申银万国-证券行业XXXX年投资策略：创新加速推动期权式增长

创新加速推动期权式增长——证券行业2012年投资策略证券分析师董樑A0230511040003何宗炎2011.11.152板块走势回顾：2011年9月至今超额收益明显；2.传统业务支撑业绩底部：悲观情景下经纪业务下滑13%，中性上涨8%；3.双融深化决定协同弹性：2012年双融业务收入增长3倍；4.创新加速催化业绩高度：新三板、股票约定式回购等；5.投资策略：海通、广发和华泰。3创新加速推动期权式增长„创新加速推动券商业绩期权式增长：•传统业务支撑业绩底部•双融深化决定协同弹性•创新加速催化业绩高度资料来源：Wind、申万研究传统业务双融深化创新加速4板块走势回顾„2011年初至今，券商股板块取得了相对的市场收益，但弱于金融服务指数„9月以来，券商股板块具有明显的超额收益资料来源：Wind、申万研究年初以来的股价走势75808590951001051104-Jan4-Feb4-Mar4-Apr4-May4-Jun4-Jul4-Aug4-Sep4-Oct4-Nov沪深300金融服务(申万)证券(申万)8590951001051109-19-59-79-99-149-169-209-229-269-289-3010-1110-1310-1710-1910-2110-2510-2710-3111-211-4沪深300金融服务(申万)证券Ⅱ(申万)5，中性上涨8%„全流通时代的到来，A股可供交易的标的市值不断增加资料来源：Wind、申万研究历年A股流通市值不断增加1.451.251.321.171.062.509.314.5215.1319.3118.46051015202520012002200320042005200620072008200920102011流通市值(万亿元)160018002000220024002600280030003200340036002009-01-092009-03-062009-04-242009-06-122009-07-312009-09-182009-11-062009-12-252010-02-122010-04-092010-05-282010-07-162010-09-032010-10-222010-12-102011-01-282011-03-182011-05-062011-06-242011-08-122011-09-30沪深300指数„近三年来沪深300指数的区间大致相当；„2009年总体上升趋势；„2010年V型走势；„2011年总体下滑趋势7，中性上涨8%„近三年的A股成交额在50-54万亿之间„预计2012年股基成交额为55万亿资料来源：Wind、申万研究历年A股总成交额„债券交易大幅增长„预计2012年债券成交额为20-25万亿2.03.36.25.02.81.82.12.94.07.220.0051015202520012002200320042005200620072008200920102011E债券累计成交金额(万亿元)6.03.32.73.14.23.18.945.426.553.254.347.00102030405060200020012002200320042005200620072008200920102011E成交额(万亿元)8，中性上涨8%„佣金率下滑趋缓„预计2012年行业平均佣金率为0.072%„佣金率较高的地方券商下滑幅度较大资料来源：Wind、申万研究0.000%0.020%0.040%0.060%0.080%0.100%0.120%20101H20113Q2011-25%-20%-15%-10%-5%0%平均佣金率环比（右轴）0.00%0.02%0.04%0.06%0.08%0.10%0.12%0.14%0.16%兴业招商光大中信华泰长江西南方正国元海通广发国金宏源东北山西太平洋国海-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%2011H佣金率第三季度环比（右轴）9„悲观情景下佣金收入下滑13%„中性情景下佣金收入增加8%资料来源：Wind、申万研究表1:2012年佣金收入情景测试20102011E2012E(悲观)2012E(中性)2012E(乐观)股基成交额54万亿47万亿45万亿55万亿60万亿股基债55万亿50万亿50万亿60万亿70万亿佣金率0.094%0.080%0.070%0.072%0.075%佣金收入（亿）10808007008641050佣金收入同比-25.93%-12.50%8.00%31.25%资料来源：申万研究注：将债券成交额除以四之后与股基成家额可比2.1悲观情景下佣金收入下滑13%，中性上涨8%10亿元„IPO融资金融近两年大幅放量„预计2012年IPO融资额3500亿元资料来源：Wind、申万研究„公司债“绿色通道”延伸投行业务01,0002,0003,0004,0005,000200020012002200320042005200620072008200920102011E首发实际募集资金(亿元)411998603130002004006008001000120014002007200820092010201111：对于十二五期间的IPO计划，证监会和上交所有过一些比较量化的公开表态。