民族证券天龙光电新股分析-Chinaexportwi

真正的光伏设备公司新股分析天龙光电（300029）首次报告上市首市：28.0元2009年12月15日分析师符彩霞Tel.：010-59355924Email：[e-mail]主要数据发行股本：50百万股发行后总股本:200百万股发行价：18.18元/股发行市盈率（09年）：51.94倍投资要点■公司主营光伏设备。公司主要产品为单晶硅生长炉、单晶硅切断机和单晶硅切方滚磨机等光伏设备，主要用于光伏电池上游单晶硅加工环节，属光伏设备行业。此外，公司已能生产450kg多晶硅铸锭炉。其中单晶炉占公司收入的8成左右。■公司所处行业为朝阳行业。自2004年以来，国内光伏电池行业进入快速发展阶段，年增速均接近或超过100%，到2008年国内光伏电池产量已超过2GW，是2003年的200倍，占全球光伏电池产量的1/3左右，2009年受金融危机影响，增速放缓，预计未来将重回30%以上的增速。公司单晶炉2004年以来销售出现了井喷。■多晶硅铸锭炉值得期待。公司在单晶硅炉市场占有率2008年为18.45%，多晶硅铸锭炉已有订单，国产设备替代进口刚刚开始，未来值得期待。存在风险■风险主要来自三个方面：一是下游光伏行业的需求波动；二是晶体硅电池被其他技术的电池替代的风险；三是多晶硅被列为产能过剩行业将对公司造成负面影响。投资建议■初步预计公司2009年－2011年收入分别为3.3亿元、5亿元和7亿元，摊薄后每股收益分别为0.35元、0.54元和074元。预计上市定价28元左右，建议申购。财务数据摘要项目20082009E2010E2011E营业收入（百万元）318.41334.33501.50702.09Growth30.97%5.00%50.00%40%归属于母公司所有者净利润（百万元）58.8870.14108.19148.48Growth15.25%19.12%54.25%37.24%毛利率（%）33.11%33.80%32.00%32.00%每股收益（元）0.660.350.540.74天龙光电│新股分析一、公司业务集中于光伏设备公司主要产品为单晶硅生长炉、单晶硅切断机和单晶硅切方滚磨机等光伏设备，主要用于光伏电池上游单晶硅加工环节，属光伏设备行业。此外，公司已能生产450kg多晶硅铸锭炉。其中单晶炉占公司收入的8成左右。公司主营单晶炉，占公司收入的8成左右。公司发行前股本1.5亿股，本次发行5000万股，发行价18.18元/股，按2009年业绩预测业绩计算的发行市盈率为51倍。2008年公司收入3.18亿元，毛利率30.97%，净利润5888万元，净利率18.49%，净资产收益率30.5%，每股净资产2.57元，每股收益0.66元，发行摊薄后为0.29元。公司实际控制人为冯月秀家族，属民营企业，详见图1。核心管理层，董事长冯金生是做机械企业的。主要技术人员，李留臣，是西安理工大学晶体生长设备所的博士研究生。属于民营资本+企业家+技术专家的结合模式。图1公司发行前股权结构资料来源：公司招股说明书公司生产周期4个月左右，收款周期5个月左右，付款周期2个月左右。二、光伏行业处于发展早期1、公司产品主要用于硅片加工2敬请阅读正文之后的免责声明天龙光电│新股分析公司现有产品主要用于光伏产业链中的硅片加工环节，涉及硅片加工的多种设备。因此公司产品用户以硅片厂为主，产品需求主要取决于硅片厂商的产能扩张，详见图2。公司产品用户以硅片厂为主。图2公司产品在光伏行业产业链中的位置资料来源：公司招股说明书2、国内硅片行业近期快速发展2004年以来，国内光伏电池行业年增速均接近或超过100%。自2004年以来，国内光伏电池行业进入快速发展阶段，年增速均接近或超过100%，到2008年国内光伏电池产量已超过2GW，是2003年的200倍，占全球光伏电池产量的1/3左右，详见图3。