第四章 住房抵押贷款证券化

1第四章住房抵押贷款证券化2第一节住房抵押贷款证券化的基本结构住房抵押贷款证券化（mortgagebackedsec-uritization,MBS），是指商业银行等金融机构将其持有的住房抵押贷款债权转让给一家特别的专业机构，该机构以其收购的住房抵押贷款为基础而在资本市场上发行证券（主要是住房抵押贷款债券）的行为过程。3一、住房抵押贷款证券化运作的基本结构4借款人贷款人特设机构（SPV服务机构受托机构投资者证券承销机构（券商）借贷关系出售贷款支付购买价格还本付息还本付息出售证券出售证券担保评级图4-2住房抵押贷款证券化运作的现金流示意图56二、住房抵押贷款证券化运作的现金流•住房抵押贷款证券化运作过程，涉及多个主体之间的现金流转。•1）原始贷款人与证券化特设机构之间的现金流。•2）证券化特设机构与证券承销机构之间的现金流。•3）证券承销机构与投资者之间的现金流。•4）投资者与借款人之间的现金流。7•在住房抵押贷款证券化运作中，这些现金流转过程是通过受托机构、服务机构的帮助实现的，具体过程如下。8•1）发行收入的获得。证券化特设机构从证券承销商那里获得证券的发行收入。•2）支付购买价格。证券化特设机构按抵押贷款买卖合同的规定，将发行收入的大部分作为购买价格支付给原始贷款银行。•3）对投资者还本付息。指定的服务机构将抵押组合产生的现金收入，存入受托管理机构的特设机构收款专户，用于特设机构对投资者还本付息。9借款人服务机构（发起人）受托管理机构SPV收款专户投资者图4-2住房抵押贷款证券化动作的现金流示意图10第二节住房抵押贷款证券化的动作机理11一、风险分散机理12二、资产组合机理•能够证券化的金融资产必须具备以下特征。•1）能带来一个未来稳定的现金收入流。•2）资产还款期限和还款条件易于把握。•3）资产达到一定的信用质量标准。13三、资金配置机理•资金配置机理是指从平衡全社会资金供求的角度，使资金的供给方与需求方在更广阔的范围内联合起来，从而使分散、闲置的资金更有效的运用。资金配置机理是住房抵押贷款证券化的运作的推动力。14四、信用分工机理•信用分工机理是指通过对整个信用放贷过程进行分工，使各个专业性金融机构能够专注于信用过程的某一具体部分，从而形成竞争优势。15发放抵押贷款管理抵押贷款和现金流其他服务贷款银行贷款银行贷款银行发放抵押贷款收购、重组抵押贷款，发行住房抵押证券管理抵押贷款和现金流贷款银行SPV受托管理机构服务机构担保机构证券承销机构图4-3信用分工机理示意图16五、利益驱动机理•利益驱动机理是指通过利益刺激来激发微观经济单位参与与市场经济的活力和积极性。具体到住房抵押贷款证券化，利益驱动机理正是各方参与者积极参与和推动证券化运作的目的所在。17风险分散管理资产组合机理住房抵押贷款证券化运作利益驱动机理信用分工机理资金配置机理（出发点）（基础）（目的所在）（推动力）（保障）图4-4住房抵押贷款证券化运作机理示意图18风险分散资产组合信用分工资产配置利益驱动图4-5住房抵押贷款证券化运作机理的内在联系示意图19第三节我国实施住房抵押贷款证券化的现实意义•1）分散贷款风险，提高资产质量，有利于其经营活动的进一步开展。•2）住房抵押贷款证券化可以降低住房信贷成本，为普通居民住房投资与消费提供资金支持•3）通过住房抵押贷款证券化，发展资本市场新融资工具，可以提高资本市场的深度和广度。•4）住房抵押贷款证券化有利于提高我国银行业的竞争力。20•根据产生现金流的资产证券化类型不同,我们常常把资产证券化划分为资产支持证券(简称ABS)和住房抵押贷款证券(简称MBS)。MBS与ABS之间最大的区别在于:前者的基础资产是住房抵押贷款,后者的基础资产是除住房抵押贷款以外的其他资产21实施证劵化的步骤22(1)发起人如国家开发银行和建行确定证券化资产,组建资产池。23•(2)设立特设信托机构(SPV)。