及强劲的资产负债表有助于公司在行业走软的背景下收购优质资源。5月，公司以较低的土地成本和优惠付款条款，通过权益收购的方式购得6处楼盘。月度销售数据及市场份额销售面积同比变动销售额同比变动年初至今销售面积同比变动年初至今销售额同比变动年初至今市场份额(万平方米)(%)(亿人民币)(%)(万平方米)(%)(亿人民币)(%)(%)08年1月2312191223.01218.51208年2月19.652167142.62734.2331.908年3月71.914767227114.583101.01192.908年4月48.203943.273162.767144.21032.808年5月58.3(6)53.413221.039197.6672.9资料来源：公司数据、中银国际研究股价相对指数表现(B股)81012141602/07/0702/09/0702/11/0702/01/0802/03/0802/05/0802/07/08050100150200250300350400深圳B股万科-B成交额(人民币百万)人民币2008年7月3日(星期四)璞玉共精金3资料来源：彭博及中银国际硏究股价表现(B股)1个月3个月6个月绝对(%)(14)(14)(24)相对深圳B股(%)1312资料来源：彭博及中银国际硏究重要数据(B股)发行股数(百万)10,995流通股(%)12流通股市值(港元百万)12,1643个月日均交易额(港元百万)58净负债比率(%)4507年末评估每股净资产(港元)10.2资料来源：公司数据，彭博及中银国际硏究投资摘要(A股)年结日：12月31日200620072008E2009E2010E销售收入(人民币百万)17,91835,52755,63084,473118,514变动(%)7098575240净利润(人民币百万)2,0054,0017,1929,89712,240全面摊薄每股收益(人民币)0.190.360.650.901.11变动(%)2690803824先前预测每股收益(人民币)0.370.711.211.692.32变动(%)--(45.9)(46.7)(52.0)市盈率(倍)44.323.212.99.47.6每股现金流量(人民币)(0.275)(0.949)(0.424)6.19411.801价格/每股现金流量(倍)(30.8)(8.9)(19.9)1.40.7每股股息(人民币)0.150.100.110.150.19股息率(%)1.81.21.31.82.3资料来源：公司数据及中银国际硏究预测投资摘要(B股)年结日：12月31日200620072008E2009E2010E销售收入(人民币百万)16,90433,48652,43579,621111,707变动(%)7098575240净利润(人民币百万)2,2984,8447,1929,89712,240全面摊薄每股收益(人民币)0.220.440.650.901.11变动(%)26101483824先前预测每股收益(人民币)--1.211.692.32变动(%)--(45.9)(46.7)(52.0)市盈率(倍)42.221.014.110.38.3每股现金流量(人民币)(0.275)(0.949)(0.424)6.19411.801价格/每股现金流量(倍)(33.6)(9.7)(21.8)1.50.8每股股息(人民币)0.150.100.110.150.19股息率(%)1.61.11.21.72.1资料来源：公司数据及中银国际硏究预测披露声明本报告准确表述了分析员的个人观点。每位分析员声明，不论个人或他/她的有联系者都没有担任该分析员在本报告内评论的上市法团的高级人员，也不拥有与该上市法团有关的任何财务权益。本报告涉及的上市法团或其它第三方都没有或同意向分析员或中银国际集团提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。中银国际集团的成员个别及共同地确认：(i)他们不拥有相等于或高于上市法团市场资本值的1%的财务权益；(ii)他们不涉及有关上市法团证券的做市活动；(iii)他们的雇员或其有联系的个人都没有担任有关上市法团的高级人员；及(iv)他们与有关上市法团之间在过去12个月内不存在投资银行业务关系。本披露声明是根据《香港证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守凖则》第十六段的要求发出，资料已经按照2008年6月30日的情况更新。中银国际控股有限公司已经获得香港证券及期货事务监察委员会批准，豁免批露中国银行集团在本报告潜在的利益。2008年7月3日(星期四)璞玉共精金6免责声明本报告是机密的，只有收件人才能使用。本报告幷非针对或打算在违反任何法律或规则的情况，或导致中银国际证券有限责任公司、中银国际控股有限公司及其附属及联营公司(统称“中银国际集团”)须要受制于任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域的注册或牌照规定，向任何在这些地方的公民或居民或存在的机构准备或发表。未经中银国际集团事先书面明文批准下，收件人不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容或复印本予任何其它人。