国都证券-新大新材(300080)晶硅片切割刃料龙头-100429

研究报告第1页研究创造价值研究所国都证券电气设备2010年04月29日公司研究新股研究建议询价区间：25.82-30.12元晶硅片切割刃料龙头——新大新材(300080)新股研究核心观点基础数据总股本(万股)14000流通A股(万股)3500总市值(亿元)总资产(亿元)5.26每股净资产(元)2.52建议询价区间(元)25.82-30.12申购建议：公司合理股价为28.69-33.47元。考虑到限售期的影响，建议按10%的折扣价申购，建议申购价为25.82-30.12元。主要依据：公司为国内晶硅片切割刃料龙头。公司主营业务为晶硅片切割刃料，目前产能1.5万吨，国内市场占有率近30%，主要客户包括太阳能光伏行业领先企业江西赛维LDK、保定天威英利、浙江昱辉阳光、晶龙实业等。公司近几年营收规模与盈利水平实现快速提升。受全球光伏行业高速成长及切割刃料供不应求价格大幅增长的双重利好推动，近3年公司主营业务收入、净利润年均复合增速高达67%、111%；综合毛利率分别为22.72%、24.17%、27.57%，呈现快速上升趋势。切割刃料需求：太阳能晶硅片增幅约30%，半导体晶圆片波动较大。晶硅片切割刃料的质量成为影响切割工艺的重要因素，技术壁垒较高，国内专业生产太阳能晶硅片切割刃料的企业较少。近几年迅速发展的光伏行业带动全球电池产能建设高潮，切割刃料需求呈现高速增长态势，08年需求总量达16.2万吨，预计未来几年太阳能领域需求量年均增速30-50%；半导体晶圆片切割刃料受下游行业景气波动较大，总体呈现小幅平稳增长，08年全球总量为4.1万吨。募投项目助推公司业绩快速成长。此次IPO主要募投：1）2.2亿元投资年产2.5万吨吨太阳能晶硅片切割专用刃料扩产项目，建成后新增销售收入、净利润分别为15.7、1.42亿元；2）1.2亿元投建晶硅片切割废砂浆回收再利用项目，项目达产后年可增加晶硅片切割刃料和切削液产量各1.1万吨；3）1.3亿元投资年产8,000吨半导体晶圆片切割用碳化硅专用刃料项目；4）0.30亿元建立研发中心项目。募投项目全部达产后，年新增营收、净利润分别为11.07亿元、1.66亿元，相当于公司09年的1.94、1.70倍，业绩增厚效应显著。预计公司2010-2012年营业收入、净利润的年均复合增速分别约为41.44%、35.14%，预计未来3年公司实现每股收益分别为0.96元、1.40元、1.75元。我们认为，给予公司2010年30-35倍的动态估值较为合理，公司合理股价为28.69-33.47元。提示碳化硅冶炼与下游太阳能光伏行业政策、薄膜电池技术替代风险。研究员：肖世俊财务数据与估值2009A电话：[phone]E2011E2012EEmail：[e-mail]主营业务收入(百万)57180012101600执业证书编号：S0940209090162同比增速(%)-1.34%40.13%51.27%32.24%联系人：周红军电话：[phone]Email：[e-mail]独立性申明：本报告中的信息均来源于公开可获得资料，国都证券对这些信息的准确性和完整性不做任何保证。分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。净利润(百万)98134197244同比增速(%)27.20%37.13%46.90%24.31%EPS(元)0.700.961.401.75新股研究研究报告第2页研究创造价值1、本次发行一般情况图表1：本次发行基本情况公司名称河南新大新材料股份有限公司公司简称新大新材发行地深圳发行日期2010.5.6申购代码300080发行股数3,500万股，占发行后总股本的25.00%发行方式网下询价，上网定价发行后总股本14,000万股每股盈利（2009）0.93元发行后全面摊薄每股收益（2009）0.70元发行前每股净资产2.52元资料来源：公司招股说明书、国都证券研究所2、公司概况2.1、公司为国内晶硅片切割刃料龙头公司主营业务为晶硅片切割刃料，应用于太阳能晶硅片和半导体晶圆片的切割。