图32002年－2008年国内光伏电池产量(MW)1010502004001088200023003000400001000200030004000500020022003200420052006200720082009E2010E2011E资料来源：民族证券研发中心2009年受全球金融危机的影响，国内光伏电池产量增速预计会有明显放缓，但随着全球经济复苏和国内“金屋顶计划”、“金太阳工程”的实施，预计2010年国内光伏电池产量的增速将重回快速通道。在光伏电3敬请阅读正文之后的免责声明天龙光电│新股分析池产量中，晶体硅电池目前仍占80%以上。未来随着薄膜技术和其它技术的发展，预计晶体硅电池占比会有下滑。三、公司居国内光伏设备领先地位1、公司主要产品单晶炉增长迅速公司2001年成立时，主要从事自动钢球冷镦机、钢球精研机等钢球设备的生产和销售。2004年国内光伏电池产业快速发展之际，公司研制出光伏设备，销售单晶炉样机3台和单晶硅锯床13台。之后，得益于下游光伏电池行业的快速发展，公司主要产品单晶炉的销量和收入均获得了爆发式增长，2008年单晶炉销量达405台，占公司收入的80%左右。详见图4-图5。公司主要产品2004年以来获得爆发式增长。图42006年－2008年公司主要产品销量（台）4335405521321624730310100200300400500200620072008单晶炉锯床滚磨机资料来源：民族证券研发中心图52006年－2008年公司主要产品收入（百万元）319625571722966050100150200250300200620072008单晶炉锯床滚磨机资料来源：民族证券研发中心4敬请阅读正文之后的免责声明天龙光电│新股分析公司产品售价略有下降。2、公司产品售价呈下降趋势公司单晶炉售价每台为60多万元，锯床每台售价12万多元，滚磨机每台售价为17万多元。在过去3年里，在技术成熟、规模效应和竞争等因素的综合影响下，公司主要产品售价均呈下降趋势，详见图6。图62006年－2009年公司主要产品单价（万元/台）7764.363.260.113.713.513.712.720.617.218.519.80204060801002006200720082009.1-9单晶炉锯床滚磨机资料来源：民族证券研发中心虽然产品售价下降，但毛利率基本稳定。3、公司产品毛利率相对稳定与售价明显下降相比，公司产品的毛利率相对稳定，这也从这一个侧面表明公司产品价格下降主要得益于技术成熟和规模效应。详见图7。图72006年－2009年公司单晶炉毛利率(%)33.6833.934.2840.76010203040502006200720082009.1-9资料来源：民族证券研发中心公司单晶炉产品市场占有率达18.45%。4、公司居行业内领先地位根据易恩孚能源咨询公司对国内一百多家单晶硅棒生产厂商的调查统计，公司主要产品单晶硅炉市场占有率2008年为18.45%。5敬请阅读正文之后的免责声明天龙光电│新股分析单晶硅生长炉，国际主要供应商是美国Kayex公司和日本的Ferrotec公司、德国的CGS公司。国外厂商用户以要求较高的集成电路级硅片厂为主。国产设备价格平均只有进口价格的1/3。目前单晶硅生长炉的国产化率达到95%左右。国内厂商还有北京京运通、西安理工科技、上海汉虹精密机械公司等。2008年底，国内单晶硅生长炉保有量为3929台。2007年末-2008年末公司在国内市场累计销售302台和675台。2多晶硅铸锭炉国际市场基本被美国GTSolar公司和德国ALD公司垄断，前者市场主要在亚洲，后者市场主要在欧洲。铸锭炉容量已由270kg提至450kg。国内市场主要竞争对手有浙江精功科技、上海汉虹精密机械、北京京运通和中国电子科技集团公司48所等。截止到2008年，精工科技已累计销售多晶硅铸锭炉24台/套。在太阳能硅片的生产线中，大约10-15台单晶硅生长炉配备一台单晶硅锯床，每4-5台单晶硅生长炉配备一台单晶硅切方滚磨机，因此单晶硅切割设备和切方滚磨设备的市场容量较小，仅为单晶硅生长炉市场容量的1/10-1/4。