资本市场原理

第三章资本市场原理本章学习目标1、辨析证券市场的概念，了解证券市场的基本原理，包括证券市场的基本概念、证券市场运行的基本原理和证券市场的基本分析；2、认识资产证券化的基本类型及其核心原理和基本原理；3、掌握证券估价的一些基本方法。本章内容结构图表资本市场原理证券市场原理资产证券化证券估价证券市场原理证券市场是股票、债券、投资基金份额等有价证券发行与流通以及与此相适应的组织与管理方式的总称证券市场以证券发行与交易的方式实现了筹资与投资的对接，实现了企业与市场的资本交换，有效化解了资本的供求矛盾和资本结构调整的难题证券市场的构成按证券进入市场的顺序划分为发行市场和交易市场证券发行市场又称“一级市场”或“初级市场”证券交易市场又称“二级市场”或“次级市场”按有价证券的品种划分为股票市场、债券市场、基金市场等股票市场是股票发行和买卖交易的场所债券市场是债券发行和买卖交易的场所基金市场是基金证券发行和流通的市场按交易活动是否在固定场所进行划分为有形市场和无形市场有形市场一般称为“场内市场”有形市场的诞生是证券市场走向集中化的重要标志之一无形市场也称为“场外市场”证券市场的基本功能投融资功能定价功能风险管理功能资本配置功能证券市场的参与者证券市场主体证券发行人证券投资者证券市场中介证券承销商和证券经纪商，主要是取得相关资质的证券公司证券交易所以及证券交易中心具有证券律师资格的律师事务所会计师事务所或审计事务所资产评估机构证券评级机构证券投资的咨询与服务机构自律性组织中国证券业协会中国国债协会证券监管机构中国证券监督管理委员会证券市场中的证券证券的产生证券首先是一种信用凭证或金融工具，它是商品经济和信用经济发展的产物证券的分类证据证券——只是单纯地证明事实的文件，主要有信用证、证据（书面证明）等凭证证券——认定持证人是某种私权的合法权利者，证明持证人所履行的义务有效的文件。如存款单、借据、收据及定期存款存折等就属于这一类。凭证证券实际上是无价证券有价证券——表示对某种有价物具有一定权利的、可自由让渡的证明书或凭证有价证券货币证券。是对货币有请求权的凭证，其标的是一定的货币额。如期票、汇票、支票和本票等货物证券，是对货物有请求权的凭证，其标的是特定的货物，如货运单、提单、栈单等资本证券，是对收益有请求权的凭证，狭义的有价证券通常仅指资本证券，如股票、债券、基金等证券市场运行的基本原理证券市场运行的有效性通常是指信息的有效性有效的市场在现实中得以建立需要四个条件第一，信息公开的有效性第二，信息从公开到被接收的有效性第三，信息接收者对所获得信息作出判断的有效性第四，信息的接收者依照其判断实施投资的有效性根据这四个条件被满足的程度的不同，可以把资本市场的有效性划分成三个不同的层次强式有效市场半强式有效市场弱式有效市场证券市场运行的基本原理市盈率和托宾Q值：市场对企业资本价值和资本风险的评价市盈率——反映的是每股收益与每股市价之间的关系市盈率=每股市价/每股盈利托宾Q值——衡量的是公司的资产价格与其重置成本之间的差距托宾Q值=公司市场价值/资产重置成本证券市场分析宏观经济分析宏观经济环境状况及其变动对证券市场价格的影响中观的产业及区域分析产业发展前景和区域经济发展状况对证券市场价格的影响微观的公司分析上市公司的运营对证券市场价格的影响资产证券化企业要进入证券市场，除了要满足证券市场所设置的基本门槛外，还需要以某种特定的形式进入这一场所，这种特定的形式就是资产的证券化（广义的）资产证券化是指资产采取证券这一价值形态的过程和技术资本运营一般模式中的资产证券化实体资产信贷资产证券资产现金资产资产证券化证券资产现金资产证券化是从证券需求的角度来考察的，是指现金的持有者通过证券投资将现金转换成证券的过程，包括投资者在证券发行市场上买入证券，但它更主要的则是指投资者在二级市场上进行的证券交易。