国际资本流动与中国经济转型--吴子亮

国际资本流动与中国经济转型--兼谈投资机遇与策略同花顺投资咨询吴子亮杭州2013年3月29日引言国际资本流动的内在逻辑及最新动态中国经济转型与改革逻辑第三次工业革命与新型城镇化投资机遇与策略一、国际资本流动的内在逻辑及最新动态国际资本流动的历史在过去25年里，按购买力平价法加权计算：全球GDP年均增长了3.6%；预计2012年2.3%国际贸易年平均增长5.4%；预计2012年3.7%国际资本的流动增长是14%。25年来，国际资本流动的增长速度是国际贸易的2.6倍，是世界经济的4.4倍。国际资本流动的内在逻辑投资发展周期理论认为，一国的对外投资能力主要取决于其经济发展阶段。第一阶段：人均GDP在400美元以下的，没有或只有极少量的资本流入，对外投资净额为零或负数；第二阶段：人均GDP在400~1500美元之间，外资流入增加了，但本国对外投资极少；第三阶段，人均GDP在2500~4750美元之间，资本的流入和流出同时出现，不过，由于此时资本流入大于流出，对外净投资额仍然为负数；第四阶段，人均GDP在4750美元以上，资本流出大于资本流入，对外投资净额扩大。半个世纪以来，发展中国家的资本流动情况大致符合这一趋势，我国的情况也基本符合这一逻辑。长期资本流动的形式一、直接投资(FDI)1.创办新企业2.直接收购国外企业3.购买国外企业股票，并达到一定比例4.利润再投资--占国际直接投资的40%美国政府规定外国公司购买一家公司的股票超过10%,为直接投资；中国政府规定,中外合资企业外商投资占25%以上长期资本流动的形式二、证券投资1.债券投资2.股票投资三、国际贷款1.政府贷款2.国际金融机构贷款—IMF、世界银行、国际金融公司3.国际金融市场贷款—货币市场与资本市场(1年为界)4.出口信贷长期资本流动的形式四、国际私人股权投资基金1.风险投资（VentureCapital），以投资初创企业为主，在企业成长过程中获得投资回报；2.私人股权投资(PrivateEquity)，即购买处于成长期的私人企业的部份股权，一般待企业上市后后出售获利；3.收购(Buy-Out)，一般以通过杠杆融资为手段，收购处于成熟期的企业，对企业进行重组后获利退出。短期资本流动的形式短期证券投资和贷款贸易资本流动保值资本流动投机性资本流动经常项目与资本项目经常项目：包括对外贸易收支、劳务收支和无偿转让三个项目。资本项目：又称资本和金融帐户。主要包括长期资本往来和短期资本往来两个子项目。一个国家是否是资本(净)输出国，其衡量尺度是该国的经常项目差额。一个国家如果是经常项目顺差，该国就是资本输出国。美国是世界最大的资本净流入国中国是仅次于日本、德国后的第三大资本净流出国资本流入与资本输出“世界发展的两大引擎来自于美国的需求和中国的供给。”－－史蒂芬·罗奇（摩根士丹利首席经济学家）发达国家（需求中心）产业资本投资发展中国家（生产中心）产品、资源贸易逆差贸易顺差外汇储备购买国债资本流入与资本输出穷人以高利息从富人那里借钱，再用低利息把钱借回给富人美国是世界上的最大债务国，其净外国资产的投资收益是正值。中国是世界上的第三大资本输出国，而其净外国资产的投资收益却是负值美国FDI取得股权高收益率中国贸易逆差贸易顺差购买美国国债低收益率资本流入与资本输出净国外资产的投资收益＝国外资产收益率＜国外负债收益率长期直接投资的回报率证券投资与债权，控制权很重要“世界工厂”的危害1.当国际收支顺差来自于大量实际资源的输出时，会制约一个国家长期的可持续发展（环境污染、资源匮乏）；2.国外投资的净流入，则增加了对远期利润、利息流出的资金需求，同时可能会对国内资金的利用产生一定的挤出效应；3.如果流入的资金中包含大量游资，很可能会对一个国家的金融稳定、经济安全带来威胁。4.长期的国际收支顺差还可能招致伙伴国的经济对抗和制裁。