《央行学,第4章》专题资产证券化与美国次贷危机

1专题：美国次贷危机2目录：一、住房抵押贷款及其证券化二、本次金融危机演化的4个阶段三、美国房贷市场概况四、美国次贷危机的直接起因与传导方式五、次贷危机深层次原因分析六、美国政府的救市措施3一、住房抵押贷款及其证券化（一）资产证券化定义将缺乏流动性但能够产生未来现金流的资产，通过结构性重组，转变为证券据以融资的过程。（二）资产证券化种类ABS：资产支持证券化（asset-backedsecuritization）MBS：住房抵押贷款证券化（mortgage-backedsecuritization）4（三）资产证券化原理1.银行把同质的贷款“捆”成一个贷款组合，并出售给SPV，2.SPV以这个贷款组合作为担保设计证券，并出售给投资者（SPV从贷款上得到的本息收入是支付该证券本息的保证），3.SPV以投资者购买证券的资金购买银行出售的贷款组合。5SPV（特殊目的机构）SPV（SpecialPurposeVehicle）指特殊目的载体，也称特殊目的机构，是指接受发起人的资产组合，并发行以此为支持的证券的特殊实体。SPV在资产证券化中具有特殊的地位，它是整个资产证券化过程的核心，各个参与者都将围绕着它来展开工作。SPV的设计主要为了达到“破产隔离”的目的。SPV是一般不会破产的高信用等级实体。6资产证券化程序1.发起人确定证券化资产的种类及数量，组成资金池；2.将资产出售给SPV；3.信用提高：①发起人信用提高直接追索（通常采用由发起人承担回购违约资产）购买从属权利（发起人购买SPV发行的从属证券）②第三方信用提高：通常由信用等级较高的第三方担保等，提高证券的信用度。4.资产债券的评级、承销。7住房抵押贷款证券化运行思考：1.SPV如何确保从原始借款人处按时获得本息收入？2.SPV等参与证券化的机构所获收益来源是什么？8（四）美国住房抵押贷款与“两房”1.两房的历史2.两房的性质9二、本次金融危机演化的4个阶段第一阶段：“次贷危机”；第二阶段：“金融危机”；第三阶段：“经济危机”；第四阶段：“社会危机”。10美国5大投行全军覆没：1.贝尔斯登（被摩根大通以2美元/股收购）2.雷曼兄弟：破产3.美林（被美国银行收购）4.摩根士丹利（转制为“银行控股公司”）5.高盛（转制为“银行控股公司”）11高盛、摩根士丹利转型，华尔街的终结为防范华尔街危机波及两大重要金融机构，美国联邦储备委员会批准摩根士丹利和高盛集团从投行转型为传统的银行控股公司。华尔街上声望最高的两大金融机构将处于国家银行监管机构的严密监督之下，它们需要满足新的资本要求、接受额外的监管，盈利水平也将远不及从前。这样，长久以来人们所熟知的华尔街独立经纪公司将告终结。12LehmanBrothersHoldingsInc1314联邦国民抵押贷款协会(房利美)15联邦住房贷款抵押公司(房地美)16AmericanInternationalGroupInc.17三、美国房贷市场概况（一）住房抵押贷款市场的划分（二）住房抵押贷款市场的创新工具（三）次级住房抵押贷款证券化（CDO简介）（四）金融机构对其持有的结构性债券进行保值的CDS18（一）住房抵押贷款市场的划分1.住房抵押贷款市场3个层次第一层次：优质贷款市场（PrimeMarket）第二层次：中间贷款市场（Alternative－A，Alt-A）第三层次：次贷市场（Sub-primeMarket）192.主流贷款市场与次级贷款市场（1）划分（评分）标准•还贷的信用记录、•偿付额占收入的比例、•借款额占房屋价值的比例、•借款人能够提供收入证明。（2）“信用重建”机制（3）次级、主流抵押贷款的差别20收益率比较21（二）住房抵押贷款市场的创新1.零首付2.可调整利率贷款（AdjustableRateMortgage，ARM）22（1）利率可调整按揭贷款的计息方式借款人：在开头几年内，以较低固定利率还款，过了约定期限后，贷款采用浮动利率计息，还款利率急剧上升。（2）利率可调整按揭贷款的操作23（三）次级住房抵押贷款证券化（CDO简介）“次级债”的加工过程（1）CDO（CollateralizedDebtObligation）简介CDO（有担保的债务凭证）是新型的MBS，是次贷支持的债券。（2）CDO的运行：分级在同一个抵押贷款资产池上开发出信用风险不同的各级产品：优先、中间、股权级证券，一旦贷款出现违约，各级产品偿还顺序为：优先级、中间级、股权级。24（3）CDO的发展04、06、07全球CDO累计发行量为＄1570、5520、5030亿。CDO-squared、CDO3、CDOn25全球CD0发行量26（四）CDS简介CDS（creditdefaultswap）是一种信用违约保险。其出现源于银行转移信贷风险的需求：CDS卖方：获得保险金，承担被保险标的（贷款）的违约风险；CDS买方：支付保险金，将贷款违约风险转嫁给CDS卖方。2728四、美国次贷危机的直接起因与传导方式（一）美国经济运行周期简介1.70年代的滞涨2.80年代的重组3.90年代股市黄金10年4.99～01年的危机5.02～04.6：通过降息，刺激房地产发展6.04.6～06.9:防止通胀,提高利率,引发危机29美国联邦基金利率的变化30（二）次贷危机产生的直接原因：利率↑，房价↓1.