现金资产证券化实际上就是证券投资的过程和技术实体资产的证券化是从证券的供给角度来考察资产证券化的。它是以实物资产和无形资产为基础发行证券并上市的过程信贷资产的证券化是从证券的供给角度来考察资产证券化的。它是把缺乏流动性但具有未来现金流收入的信贷资产（如银行的贷款、企业的应收账款）经过重组形成资产池，并以此为基础发行证券是狭义资产证券化的最主要内容，也是我们一般意义上所说的资产证券化证券资产的证券化是从证券的供给角度来考察资产证券化的。它是将证券作为基础资产，再以该证券的现金流或与现金流相关的变量为基础发行证券最重要的形式是证券投资基金，即通过对现有证券资产组合的未来收益为基础发行新的证券一个变异形式就是某些衍生金融产品，如期货、期权等资产证券化的核心原理表面上看资产证券化是以资产为支撑，但实际上却是以资产所产生的现金流为支撑的，这是资产证券化的本质和精髓换句话说，资产证券化所“证券化”的不是资产本身，而是资产所产生的现金流资产的现金流分析就成为资产证券化的核心原理主要解决如下两个问题：资产的估价和资产的风险/收益分析资产的估价资产的价值就是它未来产生的现金流的现值现金流贴现估价法任何资产的价值等于其预期未来现金流的现值总和相对估价法资产的价值通过参考“可比”资产的价值与某一变量，如收益、现金流、账面价值或收入等比率而得到其中应用最广泛的三个比率是：价格/账面值比率、行业的平均市盈率和价格/销售额比率期权估价法使用期权定价模型来估计有期权特性的资产的价值资产的风险和收益分析资产的风险/收益模型资本资产定价模型（CAPM）套利定价理论（APT）风险收益的多因素模型资产的风险/收益模型在证券化中的作用是用来确定证券化资产未来现金流的贴现率违约风险模型主要是考察资产违约风险对预期收益的影响最广泛使用的资产违约风险的度量方法是资产评级，这项工作通常由独立的评级公司完成资产证券化的三大基本原理资产重组原理的核心思想是通过资产的重新组合实现资产收益的重新分割和重组，着重从资产收益的角度来进一步分析现金流风险隔离原理却着重从资产风险的角度来进一步分析现金流，是关于资产风险重新分割和重组的原理信用增级原理是从信用的角度来考察现金流，即如何通过各种信用增级方式来保证和提高整个证券资产的信用级别资产证券化的三大原理在企业上市中的运用证券估价证券的估价不仅包括证券发行时价格的确定，还包括证券在交易和流通过程中的价格变动两种最常见的证券估价债券估价股票估价债券债券——发行人依照法定程序发行，并约定在一定期限还本付息的有价证券债券的基本性质属于有价证券一种虚拟资本是债权的表现债券的票面要素债券的票面价值——债券票面标明的货币价值债券的到期期限——债券从发行之日起至偿清本息之日止的时间债券的票面利率——也称名义利率，是债券年利息与债券票面价值的比率，通常年利率用百分数表示债券发行者名称——指明了该债券的债务主体债券特征偿还性——债券有规定的偿还期限，债务人必须按期向债权人支付利息和偿还本金流动性——债券持有人可按自己的需要和市场的实际状况，灵活地转上债券，以提前收回本金和实现投资收益安全性——债券持有人的收益相对固定，不随发行者经营收益的变动而变动，并且可按期收回本金收益性——债券能为投资者带来一定的收益，即债权投资的报酬债券的分类根据发行主体的不同政府债券金融债券公司债券根据债券合约条款中是否规定在约定期限向债券持有人支付利息零息债券附息债券息票累积债券根据债券券面形态实物债券凭证式债券记账式债券附息债券的价值评估例：有一张票面价值为2000元、10年期15%息票的债券，假设其必要收益率为20%，它的价值应为多少？