东方证券-A股XXXX年度投资策略-0911

核心结论在盈利成为市场主推动力的历史阶段，大盘蓝筹股市场表现更为优异；结合对A股市场估值结构以及对行业盈利的结构性分析，我们判断2010年2季度之前大盘股有望再度获取超额收益。市场风格再次酝酿向大盘股转换的契机各国宽松政策退出时机选择不当对经济增长和通胀带来的影响；美国经济二次探底超预期，给美元和热钱走势带来较大变数；供给压力：IPO、再融资、国际板和大非减持超预期。仍需密切关注的不确定性因素在I象限内，企业盈利提升将成为A股上行的主推动力；温和通胀下的储蓄活化、企业盈利提升以及热钱流入都有望推动流动性在2010上半年继续处于高位；我们上调上证综指2010年目标位至4000点。2010年上半年将是较好的股票投资时期——2010年度A股投资策略我们的核心结论2010年中国经济增长速度和质量将好于2009年，城镇化和消费升级将是中期经济增长重要推动力。美国宽松政策在2010年中期前仍将持续，中国在此之前单方面大幅转换政策可能性较小。宏观继续改善，政策急速转弯可能性小A股市场进入“双翼飞翔”的I象限实证分析：美国1960年以来经济周期中流动性、企业盈利与股票市场的4象限关系EPS增速M1增速注：标普500的市盈率为静态市盈率资料来源：CEIC，BLOOMBERG,东方证券研究所z我们认为：今年四季度——明年上半年，中国A股从流动性单翼飞翔的4象限进入流动性和盈利双翼飞翔的1象限。——2010年度A股投资策略短期内中长期中长期投资逻辑构建——2010年度A股投资策略“后金融危机”时期全球经济再平衡弱势美元刺激出口（美国）放缓内需增加出口经济复苏初期（中国）增加内需转移产能企业盈利改善技术创新产业革命继续维持原有刺激政策短期内大力推动消费结构升级刺激海外热钱流入信贷充裕存款活化持续的主题性投资机会1、海外直接投资2、“中国漂亮30”3、区域经济振兴（新疆、上海、海西、津滨、安徽）4、全球供应链重塑5、中小城镇化温和通胀流动性、盈利双驱动（第一象限）适宜的股票市场投资时期城镇化缓解过剩产能——2010年A股投资策略市场判断与行业配置侧重估值较低、通胀初期受益的银行、商业；在明年上半年受益于景气回升的钢铁、基础化工；以及受益于结构调整和消费升级的医药、汽车、家电及食品饮料。行业配置市场判断驱动因素1、海外直接投资；2、“中国漂亮30”3、区域经济振兴（新疆、上海、海西、津滨、安徽）；4、全球供应链重塑；5、中小城镇化主题投资1.政策取向上看，明年2季度前不会明确收紧；2.储蓄活化、企业盈利回升及热钱推动流动性维持位；3.盈利提升将代替估值回归成为市场上行的主推动力。1.从四象限模型来看，A股将在明年1季度继续位于第一象限中，中期仍有望维持震荡向上趋势；2.A股市场难以再现2009年的巨大涨幅；3.市场风格有望再次向大盘蓝筹股转换。行业配置建议低配有色金属标配券商低配公用事业标配工程机械低配电信设备标配电气设备低配农业标配建筑建材低配造纸标配保险标配交通运输超配食品饮料标配中石油+中石化超配汽车标配煤炭超配家电标配餐饮旅游超配钢铁标配电信服务超配商业标配纺织服装超配医药生物标配元器件超配基础化工标配地产超配银行投资评级板块名称投资评级板块名称——2010年度A股投资策略z全球经济复苏的实质即寻求再平衡z2010年国内宏观环境将持续改善z流动性盈利双驱动——投资象限再审视z行业配置与主题性投资机会z2010年投资策略行业篇目录——2010年A股投资策略金融危机的本质源于全球经济失衡金融危机揭示了全球经济失衡性增长的脆弱性近年来美国贸易逆差占其GDP的比重不断提升资料来源：东方证券研究所z表面上：“以美国为代表的资产膨胀型过度消费模式”和“以中国为代表的过剩生产型增长模式”导致了全球经济失衡。z实质上：全球经济失衡是由全球储蓄－投资格局、国际产业分工、美元主导的国际货币体系等复杂因素共同决定的。