中国投资基金的不规范

1中国投资基金不规范之探讨光大证券研究所陈小蓓投资基金，在美国以“共同基金（MutualFunds）”最为普遍，在英国则主要为“单位信托（unitTrust）”形式，虽然在具体操作中有一定的区别，但其实质都是一种独特投资方式，即将许许多多中小投资者的钱凑集起来，交由专业经理去打理、运作。这种投资工具的3个要素是：投资者、基金管理公司、保管机构。基金的概念起始于上一世纪的英国，由于其自身的优点———投资的专业化、组合投资风险分散、变现性高、成本较低等，基金得到了国际市场的认可，现已被全世界普遍接受。1987年，怡富集团与中信公司首创中国创业基金投资业务，至此中国的投资基金实现了零的突破。随着我国经济和证券市场发展，投资基金也已有了一定的发展：截至1996年10月，全国各地已设立基金75只，基金类凭证47个，上市交易的有60只，其中深沪两市挂牌交易的有24只，在地方交易中心交易的基金有36只，总筹集规模为73亿，基金市值92亿。投资基金实际上已成为我国证券市场品种中一个组成部分。详细情况见附表1~3。目前，由于种种条件限制，中国的投资基金尚有许多不规范之处。因此我国基金不仅面临系统性风险，也面临非系统性风险。下面将就此做一探讨。一一一一投资环境不健全造成操作、运作不规范投资环境不健全造成操作、运作不规范投资环境不健全造成操作、运作不规范投资环境不健全造成操作、运作不规范一般而言，作为证券投资的衍生工具，投资基金的发展必须以相对成熟并具有一定规模的证券市场为前提。综观投资基金发达的国家，证券市场的发展史均远远长于投资基金的发展史。但我国的投资基金几乎是在证券市场刚发育的同时就纷纷设立，故相对而言，我国投资基金的发展带有某种超前性，这必然引发一些问题。（一）立法与监督不力造成投资行为混乱1、立法2由于我国投资基金是一项自下而上进行的金融创新，缺乏一个事前整体规划，故到目前为止，我国投资基金市场虽已初步形成，但在法规方面却基本处于无法可依，无章可循的状态。目前，全国性的只有1995年9月公布的《设立境外中国产业投资基金管理办法》，而它也只是针对境外中国产业投资基金的法规。地方性的只有1992年6月制定的《深圳市投资信托基金管理暂行规定》及上海、海南的一些暂行条例。而世界上基金市场发达的国家及地区（如香港）无一不是具备完善的规范基金的法规体系。以香港为例，香港有关投资基金立法包括：《证券条例》，规范香港基金的成立及运作的《保护投资者条例》，香港证监会拟定的《香港单位信托及互惠基金守则》，管制基金信托人的委任与运作的有《信托人条例》，在限制基金宣传推广方面有《保障投资人士条例》及1987年新订的《基金广告条例》以及在规范基金行业道德操守方面有1990年制定的《执业守则》等。中国的投资基金正是由于缺乏完备的法规体系，才导致了目前我国投资基金从设立到运作的随意性、盲目性。故诸如《证券法》、《投资基金管理法》、《投资顾问法》等有关法规应尽快出台。2.监督管理（1）管理体制不健全，由于管理主体多元化导致管理效率极其低下。根据国务院1992年68号文件的规定，基金和债券的发行管理都由人行总行负责，并须经人行总行及证券委、交易所等机构批准，这导致两方面的问题，首先：在基金发展初具规模和证券市场已启动的今天，对基金的管理仍由以宏观调控的中央银行紧握在手，必然难以按照基金业本身的管理特点进行合理的管理；其次：在实际运作中，投资基金的设立审批和日常管理主要由各省市人民政府和各省市人民银行负责，这又使得主管机构失去权威性，出现协调困难，各为其政，监管无力，效率低下。从香港方面看，香港证监会是管理香港基金市场的权威机构；为了便于对基金的专门管理，证监会下设“单位信托基金委员会”，代表证监会具体管理香港基金业；这种明确的管理体系值得我国借鉴。（2）行业组织方面，香港基金市场的管理者还有行业性组织———香港投资基金公会，主要工作是咨询及教育（推广）。