广发证券-中兴通讯-000063-国际通信厂商中报分析及中兴

信息技术业/通信及相关设备制造业公司跟踪研究报告2008年09月08日广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易，亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服务。本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读正文之后的免责声明。中兴通讯(000063.sz)国际通信厂商中报分析及中兴国内无线业务分析李太勇通信行业首席研究员电话：[phone]eMail：[e-mail]国际大厂盈利继续下滑，中国厂商盈利稳步提升上半年受行业需求增长放缓、行业竞争激烈的影响，国际通信设备巨头的盈利仍呈继续下滑趋势，除了阿朗通讯、北电、摩托继续亏损之外，诺基亚与爱立信的净利也出现了大幅下滑。但中国厂商无论是收入还是盈利仍保持持续增长，说明中国厂商的竞争力在提升。光传输、专业服务、GSM业务08年上半年仍保持增长，手机业务诺基亚强势依旧，索爱再现亏损，摩托亏损持续。从各厂商的业务来看，上半年光传输业务表现最优，各厂商基本都保持了快速增长的趋势；各厂商的GSM业务收入保持增长，但CDMA业务受北美市场下降而下滑，但亚太地区仍保持增长。专业服务收入持续增长，电信网络专业服务正成为设备厂商的重要利润来源。区域市场上新兴市场仍是主要增长点。中兴通讯国内无线业务预测。我们对中兴国内无线业务进行了悲观、正常和乐观的三种假设下的情景分析。按最悲观的情景预测，08年中兴获得的国内无线业务收入在70亿左右（运营商08年移动资本支出计划当年完成结算），仍高于我们年初的预测。悲观情景下预测的08-10年每股收益分别为1.35、2.02和2.55元。风险提示：受运营商结算时间影响，我们计算的08年国内无线业务收入可能延迟确认到09年，可能造成08年业绩低于我们预期。预测及评估来源:中兴通讯,广发证券发展研究中心。注：上述预测为悲观情景假设下的结果。公司评级当前价格(元)28.43目标价格(元)41.00前次评级买入股价走势市场表现1个月3个月12个月股价涨幅-36.82%-43.19%-30.92%上证综指-23.71%-38.68%-56.27%股票数据总股本(万股)134,333.03流通A股(万股)97,374.36主要股东:深圳市中兴新通讯设备有限公司主要股东持股比例25.06%流通A股比例72.49%财务比率ROE10.32%ROA3.20%资产负债率67.10%每股净资产(元)12.652007年报数据.2006A2007A2008E2009E2010E主营收入(百万元)23,031.6834,777.1848,950.063,086.071,130.1EBITDA(百万元)1,862.102,728.983,275.074,015.034,323.40净利润(百万元)807.351,252.161,814.352,714.683,427.63净利润增长率-32.40%55.09%44.91%49.60%26.30%每股收益(元)0.8401.3001.352.0202.552市盈率46.5548.9921.0314.0511.13市净率3.515.032.122.011.90EV/EBITDA24.9537.3113.8611.3110.50每股红利(元)0.150.250.250.250.50股息率(％)0.380.390.890.891.79PAGE22008-09-08公司跟踪研究报告国际大厂上半年业绩总体分析国际大厂盈利继续下滑，中国厂商盈利稳健增长。从国际通信设备巨头的中报业绩来看，上半年国际大厂的盈利水平受行业需求增长放缓、行业竞争激烈的情况下，国际大厂的盈利水平仍呈下滑趋势。尤其是前期盈利良好的企业，如诺基亚、爱立信08年上半年都出现了明显的下滑。前期亏损的企业如阿朗通讯、北电网络、摩托罗拉等仍然亏损。