基准利率↑→浮动利率抵押贷款的利率↑→导致购房者还款压力↑→次贷市场违约率↑，并导致潜在购房者望而却步。美国房地产价格的上升势头在2005年夏季结束时忽然中止。2.房价下跌：06年8月房地产开工指数同比下降40％。07年美房地产销售量和销售价格均继续下降。3.危机爆发：利率的上扬→购房者难以承受还款压力→还款违约率开始急剧↑→次贷公司的坏账大幅↑3132（三）次贷危机全球传导途径1.美国次贷借款人在升息下无法还款，引发次贷危机；2.“次贷”波及：“次债”及“对冲基金”；3.评级公司下调债券的信用评级，次债危机波及股市；4.美国“次债”波及全球：引发全球金融市场恐慌。33五、次贷危机深层次原因分析（一）全球经济不平衡问题（二）信用评级问题（三）金融监管滞后于金融创新34（二）信用评级问题——信用高估评级公司主要收入来源于为各种创新工具提供评级，使评级公司很难对MBS给出中立的评级判断。所有的次级贷款债券中,大约有75%得到了AAA的评级,10%得了AA,另外8%得了A,仅有7%被评为BBB或更低。35正确认识信用评级机构的作用国际信用评级业发源于19世纪末20世纪初的美国，目前已经形成了以穆迪、标准普尔、惠誉国际三大评级机构为主导的格局。国际金融危机爆发以来，国际信用评级行业受到广泛批评:1.存在顺周期性。在经济上行时期不断调升评级,推升泡沫;在经济衰退时期,大幅下调评级,加剧市场恐慌；2.存在利益冲突。评级机构普遍采取“发行人付费”模式，评级机构可能受利益驱使偏向发行人；3.缺乏竞争性。评级行业高度垄断。4.缺乏透明度。充分披露和解释其模型假设基础和数据来源。36视频：美国三大机构垄断世界评级体系37针对上述问题,国际证监会组织2008年修订了《信用评级机构基本行为准则》,美国和欧盟也纷纷出台改革法案,强化对信用评级机构的监管。主要措施包括:1.增加评级信息披露要求,2.增强防范利益冲突的要求,3.减少监管规则中对信用评级的使用,4.明确信用评级机构对公众投资者和发行机构的责任,5.建立机构性金融产品评级信息的共享机制等。38（三）美国金融监管的缺陷1.对投行的监管问题（1）投行经营模式的变化：有限合伙制——上市公司（2）投行高杠杆率问题39PE（私募股权投资基金）PrivateEquity是指通过非公开方式募集资金,对企业进行权益性投资,并提供经营管理、财务管理等增值服务,使所投资企业价值增值,然后通过股权转让获得回报的专业投资机构。目前活跃在国内的私募股权投资基金主要包括4类:1.设立在国外但投资于我国的股权投资基金,如黑石、凯雷等;2.以海外资金为主但在国内设立的基金,如鼎晖投资等;3.国有资本主导的基金,如渤海产业投资基金等;4.以民间资本为主的基金等。40美国5大投资银行杠杆率变化情况412.场外金融衍生品市场监管问题（1）场外金融市场概念（2）场内市场与OTC市场的主要区别（3）场外金融市场的政府监管问题42OTC金融衍生品市场在美国既不属于美国期货交易委员会（CFTC）监管，亦不属于美国证券交易委员会（SEC）监管，并且1974年美国的商品交易法（CEA）正式免除了CFTC对OTC金融衍生品市场的监管责任。美国的商品交易法（CEA）将按揭工具、远期、回购选择权等OTC金融衍生品定义为非商品，因此免除了CFTC的监管责任。43六、美国政府的救市举措（1）（一）向市场注入流动性：①美国政府＄7000亿金融救援计划；②美联储直接向企业贷款（购买它们发行的商业票据）；③美联储直接回购国债。（二）降低利率：全球主要中央银行联手降息。（三）减税。2008年2月美国通过了＄1680亿的一揽子经济刺激法案，通过减税等措施以刺激个人消费和企业投资。44美国政府的救市举措（2）（一）拯救两房（二）拯救AlG（三）CDS走向场内交易（四）美20家大银行“体检”45（一）拯救两房08.9.8美国财政部宣布“两房”“国有化”，计划1.向两房提供多达＄2,000亿的资金，并提高其信贷额度；2.联邦住房金融局（两房的监管机构）将接管2家公司的管理。46（二）拯救AlG09.3月2日AIG公布：2008年第四季度净亏损＄617亿；2008全年亏损993亿美元。这个数字相当于2个“麦道夫世纪诈骗案”所骗取的总金额。09.3财政部（在AIG公布2008第四季度巨亏后）宣布：将已贷款给AIG的＄400亿优先级债券转为优先股。这样就免去了AIG每年＄40亿的利息。对AIG的＄300亿新注资。47（三）CDS走向场内交易1.美国洲际商品交易所得到美国证券监管委员会的批准，于2009.3.10日开始进行CDS的清算。2.成立CDS清算中心，在很大程度上解决了目前CDS产品市场交易对手风险问题。48（四）对美20家大银行“体检”09.2.25美国财政部公布了“资本扶持计划金融救援方案”。其中一项是对美国资产超千亿的19家最大银行进行“压力测试”：压力测试内容：要求每家银行必须证明在最糟糕的情况下有形普通股权益比率能达到3%左右。银行压力测试结果将于09.5.4公布。