资本预算理论及其应用(1)

资本预算理论及其应用本章主要内容：一．资本预算概述；二．投资评估的基本方法；三．现金流量的估算；四．资本预算中的风险的评估与对策。一、资本预算概述资本预算（CapitalBudget）是指企业为了今后更好地发展，获取更大的报酬而做出的长期投资、也就是资本支出的财务计划。一般涉及固定资产投资和股权投资两大类。在本章中，资本预算专指固定资产投资项目的财务分析，股权投资的相关问题在企业兼并与收购当中介绍。1、资本预算的过程1.确定决策目标；2.提出各种可能的投资方案；3.估算各种投资方案预期现金流量；4.估计预期现金流量的风险程度，并据此对现金流量进行风险调整；5.根据选择方法对各种投资方案进行比较选优。例如：固定资产是否更新？继续使用旧设备：原值2200万元预计使用年限10年已经使用年限4年最终残值200万元变现价值600万元年运行成本700万元更新购入新设备原值2400万元预计使用年限10年已经使用年限0年最终残值300万元变现价值2400万元年运行成本400万元在生活当中：手机、汽车、家电、甚至住房都会面临是否更新问题的困扰！2、资本预算的特点1.资金量大；2.周期长；3.风险大；4.时效性强。二、资本预算的基本方法（一）未考虑货币时间价值的基本指标1.投资回收期2.会计收益率（二）考虑货币时间价值的基本指标1.净现值（NPV）2.现值指数（PI）3.内含报酬率（IRR）（一）未考虑货币时间价值的基本指标1.投资回收期＝初始投资成本每年现金净流量分析方法：投资回收期越短的投资项目越好缺点在于偏爱短线项目，忽视投资回收之后的现金流量（急功近利）例如：A、B、C三个投资项目的决策期间A项目B项目C项目净收益现金流净收益现金流净收益现金流1（20000）（9000）（12000）2180011800（1800）1200600460033240132403000600060046004300060006004600合计504050404200420018001800回收期：A、B、C三个投资项目1.A项目的投资回收期＝1＋（20000－11800）/13240＝1.61934（年）2.B项目的投资回收期＝2+(9000-1200-6000)/6000=2.3（年）3.C项目的投资回收期＝2+(12000-4600-4600)/4600＝2.6087（年）（一）未考虑货币时间价值的基本指标2.会计利润率＝平均净收益初始投资额分析方法：会计利润率越高的投资项目越好再看：A、B、C三个投资项目的决策期间A项目B项目C项目净收益现金流净收益现金流净收益现金流1（20000）（9000）（12000）2180011800（1800）1200600460033240132403000600060046004300060006004600合计504050404200420018001800会计利润率：A、B、C三个投资项目1.A项目的会计利润率＝12.6%（1800＋3240）/2200002.B项目的会计利润率＝15.6%（－1800＋3000＋3000）/390003.C项目的会计利润率＝5%60012000（二）考虑货币时间价值的基本指标1.净现值（NPV）2.现值指数（PI）3.内含报酬率（IRR）1.净现值（NetPresentValue,NPV）•净现值法是运用投资项目的净现值进行投资评估的基本方法。•净现值等于投资项目未来净现金流量按资本成本折算成现值，减去初始投资后的余额。•即01)1(0CiCCINPVntttt（1）净现值的分析原则应该选择净现值0的项目01010101)1(00)1(00)1(00)1(0CiCCINPVCiCCINPVCiCCINPVCiCCINPVnttttnttttnttttntttt（2）净现值的计算Excel函数NPV（）（3）净现值的评价1.NPV的优点：①充分考虑了资金的时间价值；②能够反映投资项目在整个经济年限内的总效益；③可以根据需要来改变贴现率进行敏感性分析；2.NPV的缺点：①NPV属于绝对数的决策指标，容易犯“贪大求全”的毛病②不能揭示投资项目实际报酬率③必须首先确定项目的贴现率（4）敏感性分析：NPV对贴现率的敏感程度-20,000-10,000010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00000.020.040.060.080.10.120.140.160.180.20.22DiscountRateNPV2.现值指数（ProfitabilityIndex，PI）是用项目未来现金流量现值与初始投资额之比来衡量项目经济效益的一种方法，又称获利能力指数，是现金流量折现分析法的又一表达形式。01)1(0CiCCIPIntttt（1）现值指数的分析原则应该选择现值指数1的项目1)1(001)1(001)1(001)1(00)1(00101010101PICiCCINPVPICiCCINPVPICiCCINPVCiCCIPICiCCINPVnttttnttttnttttnttttntttt（2）现值指数的计算Excel未能购提供相应函数：NPV（）/C0（3）现值指数的评价1.考虑了资金的时间价值和项目的全部效益与成本，因此是一个较好的投资评估方法；2.