投资评价指标与标准

1重要的投资评价指标及标准2袁立教授Tel：13601102617(微信)13311257869Email:[e-mail]王敬旭助理Tel:15010148063Email:[e-mail]3参考书目1.《公司理财》（第9版）,斯蒂芬A.罗斯、伦道夫W.斯特菲尔德、杰弗利F.杰富著，机械工业出版社2.《公司财务原理》（第10版）,理查德A.布雷利、斯图尔特C.迈尔斯、弗兰克林.艾伦著，机械工业出版社3.《公司财务》胡奕民主编，中国财政经济出版社4.《投资估价》(第2版),（美）AswathDawodaran著，清华大学出版社5.《估值—难点、解决方案及相关案例》,(美)AswathDawodaran著,机械工业出版社.6.《估值建模》，诚迅金融培训公司编,中国金融出版社7.《Excel财务建模手册》,诚迅金融培训公司编,中国金融出社34参考资料1.21世纪经济报导2.经济观察报3.财经4.新世纪5.统计信息6.参考工具书45一、战略投资决策流程二、投资的商业分析三、投资的评价方法四、重要的投资评价指标及标准五、投资决策分析的重点六、投资分析报告6一、战略投资决策流程1.商业分析识别企业核心竞争优势:市场、产品和服务,追求净现值大于零。2.建立投资评价标准(1)商业目标:竞争地位、产品质量、开发时间等;(2)财务目标:最低必要收益率和最高可承受风险。3.寻找投资机会(投机)设计一个流程,持续性地寻找符合公司竞争优势与目标的投资机会。74.预测投资现金流量(1)必须和商业(企业战略)正式联系起来(2)在企业范围内列出预期成本和收益(3)由独立于预测人员之外的管理人员审查(4)考虑投资持续期内的成本与收益(5)以现金而非收入衡量各种收益(6)包括营运收益、残值以及流动资金变化(7)量化预测中的各种不确定因素(8)说明投资中不可量化的因素85.对预测现金流量进行风险调整评估(1)调整必要收益率(2)调整预测现金流量6.决策(1)商业目标与财务目标均符合(2)商业目标符合,但财务目标不符合97.实施可接受投资机会8.事后营运业绩审计(1)定期进行,而非随意或发生危机时才进行(2)由与投资无关的人进行(3)遵守正式工作程序(4)利用现金流量折现法(5)一旦预测和实际结果因预测或经营失误而发生误差时及时报告10二、投资的商业分析1.宏观分析(1)基本判断(常识)11(2)宏观分析(PEST)技术变革技术的产业影响技术的社会影响技术价值观改变全球化经济政策金融政策经济社会文化生活方式产业政策经营效率经济规模经济周期工作态度人口影响可支配收入政治自然政权稳定性立法政治联盟国情地理位置气候条件资源状况122.行业分析(1)行业分析模型(周期、比率)关键因素宏观经济生命周期出口下游市场现有产能利用新增产能潜力进口需求分析行业竞争供给分析总量分析供求关系13(2)行业竞争态势分析(波特五力)潜在竞争者进入威胁产业内对手供应方供应方威胁买方威胁买方产业竞争强度替代品威胁替代品14(3)行业盈利预期关键因素宏观经济生命周期出口下游市场现有产能利用新增产能潜力进口需求分析行业竞争供给分析总量分析供求关系现有竞争程度进入壁垒替代品客户谈判力供应商谈判力盈利能力分析行业层面的因素153.企业分析(1)企业战略分析①SOWT;②成长—占有率矩阵;③学习曲线;④战略地图;⑤吸引力—实力矩阵;⑥波特经典战略模型。16(2)企业现状分析①目标公司盈利模式，其核心竞争力（产品、市场、技术、装备等）是否有可持续发展能力;②公司治理，企业家评价，管理层是否值得信任，对关键人员的依赖程度;③技术装备水平、管理水平;④对供应商、经销商、对主要产品的依赖程度;⑤经营的状况、合同的履行、生产的稳定等;17(3)财务预期①收入预期;②毛利率;③营运成本;④风险评估。(4)建立企业分析模型18关键因素宏观经济生命周期出口下游市场现有产能利用新增产能潜力进口需求分析行业竞争供给分析总量分析供求关系现有竞争程度进入壁垒替代品客户谈判力供应商谈判力盈利能力分析行业层面的因素价值驱动销售公司层面的因素营运成本投资4.