财务估价1

1财务管理主讲人：黄豪杰2第四章财务估价第一节财务估价原理第二节债券估价第三节股票估价第四节企业估价本章学习目标通过本章的学习，要求掌握（1）财务估价的几组概念（2）折现现金流量法（3）债券价值评估（4）股票价值评估（5）企业价值评估3第一节财务估价原理财务估价是财务管理的核心问题，财务估价是指对一项资产价值的估计。4资产的经济价值又称，内在价值、理论价值投资类别股票投资债券投资实体投资金融投资1、财务估价中的几组概念（1）内在价值内在价值是指用适当的折现率计算的资产预期未来现金流量的现值。（2）账面价值资产负债表上列示的资产价值，以交易为基础，以历史成本计量，决策性较差。5（3）市场价值一项资产在交易市场上的价格，是买卖双方竞价后产生的双方都能接受的价格。（当市场有效时，市场价值=内在价值）（4）清算价值企业清算时对一项资产单独拍卖产生的价格。在“迫售”状态下预计的现金流量的现值，通常低于正常交易的价格。62、折现现金流量法（财务估价的主要方法）7•债券现金流：①每期利息；②到期票面价值•股票现金流：①每期现金股利；②出售时价格收入1、确定现金流量•债券：考虑投资者主观预期，与外在“均衡收益率”•股票：资本资产定价模型求得的必要收益率2、确定折现率•未来现金流量的现值3、确定资产价值第二节债券估价债券是企业或政府为了筹集资金而发行的到期还本付息的有价证券，它表明了发行人与持券人之间的债权债务关系。81、债券的基本要素（1）面值发行债券时设定的票面金额，是债务人在债券到期后所应偿还本金的数额。包括币种和票面金额两个基本内容。（2）票面利率也称票息率，指票面载明的年利息率。是计算各期利息的利率。9（3）到期日规定债务人偿还本金的日期。（4）付息方式付息方式有：到期一次性支付；也可在债券偿还期内分期支付；计息可单利，也可复利。1011PV(1)(1)PV(/,,)(/,,)PV(/,,)(/,,)nttntntIMrrIPFrtMPFrnIPArnMPFrn2、债券的价值评估债券估价的基本原理是将债券的未来现金流量进行贴现，以其贴现值作为债券的理论价格。（1）估价模型11例4-1：某公司拟发行5年期，面值为1000元，票面利率为8%，每年年末计算并支付一次利息，到期一次还本的债券。如果投资者要求的最低报酬率为10%，则债券的价值为多少？答：12551801000(110%)(110%)924.28()ttPV元（2）影响债券估价的因素1、必要收益率（折现率）2、到期时间3、利息支付频率4、计息方式13①必要收益率（折现率）对债券价值的影响14必要收益率（折现率）对估价影响总结（1）债券价值与必要收益率有着密切的关系。折现率越小，债券价值越大。（2）当必要收益率票面利率时，债券价值票面价值；当必要收益率=票面利率时，债券价值=票面价值；当必要收益率票面利率时，债券价值票面价值。15②到期时间对债券价值的影响16到期日对估价影响总结（1）当必要收益率票面利率时，随着到期时间的缩短，债券价值逐渐提高，最终等于债券面值。（2）当必要收益率等于票面利率时，到期时间的缩短对债券价值没有影响。（3）当必要收益率低于票面利率时，随着到期时间的缩短，债券价值逐渐下降，最终等于债券面值。1718③利息支付频率对债券价值的影响1920利息支付频率对估价影响总结（1）票面利率=必要报酬率（平价）时，债券的价值不变；（2）票面利率必要报酬率（溢价）时，债券的价值上升；（3）票面利率必要报酬率（折价）时，债券的价值下降。注意：在债券折价出售时，债券价值随付息频率的加快而下降；在债券溢价价出售时，债券价值随付息频率的加快而上升。21④计息方式对债券价值的影响223、债券估价的其他模型①永久债券估价模型②零息债券估价模型23①永久债券估价模型永久债券是一种没有到期日的债券。估价模型例4-8：某公司发行的优先股，承诺每年每股优先股支付股息40元。