SPV是资产证券化的关键性主体,它是一个专为隔离风险而设立的特殊实体,设立目的在于实现发起人需要证券化的资产与其他资产之间的风险隔离。在SPV成立后,发起人将资产池中的资产出售给SPV,将风险锁定在SPV名下的证券化资产范围内24•(3)资产的真实销售。即证券化资产完成从发起人到SPV的转移。在法律上,实质意义上的资产证券化中的资产转移应当是一种真实的权属让渡,在会计处理上则称为真实销售。其目的是保证证券化资产的独立性--发起人的债权人不得追索该资产,SPV的债权人也不得追索发起人的其他资产。25•(4)进行信用增级。SPV取得证券化资产后,为吸引投资者并降低融资成本,SPV必须提高拟发行资产支持证券的信用等级,使投资者的利益能得到有效保护和实现。信用提高技术成为资产证券化成功与否的关键之一。26•(5)资产证券化的信用评级,即由信用评级机构对未来资产能够产生的现金流进行评级以及对经过信用增级后的拟发行证券进行评级。资产支持证券的评级为投资者提供证券选择的依据,从而构成资产证券化的又一重要环节。27•(6)发售证券。在经过信用评级后,SPV作为发行人如中诚信托和中信信托,通过各类金融机构如银行或证券承销商等,向投资者销售资产支持证券(ABS)。28•(7)向发起人如国家开发银行和建行支付资产购买价款,即SPV将证券发行收入按照事先约定的价格向发起人支付购买证券化资产的价款。29•(8)管理资产池。资产支持证券发行完毕后到金融市场上申请挂牌上市,但SPV还需要对资产池进行管理和处置,对资产所产生的现金流进行回收。管理人可以是资产的原始权益人即发起人,也可以是专门聘请的有经验的资产管理机构。在信贷资产证券化运作中,管理人主要负责收取债务人按期偿还的本息并对其履行债务实施监督,在房地产证券化运作中,管理人主要负责通过出租或出售房地产等方式获取收益。30•(9)清偿证券。按照证券发行时的约定,待资产支持证券到期后,由资产池产生的收入在还本付息、支付各项服务费之后,若有剩余,按协议规定在发起人和SPV之间进行分配,整个资产证券化过程即告结束。对资产证券化的基本运作程序了解之后,我们可以看到,整个资产证券化的运作都是围绕SPV这个核心展开的,SPV是整个资产证券化发行与交易结构中的中心。31第四节我国住房抵押贷款证券化的模式选择32一、住房抵押贷款证券化的动作模式•1、过手证券模式•是以住宅抵押贷款资产池为支撑所发行的证券。过手证券的发行人将抵押贷款汇集成一个为所发行证券提供担保的资产池，然后以此资产池为支撑发行过手证券，并将由该资产池所产生的现金流在扣除了有关的费用之后“过手”给证券投资者。33债务人服务人受托管理人托收账户投资人信用提高本金和利息本金和利息图4-6过手证券结构中的现金流34•图4-6显示了一个典型的过手证券结构中的现金流。债务人将本金和利息按时支付给服务人（通常为银行），服务人在扣除相应的服务费后将本金和利息存入一个独立的以受托管理人名义开立的托收账户中，然后由受托管理人在约定的时间内将这些本金和利息支付给投资人。在利用担保等保险措施进行信用提高时，若发生债务人拖欠贷款和违约的情况，信托管理人有权要求承保人付款来发行保险合同。35•在过手证券模式下，原始贷款银行把拟证券化的抵押贷款组合转让给SPV，由SPV或代表SPV利益的受托管理机构发行证券给投资者，每份证券按比例代表整个抵押组合中的相应权益。随着抵押组合的出售，为了维护投资者的权益，原始贷款行把源自组合的所有权利和收益都转让给SPV，并由受托管理机构托管。36•但通常仍由原始贷款银行继续为这些贷款提供服务，以确保资金及时、足额到位。服务机构将现金流转存到受托管理机构的SPV收款专户，该账户中的资金首先用于支付到期的住房抵押证券本息，然后再按期交付服务机构的服务费。372、抵押债券模式•是抵押贷款机构以其持有的抵押贷款或抵押贷款支持证券为抵押品而发行的债券。与过手证券不同，它代表的是一种债权关系，而不是所有权关系，抵押债券是发行人的负债。