市场主要为国产设备占据，国产设备价格低廉。单晶硅锯床的国内制造商竞争对手主要有无锡上机磨床公司和北京京联发数控科技有限公司。切方滚磨设备的国内主要竞争对手有北京京联发数控科技公司。公司市场部估计，公司生产销售的锯床和切方滚磨机的市占率分别在90%和40%左右。2007年国内硅片成品的平均厚度约为220um,钢丝厚度为110um，切割中需磨损15um。硅片昀低可降到100um。未来切片机的趋势，越切越薄。锯床和切方滚磨机市占率分别为90%和40%左右。四、公司募资项目分析公司募集资金项目如表1所示，与大多数制造业企业一样，公司募资项目主要用于现有产品的产能扩张和产品延伸。我们看好未来几年国内光伏行业的发展，因此预计公司募资项目将会带来较好的收益。表1公司主要募资项目分析项目名称投资额（亿元）项目情况年产1200台单晶硅生长炉1.41产能扩张年产150台多晶硅铸锭炉0.99产能扩张组建常州晶晟真空科技公司实施年产12000.38产品延伸募资项目主要为产能扩张，多晶硅铸锭炉有望成为新的增长点。6敬请阅读正文之后的免责声明天龙光电│新股分析套单晶硅生长炉炉体项目合计2.77资料来源：公司招股说有书。其中单晶硅生长炉公司2008年销售405台，2009年新签订单766台，年产1200台项目预计可保障未来3-5年左右的需求增长。多晶硅铸锭炉2009年已签订单3台，150台新建产能预计也可保障未来3-5年的需求增长，有望成为公司新的增长点。五、公司盈利预测初步预计公司2009年－2011年收入分别为3.3亿元、5亿元和7亿元，收入增长主要来自单晶炉和多晶炉需求增长（2009年公司新签订单5.47亿元），摊薄后每股收益分别为0.35元、0.54元和074元。表2公司盈利预测单位：百万元20082009E2010E2011E一、营业总收入318.41334.33501.50702.09二、营业总成本247.63251.82374.22527.41营业成本212.97221.33341.02477.42营业税金及附加1.062.413.615.06销售费用4.474.687.029.83管理费用17.5416.7225.0735.10财务费用4.986.69-2.510.00资产减值损失6.60.000.000.00三、其他经营收益0.000.000.00投资净收益0.000.000.00四、营业利润70.7882.51127.28174.68加：营业外收支0.030.000.000.00五、利润总额70.8182.51127.28174.68减：所得税11.7912.3819.0926.20六、净利润59.0370.14108.19148.48少数股东损益0.150.000.000.00归属于母公司所有者的净利润58.8870.14108.19148.48总股本89.35200.00200.00200.00每股收益（元）0.660.350.540.74预计公司2009年-2011年每股收益分别为0.35元、0.54元和0.74元。7敬请阅读正文之后的免责声明天龙光电│新股分析资料来源：民族证券研发中心。预计公司上市后股价有望达到28元左右。六、公司估值目前创业板公司按2009年预测业绩估算的平均PE为80倍左右，A股市场光伏板块按2009年预测业绩估算的平均PE为35倍左右。据此预计公司上市后股价有望达到28元左右，建议申购。七、公司风险因素公司风险因素主要在于三个方面：一是下游光伏行业的需求波动；二是晶体硅电池被其他技术的电池替代的风险；三是多晶硅被列为产能过剩行业将对公司造成负面影响。8敬请阅读正文之后的免责声明天龙光电│新股分析分析师简介符彩霞：1993年华中理工大学机械本科，1999年中国人民大学产业经济学硕士。2001年进入证券行业，先后在长城证券金融研究所和民族证券研发中心从事机械行业及相关上市公司研究。研究员负责公司举例：天威保变、许继电气、平高电气、东方电气、中国