综合分析模型195.分析工作程序（1）资料收集,背景了解与分析（2）咨询设计院、研究院、大学、协会的专家学者（3）咨询同行业企业家、高级职业经理（4）实地考察相关企业（5）针对目标公司分组准备,实地考察目标公司（6）撰写分析报告2020三、投资的评价方法项目投资评价方法211.现金与利润哪项更重要？(1)21222.现金与利润哪项更重要？(2)22233.用(自有)资金投资经营有成本吗？(1)23244.用(自有)资金投资经营有成本吗？(2)242525企业投资评价方法评估方法1.成本法2.市场法3.收益法4.实物期权26262626(一)成本法（账面价值、清算价值、重置成本）1.企业价值是基于企业所含括资产的公允价值的加和,国内称之为“成本加和法”。净资产价值=流动资产价值+固定资产价值+无形资产价值+其他资产价值—负债价值2727272.估值案例28282828(二)市场法（比较法、相对法）1.概述:(1)利用参考公司的相关数据估算价值乘数（如市盈率），并与被评估企业相应的基本数据或指标（如净利润）相乘来计算得到权益价值(2)应用时通常是识别、分析同类企业(比较法)或交易案例(相对法)的所蕴含的价值乘数或经济指标来估算权益价值2929部门所用乘数理由/评述1周期性制造PE(股价/每股盈余)通常具备规范性赢利。2基础设施VEBITDA(市值/EBITDA)部门中各公司在早期亏损，而报告的赢利会因折旧方法的不同而变化。3金融服务PBV（股价/每股账面价值）账面价值通常根据市场行情而标示。4高增长/负赢利PS、VS假设未来的利润率将为正。5零售PS（股价/每股销售收入）销售成本较低或趋同的服务业和传统行业VS（市值/销售收入）如果各公司在举债方面不同。6高技术/高增长PEG(市盈率/每股盈余增长率)各公司在增长上存在的极大差异使得我们难以比较PE率。7房地产投资信托基金(REIT)、酒店P/CF(股价/每股净现金流)对于投资政策的限制以及巨额折旧提取使得现金流成为优于股权资本赢利的尺度。3.常用的乘数3030部门所用乘数8连锁酒店、餐饮、零售EV/EBITDR(市值/息税折旧摊销租金前收益)EV/经营面积或门店数量9房地产开发EV/LandReserve(企业价值/土地储备面积)10商业地产、零售EV/SquareFootage(企业价值/营业面积)11医院、养老中心EV/NumberofBeds12资产管理公司13水泥、钢铁重工业14资源开采15电信、互联网股权价值/管理资产规模EV/产能P/BEV/储量EV/用户数常用的乘数(续)313131312.比较法(1)将同行业可比上市公司的某些指标进行一定调整,与本公司的某些指标进行比较,得出公司的市场价值。(2)比较法的步骤①对行业、公司进行分析,选择合适的公司行业、规模、增长模式、毛利率、每股净收益等②根据公司特点,选择可比指标营业收入、EBITDA、EBIT、净利润、经营性指标等③计算可比公司的可比指标倍数正常化调整④计算目标公司的价值3232(3)计算要点：333333333.相对法(可比交易法)(1)识别并分析与被评企业在同一或类似行业中经营的公司的买卖、收购及合并(2)运用这些交易的数据资料，计算出合适的指标，例如市盈率(3)用之前5-10年的交易案例为参考,已含控制权溢价与协同效应(4)另外至少再用两种方法估值以修正结论34343434(三)收益法(现金流量折现法、调整现值法)含义：公司价值等于公司未来可以取到的现金收入流按照适当的折现率折现得到的现值。35351.现金流量折现法(1)建立财务（现金流量）模型的步骤①分析历史数据②预测市场与企业的发展趋势3636③确定主要假设ⅰ现金流量预测ⅱ估计终值ⅲ确定折现率(行业、规模、负债率、目标)ⅳ增加（减少）非经营性资产/负债ⅴ评估并测试结果3737④建立财务预测模型企业总价值企业投资额(2)估值案例38382.