所有本报告内使用的商标、服务标记及标记均为中银国际集团的商标、服务标记、注册商标或注册服务标记。本報告及其所載的任何信息、材料或內容只提供給閣下作參考之用，不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的邀请,亦幷未考慮到任何特別的投資目的、財務狀况、特殊需要或個別人士。本報告中提及的投資產品未必適合所有投資者。任何人收到或閱讀本報告均須在承諾購買任何報告中所指之投資產品之前，就該投資產品的適合性，包括投資人的特殊投資目的、財務狀况及其特別需要尋求財務顧問的意見。本報告中發表看法、描述或提及的任何投資產品或策略，其可行性將取决于投資者的自身情况及目標。投資者須在采取或執行該投資(無論有否修改)之前諮詢獨立專業顧問。中银国际集团不一定采取任何行动，确保本报告涉及的证券适合个别投资者。本报告的内容不构成对任何人的投资建议，而收件人不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户。尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际集团从相信可靠的来源取得或达到，但中银国际集团不能保证它们的准确性或完整性。除非法律或规则规定必须承担的责任外，中银国际集团不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任。收件人不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。中银国际集团可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。这些报告反映分析员在编写报告时不同的设想、见解及分析方法。为免生疑问，本报告所载的观点幷不代表中银国际集团的立场。本报告可能附载其它网站的地址或超级链接。对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网站以外的资料，中银国际集团未有参阅有关网站，也不对它们的内容负责。提供这些地址或超级链接(包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接)的目的，纯粹为了阁下的方便及参考，连结网站的内容不构成本报告的任何部份。阁下须承担浏览这些网站的风险。中银国际集团在法律许可的情况下，可参与或投资本报告涉及的股票的发行人的金融交易，向有关发行人提供或建议服务，及/或持有其证券或期权或进行证券或期权交易。中银国际集团在法律允许下，可于发报材料前使用于本报告中所载资料或意见或他们所根据的研究或分析。中银国际集团及编写本报告的分析员(“分析员”)可能与本报告涉及的任何或所有公司(“上市法团”)之间存在相关关系、财务权益或商务关系。详情请参阅《披露声明》部份。本报告所载的资料、意见及推测只是反映中银国际集团在本报告所载日期的判断，可随时更改，毋须提前通知。本报告不构成投资、法律、会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况。本报告不能作为阁下私人咨询的建议。本报告在中国境内由中银国际证券有限责任公司准备及发表;在中国境外由中银国际研究有限公司准备，分别由中银国际研究有限公司及中银国际证券有限公司在香港发送，由中银国际(新加坡)有限公司(BOCInternational(Singapore)Pte.Ltd.)在新加坡发送。在沒有影響上述免責聲明的情況下，如果閣下是根據新加坡FinancialAdvisersAct(FAA)之FinancialAdvisorsRegulation(FAR)(第110章)之Regulation2定義下的“合格投資人”或“專業投資人”，BOCInternational(Singapore)Pte.Ltd.仍將(1)因為FAR之Regulation34而獲豁免按FAA第27條之强制規定作出任何推薦須有合理基礎;(2)因為FAR之Regulation35而獲豁免按FAA第36條之强制規定披露其在本報告中提及的任何証券(包括收購或出售)之利益，或其聯繫人或關聯人士之利益。中银国际证券有限责任公司、中银国际控股有限公司及其附属及联营公司2008版权所有。保留一切权利。中银国际证券有限责任公司中国上海浦东银城中路200号中银大厦39楼邮编200121电话:[phone]传真:[phone]相关关联机构：中银国际研究有限公司香港花园道一号中银大厦二十楼电话:[phone]致电香港免费电话:中国网通10省市客户请拨打：108008521065中国电信21省市客户请拨打：108001521065新加坡客户请拨打：8008523392传真:[phone]中银国际证券有限公司香港花园道一号中银大厦二十楼电话:[phone]传真:[phone]中银国际控股有限公司北京代表处中国北京市西城区金融大街28号盈泰中心2号楼15层邮编:100032电话:[phone]传真:[phone]中银国际(英国)有限公司英国伦敦嘉能街90号EC4N6HA电话:[phone]传真:(4420