跨境资金流动监测分析方法与主要结论

1我国跨境资金流动监测——分析方法与主要结论2011年5月深圳2国际后危机时代，全球经济呈“双轨”复苏态势，发达国家和新兴市场国家经济增速出现差异，货币政策有所分化。主要发达国家量化宽松货币政策，导致全球流动性过剩，新兴市场国家普遍面临资本流入冲击。国际社会高度关注跨境资金流动，法国提议在G20峰会上讨论国际资本流动问题。国内多年来面临持续较大的国际收支“双顺差”，资本净流入成为外汇储备增加的重要来源。研究背景3IMF对世界经济增长的预测数据来源：IMF，2011年1月《世界经济展望》单位：％200920102011F世界产出-0.654.4发达经济体-3.432.5美国-2.62.83欧元区-4.11.81.5日本-6.34.31.6新兴和发展中经济体2.67.16.5中国9.210.39.64-2.8-3.8-4.1-2.70.22.43.0-4.1-8.9-5.7-5.2-1.04.72.4-2.1-5.2-4.9-4.0-2.00.81.9-11-7-3152008Q42009Q12009Q22009Q32009Q42010Q12010Q2%发达经济体经济增长率（GDP年比）美国日本欧元区5-3-2-10123452008.102008.112008.122009.012009.022009.032009.042009.052009.062009.072009.082009.092009.102009.112009.122010.012010.022010.032010.042010.052010.062010.072010.082010.09%发达经济体居民消费价格指数美国日本欧元区2010年新兴市场经济体汇率变动情况6国家(%)实际有效汇率对美元双边名义汇率南非12.411.7印度9.54.3泰国8.111.1巴西7.85俄罗斯7.2-0.9土耳其6.9-2.6智利6.38.4印尼6.254.6墨西哥65.8马来西亚5.911数据来源：彭博，BIS。正数表明升值幅度，负数表明贬值幅度中国主要经济金融指标7数据来源：国家统计局，人民银行YoY%YoY%YoY%GDP31.4trn￥9.634.1trn￥9.239.8trn￥10.3进出口差额295.5Bn$12.7196.1Bn$-34.2183.1Bn$-6.4FDI92.4Bn$23.690.3Bn$-2.6105.7Bn$17.4CPI5.9-0.73.3M247.5trn￥17.860.6trn￥27.772.6trn￥19.7新增人民币贷款4.9trn￥18.89.6trn￥31.77.9trn￥19.91年期贷款基准利率5.31%---5.31%---5.81%------Value2010------20082009ValueValue82001-2010年我国国际收支“双顺差”及外汇储备余额数据来源：国家外汇管理局，中国人民银行。研究背景9国际通行口径的跨境资金流动国际收支平衡表的资本和金融项目，包括直接投资、证券投资和其他投资（不含储备资产变动）。我国监测的跨境资金流动国际收支数据：我国居民与非居民之间的所有经贸往来。跨境收付数据：资金在境内外之间的划拨。结售汇数据：资金在外汇和人民币之间的兑换。以上三组数据涵盖了我国涉外经济活动全过程，包括物权交易与转移、资金跨境收付、本外币兑换。分析方法10国际收支、跨境收付和结售汇数据关系图分析方法国际收支跨境收付结售汇交易形成的外汇储备变动（剔除了汇率、资产价格变动等估值因素影响的外汇储备变动）11①过去十年，随着我国经济开放程度不断提高，跨境资金流动规模明显增加，长期呈现净流入态势。国际收支口径：资本和金融项目资金流出入总体呈上升趋势。2007年资金流出入总额与同期GDP之比达到51%的历史峰值，2008年有所下降，2010年开始回升。资本项下呈现持续净流入态势。2001-2010年资本净流入相当于同期外汇储备增量的25%。其中，直接投资是主体，过去十年占资本净流入的98%；证券投资和其他投资波动较大，顺逆差交替出现，十年合计大体相抵。主要结论122001-2010年我国资本和金融项目资金流动情况数据来源：国家外汇管理局，国家统计局。主要结论132001-2010年我国直接投资、证券投资和其他投资差额数据来源：国家外汇管理局。主要结论14①过去十年，随着我国经济开放程度不断提高，跨境资金流动规模明显增加，长期呈现净流入态势。跨境收付口径：除国际金融危机期间外，2001年以来我国非银行部门跨境收付总额与GDP之比呈递增态势。2010年该比例达59%，较2001年上升21个百分点。2001-2010年，扣除人民币形式的跨境收付后，外汇形式的非银行部门跨境收付顺差相当于同期外汇储备增量的87%。主要结论152001-2010年我国非银行部门跨境收付情况数据来源：国家外汇管理局，国家统计局。主要结论16①过去十年，随着我国经济开放程度不断提高，跨境资金流动规模明显增加，长期呈现净流入态势。结售汇口径：2001年以来，非银行部门结售汇总额占GDP比重总体呈上升态势，由2001年的28%升至2010年的38%。2001-2010年，我国非银行部门结售汇顺差相当于同期外汇储备增量的94%。主要结论172001-2010年我国非银行部门结售汇情况数据来源：国家外汇管理局，国家统计局。主要结论18②我国跨境资金净流入规模与实体经济活动基本相符。所谓“热钱”并不是主要影响因素。“热钱”在理论上一般定义为国际短期投机套利资金，但在规模测算上没有严格的定义和标准。主要结论19②我国跨境资金净流入规模与实体经济活动基本相符。目前国际上较流行的“热钱”估算方法主要有二：一是直接测算法，将直接投资以外的资本和金融项目，以及误差与遗漏项目加总。二是间接测算法或残差法，使用外汇储备增量减去贸易顺差和直接投资净流入。主要结论20②我国跨境资金净流入规模与实体经济活动基本相符。