06资本成本与资本结构

第六章资本成本与资本结构资本成本1杠杆利益与风险4资本结构决策3资本结构理论2资本成本的概念、内容和属性•概念资本成本是指企业为筹措和使用资本而付出的代价。1.资本成本的作用资金成本用资费用利息股利筹资费用手续费•内容•属性企业的耗费，由企业收益补偿，计算预计数；包括时间价值和风险价值。6-1资本成本•资本成本的种类通常运用资本成本的相对数，即资本成本率（i)。1.资本成本的作用比较各种筹资方式进行长期资本结构决策追加筹资方案的选择个别资金成本率综合资金成本率边际资金成本率6-1资本成本资本成本的作用•是选择筹资方式、进行资本结构决策和选择的追加筹资方案的依据。（1）个别资本成本率是企业选择筹资方式的依据。（2）综合资本成本率是企业进行资本结构决策的依据。（3）边际资本成本率是比较选择追加筹资方案的依据。•是评价投资项目，比较投资方案和进行投资决策的经济标准。•可以作为评价企业整个经营业绩的基准。1.资本成本的作用6-1资本成本)1(FPDfPDK或个别资本成本率的测算原理个别资本成本率的高低取决于三个因素：•用资费用（D）是决定个别资本成本率高低的一个主要因素；•筹资费用（f）也是影响个别资本成本率高低的一个因素；•筹资额（P）是决定个别资本成本率高低的另一个主要因素；2.个别资本成本的测算6-1资本成本长期债权资本成本率的测算2.个别资本成本的测算)1()1(lLLfLTIK)1(TRKLl企业实际负担的债权资本成本率应当考虑所得税因素。)1(TRKdd即•长期借款资本成本率的测算企业借款的筹资费用很少时，可忽略不计，则2.个别资本成本的测算6-1资本成本例：某企业取得长期借款150万元，年利率10.8%，期限3年，每年付息一次，到期一次还本。筹措这笔借款的费用率为0.2％。企业所得税率33％。求这笔借款的成本？%25.7%)2.01(150%)331(%8.10150LK如果筹资费用可以忽略不计的话，则有K＝10.8％×（1－33％）＝7.24％2.个别资本成本的测算6-1资本成本•长期债券资本成本率的测算2.个别资本成本的测算)1()1(BbbfBTIK债券发行筹资费用较高，必须予以考虑；债券发行还有等价、溢价和折价等情况，也要考虑。不考虑时间价值时6-1资本成本2.个别资本成本的测算例某公司发行总面额为400万元的债券800张，总价格450万元，票面利率12％，发行费用占发行价格的5％，所得税率33％，求债券成本。%48.7%)51(450%)331(%12400bK按平价400元发行%46.8%)51(%)331(%12bK按折价360元发行按溢价450元发行%4.9%)51(360%)331(%12400bK6-1资本成本2.个别资本成本的测算股利折现模型)1(fPDKcc采用固定股利政策例：某公司拟发行一批普通股，发行价格15元，每股发行费用3元，预定每年分派现金股利1.2元，测算其资本成本率。%103152.1cK股权资本成本率的测算2.个别资本成本的测算•普通股资本成本率的测算6-1资本成本2.个别资本成本的测算采用固定增长股利政策GPDKcc1例：Y公司增发新股，发行价格15元，发行费率2%，预定第一年分派现金股利1元，以后每年增长3%，测算其资本成本率。%7.17%3%)21(151cK6-1资本成本资本资产定价模型债券投资报酬率加股票投资风险报酬率)(fmfcRRRK2.个别资本成本的测算例：已知某股票的β值为2，市场报酬率12%，无风险报酬率8%。测算该股票的资本成本率。%16%)8%12(2%8cK6-1资本成本2.个别资本成本的测算•优先股资本成本率的测算)1(ppppfPDK例：Y公司拟发行一批优先股普通股，发行价格8元，每股发行费用0.5元，预定每年分派现金股利0.75元，测算其资本成本率。%105.0875.0pK6-1资本成本•留用利润资本成本率的测算GPDKccr3.综合资本成本的测算决定综合资本成本率的因素是指企业全部长期资本的成本率，通常是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定的，故也称加权平均资本成本。综合资本成本率个别资本成本率(Ki)各种长期资本比例(Wi)6-1资本成本3.综合资本成本的测算综合资本成本率的测算方法niiiwWKK16-1资本成本3.综合资本成本的测算例：某公司共有长期资本（帐面价值）1000万元，其中长期借款150万元，债券200万元，优先股100万元，普通股300万元，留用利润250万元，其资本成本分别为5.64％，6.25％，10.5％，15.7％，15％，测算综合资本成本。解：长期借款(Wl)＝15％；债券（Wb）＝20％优先股(Wp)＝10％;普通股(Wc)＝30％留用利润(Wr)＝25％Kw＝5.64％×15％＋6.25％×20％＋10.5％×10％＋15.7％×30％＋15％×25％＝11.61％6-1资本成本3.综合资本成本的测算综合资本成本率中价值基础的选择按目标价值确定不适合企业资本结构决策适合上市公司资本结构决策适合企业资本结构决策,但不易估计按账面价值确定按市场价值确定6-1资本成本4.边际资本成本的测算边际资本成本率的测算原理边际资本成本是指企业追加筹资的资本成本率，即企业新增1元资本所需负担的成本。也称随筹资额增加而提高的加权平均资本成本率。边际资本成本率规划计算步骤：•确定目标资本结构•测算各种资本的成本率•测算筹资总额分界点•测算边际资本成本率6-1资本成本例:(1)ABC公司确定的目标资本结构:长期负债0.2，优先股0.05，普通股0.75。(2)测算各种资本的成本率4.边际资本成本的测算6-1资本成本资本种类目标资本结构追加筹资数额范围资金成本长期负债0.2010000元以内10000――40000元40000元以上6%7%8%优先股0.052500元以内2500元以上10%12%普通股0.7522500元以内22500――75000元75000元以上14%15%16%4.