财务管理04-资产定价

1会计学院财务管理系122•有效市场假说•资本资产定价模型•套利定价模型•证券估价33有效市场假说的含义投资者是理性的，即投资者能够确定每种证券的真实价值，并据此作出最佳的交易决策。信息有效，即证券价格能够快速、完全地反映所有信息，而这些信息所引起的价格调整是恰当的。44有效市场假说的三种形态根据有效市场假说中信息集合包含的不同内容，有三种形态。弱式效率市场假说证券价格完全反映包括它本身在内的过去历史证券价格资料，如价格、成交量、变动率等。证券的当前价格与未来价格不相关，证券价格的变动独立于其过去价格。在弱式效率市场中，投资者无法利用过去股价波动所包含的信息获得超额利润55半强式效率市场假说证券价格能迅速反映所有公开的信息，不仅包括证券价格信息，还包括公司财务报告信息、市场信息、宏观经济信息及其他公开可用的有关公司价值的信息。在半强式效率市场中，投资者不仅无法从历史信息中获取超额利润，也不能通过分析当前的公开信息获得超额利润。66强式效率市场假说证券价格中反映了所有相关内部信息和公开信息。在强式效率市场中，投资者即使拥有内幕信息也无法获得超额利润。77风险报酬均衡原则投资者只有在其预期报酬率足以补偿其承担的风险时，才会进行风险性投资。风险越高，必要报酬率越高。资本资产定价模型（CAPM）描述风险与报酬关系的理论模型证券（或证券组合）的期望风险报酬率为该证券（或证券组合）的β系数（表示风险大小）与市场风险报酬率的乘积。88资本资产定价模型的假设条件完全竞争，单个投资者的证券交易不会影响证券价格，所有的投资者都是价格的接收者。所有投资者都有相同的预期。投资者均是风险厌恶者。资本市场上没有摩擦，即不存在交易费用，不存在红利、利息及资本利得征税，信息可自由、及时传递，且信息的获取不需要费用。存在无风险资产，投资者可按照无风险利率无限量地自由借贷。单一投资期限，所有投资者都在相同的单一时期中计划他们的投资。99资本资产定价模型的一般形式)R(FMiFiRRK式中：Ki——第i种股票或第i种证券组合的必要收益率；RF——无风险收益率；RM——平均风险股票的必要收益率；βi——第i种股票或第i种证券组合的贝他系数。1010证券市场线1rm期望报酬率EE(rm)])([)(fmfrrErrE1111影响因素通货膨胀的影响无风险利率Rf=实际利率+期望通货膨胀补偿期望通货膨胀增加2%9%新的证券市场线实际利率3%初期通货膨胀补偿4%Rf7%所要求的收益率E(Rj)00.51.01.5βi初期的证券市场线1212风险回避程度的变化证券市场线的斜率反映投资者对风险的厌恶程度，斜率越高说明投资者越厌恶风险。对风险厌恶程度的增加，投资者要求有更高的风险补偿1313股票β系数的变化jfMfjRRERRE))(()(1414资本资产定价模型在证券组合中的应用证券组合的β系数证券组合的期望报酬率niiip1niii1PKK)(RKFMpFpRR1515例：某公司持有甲、乙、丙三种股票构成的证券组合，其系数分别为2.0、1.0和0.5，在证券组合中所占比重分别为60%、30%和10%。股票的市场报酬率为14%，无风险报酬率为10%，确定该证券组合的市场报酬率。如果该公司股票的系数为2.0，确定该公司股票的报酬率。1、计算证券组合的系数＝2.0×60%+1.0×30%+0.5×10%=1.552、计算证券组合的市场报酬率Rp＝10%+1.55×（14%-10%）＝16.2%3、计算该公司股票的报酬率E(r)=10%+2.0×(14%-10%)=18%1616相关概念价格同一律相同证券在不同市场（或同一市场）的定价水平应该是相同的。套利利用同一资产在不同市场上或同一市场上存在的价格差异而赚取无风险利润的行为。卖空投资者自己没有证券，而向经纪人借入证券后的卖出的行为。注：完全竞争、有效的市场上不存在套利机会。1717•套利与均衡–套利机会存在的证券价格是不合理的。–套利会使证券的供求发生变化，证券价格也会随供求变化而变化。–市场供求达到均衡时，套利机会不存在，套利行为就会终止，证券价格处于合理的水平。1818多因素模型风险报酬受多种因素的影响，假设n种相互独立因素影响不可分散风险，则股票的报酬率：式中：Fn代表第n个因素的变动值；β代表该证券对不同因素变动的敏感程度。njnjjFjFFFR2211K1919•套利定价模型（APM）–证券或证券组合的期望报酬率是一组因素的线性组合。式中：Kj表示证券或证券组合的报酬率；RF代表无风险报酬率；Rs1、Rs2…Rsn代表因素1到因素n各自的期望报酬率；β代表该证券或证券组合对不同因素的敏感程度。)()()(K221FsnjnFsjFjFjRRRRRcR2020•债券估价•债券的构成要素–1、债券面值–2、票面利率–3、到期日21•债券面值---设定的票面金额•息票利率---债券发行者承诺支付的利息率•债券到期日---债券到期的时间22债券的价格23债券（010110）的市场价格2001年记帐式国债（十年期）价格走势2424•债券的分类按期限长短分短期债券长期债券2525按发行主体分政府债券中央政府债券（国债），风险最小的证券地方政府债券注意：我国国库劵一般有凭证式国库劵和实物式国库劵，前者不能上市流通，但可提前兑换，后者可上市流通公司债券金融债券（由银行或非银行金融机构发行的债券）公司债券2626金融债券1、普通金融债券：中短期，平价发行，单利计息，利率略高于同期银行存款利率；2、累进利息金融债券：期限浮动、利率与期限挂钩、分段累进计息3、贴现金融债券：在一定期限内按一定的贴现率以低于债券票面价值的价格折价发行的金融债券27271、债券价值的概念债券未来现金流量按投资者要求的必要报酬率折算的现值，称为债券的价值或债券的内在价值。