金融危机后国际资本流动的趋势一、全球资本流动规模显著下降2012年很有可能成为继2001年、2009年后第三个表现为负增长的年份，总体规模将降至1.47万亿美元，比危机前2008年的水平减少近2000亿美元。金融危机后国际资本流动的趋势二、发达国家整体经常项目依然为逆差，即资本持续呈现净输入，但规模继续缩减。美国自20世纪90年代以来（除1991年外）都是最大的资本净输入国，其资本净输入占全球资本净输出的比重一直保持在70%左右。日本和德国的资本流动规模仅次于美国，但与美国不同的是，这两个国家是资本净输出国。三、新兴经济体出现资金外流迹象，但私人资本净流入量仍保持增长。资金外流主要反映在股市及外汇储备的变动上。国际资本流动的益处资源开发和劳动密集型产业资本和知识密集型产业国际资本流动制造业高新技术产业&现代服务业国际资本流动的最新动态：美国QE3QE1--各种有毒资产，QE2--长期债券，QE3--住房抵押贷款支持的债券(简称MBS)美联储大规模购买MBS，MBS价格上涨，收益率下降，就会降低买房的借款成本，利好房地产。苹果回迁—用机器人代替人力，人工智能3D打印—再工业化数字化制造美国是世界上最大的对外直接投资国，对外直接投资存量累计达到2.4万亿美元。通过再工业化，制造业回流可以带动就业，强势美元国际资本流动的最新动态：日本安倍新政量化宽松日本经常项目顺差，投资收益始终为正。2005年开始投资收益顺差超过贸易顺差。老龄化、国内投资收益偏低。必须通过取得外国资产的方式进行储蓄。获取外国资产的过程就是资本输出过程，而资本输出的过程就是实现经常项目顺差的过程。日本多年来的贸易顺差可以看作是日本为迎接老龄社会到来所作的准备。对中国的出口有抑制作用，面临新一轮资本流入。国际资本流动的最新动态：中国富豪不是在移民，就是在通往移民的路上2012年中国人均GDP6100美元1亿元身价以上：27%的人已移民，另有47%的人在考虑移民。千万身价：14%的千万富豪目前已移民或者在申请移民当中，还有近一半在考虑移民。资本外流危害1.阻碍资本形成和经济增长资本外流国内投资减少经济增长速度放慢2.资本低效外国资产的收益率国内投资收益率3.债务危机、恶性通胀资本外流政府对外债务增加国际资本撤离时，容易产生债务危机印钞解决4.本币贬值资本外流本国外汇储备减少外币供不应求二、中国经济转型与改革逻辑中国经济的改革逻辑人均GDP=GDP/总人口=GDP/就业量*就业量/适龄劳动人口*适龄劳动人口/总人口=劳动生产率*劳动参与率*人口红利中国经济的改革逻辑人口红利：劳动人口占比越高，抚养比越低，可以提供充足的劳动力供应，并保持较高的储蓄率，但中国的人口结构开始倒三角型发展，预计2015年人口红利将彻底消失；劳动参与率：中国的劳动参与率在1990以后一直处于下降趋势中中国人口结构已发生趋势性转折人口红利消失的影响：劳动力成本上升9,33310,83412,37313,96915,92018,20020,85624,72128,89832,24436,53941,79905,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,0002000年以来中国职工平均工资平均工资:合计投资回报率下降（资本边际产出下降）资本弹性0.280.290.30.310.320.330.340.350.360.370.381979198119831985198719891991199319951997199920012003200520072009年资本弹性存量资本投资回报率下降增量资本投资回报率下降基础设施对投资的拉动效应减弱-1001020304050602007-022007-062007-102008-022008-062008-102009-022009-062009-102010-022010-062010-102011-022011-062011-102012-022012-062012-10累计同比：%固定资产投资基础设施投资制造业房地产业民间固定资产投资2011～2030潜在增长率预测中国社科院宏观经济模型预测：2011～2015年，我国潜在增长率约为7.8～8.7%；2016～2020年，降至5.7～6.6%；2021～2030年，进一步缓慢回落至5.4～6.3%。