案例法运用的区别3939（四)实物期权1.传统估值方法的局限性（1）用折现现金流量法评估项目价值，我们通常假设公司会按照既定的方案执行，不会在执行过程中进行重要的修正；（2）实际上管理者会随时关注各种变化，如果事态表明未来前景比当初设想得更好，他会加大投资力度，反之则会设法减少损失。40402.期权的基本概念（1）期权的含义（2）看涨期权与看跌期权3.实物期权（1）概述投资实物资产，经常可以增加投资人的选择权，这种未来可以采取某种行动的权利而非义务称为实物期权。实物期权隐含在投资项目中，常见的实物期权：扩张期权、分阶段投资期权、延迟投资期权、收缩期权、中止期权和放弃期权。4141（2）应用范围①实物期权在多数情况下发生于单个业务或项目层面，与投资、生产、营销和研发等方面的决策相关;②评估整个企业，只在特殊情况下才需要考虑实物期权,如公司只有一种产品，从事的是基于大宗商品的行业(能源、公用事业、卫生保健、制造业、技术);③公司处于（或接近）财务困境;4242④一个公司基于战略考虑首次并购本身可能不会产生价值，但可能会为以后通过进一步并购创造价值、创造机会。为实现并购建立立足点;与自建企业相比;做跟随者;用不确定性。43434.实物期权的应用假设一个公司需要决定开发一种新药，开发分两步：研究阶段（3年）：选择最有希望成功的化学成分，成功概率为15%。测试阶段（3年）：化学成分在实验室和临床环境下得到测试，成功概率为40%。如果获得成功，新药将被投放市场，任何一个阶段发生失败，公司都会终止研发，产品一文不值。4444在专利到期之前的未来10年里，成功的新药将每年带来19.5亿美元的销售额，EBITDA占销售额的45%（因为销售价格在专利过期之后将大幅下降，不考虑过期之后的回报）。假设税率为30%，资本成本是7%，可推向市场的新药现值将是43.14亿美元。开发成功的概率仅为6%（研究和测试阶段的成功累积概率15%*40%），所以需要经过研发和测试阶段的新药现值为2.59亿美元（6%*43.14亿美元）。(1)估计(无不确定性、无选择权)现值454545开发、测试和营销新药所需要的投资为：研发阶段1亿美元，测试阶段需要2.5亿美元，营销阶段需要1.5亿美元。净现值=期望现金流-投资464646（2）利用决策树将不确定性模型化营销阶段测试阶段研究阶段PV0（药品）4314投资0（112）成功失败15%85%停止P=1-P=成功失败40%60%停止投资0（216）P=1-P=说明：PV0（药品）=按照WACC折现的可推向市场新药的现值（t=0）投资0=按照无风险利率折现的投资P=技术成功的概率技术风险事件投资(100)474747（3）估计不确定性价值营销阶段测试阶段研究阶段NPV0=4202成功失败15%85%NPV0=0NPV0120P=1-P=成功失败40%60%NPV0=0NPV0=1465P=1-P=说明：PV0（药品）=按照WACC折现的可推向市场新药的现值（t=0）投资0=按照无风险利率折现的投资P=技术成功的概率技术风险事件484848PV（营销）=40%*4202+60%*0=1681（百万美元）PV（测试）=Max[(1681-216),0]=1465（百万美元）PV（研究）=Max[PV(研究),InV（研究）,0]=Max[15%*1465+85%*0-100,0]=120（百万美元）49495.净现值与实物期权在投资决策中运用的原则50506.估值案例51515151四、重要的投资评价指标及标准(一)一般企业投资评价指标与标准（并购投资基金）1.商业目标(1)商业指标①市场总容量②行业增长率③企业规模④人均销售额⑤人均成本⑥人均利润5252（2）产品(技术)指标①领先性、差异性②可持续性③工业化生产④市场可接受性⑤经验（3）企业家、团队的评价53532.财务目标(投资纪律)(1)常规项目①销售毛