相应的抵押贷款组合所产生的现金流量也不一定用于抵押债券的本息支付，发行人可用其他来源的资金偿还抵押债券的本息。38借款人发起人SPV（子公司）借款人归还本息提供贷款转让贷款（内部交易）债券销售收入销售债券，并支付本息债券销售收入图4-7抵押债券运作的简易流程图39•在抵押债券模式下，往往需要把SPV设计成由原始贷款银行控制的实体（通常以贷款银行的财务子公司形式存在）。这样，由原始贷款银行向SPV转让抵押组合，再出SPV发行抵押债券时，由于该业务属关联方交易，母、子公司从经济实质上讲为一个经济（会计）主体，从合并会计报表角度来看，该业务属内部交易，对等业务应相互抵消，因而该业务“真实出售”特性并不明显。40抵押债券模式具备以下重要特征：•1）抵押债券一般都实行超额抵押担保（按债券本金的110％～200％的抵押数量超额担保）。这是因为抵押债券模式不用像过手证券那样设立抵押贷款现金流的收款专户，专款专用。超额担保可以弥补因缺乏收款专户而给投资者造成的损失。担保品除了抵押贷款组合之外，还有公司债券、国债、可转让票据等。41•2）现金流量较为稳定，利息以季度或半期支付，本金到期一次性支付，这样能较好地保障投资者的权益。42•3）对发行人来说，由于债务人归还的本金和利息不需要像过手证券那样立即过手给投资者，因而可进行投资。但是，由于抵押债券的发行费用要比过手证券高，所以在美国的发行数量受到限制，抵押债券虽然克服了过手证券现金流不稳定的缺陷，但同时由于抵押担保超值极高，因此产生了对抵押品利用效率不高的缺陷。433、转付证券模式•是过手证券和抵押债券的结合，兼有二者的一些特点。一方面，转付证券是发行人的负债，投资者是发行人的债权人，这与抵押债券相同；另一方面，发行人用于偿还转付证券本息的资金来源于相应抵押贷款组合所产生的现金流，这又与过手证券相同。44•转付证券和过手证券的主要区别在于：抵押贷款组合的所有权是否转移给投资者，转付证券下抵押组合的所有权不转移给投资者，投资者不必承担抵押组合的相应风险，而是作为抵押组合的债权人享有到期索取本息的权利。45•转付证券与抵押债券的主要区别在于二者偿还本息的资金来源不同，转付证券下设立抵押贷款现金流收款专户，专门用于对投资者还本付息，专款专用，不像抵押债券以其他资金来源对投资者还本付息，一理资金来源出现问题可能会给投资者造成损失。464、三种基本模式比较47模式比较过手证券模式抵押债券模式转付证券模式融资工具性质所有权债权债权SPV性质独立实体非独立子公司独立实体支付方式本息月付半年（季度）付息，到期偿清本金半年付息，到期清偿本金现金流相对不稳定相对稳定相对稳定会计处理原则表外处理，将已证券化的抵押贷款融资处理，将功赎罪已证券化抵押贷款仍保留在资产负债表内表外处理，将已证券化的抵押贷款移出资产负债表是否改变发起人资本结构是否是投资者范围主要为传统抵押贷款市场以与者和有限的资本市场投资者过手证券的投资者加上中长期资本市场的投资者包括抵押市场和资本市场上范围很广的投资者48•通过比较可以看出，转付证券模式较过手证券和抵押债券模式具有明显的优越性。•1）从融资工具性质上看，转付症券属于债权证券，它不像过手证券属于所有权证券，投资者不必承担提前偿付风险，享有较高的安全保障。•2）从SPV性质上看，转付证模式下的SPV是独立的实体，证证券化的抵押贷款可以实现“真实出售”，在会计上以“表外”原则处理，有利于改善发起人的资本结构，这就克服了抵押债券的无法改善发起人的资本结构的缺陷。49•3）从支付方式上看，转付证券本息支付方式固定，不受抵押贷款现金流不稳定的影响。这是因为它既保留了过手证券模式下设立的抵押贷款本息收款专户，专门用于对抵押证券的还本付息，同时又对抵押贷款的现金流进行重组，以保证现金流的相对稳定。•4）在转付证券模式下，可以依据重组的现金流创造出多种到期日各不相同的抵押证券，以适应不同层次投资者的不同偏好，在更广阔的范围内吸引投资者。50二、我国住房抵押贷款证券化动作模式选择•1、过手证券模式不应列入选择范