海通证券-中国平安-601318-上市公司深度报告估值已严

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明中国平安（601318）2013年3月21日估值已严重低估，或再现银行行情中国平安依托综合金融的优势，净利润和净资产的表现领先同业。资本压力解除后13年“开门红”保费增速远超同业。目前估值已接近1X13PEV，接近清算价值，处于历史底部且低于同业，估值严重低估，修复需求强烈，长期投资价值出现。受益于综合金融，净利润及净资产表现稳定好于同业。公司依托综合金融的优势，成功把握去年四季度股市大幅回暖的机会，重仓四季度涨幅高达25%的银行股。公司净利润及净资产连续两年实现正增长，且增速在行业中始终保持最高。次级债可发行额度大幅上涨，资本压力解除。中国平安12年底偿付能力充足率已达到185.6%，较为安全；次级债新规后平安集团可发行次级债额度已超过660亿元，预计可将偿付能力充足率再提升超过40%，资本压力解除。平安寿险重视发展个险渠道，资本压力解除后预计13年个险新单增速远超同业。二元计划和地域差异化管理是公司进一步发展个险渠道的重点计划，顺应城镇化改革的趋势，我们预计这将使公司在个险渠道的优势继续维持。次级债新规后公司资本压力解除，13年开门红个险新单增速大幅领先同业。公司估值接近1倍13PEV，估值严重低估，修复需求强烈。平安目前13PEV接近1倍，已接近清算价值（未来几乎没有任何新业务价值）；纵向比较，处于上市以来历史估值底部；横向比较，低于国内保险公司及AIA的估值水平，且AH折价比率高达15%，在AH两地上市公司中位居前三；估值严重低估，修复需求强烈。估值修复空间较大，维持“买入”评级。公司13年新单保费增速逐渐复苏，预计全年估值将逐渐恢复到1.5倍内含价值倍数，对应合理价值约62.83元，与目前1倍相比估值修复空间较大。再考虑到近几年公司年平均内含价值增速超过20%，即使维持目前估值水平不上升，每年也可获得超过20%的收益，长期投资价值凸显。维持中国平安“买入”评级。不确定性因素。权益市场下跌导致业绩与估值双重压力。主要财务数据及预测（单位：百万元）会计年度201120122013E2014E净利润19475200502507031525增速25.9%3.0%25.0%25.8%净资产130867159617184587216112增速16.8%22.0%15.6%17.1%新业务价值16822159151730118910增速8.5%-5.4%8.7%9.3%EPS（元）2.462.533.173.98内含价值倍数1.481.251.030.89资料来源：中国平安2010-2012财报，海通证券研究所买入维持股票价格3月20日收盘价43.09元6个月内目标价62.83元52周内股价波动35.33-52.78元主要估值指标20112012E2013EP/EV1.401.151.03VNBX5.562.680.55股本结构总股本（万股）791600流通A股（万股）478600B股/H股（万股）0.00/313000市场表现资料来源：海通证券研究所相关研究中国平安2012年年报点评业绩令人满意，估值优势显著2013.03.15中国平安公告点评——股权交易获批，补涨需求强烈2013.02.04非银行金融行业首席分析师丁文韬SAC执业证书编号：S0850512060001电话：[phone]Email：[e-mail]联系人李欣电话：[phone]Email：[e-mail]上上市市公公司司深深度度报报告告证券研究报告金融-保险业请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明上市公司深度报告·中国平安（601318）2目录前言：保险VS银行，能否复制去年的行情.....................................................................51.综合金融带动净利润及净资产稳步提升.........................................................................61.1预计中国平安净利润及净资产增速将连续三年领先同业............................................61.2成功把握四季度大盘反弹机会，四季度净资产环比大幅增长.....................................72.股权关系理顺，多种融资渠道下偿付能力压力解除.......................................................82.1中国平安股权问题都已解决.......................................................................................82.2多种融资渠道下公司资本得到补充.............................................................................82.3偿付能力压力基本解除...............................................................................................93.寿险个险渠道保持稳健增长.........................................................................................113.1机遇与挑战并存——国内保险行业个险渠道发展状况..............................................113.2平安寿险个险渠道人力稳步增长，产能领先同业.....................................................123.3平安寿险个险渠道未来发展战略...............................................................................163.4资本压力解除后预计个险新单增速领先同业.............................................................174.财险经营状况良好........................................................................................................194.1财险保费增速高于竞争对手......................................................................................194.2综合成本率处于领先地位..........................................................................................205.估值已接近清算价值....................................................................................................225.1目前行业估值处于底部，安全系数较高....................................................................225.2保险公司估值水平在1倍内含价值倍数时安全性极高.............................................235.3与海外保险公司相比，中国平安估值也处于较低水平。...........................................246.估值与投资建议...........................................................................................................27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明上市公司深度报告·中国平安（601318）3图目录图1预计中国平安净利润增速将连续三年高于同业.........................................................6图2预计中国平安净资产增速将连续三年高于同业.........................................................6图3预计中国平安四季度净资产环比增速高于同业.........................................................7图4平安股权问题都已尘埃落定......................................................................................8图5国内个险渠道近两年增员困难................................................................................11图6国内寿险行业个险渠道保费增速.............................................................................11图7代理人人口占比（代理人数量/总人口）.................................................................12图8平安寿险个险渠道总保费快速增长.........................................................................13图9平安寿险代理人数量一路攀升，产能保持较高水平................................................13图10平安寿险代理人产能远高于竞争对手（单位：元/人/月）....................................14图112011年各寿险公司新业务价值利润率比较（新业务价值/首年保费）...................14图12平安寿险个险渠道客户经理规模...........................................................................16图13客户经理月人均综拓佣金（单位：元）.................................................................16图14中国平安偿付能力充足率及个险新单增速............................................................17图15上市保险公司2012年1-2月个险新单增速预测..................................................18图16近几年平安财险保费增速高于竞争对手................................................................19图17平安财险市场份额不断攀升..................................................................................19图18财险公司综合成本率变动情况.............................