主要内容是：每年创业板上市200家，中小板与主板上市100家，上交所表示主板要上50家。注2：由于在融资融券测算中，需要用到自有资金，因此2012年预测中自营规模相应减少。资料来源：Wind、申万研究表2：其他传统业务小幅增长20102011E2012EIPO规模470030003500投行收入272200250同比-26.5%25.0%自营规模179718681300自营收益率5.8%2.0%3.0%自营收益1043739同比-64.1%4.4%资料来源：申万研究12转融通、转常规之后2012年双融业务收入增长3倍„标的证券扩容交易额增加1倍„转融通、转常规之后2012年双融业务收入增长3倍表3：2012年融资融券业务业绩预测2011年2012年预测开展业务证券公司数25100开展业务营业部数25004500标的证券数90280标的证券流通市值（万亿）913.6标的证券交易额占比0.20.4年底融资融券交易额占比1.30%4.40%融资融券交易佣金收入（亿元）627融资融券交易利息收入（亿元）2795融资融券总收入（亿元）33122资料来源：申万研究0%10%20%30%40%50%60%70%2007-01-312007-04-302007-07-312007-10-312008-01-312008-04-302008-07-312008-10-312009-01-232009-04-302009-07-312009-10-302010-01-292010-04-302010-07-302010-10-292011-01-312011-04-292011-07-2900.511.522.5390只交易额280只交易额占比二者之比（右轴）14转融通、转常规之后2012年双融业务收入增长3倍„海通、光大业绩贡献最大：表4：2012年融资融券业务对上市券商净利润贡献在10%以上（单位：亿元%）营业部数量营业收入净利润2011市场份额2012市场份额2012融资融券收入收入贡献净利润贡献中信证券1512781217.63%8.00%9.763.51%5.65%海通证券188983911.03%10.00%12.2012.45%21.90%华泰证券18989356.85%7.00%8.549.60%17.08%广发证券194102426.44%7.00%8.548.37%14.23%招商证券8365328.01%6.10%7.4411.45%16.28%光大证券11251237.44%5.70%6.9513.64%21.16%长江证券10132131.97%1.30%1.594.96%8.54%兴业证券552792.48%1.80%2.208.13%17.08%方正证券8731131.30%1.00%1.223.94%6.57%宏源证券7233132.16%1.70%2.076.28%11.17%国元证券762291.07%0.80%0.984.44%7.59%西南证券411980.77%0.50%0.613.21%5.34%东北证券681750.60%0.734.31%10.25%山西证券611540.50%0.614.07%10.68%国金证券241640.20%0.241.53%4.27%国海证券551950.50%0.613.21%8.54%太平洋29720.30%0.375.23%12.81%资料来源：申万研究15双融深化决定协同弹性„上市券商中，开展双融业务的券商股票交易市场份额提升，未开展双融业务券商市场份额下降-10%-5%0%5%10%15%海通招商广发华泰光大中信长江兴业方正宏源国元西南国金东北国海山西太平洋2011股票交易市场份额同比双融业务试点券商未试点券商16双融深化决定协同弹性„台湾信用交易占比为20-25左右表5：融资融券业务收入测算2012融资融券交易额占比4.4%5%6%7%8%9%10%融资融券余额市值比0.84%0.95%1.14%1.33%1.52%1.71%1.90%A股流通总市值(万亿)20212223242627融资融券余额（亿元）1672199525143079369543655092佣金收入（亿元）275060708090100利息收入（亿元）95160181203228255284融资融券总收入（亿元）122210241273308345384资料来源：申万研究„市场转好将大幅提升信用交易份额00.050.10.150.20.250.30.350.41980年7月1985年4月1990年1月1994年10月1999年7月2004年4月2009年1月融资交易融券交易融资融券17创新加速催化业绩高度„可能推出的创新业务•新三板：近半数券商获得主办券商资格；•ETF做市商：交易所大力发展ETF；•股票约定式回购：据媒体报道，中信、海通、银河有望首批试点；•资产管理由审批制转备案制：监管层加大券商资管业务发展•…19