如果投资者要求的必要报酬率为10%，则其价值为多少？答：PV=40/10%=400（元）24IPVi估价模型：2500$10$20$1n$Mn零息债券：又称纯贴现债券，指在到期前各个期间都不向持有人支付利息，只承诺到期日支付本金的债券。②零息债券估价模型*(/,,)(1)nMPVMPFinr26例4-9：面值为$1,000，到期收益率为6％的30年期零息债券的估价为多少？答：00$10$20$29000,1$3000$10$20$29000,1$3001000*(/,6%,30)174.1PPF4、债券收益率的测算指以特定的价格购买债券并持有到期日所能获得的收益率，它是使债券未来现金流量现值等于债券购入价格的折现率。方法：插值法2728债券估价模型小结29第三节股票估价一、股票的有关概念二、股票估价模型三、股票收益率的测算30股票是股份有限公司发行的，用以证明股东身份的有价证券。股票持有者即为该公司的股东，对该公司净资产有要求权。31•最基本的股票，代表投资者对公司的最终所有权普通股•股份有限公司发行，在分配公司收益和剩余财产方面比普通股具有优先权的股票优先股1、股票估价模型（1）普通股估价一般模型①永久性投资的股票：32②股票持有一段时间，再出售：3301(1)(1)ntntntDPPrr（2）零增长模型34假设未来股利保持不变，其支付过程是永续年金，因此，零增长股票价值就相当于永续年金现值。（3）不变增长模型或匀速增长模型一般来说股利不是固定不变的，而是不断增长的。假设按固定成长率g增长,股票价值为：3510DD(1)g2210DD(1)D(1)gg3320DD(1)D(1)gg.0(1)ttDDg36如果Rs＜g，则股票的价值趋于无穷大，如果Rs＞g，则上式的极值会收敛于：01ss(1g)(1)(1)tttttDPRR0t=1D=　　100(1)()ssDgPDRgRg例4-11：某公司每股股利2元，股利增长率为12%，投资者要求的必要报酬率为16%，则第一年年初股票的价值为多少？答：37100(1)2*(112%)56()16%12%ssDgPDRgRg（4）多元增长模型①非固定成长后的零增长模型如果普通股股利在前面一段时间内不固定，或是高速增长阶段，随后进入固定增长阶段，则普通股价值是不固定股利的现值或高速增长阶段股利的现值与固定股利阶段现值的和。3839例4-12:希诚公司股票前2年股利高速增长，增长率为第一年25%，第二年20%，此后股利预计保持不变，最近一次支付的股利为3元，投资者投资该股票所要求的最低收益率15%，问普通股的内在价值是多少？答：023*(125%)3*(125%)*(120%)3*(125%)*(120%)*(/,15%,2)115%(115%)15%3.26093.402722.683029.3466PPF②非固定成长后的固定增长模型如果普通股股利在前面一段时间内不固定，或是高速增长阶段，随后进入固定增长阶段，则普通股价值是不固定股利的现值或高速增长阶段股利的现值与股利固定增长阶段现值的和。40412、股票收益率测算股票收益水平通常用期望收益率来衡量，在股票市场处于均衡状态时，股票的期望收益率等于必要收益率。股票期望收益率=必要收益率=股利收益率+股利增长率42例4-14：某公司股票目前价格为20元，预计下一期股利为2元，该股票现金股利预计将以10%的速度持续增长，试问投资该公司股票的期望收益率为多少？答：4300(1)220()10%2=+10%=20%20sssgPDRgRR股票估价模型小结44第四节企业估价企业价值是企业的内在价值或经济价值，是企业的公平市场价值，通常用该企业预期现金流量以恰当的贴现率折现的现值来计算。