安信证券-世纪瑞尔-300150-铁路信息化行业的龙头企业-101209

敬请参阅报告结尾处免责声明 1 1. 询价定价报告世纪瑞尔(300150)公司新股分析 T_PricingInfo 建议询价区间： 25.00 － 30.00 元上市首日定价区间： 31.20 － 39.00 元报告日期： 2010­12­09 T_IPOInfo 发行数据总股本(万股) 10,000 发行数量(万股) 3,500 网下发行(万股) 693 网上发行(万股) 2,807 保荐机构瑞信方正证券有限责任公司发行日期 2010­12­13 发行方式网下询价,上网定价 T_ShareInfo 股东信息王铁 28.50% 牛俊杰 28.50% 其他自然人股东 14.68% 国投高科技投资有限公司 10.00% 启迪中海创业投资有限公司 3.92% 张建斌 1.60% 青岛前进科技投资有限公司 1.50% 巩梅 1.17% 上海深南企业管理事务所(普通合伙) 1.17% 北京启迪明德创业投资有限公司 1.00% T_Analyst 研究员侯利行业分析师 021­68763972 [e-mail] 证书编号 S1450209070220 T_ReportAbstract 铁路信息化行业的龙头企业世纪瑞尔新股询价定价报告报告关键点：&公司的铁路行车安全监控系统位居行业第一位，且占有率逐年提升&作为三板历史上第一家成功转板的公司，可能会引发市场追捧&建议询价区间为25­30元，对应的2010年动态PE约为50­60倍报告摘要：Ø公司是国内铁路信息化行业的龙头企业。主要产品包括铁路综合视频监控系统、铁路防灾安全监控系统、铁路综合监控系统平台、铁路通信监控系统等。Ø铁路行车安全监控系统空间巨大。随着铁路跨越式发展战略的实施，铁路行车安全监控系统建设占铁路信息化建设总体投资的比重也将大幅提高。预计我国铁路行车安全监控系统的总投资额将从2008年的14.93亿元，上升到2012年的41.45亿元，年复合增长率将达到29.08%。Ø竞争优势明显。2008年、2009年公司在行车安全监控系统领域的市场占有率为17.15%、20.12%，位列第一，而且占有率逐年提升。由于铁路用户在选择供应商时优先考虑有丰富应用经验、良好服务记录，且市场份额较高的优质供应商。公司在铁路用户中长期积累的良好的品牌效应，有助于其持续获得项目订单。Ø募投项目将大幅提高业务收入。募投项目将实现产品技术升级，提高产品适用程度、扩大产品功能范围、提升产品使用效能，使得公司产品能进一步顺应市场需求和市场发展趋势，大大提高产品的综合市场竞争能力。Ø盈利预测与定价分析。预计2010、2011两年公司营业收入增长率为53.5% 和57%，净利润分别增长59%和57.1%，对应EPS分别为0.5、0.78元。考虑到公司所处行业的空间巨大，公司又是行业内的龙头企业。而且，公司是三板历史上第一家实现成功转板的公司，上市后可能会引发市场的追捧。公司理应享受一定的估值溢价，给予2010年50­60倍的PE，公司合理的询价区间为25­30元。 T_FSAndVSAbstract 财务和估值数据摘要(百万元) 2008 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入 91.7 156.1 239.6 376.1 568.5 Growth(%) 10.4% 70.2% 53.5% 57.0% 51.2% 净利润 23.0 42.3 67.2 105.6 155.5 Growth(%) 11.4% 83.7% 59.0% 57.1% 47.3% 毛利率(%) 45.6% 45.9% 47.7% 47.7% 47.6% 净利润率(%) 25.1% 27.1% 28.1% 28.1% 27.4% 每股收益(元) 0.17 0.31 0.50 0.78 1.15 每股净资产(元) 0.91 1.64 6.32 6.94 7.86 市盈率 187.7 102.2 64.2 40.9 27.8 市净率 35.2 19.5 5.1 4.6 4.1 净资产收益率(%) 18.8% 19.1% 7.9% 11.3% 14.7% ROIC(%) 57.5% 96.7% 168.2% 145.6% 119.5% EV/EBITDA 72.4 71.7 48.9 31.1 20.3 股息收益率 0.0% 0.7% 0.3% 0.5% 0.7%世纪瑞尔(300150)敬请参阅报告结尾处免责申明 2 1. 