瑞银证券_XXXX-07-25_金地集团(600383)调整产品结构和

UBSInvestmentResearch金地集团首次覆盖：调整产品结构和削减成本将提升盈利能力产品结构改善将有助于销售额重回快速增长轨道公司2012/13YTD新增土地储备和新开工项目以普通住宅为主，料将改善可售资源的产品结构。我们预计公司2013/14年新推盘项目中普通住宅的占比将从此前的65%上升至80%，推动销售额上升至439.2/544.0亿元，同比分别增长28.6%/23.9%。2013/14/15年营业收入料将因此上升至373.7/443.8/562.4亿元。公司H113已销售197.2亿元，占我们全年预测值的45%。成本削减措施将提升公司的盈利能力公司的成本控制措施料能将建安成本从4,100元/平米削减至3,500元/平米，使结算毛利率在2014/15年回升至34.6%/35.3%。销售及管理费用将随销售额快速增长而上升，但由于公司已经渡过快速异地扩张的阶段，预计2013/14年两项费用与销售额之比将连续下降0.2个百分点至4.8%/4.6%，与营业收入之比将上升0.4个百分点至5.6%/5.6%。我们预计公司的盈利能力将改善，2013/14/15营业利润率将回升至17.2%/19.0%/19.5%，净利润达到39.2/48.7/62.4亿元。财务状况稳健且融资渠道畅通公司Q113现金余额是短期债务的1.5倍，净负债率仅43%。公司凭借稳健的财务状况，既可在境内按仅略高于基准的利率获得银行开发贷款，也可在境外以低至5.6%的利率发行债券融资。此外，公司还通过金地商置间接拥有在香港进行股权融资的平台。稳健的财务状况料将支持公司取得可持续增长。估值：首次覆盖给予“买入”评级，目标价8.80元我们预计公司2013/14/15年EPS为0.88/1.09/1.40元，并基于2013年0.88元预测EPS和10倍市盈率（较2008年至今平均动态市盈率低0.2个标准差）给予公司12个月目标价8.80元，较2013年预期每股净资产价值有30%折价。重要数据（Rmb百万）12/1112/1212/13E12/14E12/15E营业收入23,91932,86337,37344,38356,241息税前利润（UBS）4,9935,8476,5048,41610,923净利润（UBS）3,0063,2843,9224,8726,240每股收益（UBS，Rmb）0.670.730.881.091.40每股股息净值（UBS，Rmb0.070.080.090.110.14盈利能力和估值五年历史均值12/1212/13E12/14E12/15E息税前利润率（%）20.217.817.419.019.4ROIC(EBIT)%14.015.015.524.864.7EV/EBITDA（core）x9.67.47.34.21.2市盈率（UBS）（x）12.87.97.76.24.8净股息收益率（%）1.41.41.31.62.1资料来源：公司报告、ThomsonReuters、UBS估算。UBS给出的估值是扣除商誉、例外项目以及其他特殊项目之前的数值。估值：根据该年度的平均股价得出，（E）：根据2013年07月24日18时34分的股价（Rmb6.75）得出；李宗彬分析师[e-mail][phone]全球证券研究报告中国房地产业12个月评级买入之前：未予评级12个月目标价Rmb8.80/US$1.43-股价Rmb6.75/US$1.10路透代码:600383.SS彭博代码600383CH2013年7月25日交易数据(本币/US$)52周股价波动范围Rmb8.19-4.69/US$1.32-0.74市值Rmb30.2十亿/US$4.92十亿已发行股本4,472百万(ORDA)流通股比例82%日均成交量（千股）55,539日均成交额(Rmb百万)Rmb396.7资产负债表数据12/13E股东权益Rmb27.1十亿市净率（UBS）1.1x净现金（债务）(Rmb7.81十亿)预测回报率预测股价涨幅+30.4%预测股息收益率1.3%预测股票回报率+31.7%市场回报率假设8.5%预测超额回报率+23.2%每股收益（UBS，Rmb）12/13E12/12从到市场预测实际Q1-0.04-0.03Q2E-0.18-0.07Q3E-0.15-0.07Q4E-0.50-0.5612/13E-0.880.3212/14E-1.090.28股价表现(Rmb)07/1010/1001/1104/1107/1110/1101/1204/1207/1210/1201/1304/1307/130.002.004.006.008.00020406080100120140目标价位(Rmb)（左轴）股价(Rmb)（左轴）相对ShanghaiComposite(.SSEC)（右轴）股价(Rmb)相对ShanghaiComposite(.SSEC)资料来源：UBS(瑞银)正在或将要与其报告中所提及的公司发展业务关系。因此,投资者应注意,本公司可能会有对报告的客观性产生影响的利益冲突。投资者应仅将本报告视为作出投资决策的考虑因素之一。金地集团2013年7月25日UBS2目录页投资主题3—关键催化剂..............................................................................................................3—风险........................................................................................................................4—估值和推导我们目标价的基础.................................................................................4—瑞银预测对比市场一致预期....................................................................................4—敏感性分析..............................................................................................................5风险分析5竞争分析6—行业吸引力评估......................................................................................................6—竞争优势.................................................................................................................7—管理层策略..............................................................................................................8产品结构改善有望提升销售增速9—2009-11年土地投资失误的影响正在减小.................................................................9—2012/13年新增项目以普通住宅为主.......................................................................10—2013/14销售额预计将达到439.2/544.0亿元.............................................................10品质与成本的新组合将提升盈利能力11—公司凭借产品品质获得竞优势...............................................................................11—但成本劣势妨碍产品优势转化为高回报................................................................13—品质与成本的新组合将使毛利率回升....................................................................13财务状况15—损益表...................................................................................................................15—资产负债表............................................................................................................18—现金流量表............................................................................................................20估值21—目标价推导............................................................................................................21—可比公司...............................................................................................................22附录23—公司背景...............................................................................................................23李宗彬分析师[e-mail]+86-105-83286642013/07/2506:04金地集团2013年7月25日UBS3投资主题我们首次覆盖金地集团，给予“买入”评级，12个月目标价8.80元，较当前股价高出30%。金地集团是一家开发和销售能力领先的开发商。公司是一家具有产品主义传统的中国开发商，产品开发能力是公司的核心竞争力。品质优势使公司开发的住宅项目对购房者极具吸引力，也使公司具备很强的快速销售、快速滚动开发的能力。公司的产品结构正在改善，销售增速料将回升。我们认为公司2011/12年可售资源中的高端住宅产品占比过高（超过35%），而限购政策使高端住宅需求疲弱，导致公司2011/12年销售增速显著下降，分别仅为9.1%/10.4%。公司2012/13YTD的新增土地储备和新开工项目以普通住宅产品为主，料将帮助公司改善可售资源的结构，使普通住宅产品在2013/14年新推盘项目中的占比达到80%以上。推盘结构的改善将帮助公司实现更快的销售额增长，我们预计公司2013/14年销售额为439.2/544.0亿元，同比分别增长28.6%/23.9%。成本控制措施得力，盈利能力有望显著改善。