从收入增长率来看，除诺基亚的收入增长率超过2位数外，其它收入增长很小，而且摩托、阿朗通讯的营业收入还出现了下滑。与国际厂商的财务状况形成鲜明对比的是，中国厂商收入与盈利仍保持稳定增长。表1：国际通信设备厂商收入与净利润增长情况20052006200720081H收入增长率16.41%20.27%24%16.20%诺基亚净利润增长率13.28%19.08%67.32%-23.50%收入增长率15.04%17.10%5.62%3.25%爱立信净利润增长率38.63%8.20%-17.10%-64.30%收入增长率-8.37%9.47%44.86%-4.00%阿朗通讯净利润增长率61.46%-119.20%-1900%-978%收入增长率56.30%42.20%41.23%35%华为净利润增长率9.10%-24.80%85.17%30%收入增长率12.58%21.51%-14.53%-14.43%摩托罗拉净利润增长率198%-20%-108%-43.20%收入增长率1.7%6.7%51.0%29.52%中兴通讯净利润增长率18.38%-32.60%63.26%21.21%收入增长率10.44%8.65%-4.12%7.28%北电网络净利润增长率数据来源：各公司定期报告与广发证券发展研究中心。国际大厂盈利能力整体呈下滑趋势图1：全球通信厂商04-08年毛利率图2：全球通信厂商04-08年净利率0%10%20%30%40%50%60%诺基亚爱立信摩托华为阿朗通讯中兴通讯北电网络20042005200620071H200720081H11%11%10%14%9%14%16%15%12%4%5%13%9%0%16%11%5%3%6%4%4%3%9%-1%-20%-20%-2%0%-9%-5%0%6%-25%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%200420052006200720081H诺基亚爱立信摩托罗拉华为技术中兴通讯阿朗通讯北电网络数据来源：各公司的定期报告。数据来源：各公司的定期报告。PAGE32008-09-08公司跟踪研究报告国际通信设备厂商分业务业绩分析无线网络设备业务：各厂商差异较大，GSM市场表现优于CDMA，毛利率继续下降。从各公司的报表来看，上半年无线网络业务收入的表现各厂商差异较大，但从类别来看，GSM业务整体表现要好于CDMA，诺西网络、阿朗通讯和北电网络的GSM相关的收入仍保持了快速增长，但CDMA收入都出现了明显下滑。其次，GSM业务竞争激烈，毛利率下滑相对明显，以爱立信为首的国际厂商的GSM无线网络设备业务的盈利已处于亏损边缘，而诺西网络仍处于亏损状态，我们认为对于国际厂商来说，30%左右的毛利率水平将是国际厂商GSM盈亏平衡点上，后期国际厂商GSM业务价格战的动力将会下降，这将有利于国内厂商GSM业务毛利率的稳定。爱立信：收入持平，盈利下滑。无线网络业务收入上半年与去年基本持平，在无线网络中新建网络收入快速增长，同比增长15%，但新建网络设备收入毛利率相对较低，无线网络业务的盈利能力出现大幅下滑，今年上半年爱立信网络业务的营业利润率已经接近0的水平。图3：爱立信网络业务收入增长率及营业利润率图4：诺西网络网络业务收入与营业利润率-10%-5%0%5%10%15%20%25%20081H20081Q200720071-3Q20071H20071Q网络业务收入其中新建网络收入营业利润率01,0002,0003,0004,0005,00020082Q20081Q20074Q20073Q20072Q0%5%10%15%20%25%30%35%销售收入(百万欧元)毛利率数据来源：爱立信定期报表数据来源：诺基亚定期报告。诺西网络：收入快速增长，盈利能力提升，但仍旧亏损。诺西网络经过近一年的调整后，公司网络设备的业务有所恢复，上半年实现业收入74.68亿欧元，同比增长45%，公司的毛利率同比也出现了明显提升，毛利率同比上升29.4%，毛利率达到28.17%，网络业务的亏损额呈缩小趋势。除了北美市场业务有所下滑外，其它市场都出现了明显增长，大中华市场2季度同比增长了53.5%。