而我国基金行业内尚未建立起一个强有力的行业自律组织，社会监督机制目前也基本不存在，从而造成证券业内部有关投资基金方面的运作十分混乱。3（3）缺乏独立的会计制度也是基金管理的一大欠缺，基金以从事投资活动为主，其经营活动有别于其它企业的经济行为，故《会计法》中应针对其特殊性规定一些具体内容，或制定一个针对投资基金的单行会计条例。（二）证券市场不稳定。我国证券市场仍处于初级阶段，风险较大，主要表现在股市的大起大落上，如从1993年3月到1994年7月，上证指数从1500多点下降到300多点，94年8月到9月又从300多点上升到1000多点，股市波动幅度过大，股价严重脱离经营业绩，由于股票市场是基金的一个主要投资方向，故股市过于不稳定致使基金的投资风险亦随之增大，且风险难以把握。（三）证券市场品种少，规模和选择范围小。特别是股票、债券在几大金融市场（包括股票、债券、货币、外汇、房地产、企业产权交易等）中占的比例较小，各种衍生工具诸如：股票指数期货、股指期权、融券等证券品种尚未开发，证券市场的广度与深度不足，引发两方面问题。第一，不利于吸引大笔基金入市操作；由于投资品种少，大盘股也相对较少，市场不稳定、波动大、风险大，故无法给基金提供一个安全的投资环境，不利于投资基金实现最优组合和自由流动；第二，由于证券市场品种少，规模小，投资基金凭借其雄厚的资金实力可以在证券市场上有意拉高或打压价格，使证券市场剧烈波动，同时又可能因操作过度而引火自焚，遭受损失。（四）公众对投资基金缺乏全面认识，对基金独有的特点不甚了解，对基金类型分辨不清，对基金投资者拥有的权利认识不深，没有对基金操作者进行有效监督来保障自身利益。基金操作者由于受公众监督不力且缺乏风险意识，为追求高利润经常进行超风险操作，造成投资者意外损失，从而严重挫伤投资者的积极性，影响基金业发展，故无论公众还是券商的基金投资意识都有待开发。（五）国内大量上市公司所用的会计，财务标准与国际惯例不一致，信息渠道不畅通，披露方式不规范，致使境外投资者对证券市场运作和上市公司的经营情况缺乏了解和信任。与此同时，我国人民币目前尚未能完全自由兑换的因素也对我国投资基金业造成一定影响。4二二二二....操作、运作的不规范加深了投资行为异化操作、运作的不规范加深了投资行为异化操作、运作的不规范加深了投资行为异化操作、运作的不规范加深了投资行为异化基金投资行为异化是指经营基金的有关当事人（如投资顾问，基金管理人，基金保管人）所实施的与“基金所有人利润最大化原则”相违背的投资行为。在投资基金中，存在着基金所有人与基金管理人之间、基金管理人与从事实物投资的经营者之间的双重代理行为，基金投资者面临的风险增大，因为双重的代理行为可能引起双重投资行为异化。基金投资者以利润最大化为目标；而管理者的目标尚包括荣誉、豪华办公室、合意的雇员等，这些是可以相互替代的，因此，基金管理者有可能为了实现自己的非货币性目标而做出使基金利润低于最大化的异化投资行为，即牺牲了基金所有人的部分利益。适当的机制与环境可以极大地限制异化投资，而中国目前的违规运作则潜在加深了异化行为。1.信息披露不及时，量少，基金所有人与管理人之间信息分布严重不均匀。管理者对实情更了解，占有更多的信息，这就可以使他用这些不为所有者所掌握的信息做出有利于己的决策。如果所有者掌握的信息越多，就越可以及时发现并纠正管理者的异化投资行为。因此强制性的公开信息很有必要，如美国规定基金公司向投资者寄发的经营状况报告，应包括基金的资产负债表、收入情况、各类证券的数量、价值。而目前，中国的投资基金公司每年只上报公布资产负债表、财务状况两次，报表仅列出证卷投资（x%）、实业投资（x%）等几项，未按国际惯例定期公告基金资产净值，含糊不清，投资者无法判断基金的表现好坏。2.外部制约不力（对经理人的制约）（1）尚未形成基金经理人市场，有潜在的道德风险。如果有一个经理人市场，高级管理者就会感受到来自公司内外部竞争对手的压力，从而缩小管理者目标与基金投资者目标的偏离。