C=2000×15%=300，n=10，r=0.221(1)(1)(1)nncccMprrrr…（3.5）(1)(1)nncccMprrrr（3.6）101013002000(10.2)(10.2)3004.192520000.16151580.75(ttP　　元）一次性还本付息的债券定价例：某面值2000元的5年期债券的票面利率为10%，2003年1月1日发行，2005年1月1日买入。假定当时此债券的必要收益率为8%，买卖的均衡价格应为：(1)(1)nmMrpk（3.7）532000(10.1)2556.85(10.08)p零息债券的定价例：从现在起10年到期的一张零息债券，如果其面值为2000元，必要收益率为20%，它的价格应为：102000323(10.2)p(1)mMpk（3.8）影响债券价格变化的三个直接动因a.由于发行人信用等级发生了变化而债券的必要收益率发生变化，进而影响到债券价格。在其他条件不变的情况下，必要收益率的变动与债券价格变动呈反向关系。b.必要收益率不变，只是由于债券日益接近到期日，会使原来以升水或贴水交易的债券价格日益接近于到期价值（面值）。以升水交易的债券价格下降，以贴水交易的债券价格上升。c.与被定价债券具有相似特征的可比债券收益发生变化（即市场必要收益变化），也会迫使被定价债券的必要收益变化，进而影响债券价格。收益率曲线与利率的期限结构收益率曲线（yieldcurves）是表明国债的到期收益与其偿还期之间关系的曲线利率的期限结构特指无息票国债的收益与偿还期之间的关系利率的期限结构理论可以用来解释为什么收益率曲线会有不同的形状利率期限结构理论无偏预期理论流动性偏好理论市场分割理论股票的定义及特征股票是一种有价证券，它是股份有限公司发行的、用以证明投资者的股东身份和权益、并据以获取股息和红利的凭证股票的特征收益性——股票最基本的特征，它是指投票可以为持有人带来收益的特性风险性——持有股票预期收益的不确定性流动性——股票可以依法自由地进行交易的特性永久性——股票所载有权利的有效性是始终不变的，因为它是一种无期限的法律凭证参与性是指股票持有人有权参与公司重大决策的特性股票的类型普通股票和优先股票普通股票——最基本、最常见的一种股票，其持有者享有股东的基本权利和义务优先股票——一种特殊股票，有其股东权利义务中附加了某些特别条件记名股票和不记名股票记名股票——在股票票面和股份公司的股东名册上记载股东姓名的股票不记名股票——在股票票面和股份公司股东名册上均不记载股东姓名的股票，也称无记名股票有面额股票和无面额股票有面额股票——在股票票面上记载一定金额的股票无面额股票——在股票票面上不记载股票面额，只注明它在公司总股本中所占比例的股票股票的价值股票的票面价值又称面值，即在股票票面上标明的金额。该种股票被称为有面额股票股票的账面价值又称股票净值或每股净资产，是每股股票所代表的实际资产的价值股票的清算价值是公司清算时每一股份所代表的实际价值股票的内在价值即理论价值，也即股票未来收益的现值股票的价格股票的理论价格股票价格＝预期股息／市场利率股票的市场价格一般是指股票在二级市场上买卖的价格股票的价格决定零息增长条件下的股利贴现估价模型（dividenddiscountmodel，简称DDM）312123(1)(1)(1)DDDVkkk（3.9）1(1)tttDVk股票的价格决定不变增长条件下的股利贴现估价模型101DgVDkgkg（3.12）股票的价格决定多元增长条件下的股利贴现估价模型1(1)TtTttDVk1(1)()(1)TTTTTVDVkkgk11(1)()(1)TtTTTtTtDDVVVkkgk（3.13）股票的价格决定股票市场价格计算方法——市盈率估价方法每股价格=市盈率×每股收益每股价格市盈率＝每股收益