2、投资决策标准债券的价值购买价格时，才值得购买。3、债券的估价模型1）息票债券2）到期一次还本付息，单利计息的债券3）贴现发行的债券2828nnn2211k)(1Mk)(1Ik)(1Ik)(1IV式中：V——债券价值；I——每年的利息；M——到期的本金；k——贴现率，一般采用当时的市场利率或投资人要求的最低报酬；n——债券到期前的期数。29式中：i——债券的票面利率k——贴现率，一般采用当时的市场利率或投资人要求的最低报酬nk)(1niMMV2930nk)(1MV3031答案（1）V＝1000×6%×PVIFA8%，6＋1000×PVIF8%，6＝60×4.6229＋1000×0.6302＝907.57元即这种债券价格（950）＞价值（907.57），不值得投资。（2）V＝1000(1+6％×10)(PVIF8%,6)=1600×0.6302=1008.32元即这种债券价格（950）＜价值（1008.32），值得投资。（3）V＝1000×（PVIF8%，6）=1000×0.6302=630.2元即这种债券价格（950）＞价值（630.2），不值得投资。【例】某债券是在2×00年1月1日发行的，面值为1000元，票面利率为6%，期限为10年。某企业于2×04年1月1日购入该债券。该企业对该项投资要求的最低收益率为8%。如现在市价为950元，下列不相关的三种情况下，债券是否值得投资？（1）如债券每年付息到期还本，假设该企业购买前筹资企业刚刚支付了第四年的利息；（2）如债券为到期一次还本付息；（3）如债券为贴现发行的债券。3132债券投资的风险1、传统债券的投资风险利率风险违约风险流动性风险购买力风险汇率风险再投资风险3233（1）违约风险：债券发行人无法按时支付利息和偿还本金的风险。政府债券一般无违约风险，高信用等级债券的违约风险低于信用等级低的债券。（2）利率风险：由于市场利率变化而引起债券价格下跌，使投资者遭受损失的风险。一般地，市场利率与债券价格成反比变化，期限越长，利率风险也越大。（3）流动性风险：债券能否顺利地按目前合理的市场价格出售的风险。债券的流动性一般可用债券的买卖价差来衡量，价差越大，债券的流动性越差。（4）通货膨胀风险：又称购买力风险，由于通货膨胀而使债券到期或出售时所获得的现金的购买力减少的风险。注意：固定收益证券要比变动收益证券承担更大的通货膨胀风险。（5）汇率风险：因外汇汇率变动而给外币债券的投资者带来的风险。33342、带有附加条款债券的投资风险偿债基金条款提前赎回条款提前售回条款转换条款注意：附加提前赎回条款的债券利率高于不带提前赎回条款的债券利率。3435以年为计量期间投资收益：利息买卖价差利息的再投资收益复利计息时考虑单利计息时不考虑3536按是否在到期日前出售分为：持有期收益率到期收益率按收益率时间长短分为：短期收益率长期收益率债券收益率的分类3637复利计息nR,nn0FVIFA利年息(面值)卖价SR）（1买价S37nR,nn0PVIFA息年R）（1(面值)卖价S买价S利38复利计息(面值)卖价SR）（1买价Snn0nn0R）（1(面值)卖价S买价S38393940〖答案〗（1）平价发行且每年支付一次利息的债券，到期收益率等于票面利率，即为10%。（2）2×08年1月1日时，债券还有1年到期。（3）（4）2×06年1月1日时，债券还有3年到期。元）（10198%110%10001000V122%ii110%100010009001）（元952PVIF1000PVIFA10%100012%,312%,340因为价值952市价950，故应购买。41债券价格与收益率CouponRateMARKETREQUIREDRATEOFRETURN(%)BONDPRICE1000Par16001400120060000246810121416185年15年42收益率变动与不同到期期限的债券价格CouponRateMARKETREQUIREDRATEOFRETURN(%)BONDPRICE1000Par16001400120060000246810121416185年15年43收益率变动与不同息票利率的债券价格CouponRateMARKETREQUIREDRATEOFRETURN(%)BONDPRICE1000Par160014001200600002456810121416185年5年44债券价格的基本特征•在其它情况相同的条件下，收益率上升（或下降），则债券价格下跌（或上升）•在其它情况相同的条件下，给定同样幅度的收益率变动，到期期限越长的债券，其价格变动越敏感•在其它情况相同的条件下，给定同样幅度的收益率变动，息票利率越小的债券，其价格变动越敏感45优点1、本金安全性高；2、收入稳定性强；3、市场流动性好；缺点1、购买力风险较大；2、没有经营管理权。454646•股票的相关要素–1、股票价值–2、股票价格–3、股利•股票的种类–普通股–优先股：固定股息，先于普通股股东领取股息；公司破产清算时，优先股股东享有优先清偿权；不参与红利分配，无表决权，不参与公司管理。4747•股票投资的目的–作为一般的证券投资，获取股利收入和买卖差价。–控制投资公司48股票的内在价值：一系列的股利和将来出售股票时售价的现值。nnn1tntnnnn2211R)(1VR)(1DR)(1VR)(1DR)(1DR)(1DV式中：Dt——t年的股利Vn——未来出售时的股票售价R——贴现率，即投资者要求的必要收益率t——年份484949假设未来股利不变，其支付过程是一个永续年金，则股票价值为：【例】每年分配股利2元，最低报酬率为16%,则：V=2÷16%=12.5RDV5050当g固定时，可简化为：gRDgRg)(1DV