目前公司已成为国内主要太阳能晶硅片生产企业的切割刃料供应商，是国内规模最大的晶硅片切割刃料生产企业之一。公司主要客户包括太阳能光伏行业领先企业江西赛维LDK、保定天威英利、浙江昱辉阳光、晶龙实业等。2007、2008及2009年公司晶硅片切割刃料产品销量分别为9,952.76吨、20,758.68吨和23,360.59吨，2007、2008年市场占有率分别为28.36%和27.31%，2008年市场占有率位居国内晶硅片切割刃料生产企业第一。2008年，由于公司产能扩张速度低于市场需求量的增长速度，导致公司产品市场占有率略有下降。图表2：切割刃料是晶硅片线切割生产过程中不可或缺的专用材料资料来源：公司招股说明书、国都证券研究所2.2、公司实际控制人为宋贺臣先生公司控股股东及实际控制人为宋贺臣（公司董事长和法定代表人），本次发行前直接持有公司30.08%的股份，发行后持有22.56%股份，仍是公司实际控制人。目前公司拥有1家参股子公司奎屯龙海科技发展有限公司，持股比例为19.35%,主要业务为碳化硅块的生产与销售；该参股公司截至09年底总资产为14,705万元，09年实现净利润2,910万元。新股研究研究报告第3页研究创造价值图表3：公司发行前后股本结构对比持股数(股)持股比例（%）持股数(股)持股比例（%）宋贺臣31,587,46530.0831,587,46522.56姜维海23,690,62522.5623,690,62516.92郝玉辉18,287,53517.4218,287,53513.06季方印6,982,5006.656,982,5004.99王风书4,738,1254.514,738,1253.38崔晓路4,738,1254.514,738,1253.38裕泉投资3,150,0003.003,150,0002.25郑伟鹤2,755,3052.622,755,3051.97黄荔2,755,3052.622,755,3051.97红树创投2,493,7502.382,493,7501.78王红波2,369,1152.262,369,1151.69尚雅投资1,050,0001.001,050,0000.75同创伟业402,1500.38402,1500.29本次发行--35,000,00025合计105,000,000100140,000,000100发行后股东名称发行前资料来源：公司招股说明书、国都证券研究所图表4：新大新材发行人股权结构及控股、参股子公司资料来源：公司招股说明书、国都证券研究所图2.3、公司近几年营收规模与盈利水平实现快速提升受全球光伏行业高速成长及切割刃料供不应求价格大幅增长的双重利好推动，近几年公司营收规模与盈利能力双双快速提高。2007-2009年，公司主营业务收入分别为19,674万元、49,262万元和54,704万元，期间复合增长率为66.75%，净利润分别为2,2012万元、7,674万元和9,762万元，期间复合增长率为110.56%。2007-2009年，公司晶硅片切割刃料销售收入占公司主营业务收入比例分别为97.50%、99.44%、96.10%，综合毛利率分别为22.72%、24.17%、27.57%，呈现快速上升趋势。