因为管理者的行为会对他们的声誉产生即期和远期的影响，从而影响到他们的收入。目前在中国，部分基金管理人管理水平低、专业理财水平有限、操作失误多、投资顾问知识欠缺、信息不准且建议不合理，给投资者带来了损失，但因为基金经理人缺乏竞争和流动，不能抑制道德风险。（2）几乎清一色的封闭型基金使管理人“无后顾之忧”。目前，我国基金以封闭契约为主。契约型即主要依据《信托法》制定投资人、委托人、托管人认可的信托契约来组建基金。封闭型即基金董事会或委托人通过承销人定期发行一定数量的基金凭证，发行完毕宣告成立后就封闭起来，一般不得增大或缩小规模，5基金管理公司不得赎回基金凭证，兑现的办法是通过二级市场转让给其他投资者，或持有到基金期满进行资产清算。这类基金有以下缺陷：①一定期限内，投资规模锁定、投资者不能自由出入，流动性差，不能满足历来置安全性、流动性于收益性上的中国大众的投资要求，也不利于基金规模的发展。②基金规模锁定，市场价格受供求关系影响较大，很容易受到投机力量的操纵，加之杠杆效应，使封闭型基金的投资受益证券价格波动幅度大于市场总体水平，甚至价格与价值严重背离，如：1995年，上海证券市场恶炒基金，基金投资者承担了较大的风险，而这种风险并非由基金本身的经营状况造成，仅仅是由于封闭型的基金的组织形式的落后给过度的投机提供了温床。③对管理人的制约不力。封闭型基金与股票区别不大，这类基金的市场价格失真程度较高，不能准确反映基金管理者的业绩，且竞争性差，投资者不能通过对基金的买入与赎回来体现对基金经营的好恶。因此管理人不必面临投资赎买压力，操作时较“无后顾之忧”，有可能损害基金利益。3.内部制约不力基金的3大主体：投资者、管理人、保管人各司其职、相互独立将形成一个均衡的制约机制，从而保证基金的良性运营。其中，投资者，也是基金的受益人、基金运营成败的承受者；基金管理公司，负责创立基金，是契约型基金中的委托人，在基金募集完毕后，负责将基金的资产交由契约型基金中的受托人托管；自己只负责基金的投资操作与管理，下达买卖指令及向投资人提供基金的运营信息等；保管人即契约型基金中的受托人，通常是银行或信托公司等机构，在运作中接受委托、保管并处理基金的资产，如股票的交割、帐目的校对等。基金运作所涉及到的经理人、投资顾问、保管人等各当事人都应是责权明确的独立经济主体，忠诚于基金利益。目前，中国基金在设立运作中有许多不规范之处，体现在内部结构上，主要为：基金发起人的资格没有经过严格的审查，管理人和保管人的职责缺乏明确的界定，基金管理人无视最基本的投资限制，保管人无法履行应有的监督职能。具体讲，组织结构中的不规范如下：（1）部分管理人员资格不合格。经理人虽是“代人理财”，但必须是独立的法人组织，以投资人受益最大化为基本目标，为投资人的资金的保值增值承担责任。然而，目前我国有不少基金管理人是基金发起人（主要是金融机构）下面的基金部，如沈阳基金，不具有独立的法人资格，当投资者与管理者出现纠纷时，6投资人的利益得不到应有得保护。（2）基金保管人形同虚设。保管人作为投资人的权益代表，对基金经理人进行监督，如设立专门基金资产帐户、存放投资人的资产、对基金净资产进行独立核算、审核年度报告、对管理人实行财务监督。所以，保管人应有雄厚的资本和卓越的信誉，而且保管人和管理人绝不能合二为一，也不应有利益牵连，如：不能是同一公司的子公司或控股公司、相互持股不得超过某一比例、持有的同一金融资产也不应超过某一比例，否则，双方会成为“全部利益或部分利益的共同体”，可能合谋侵犯基金利益。在基金内部制约体系中，管理者和保管人之间的相互制约处于最核心的地位。在我国现有的基金中，有的没有基金托管人，有的虽有但形同虚设如关系特别密切，干脆是所属银行。在这种基金组织结构中，三大主体难以形成一套相互制衡机制，会损害到投资人的利益及基金的发展。三三三三基金的非基金的非基金的非基金的非规模性使规避风险的能力降低规模性使规避风险的能力降低规模性使规避风险的能力降低规模性使规避风险的能力降低投资基金的优点