边际资本成本的测算测算筹资总额分界点式中BPj――筹资总额分界点TFj――第J种资本的成本分界点Wj――目标资本结构中第j种资本的比重jjjWTFBP6-1资本成本资本种类资本成本各种资本的筹资范围筹资总额分界点（元）筹资总额范围（元）长期负债6%7%8%10000内10000－－4000040000以上50000以内50000――200000200000以上优先股10%12%2500以内2500以上50000以内50000以上普通股14%15%16%22500以内22500――7500075000以上30000以内30000―100000100000以上20000020.0400005000020.0100005000005.025005000075.075005000075.0225006-1资本成本4.边际资本成本的测算边际资本成本规划表序号筹资总额范围资本种类目标资本结构个别资本成本边际资本成本130000元以内长期负债优先股普通股0.20.050.756%10%14%1.20%0.50%10.5%第一个筹资总额范围的边际资本成本=12.20230000-50000长期负债优先股普通股0.20.050.756%10%15%1.20%0.50%11.25%第二个筹资总额范围的边际资本成本=12.95350000-100000长期负债优先股普通股0.20.050.757%12%15%1.40%0.60%11.25%第三个筹资总额范围的边际资本成本=13.254100000-200000长期负债优先股普通股0.20.050.757%12%16%1.40%0.60%12.00%第四个筹资总额范围的边际资本成本=14.005100000-200000长期负债优先股普通股0.20.050.758%12%16%1.60%0.60%12.00%第五个筹资总额范围的边际资本成本=14.206-1资本成本1.资本结构的意义•资本结构的概念资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系。有广义和狭义之分，广义的资本结构是指企业全部资本价值的构成及其比例关系。狭义的资本结构是指企业各种长期资本价值的构成及其比例关系。•资本结构的种类资本的属性结构资本的期限结构资本结构的价值基础6-4资本结构决策•净收益观点认为在公司的资本结构中，债权资本的比例越高，公司的净收益或税后利润就越多，从而公司的价值就越高。•净营业收益观点认为在公司的资本结构中，债权资本的多寡、比例的高低，与公司的价值没有关系。•传统观点认为增加债权资本对提高公司的价值是有利的，但债权资本规模必须适度如果公司负债过度，综合资本成本率只会升高，并使公司价值下降。6-3资本结构理论1.早期资本结构理论2.MM资本结构理论•MM资本结构理论的基本观点在符合该理论的假设之下，公司的价值与其资本结构无关。公司的价值取决于其实际资产，而不是其各类债权和股权的市场价值。•MM资本结构理论的修正观点取消了公司无所得税的假设，认为若考虑公司所得税的因素，公司的价值会随财务杠杆系数的提高而增加，从而得出公司资本结构与公司价值相关的结论。6-3资本结构理论•代理成本理论认为公司债务的违约风险是财务杠杆系数的增函数；随着公司债权资本的增加，债权人的监督成本随之提升，债权人会要求更高的利率。这种代理成本要由股东承担，公司资本结构中债权比率过高会导致股东价值的减低。•信号传递理论认为公司可以通过调整资本结构来传递有关获利能力和风险方面的信息，以及公司如何看待股票市价的信息。•琢食顺序理论认为公司倾向于首先采用内部融资，如留存收益，因其不会传导任何可能对股价的不利信息；如果需要外部筹资，公司将先选择债权筹资，再选择其他外部股权筹资，这种筹资顺序的选择也不会传递对公司股价产生不利影响的信息。3.新的资本结构理论6-3资本结构理论•资本结构的意义合理安排债权资本比例可以降低企业的综合资本成本率。合理安排债权资本比例可以获得财务杠杆利益。合理安排债权资本比例可以增加公司的价值。6-4资本结构决策1.资本结构的意义2.资本结构决策因素的定性分析•企业财务目标的影响分析•投资者动机的影响分析•债权人态度的影响分析•经营者行为的影响分析•企业财务状况和发展能力的影响分析•税收政策的影响分析•资本结构的行业差别分析6-4资本结构决策3.资本结构的决策方法最佳资本结构是指在适度财务风险的条件下，使预期的综合资本成本率最低，同时企业达到预期利润或价值最大的资本结构。•资本成本比较法•每股利润分析法•公司价值比较法6-4资本结构决策•营业杠杆系数是息税前利润的变动率相当于销售额变动率的倍数。ΔS/SΔEBIT/EBITDOL1.营业杠杆利益与风险6-2杠杆利益与风险式中DOL—营业杠杆系数；Q—销售数量；EBIT—营业利润，即息税前利润；P—销售单价；△EBIT—营业利润的变动额；V—单位销量的变动成本额；S—营业额；F—固定成本总额；△S—营业额的变动额；DOLS—按照销售金额确定的营业杠杆系数；DOLQ—按照销售数量确定的营业杠杆系数；F)VP(QVP(QDOLQ）FVCSVCSDOLSF)VP(QEBIT)VP(QEBIT6-2杠杆利益与风险•营业杠杆（经营杠杆、营运杠杆）是指企业在经营决策时对经营成本中固定资本的利用。•营业杠杆利益是指在扩大营业额条件下，经营成本中固定成本这个杠杆所带来的增长更大的经营利润。•营业风险（经营风险）是指与企业经营相关的风险，尤其是指利用营业杠杆而导致息税前利润变动的风险。1.营业杠杆利益与风险例：XYZ公司的产品销量40000件，单位产品售价1000元，销售总额4000万元，固定成本总额为800万元，单位产品变动成本为600元，变动成本率为60%，变动成本总额240