我们借鉴间接测算法，结合我国实际，估算了我国波动较大的跨境资金流动。主要确定了四项较稳定、合法合规的贸易投资项目，包括进出口顺差、直接投资净流入、境外投资收益、境内企业境外上市筹资调回。在交易形成的外汇储备增量中扣除上述四项，所得差额基本上反映了我国波动性可能较大的跨境资金净流入（或净流出）。主要结论主要结论2010-2010年外汇储备增量与四项主要贸易投资项目差额测算表注：①外贸顺差数据来自海关，直接投资（非金融领域）数据来自商务部，境外上市融资数据来自证监会，境外投资收益数据来自外汇局。②剔除人民币跨境净支付400亿美元后，2010年差额为355亿美元。21外贸顺差①直接投资净流入②境外投资收益③境外上市融资④前四项合计⑤=①+②+③+④外汇储备增量⑥差额测算⑦=⑥-⑤2001年225398919723466-2572002年3045007723905742-1632003年2555071486597413774032004年32155118578113619047682005年1021481356206206325264632006年177545450339431262853-2732007年2643499762127403246095772008年298150592546445747833262009年1957422994157353038212912010年1831467128935439414696755合计133134785533014592488727777289022②我国跨境资金净流入规模与实体经济活动基本相符。四项贸易投资等实体经济活动是我国储备增加的主要来源。除主要贸易投资项目外，2010年波动较大的跨境资金净流入355亿美元，占外汇储备增量的7.6%。过去十年总体呈小幅净流入态势，年均流入近250亿美元，占同期外汇储备增量的9.0%。上述资金不一定都是违法违规的，也不一定都是套利的，更不是无法解释的。其中包括：金融领域的直接投资交易、企业合理的进出口赊账行为、个人合法的外汇收支，以及银行部门外汇资产调拨等。主要结论23②我国跨境资金净流入规模与实体经济活动基本相符。从1994-2010年的更长期看，波动较大的跨境资金总体呈现净流出约1000亿美元，占同期外汇储备增加额的3.5%，并具有两大特点：•存在较明显的顺周期性特征。1994-2002年波动较大的跨境资金合计净流出近4000亿美元，2003-2010年合计净流入近3000亿美元。•随着我国经济实力提高和对外开放扩大，此类资金流动对储备积累和经济发展的影响越来越小，2010年与同期GDP之比仅为0.6%。说明我国承受跨境资金流动冲击的能力不断增强。主要结论主要结论1994-2010年所测算差额及其与GDP之比数据来源：国家外汇管理局，国家统计局。24主要结论1994-2009年部分国家资本和金融项目差额与GDP之比数据来源：国际货币基金组织《国际金融统计》。2526③市场主体合理的财务运作加大了跨境资金流动的波动性。随着人民币汇率形成机制改革不断推进，境内机构和个人对汇率、利率等价格信号日益敏感。在当前人民币升值预期和本外币正利差的情况下，市场主体资产本币化、负债外币化的倾向增强。近年来，企业更多呈现负债外币化趋势，以国内外汇贷款等方式对外支付替代购汇，使得企业在结汇倾向变化不大的情况下，购汇意愿明显下降，净结汇规模甚至高于跨境外汇净收入。主要结论主要结论271999-2010年人民币汇率预期及中美利率差变动1、直接投资282004-2009年直接投资存量变动1、直接投资292001-2010年制造业与房地产业的外商直接投资占比1、直接投资302001-2010年港澳台地区与英属维尔京群岛来华直接投资占比2、证券投资312003-2010年QFII项下历年资金跨境流动情况2、证券投资322006-2010年QDII项下历年资金跨境流动情况2、证券投资332003-2010年H股境外上市募集资金及调回结汇情况3、其他投资—外债342001-2010年货物贸易跨境收付顺差与进出口顺差差距3、其他投资—外债352001-2010年我国外债余额变动及相关指标3、其他投资—外债362001-2010年我国贸易信贷和登记短期外债变动情况3、其他投资—外债372009年末我国各项偿债指标及国际比较（单位：%）偿债指标我国数据国际标准安全线负债率8.620债务率32.2100偿债率2.925短债占比60.025短期外债/外汇储备10.81004、银行部门—证券投资和其他投资1994-2010年收汇结汇率、付汇售汇率及两个顺差背离情况注：收汇结汇率=结汇/跨境收入；付汇售汇率=售汇/跨境支付。数据来源：国家外汇管理局。3839③市场主体合理的财务运作加大了跨境资金流动的波动性。近两年，国内商业银行在自身利益驱动下，通过减持境外资产、增加境内外汇贷款，满足企业外币融资需求，加大跨境资金流入压力。2010年末银行国内外汇贷款余额较2008年末增加1500亿美元左右；国内外汇贷存比由2008年末的111%升至2010年末的161%。2009-2010年，如不考虑境外贷款影响，银行从境外共净调入资金1186亿美元。4、银行部门—证券投资和其他投资4、银行部门—证券投资和其他投资2003-2010年银行外汇资金跨境流动和外汇贷存比情况注：正数为净流入，负数为净流出。数据来源：中国人民银行。4041④我国有“热钱”违规流入现象但尚未成规模集中流入。近年来，外汇管理部门历次专项检查发现了一批“热钱”违规流入的典型案例和渠道：•加工贸易中通过高报工缴费等方式多收汇；•转口贸易企业利用收付汇时间差扩大外汇净流入；•空壳公司虚假利用外资；•外汇资本金违规结汇；•个人分拆结汇；•银行突破短期外债指标融入资金。主要结论42④我国有“热钱”违规流入现象但尚未成规模集中流入。检查中发现的案件大都以境内机构、个人和海外华人华侨为主，通常以“蚂蚁搬