怡亚通-国信证券报告

请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧独立性申明：作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明。本报告的独到之处用国际视野，根据企业组织演进规律和产品附加值理论分析物流业的进化逻辑和生命周期深入分析公司独特的业务运作模式、赢利模式和核心竞争力应用绝对估值和相对估值两种方法估算公司的价值范围。公司研究Page1交通运输行业首席分析师：唐建华工学学士，货币银行学硕士，2005、2006《新财富》最佳分析师电话：0755-821308331826Email：[e-mail]交通运输行业助理分析师：孙菲菲电话：0755-821308331806Email：[e-mail]公司深度研究报告交通运输业现代物流行业怡亚通合理价值区间：42元~50元/股投资价值分析模式独特高速增长的供应链外包“超级管家”赢利模式独特的供应链管理综合服务领域领军企业公司由10年前的商贸企业成功转型为一家商业模式独特、持续赢利的专业供应链管理综合服务领军企业，目前完全靠整合市场上各方面物流资源，包括第三方物流企业及其资源、独立仓储资源、银行资源等，为自己的目标客户提供度身量造的供应链管理综合服务-包括物流金融、采购执行、分销执行、保税物流和进出口通关等，属供应链集成商，是供应链管理的高级经营业态。现代物流及供应链管理服务行业在全球范围内属朝阳行业，市场规模巨大，优势企业面临历史性发展机遇我国正处于重化工业发展中期和新一轮经济增长周期，国民生产总值和外贸进出口总值仍将持续快速增长，驱动物流需求大量形成。我国正逐渐成为世界制造业中心、采购中心和现代物流中心，本土现代物流业和供应链管理服务优势企业有近水楼台的明显优势。创新、网络、高端客户群、一站式服务能力构成公司核心竞争力面对复杂多变的商业环境公司勇于创新组织体系和业务模式，历经6次成功转型，成为企业供应链外包的“超级管家”。基于“横向一体化，纵向专业化”思维与毕博共同开发的商务信息平台拥有自主知识产权，业内独一无二，将分布于深圳、广州、上海、苏州、大连、福州、青岛、天津的27个供应链服务网点和9个保税物流园区无缝链接，吸引了包括GE、Dell、Cisco、松下、柯达等数十家世界500强企业和联想、海尔、清华同方、康佳、神州数码等众多国内优秀企业。09年将进入多行业发展期，营业额有望在06年基础上增长1.5倍公司属轻资产型企业，其成长路径除依靠不断丰富服务功能之外，业务运营模式可低成本移植到在不同经济区域、不同行业、同行业的不同企业、一个企业内部的不同产品线，5年后有可能成为“B-to-B沃尔玛型”全球供应链领军企业。公司在完成05-08年巩固完善期之后，将进入2009-2010年的多行业发展期和2010年以后的发展壮大期。盈利预测及估值募资项目主要是华南、上海及12个全球供应链平台的建设，07~10年间每年都有新项目投产。根据现有经验，现有客户的业务模式建立后，后续业务可能成倍增长。保守预计未来5年收入复合增长52%，07~09年的每股收益分别为1.11元、1.47元、2.01元。综合相对估值和绝对估值，我们认为公司股票的合理价值区间为42元~50元，对应06、07PE分别为51~59倍和39~45倍。公司与利丰集团的业务起源和发展逻辑类似但成长速度可能更快，合理动态PE为45倍。2007年11月13日请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page2内容目录估值与定价.......................................................4相对估值：合理动态PE45倍，合理价格50元.............................4境外可比的上市物流公司集中于美国和香港..........................4国内A股市场上市物流公司的业态和服务层次均较低..................4时代、国度和行业背景令公司成长颇具弹性..........................4创新、网络、信誉和一站式服务的能力构成公司核心竞争力............4相对估值重点参照利丰集团旗下两上市平台..........................5绝对估值：内在价值为42~49元/股......................................6估值结论：公司价值区间为42元~50元..................................7公司基本情况.....................................................7公司创立10年与时俱进，成功实现6次转型..............................7通过18家专业子公司及区域子公司提供一站式供应链管理服务..............7基于业务量计算佣金的赢利模式.........................................8目前的主营业务收入主要来自采购执行、分销执行.........................9主营业务成本主要是外包运输费、仓储费及人工费用......................10募资投向信息和业务网络-旨在增强渠道安全性和可控性...................11供应链管理服务市场规模巨大......................................11全球现代物流及供应链管理业的增速超过GDP增速........................13国家层面和深圳市已正式确立现代物流业的产业或支柱产业地位............13国内物流行业及企业有近水楼台的明显优势..............................14中国将成为全球第二大物流及供应链管理服务市场........................15特色鲜明的现代物流及供应链管理综合服务商........................16创新是公司的灵魂....................................................16可提供的供应链管理服务较全面........................................16定位为供应链集成商-供应链管理的高级经营业态.........................18与利丰集团相似但成长速度将更快......................................19业务运作模式具有强移植性............................................21所获荣誉众多-行业地位突出...........................................22强大的国内业务网络已覆盖国内主要经济区域............................23功能完善的“4流合1”供应链电子商务平台不可复制.....................24数十家世界500强高端客户资源-不断累积口碑...........................24国际风险投资入股，股权激励到位-制度优势明显.........................25业绩预测........................................................26风险提示........................................................28资金结算配套服务比例应逐步降低......................................28持续经营需要更多国际化高端人才......................................28请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page3图表目录表1、07-09年业绩预测值...................................................................................5表2：国际、国内物流及供应链企业估值比较.....................................................5表3：RIM估值假设及结论..................................................................................6表4：2009年和2010年是募集资金项目的主要投产期（万元）......................11表5：公司的市场占有率(美元：人民币为1：8)................................................15表6:经济总量的增长带来了物流总需求的扩张(单位：万亿元人民币)..............15表7：现代物流及供应链管理服务企业类型.......................................................17表8：2005年全国物流业收入构成(亿元)..........................................................17表9：四类物流公司商业模式(服务功能)比较.....................................................18表10：最受深圳工商企业好评的物流与供应链公司..........................................23表11:公司主要客户业务量...............................................................................25表12：发行前后股本变化情况..........................................................................26表13：募集资金投入项目投资及业务量预测.....................................................27表14：07~09年盈利预测.................................................................................27图1：公司组织架构示意图..................................................................................8图2:00-07E业务流水额...................................................................................10图3：05Y~07H主营业务收入结构....................................................................10图4：05~07年主营业务成本构成.....................................................................10图5：产品附加值曲线(即微笑曲线)...................................................................12图6：GDP及进出口贸易图...........................................