02000400060008000100001200014000160001994年1995年1996年1997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年贸易逆差GDP-15-10-505101520253035中国日本德国沙特阿拉伯俄罗斯美国西班牙英国意大利澳大利亚2006年世界主要国家经常帐户盈余占GDP的比重——2010年A股投资策略全球复苏的实质即寻求经济再平衡全球再平衡意味着不同经济体增长动力的转换z全球经济再平衡简单而言，就是需要赤字国家放缓国内需求的增长，盈余国家增加内需。z如果赤字国家的国内需求不能够放缓，相对价格对需求的再平衡就会起作用，即赤字国家的真实汇率对盈余国家逐渐贬值。z我们已经踏上了全球寻找经济再平衡的道路，但最终达到新的平衡点仍需要漫长的征程。就美国而言，出口正在成为可持续性经济增长的一个动力，而中国则需要进一步挖掘内需增长的潜力。美国家庭储蓄和总储蓄率上升，中国居民消费也在上升，全球不平衡得到校正；较好结果全球经济再平衡可能面临的结果（中短期内实现中性结果可能性最大）美国家庭储蓄率上升，中国居民消费有所提高但幅度不够，但城镇化投资增加或向外转移部分产能，过剩储蓄下降；中性结果美国家庭储蓄率上升，不需要那么多中国出口产品，中国将更显产能过剩，进入低增长阶段；较坏结果——2010年A股投资策略中美在再平衡过程中的现实选择1、提高总储蓄率和家庭储蓄率，改善政府以及家庭的资产负债表；2、放缓国内需求增长，振兴制造业，增加出口，改善贸易逆差；3、推动技术创新，催生新兴产业（例如低碳产业）中长期内——持续推出刺激内需增长的一系列措施。1、挖掘区域经济增长潜力（新疆、海西、滨海新区、北部湾、东北工业基地、海南旅游岛、珠港澳一体化）；2、加快中小城镇化建设，打造内需增长新引擎（中国的城市化率仅有46%，中国的人口集聚还有巨大的提升空间）；3、加大海外投资力度，减少国内货币供给量，缓解国内通胀压力；4、整合壮大战略性大产业，构建代表先进生产力的装备制造业、航天制造业、物流产业、信息产业、资源产业等现代工业体系，提升中国制造竞争力；5、制造业升级，重塑中国在国际分工产业链中的位置。短期内——保持2009年刺激政策的延续性，防止经济出现下滑。至少在2010年上半年不会看到刺激政策的明显退出。1、中央投资按原计划推进；2、信贷投放仍处历史上的宽松时期；3、消费补贴（家电下乡、汽车以旧换新）政策有较大可能延续；4、出口优惠政策依然维持；5、有可能进一步出台刺激私人部门投资的相关政策。中国美国资料来源：东方证券研究所——2010年A股投资策略z全球经济复苏的实质即寻求再平衡z2010年国内宏观环境将持续改善z流动性盈利双驱动——投资象限再审视z行业配置与主题性投资机会z2010年投资策略行业篇目录——2010年A股投资策略明年宏观经济环境将持续改善z从国际因素看，美国政治和经济形势主导下，中期前可能仍会继续实施宽松政策。在美国退出宽松政策之前，中国单方面大幅转换政策可能性较小。z2009年的宏观刺激政策仍会延续。2010年的新增信贷规模可能会比2009年有所缩减，但与经济增长速度相比，2010年的信贷增长仍将是适当的；再考虑到企业盈利进一步改善、存款活化等因素的影响，总体流动性仍将保持宽松。z在三大需求中，投资增速全年比2009年会有所回落，但至少在上半年会维持高位；出口对经济增长重回正贡献，但难以回到危机前水平；居民消费有望进入中期加速增长阶段，对经济增长贡献仍将提高。与经济增长速度继续回升相对应，2010年企业盈利也将保持高增长。