α1-α潜在增长率%资本增长率%劳动增长率%技术进步份额节能减排冲击效应2011-20150.70.37.8-8.710-110.80.2-12016-20200.60.45.7-6.69-10-10.3-12021-20300.50.55.4-6.38-9-0.50.4-0.5中国经济减速的主要金融后果连续数十年不断增长的国民储蓄率可能下降。居民、企业和政府皆然。这将导致自然利率上升，从而要求更有效率地利用储蓄，提高资本利用效率。与储蓄率下降一致，银行存款（特别是企业存款）增长率将下降。这将抬高银行的资金成本，增大流动性风险。与此对应，银行规模扩张的模式将至末路。整个金融业亦然.它们必须寻找内涵式发展的路径。金融体系内的竞争因此将加剧。这种竞争不仅来自传统金融业，更来自各种创新型金融业态，如“影子银行”资本回报率下降。直接引致的结果就是人民币汇率产生贬值压力。这将引致延续多年的资本流动格局发生变化。应对措施：1.扭转人口结构倒三角趋势：放开二胎，但无配套措施无法真正起效，且有利益集团阻挠；2.提高劳动参与率：延长退休年龄&改善国民整体受教育状况(大学扩招)。前者引起广泛争议，后者已经造成了一系列的社会问题；3.提高劳动生产率：要素驱动---效率驱动---创新引领靠固定资产投资的要素驱动模式，已经是强弩之末；提高效率，是目前最需要关注的点；创新引领不一定要在效率驱动之后，可以同时发生。三、第三次工业革命和新型城镇化代表性论点杰里米·里夫金，《第三次工业革命》,2011年9月历史上的工业革命均是通信技术与能源技术的结合，进而引发重大的经济转型。第一次工业革命：19世纪蒸汽机，报刊、杂志、书籍等通信手段及相关产业的大量出现。第二次工业革命：20世纪出现的电话、无线电通讯和电视等通信技术，电气化和燃油内燃机。第三次工业革命：互联网技术与可再生能源的结合。麦基里，英国《经济学家》，2012年4月21日。工业革命主要体现在生产方式的革命。发生在18世纪后期英国以蒸汽机技术为标志的第一次工业革命，使得机器生产取代了作坊式的手工制作，典型行业是纺织业。第二次工业革命发生在20世纪初，开创了规模化生产的时代，典型案例是福特汽车的大规模流水生产线。第三次工业革命，其核心是数字化制造，新软件、新工艺、机器人和网络服务正在逐步普及，大量个性化生产、分散式就近生产将成为重要特征，大规模流水线的生产方式将终结。3D打印产业—具有工业革命意义的制造技术3D打印的主要实现形式是“增材制造”（AdditiveManufacturing），区别于传统的“去除型”制造。关键技术：信息技术、精密机械、材料科学（液化、粉末化、丝化）。发生时间能源通讯方式标志性产业生产方式第一次工业革命18世纪晚期英国崛起煤炭报刊、杂志以及书籍出现的印刷材料铁路蒸汽机工厂机器生产代替作坊手工制作第二次工业革命20世纪早期美国、德国崛起石油电话、收音机、电视机电力、汽车燃油内燃动力机大规模流水线自动化机器生产第三次工业革命21世纪多个国家崛起可再生能源（太阳能、风能等）互联网3D打印能源互联网分散合作式、个性化、就地化、数字化生产三次工业革命发达国家提出再工业化的背景“再工业化”最早出现在20世纪60年代。在金融危机发生后，是对“去工业化”发展模式的反思；是在一次工业化基础上的二次工业化。全球范围内寻求经济转型的艰苦探索。政策目标：就业、重塑制造业的竞争优势。第三次工（产）业革命引发的一系列革命性变化产业竞争优势——对市场需求的快速反映能力。核心竞争要素——知识技能型劳动者。劳动力成本的重要性下降，劳动者素质的重要性提高。规模经济——由大规模生