股利现金流量模型股权自由现金流量贴现模型公司自由现金流量贴现模型45企业估价折现现金流量法股利现金流量模型中预期现金流为股利股权自由现金流量贴现模型中预期现金流为股权自由现金流量公司自由现金流量贴现模型中预期现金流为公司自由现金流量这三种贴现模型均有单阶段、两阶段和三阶段。461、股权自由现金流量贴现模型股权现金流量是一定时期内企业提供给股权投资人的现金流量，是在履行了包括偿还债务在内的所有财务义务和满足再投资需要之后的全部剩余现金流量。折现现金流量法三要素：①预测期年数；②预期现金流量；③贴现率47股权自由现金流量=净利润+折旧与摊销-资本性支出-营运资本追加额-偿还债务本金+新发行债务=净利润-（资本性支出+营运资本追加额-折旧与摊销）+（新发行债务-偿还债务本金)=净利润-净投资+债务净增加=净利润-净投资+净投资*负债率=净利润-净投资*（1-负债率）48股权净投资股权自由现金流量折现率股权资本成本计算公式：49tt1=+t股权自由现金流量股权价值（1股权资本成本）指股权的公平市场价值（1）单阶段模型也称永续增长模型，它建立在企业未来长期稳定、可持续的增长假设基础之上。计算公式：501==-SDRg下期股权自由现金流量股权价值股权资本成本永续增长率例4-15：某上市公司经营状况良好，处于稳定增长时期。2014年，该公司股票分红0.2元，每股收益为0.6元；每股资本性支出为0.4元，营运增加额为0.2元，每股折旧为0.35元；负债率为30%，预计股利增长率为8%，公司股票贝塔值1.5，同期国债利率为3%，市场平均股票收益率为10%，则该公司每股价值为多少？答：股权资本成本Rs=1.5*（10%-3%）=10.5%股权自由现金流量=净利润-净投资*（1-负债率）=0.6-（0.4+0.2-0.35）*(1-30%)=0.425每股股权价值=0.425*（1+8%）/(10.5%-8%)=18.36(元)51（2）两阶段模型两阶段模型适用于那些预计在一定时间段内快速增长，然后在进入稳定增长阶段的公司。即包括①超常增长期折现现值；②稳定增长阶段价值的现值计算公式：52tt1n=+=++-1*+n+1t股权价值预测其股权现金流量现值后续现金流量现值股权自由现金流量股权自由现金流量（1股权资本成本）股权资本成本永续增长率（1股权资本成本）例4-16：翠芬公司2010年每股销售收入20元，预计2011~2015年的销售收入增长率维持在20%的水平，到2016年增长率下滑到3%。目前该公司营运资本占销售收入的40%，预计经营营运资本与销售收入同步增长。目前每股资本支出3.7元，每股折旧与摊销1.7元，每股资本支出和每股折旧与销售收入同比增长。负债率为10%,销售增长时保持该负债比率不变。目前每股净利润4元，预计与销售收入同步增长。2010年翠芬公司贝塔值为1.375，预计公司从2016年进入稳定阶段，贝塔值降为0.875，短期国债利率为4%，市场组合的预期收益率为12%。求该公司目前的股权价值。53答：（1）2011~2015年，股权资本成本Rs=1.375*(12%-4%)=15%（2）2016年以后的股权资本成本Rs=0.875*(12%-4%)=15%2010年经营营运资本=20*40%=8（元）2010年经营营运资本增加额=8*[1-1/(1+20%)]=1.332011~2015年，销售增长率=营运资本增长率=折旧与摊销增长率=20%5455年份20102011201220132014201520161、每股收入202428.834.5641.4749.7751.262、经营营运资本89.611.5213.8216.5919.9120.503、经营营运资本增加1.331.61.922.32.763.320.594、资本支出3.74.445.336.397.679.219.495、折旧与摊销1.72.042.452.943.534.234.366、（1-负债率）90%90%90%90%90%90%90%7、（3