新股研究研究报告第4页研究创造价值图表5：公司营收与盈利变化趋势0079,19,66.42.2.74.82.5资料来源：公司招股说明书、国都证券研究所指标分项业务2A2008A2009A晶硅片切割刃料18248,98552,569YOY155.37%7.32%废砂浆回收利用2,100其他产品49227735合计17449,26254,704YOY150.40%11.05%晶硅片切割刃料98%84.69%92.12%废砂浆回收利用3.68%其他产品47%0.48%0.06%晶硅片切割刃料28%28.23%26.86%废砂浆回收利用57.83%其他产品10%18.05%13.36%主业综合毛利率28%28.17%28.04%收入构成毛利率营业收入(万元)2007-2009年，公司晶硅片切割刃料的毛利率分别为22.78%、28.23%、26.86%，2008年较2007年增长5.45个百分点，主要原因是产品供不应求带来的产品销售价格上涨以及产品成品率的提高；而2009年较2008年下降1.37个百分点，主要原因是2009年上半年公司整体搬迁后生产线上线调试和试运行所致，随着公司生产的已完全恢复正常，在设备成新率更高和丰富生产经验的背景下，预计毛利率将有所稳定。图表6：公司主导产品切割刃料销量、售价变化资料来源：公司招股说明书、国都证券研究所2007A2008A2009A销量（吨）9,952.7620,758.6823,360.59YOY108.57%12.53%平均单价（元/吨）19,273.1623,597.2422,503.36YOY22.44%-4.64%单位成本（元/吨）14,882.7316,936.2016,459.85YOY13.80%-2.81%营业毛利（万元）4,369.6813,827.4314,118.00YOY216.44%2.10%3、行业发展趋势及公司竞争力分析3.1、晶硅片切割刃料：晶硅片成本的重要影响因素，区域集中明显晶硅片切割刃料具有硬度高、耐磨性强、高耐腐蚀性及较高的高温强度等特点，高纯、超细的切割刃料是晶硅片线切割生产过程中不可或缺的专用材料。一般单晶硅棒或多晶硅铸锭切割厚度为180～200μm的薄片，要求作为“锯齿”使用的晶硅片切割刃料在粒径大小、颗粒形状、化学成分等方面非常严格。晶硅片切割刃料的质量成为影响切割工艺的重要因素。目前用于制造太阳能电池的晶硅片成本约占太阳能电池生产成本的70%，因此晶体硅原料的利用率以及加工成本在很大程度上决定了整个光伏发电系统的成本，降低晶硅片厚度及破片率是降低晶硅片成本的关键，可以说，晶硅片切割刃料产品的质量是晶硅片成本的重要影响因素。目前，国际市场晶硅片切割刃料生产厂家主要集中在日本、法国和德国等国家，以日本富士美株式会社（FujimiIncorporated）、日本南兴陶瓷株式会社（NankoAbrasivesIndustryCo.,Ltd.）、日本信浓电气智炼株式会社（ShinanoElectricRefiningCo.,Ltd.）、法国圣戈班新股研究研究报告第5页研究创造价值集团（CompagniedeSaint-Gobain）和德国ESK-SICGmbH为代表的企业占据了国际市场大部分份额。国内专业生产太阳能晶硅片切割刃料的企业较少，主要生产厂家集中在河南和东北地区，具有一定规模的企业主要包括新大新材、平顶山煤业（集团）易成碳化硅制品有限公司、天津南兴研磨材有限公司（日本南兴陶瓷株式会社在中国设立的独资公司）、通化宏信研磨材有限责任公司、潍坊六合股份有限公司、珠海欧美克科技有限公司等。图表7：我国太阳能晶硅片切割刃料主要厂商及其份额新大新材,27.31%平煤易成,18.42%天津南兴,13.16%通化宏信,11.84%潍坊六合,9.21%珠海欧美克,3.95%其他,16.11%资料来源：公司招股说明书、国都证券研究所3.2、市场需求：太阳能硅片所需高速增长，半导体晶圆所需波动较大1）迅速发展的光伏行业带动切割刃料需求高速增长近年来，光伏产业链中的下游太阳能晶硅片制造呈现快速发展，带动太阳能晶硅片切割刃料需求迅速增长。其中，2006-2008年国内需求量分别为1.25万吨、3.51万吨及7.60万吨，2007、2008年增幅分别为180.80%和116.52%；全球需求量从2007年的8.50万吨增长到2008年的16.20万吨，增幅为90.59%。图表8：预计未来几年国内、全球太阳能硅片切割刃料年均增速分别约为50%、30%（单位：万吨）0