主营业务公司是国内铁路信息化行业的龙头企业。主要产品包括铁路综合视频监控系统、铁路防灾安全监控系统、铁路综合监控系统平台、铁路通信监控系统等。表一公司主要产品产品名称监控或服务对象功能铁路综合监控系统平台行车安全监控管理平台对铁路行车安全监控所涉及的各专业实施统一管理的综合性平台。铁路通信监控系统铁路通信设备、线路及运行环境对铁路通信设备、线路（光纤）等进行远程控制和设备安全运行状态监控。铁路综合视频监控系统铁路沿线各类设备、设施对铁路沿线各类设施、设备进行直观观察，并确认安全状态。利用视频识别技术，对铁路沿线设备、设施安全运行状态进行监控和管理，并实现早期预警。铁路防灾安全监控系统自然环境（风速、雷电、地震、雨、雪、洪水、滑坡、泥石流等）对铁路沿线自然环境进行实时监测，确保列车及线路安全。数据来源：招股说明书，安信证券研究中心 2. 行业发展前景截止2009年，中国现有铁路营业里程8.6万公里，现有客运专线3459公里，复线率和电气化率分别为38.4%、41.9%。根据调整后的《中长期铁路网规划》，到2020年，全国铁路营业里程达到12万公里以上，复线率和电气化率分别达到50%和60%以上，规划建设新线约4.1万公里，建设客运专线1.6万公里以上。图 1 铁路营业里程（单位：万公里）数据来源：安信证券研究中心根据铁道部的统计公报， 2009年全国铁路共完成基本建设投资 6,005.64 亿元，比 2008 年增长 2,630.10 亿元，增幅达到 77.92%。 2010 年，铁道部计划铁路固定资产投资 8235 亿元，其中用于铁路建设的投资总额为7000 亿元。公司新股分析敬请参阅报告结尾处免责申明 3 图 2  2003­2010年我国铁路基本建设投资情况数据来源：安信证券研究中心随着铁路跨越式发展战略的实施，铁路信息化软硬件产品的需求不断攀升，市场规模逐年扩大。与铁路信息化市场的变化趋势一样，行车安全监控在铁路运输过程中的重要性日益显现。由于铁路行业各类设备、设施日夜承担着不间断、高效率的运输任务，这些设备、设施分布广泛且数量庞大，需要以客专公司、路局等为单位实施集中化、跨地域、多专业、综合性的管理，当铁路运输不断提速和路网系统不断扩大时，铁路用户对安全监控的需求无论在深度上还是广度上都会持续提升。目前，行车安全监控系统几乎已覆盖了铁路运输的各个环节。根据铁道部科学技术信息研究所预测，我国铁路行车安全监控系统的总投资额在2008年为14.93亿元，2012年预计可达到41.45亿元，年复合增长率将达到29.08%。铁路行车安全监控系统建设占铁路信息化建设总体投资的比重也将大幅提高。图 3  2007­2012年铁路行车安全监控系统建设投资规模010203040502007200820092010E2011E2012E数据来源：招股说明书，安信证券研究中心 3. 创始人背景及公司竞争优势 3.1. 创始人背景公司的两位创始人牛俊杰和王铁本科时主修的分别是管理类专业和技术类专业，专业背景上是有益的互补。两人又曾共同就职于北京市创业发展新技术总公司，具备了比世纪瑞尔(300150)敬请参阅报告结尾处免责申明 4 较丰富的计算机行业创业经验。对公司核心团队的经营管理水平和把握市场趋势的能力，我们颇为看好。 3.2. 公司竞争优势公司的竞争优势主要有：（1）市场领先优势公司在铁路综合监控系统（含通信监控系统）、铁路综合视频监控系统、铁路防灾安全监控系统等领域处于领先地位。