阿尔卡特朗讯：无线收入下滑由CDMA收入下滑所致，GSM业务收入快速增长。无线产品收入上半年同比下滑12%。阿朗通讯作为全球最大的CDMA供应商，主要是北美的关键客户CDMA资本支出下降所致。但公司的GSM/WCDMA无线业务仍保持了较快的增长，2季度GSM业务保持了2位数的增长，主要增长点仍是中国、印度、中东及非洲市场。北电网络：北电网络2008年上半年CDMA的销售收入同比下降6%，CDMA收入下降主要是美国和加拿大市场的CDMA运营商降低了，但PAGE42008-09-08公司跟踪研究报告GSM/UMTS的收入仍保持较快增长，同比增长了46%，收入增长来源主要来自于亚太地区。中兴通讯：无线通信业务收入10%，毛利率下滑25.5%。无线通信业务收入中国际收入仍保持了较快的增长，国际收入占比超过60%。但国内无线业务收入受运营商资本支出计划后延、TD-SCDMA收入与去年同期相比大幅下降使国内无线通信业务收入下滑。毛利率下降的主要原因是相对高毛利的TD设备收入与去年同期同比大幅下滑，同时受报告期确认了印度的低毛利的CDMA业务收入，所以无线通信业务收入毛利率同比出现较大下滑，同时上半年中联通GSM收入的毛利率相对较低。公司预计在下半年毛利率将会有所改善。有线网络设备业务收入：光传输业务快速增长阿朗通讯。固网产品收入同比下滑2%，但下滑速度低于整体收入的下滑速度。主要是固定接入领域的DSL2季度的出货量同比下滑了20%，但FTTX出货量大幅增长，但光纤接入网的收入增长并不能弥补DSL收入的下滑，Dell’Oro的研究认为阿朗在GPON的全球占有率达到48%；但光传输业务收入保持了2位数的增长，主要拉动点为海底光缆系统和无线网络中的传输设备的增长。核心网设备：增长平稳，传统的TDM设备继续下降，但固定与移动的NGN设备出现了两位数的增长。北电网络。光传输业务上半年与去年同期基本持平，2季度同比增长10%。主要是北美市场下滑，同时移动运营商的回传网络光传输解决方案增长较快，光传输的毛利率提升，毛利率达到35.8%。中兴通讯。数据与光通信收入与毛利率同比大幅上升。受全球光网络设备和数据通信投资快速增长的影响，公司的光传输与数据通信业务收入和毛利率分别同比增长67%和18.5%，公司的EPON产品在国内外市场的出货量都出现了大幅增长，而在DSL竞争格局趋于成熟的情况下，DSL的毛利率有所上升。电信专业服务业务持续增长，盈利能力高于设备的盈利能力，正成为设备厂商新的蓝海在电信网络设备需求增长放缓、盈利能力不断下降的情况下，国际通信设备巨头利用其在发达市场规模庞大的在网设备规模、对电信网络技术熟悉优势和电信运营商外包服务意识越来越强的情况下，部分国外电信设备巨头近年来开始把专业服务作为上市公司的重要业务进行拓展，目前单独把服务业务分开的厂商主要为爱立信、阿朗通讯和北电网络，近几年这些厂商的专业服务业务的收入增长和盈利能力也远高于传统的网络设备业务。专业服务主要包括网络集成服务、电信网络管理服务、电信设备维护服务等。爱立信的服务收入上半年同比增长6%。爱立信的服务收入在公司整体收入中占比达到了23%，其中爱立信的服务收入上半年同比增长6%，管理级的服务收入同比增长20%，服务收入仍成为爱立信的重要利润来PAGE52008-09-08公司跟踪研究报告源，08年上半年服务收入对公司营业利润的贡献占比达到了41%，而去年同期为17%。图5：爱立信专业服务收入增长率和营业利润率图6：阿朗通讯专业服务收入及营业利润率0%5%10%15%20%25%30%200806200803200712200709200706200703专业服务收入增长率其中:网络管理性收入增长率专业服务营业利润率网络设备营业利润率02004006008001000120020071Q20072Q20073Q20074Q20081Q20082Q-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%营业收入(百万欧元)营业利润率数据来