2010年经济增长速度和质量将好于2009年2009F200720081-3季度全年2010F社会消费品零售额实际增长12.415.017.017.217.0最终消费实际增长10.68.48.28.49.0消费对GDP增长的贡献5.34.144.14.3城镇固定资产投资实际增长20.716.033.333.023.0资本形成增长12.09.717.618.611.0资本形成对GDP增长的贡献5.14.17.37.74.3贸易顺差的实际增长44.225.0-54.5-55.039.4净出口对GDP增长的贡献2.60.8-3.6-3.30.9GDP增速13.09.07.78.59.52010年宏观经济预测资料来源：东方证券研究所——2010年A股投资策略房地产的销售增长领先于新开工面积增长，单位：%资料来源：CEIC，东方证券研究所资料来源：CEIC，东方证券研究所投资增速虽可能回落但仍会维持高位私人部门投资将成重要看点z历史经验表明，房地产销售面积的增长要领先其新开工面积增长6个月。可以预期，在明年上半年以前，房地产的新开工面积增速将保持较高的增长水平。z尽管今年以来总体投资增速很高，但除房地产外的民间投资或企业自主性投资并没有启动。在目前工业企业盈利能力快速回升及对未来预期向好的情形下，企业的自主性投资将回升。z虽然政府投资增速可能明显下滑，但在房地产以及其他民间投资可能回暖的带动下，投资仍会保持较高增长。-50-40-30-20-10010203040506070809010097-0998-0298-0798-1299-0599-1000-0300-0801-0101-0601-1102-0402-0903-0203-0703-1204-0504-1005-0305-0806-0106-0606-1107-0407-0908-0208-0708-1209-0509-10销售（领先6个月）开工0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.099-0299-1100-0801-0502-0202-1103-0804-0505-0205-1106-0807-0508-0208-1109-080.05.010.015.020.025.030.035.0全部制造业电力、燃气、水的生产与供应采掘业（右轴）工业企业的利润率变动，单位：%——2010年A股投资策略10年进入结婚适龄人口的数量将提高，单位：百万人中国历年实际消费的增长，单位：%资料来源：CEIC，东方证券研究所资料来源：CEIC，东方证券研究所z近几年来，中国消费保持相对稳定的高增长，我们预期2010年这一趋势仍会持续。z在经济结构转型阶段，预计会出台一系列政策促进内需。z国民收入格局会向低收入群体倾斜，个税征收起征点有望提高，其他减税措施有望推出。z2010年中国进入结婚适龄人口的数量将提高，同时这一年龄阶段人口的消费倾向也较高。z创业板公司大批上市带来的造富效应也会带动消费增长。居民消费有望进入中期快速增长阶段在调整增长结构背景下消费持续增长可以预见050100150200250300199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920100246810121416181991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009——2010年A股投资策略2009-2010年贸易数据估计中国实际出口的环比增长，单位：%资料来源：CEIC，东方证券研究所资料来源：CEIC，东方证券研究所净出口难以回到危机前水平z目前尽管出口同比增速仍然明显负增长，但剔除季节因素后，实际进口环比增速已很高。随着外围经济持续复苏，今年后两个月，出口同比降幅将快速缩窄。z我们估计2010年实际贸易顺差增长40%左右，但名义顺差仍可能下降。-20-15-10-505101505Q205Q305Q406Q106Q206Q306Q407Q107Q207Q307Q408Q108Q208Q308Q409Q109Q209Q3季节因素调整后的序列趋势因素序列净出口对经济增长重回正贡献量增长价格变动价值变动实际值名义值实际顺差增长名义顺差增长出口12179.214285.5进口8958.511330.908年顺差32