表二公司自设立以来累计实施的铁路行车安全监控系统项目情况产品数量覆盖里程数（公里）排名铁路综合监控系统（含通信监控系统） 300 24,000 第一铁路综合视频监控系统 20 1,842 第一铁路防灾安全监控系统 8 1,178 第一数据来源：招股说明书，安信证券研究中心根据铁道部科学技术信息研究所的统计报告，2008年、2009年公司在行车安全监控系统领域的市场占有率为17.15%、20.12%，位列第一，而且占有率逐年提升。图 4 公司在铁路行车安全监控系统领域的市场占有率变化情况0%5%10%15%20%25%30%2007年2008年2009年数据来源：招股说明书，安信证券研究中心（2）技术开发优势铁路行车安全监控系统软件普遍具有跨专业、多技术融汇的特点。系统规模也往往比较大，技术复杂，开发周期较长，投入人员较多。因此，仅仅以单个项目为对象进行针对性开发通常是低效的。公司在长期的项目实施过程中积累了大量的开发组织经验，以及成熟稳定的系统模型、技术手段和系统组构件。凭借系统组构件技术，公司不再采用一切从零开始的应用系统开发模式，而是以已有的工作为基础，充分利用过去应用系统开发中积累的知识和经验，通过软件复用避免软件开发中的重复劳动，从而将开发重点集中于应用系统的特有构成成分；同时，通过复用高质量的已有开发成果，避免了重新开发可能引入的错误，从而提高了软件的质量。（2）品牌效应强由于行车安全监控系统软件产品对系统稳定性、产品质量要求较高，因此，铁路用户在选择供应商时必然会优先考虑有过丰富应用经验、良好服务记录，且市场份额较高的优质供应商。公司在铁路用户中长期积累的良好的品牌效应，有助于其持续获得项目订单。公司新股分析敬请参阅报告结尾处免责申明 5 4. 盈利能力分析近三年及一期，公司收入和净利润快速增长。2008、2009年公司收入增长率分别为 10.4%和70.2%，净利润增长率分别为11.4%和83.7，2010年1­9月公司的收入更是已经超过2009年全年。公司收入和净利润呈现加速增长的主要原因在于铁路线路建设和铁路信息化建设自2007年开始进入加速发展阶段，铁路用户对行车安全监控产品的需求不断增加，同时，公司的行车安全综合监控系统产品自2007年以后也逐步进入规模应用阶段，带动了公司铁路行车安全监控系统产品的销售。我们认为，随着铁路信息化的市场规模逐年扩大以及行车安全监控在铁路运输过程中的重要性日益显现，未来公司仍将保持较快的增长。图5 近三年公司营业收入、净利润050001000015000200002008年2009年2010年1-9月营业收入（万元）净利润（万元）数据来源：招股说明书，安信证券研究中心近三年及一期，公司主要产品的毛利率呈稳中有升的态势。2010年 1­9月毛利率达到 49.84%，高于近三年水平，主要是因为武广防灾及沪杭综合视频监控等项目利润水平相对较高，以及原材料采购量的扩大，原材料价格有一定幅度的下降。我们认为，虽然每年公司承接的项目的利润水平会有一定的波动，但总体来说，未来公司的毛利率水平可以基本维持在45%­50%这一水平。图6 近三年公司毛利率、净利率0%10%20%30%40%50%2008年2009年2010年1-9月毛利率净利率数据来源：招股说明书，安信证券研究中心 5. 募投项目分析公司IPO募集资金将主要投向铁路综合视频监控系统项目、铁路防灾安全监控系统项目、铁路综合监控系统平台项目、销售与客户服务中心建设项目、研发中心建设项目世纪瑞尔(300150)敬请参阅报告结尾处免责申明 6 五个项目。表三公司 IPO募集资金投资项目项目总投资额 1、铁路综合视频监控系统项目 8,230.00 2、铁路防灾安全监控系统项目 7,622.00 3、铁路综合监控系统平台项目 4,540.00 4、销售与客户服务中心建设项目 2,690.00 5、研发中心建设项目 2,502.00 合计 25,584.00 数据来源：招股说明书，安信证券研究中心募投项目中，铁路综合视频