现值指数法是一个相对指标，它衡量投资项目未来经济效益与其成本的比；而净现值法是一个绝对指标，它衡量项目未来经济效益减去投资成本后还剩多少。3.一般情况下两者的结论一致，结论不同时，独立项目应该以现值指数为决策依据，互斥项目还是应该以净现值为准。NPV和PI的差别3.内含报酬率（InternalReturnRate,IRR）内含报酬率，也被称为内部收益率，实际就是通过计算使项目的净现值等于零的贴现率。这个贴现率反映了一个投资项目的内部报酬率。IRRiCiCCINPVntttt0)1(001令：（1）IRR的分析原则当计算出来的内部报酬率大于公司的资本成本或所要求的最低投资报酬率时，表示该投资项目可行；反之不可行。公司的资本成本一般可以用WACC代替最低投资报酬率可以根据CAPM确定对于若干彼此替代的项目，应该取内部报酬率IRR较大的项目。（2）IRR的计算Excel的相应函数：IRR（）（3）IRR的评价1.IRR的优点①IRR能够清晰反映投资项目的真实回报率，而且是相对指标②计算IRR无须预先设定贴现率2.IRR的缺点①IRR可能会存在着若干，影响项目评价因此：①在只能够选择其一的互斥项目评估中，应该选择净现值（NPV）较大的项目②在可以选择若干项目同时进行的独立项目评估中，可以根据IRR的大小顺序选择NPV都大于零的所有项目案例1：非寻常的现金流量Non-conventionalCashFlows假如某投资项目的初始成本为$90,000，并且它将产生如下现金流量:第1年:132,000第2年:100,000第3年:-150,000可接受的最低回报率为15%.我们能否接受这一项目?Excel函数IRR和NPV的计算结果根据IRR应该否决根据NPV应该采纳进一步的NPV和IRR分析($10,000.00)($8,000.00)($6,000.00)($4,000.00)($2,000.00)$0.00$2,000.00$4,000.0000.050.10.150.20.250.30.350.40.450.50.55贴现率NPVIRR=10.11%and42.66%决策规则的总结1：在必要报酬率为15%的情况下，NPV0，说明应该采纳（Accept）这一项目根据Excel计算的结果，IRR仅为10.11%而应该否决（Reject）该项目实际上，IRR的求解过程涉及解高次方程，因此存在着多重根在所难免。因此，在IRR和NPV两者存在冲突时，主要应该根据NPV决策。案例2：互斥项目的的决策时期项目A项目B0-500-40013253252325200IRR19.43%22.17%NPV64.0560.74两个项目的必要报酬率都是10%.我们应该采纳哪一个项目呢?A项目的IRR=19.43%B项目的IRR=22.17%在交点处11.8%，A、B项目的NPV相同($40.00)($20.00)$0.00$20.00$40.00$60.00$80.00$100.00$120.00$140.00$160.0000.050.10.150.20.250.3贴现率NPVAB注意：贴现率的改变会导致各个项目NPV的选择顺序发生变化决策规则的总结2：对于互斥项目，也就是两者只能够选择其一的投资决策，应该始终根据NPV决策比较适当换言之，IRR不适合：1.互斥项目（MutuallyExclusiveProjects）2.非寻常现金流量的项目（Non-conventionalCashFlows）三、现金流量的估算现金流量是指与公司投资决策有关的、在未来不同时点所发生的现金流入与流出的数量。包括：1.初始现金流量2.营业现金流量3.终结现金流量净现金流量＝现金流入量－现金流出量资本预算分析的关键现金流量的估算1、营业现金流量的确定营业现金流量＝营业现金收入－付现成本－所得税＝营业现金收入－（营业成本－折旧）－所得税＝营业利润＋折旧－所得税＝税后利润＋折旧因此：折旧属于营业现金流量的增加因素附：构成营业现金流量增加因素的常见非付现成本1.固定资产折旧机器设备、房屋建筑物和管理工具等固定资产都要通过计提折旧以回收其成本其中：①生产用的计入制造费用，通过增加生产成本，然后计入销售成本，最终减少税前利润；②管理用的计入管理费用，最终也减少税前利润；2.计提的各种资产减值准备3.待摊费用摊销4.无形资产摊销2、折旧对现金流量的影响分析营业现金流量＝税后利润＋折旧＝（营业收入－营业成本）×（1－所得税率）＋折旧＝（营业收入－付现成本－折旧）×（1－所得税率）＋折旧＝营业收入×（1－所得税率）－付现成本×（1－所得税率）＋折旧×所得税率案例分析：固定资产是否更新？继续使用旧设备：原值2200万元预计使用年限10年已经使用年限4年最终残值200万元变现价值600万元年运行成本700万元更新购入新设备原值2400万元预计使用年限10年已经使用年限0年最终残值300万元变现价值2400万元年运行成本400万元在生活当中：手机、汽车、家电、甚至住房都会面临是否更新问题的困扰！600700700700700700700继续使用旧设备n＝62002400400400400400400400400400400400300更换新设备n＝10（1）新旧设备现金流量分析（2）NPV和IRR的困境由于没有适当的现金流入，无论那个方案都不能计算其净现值和内含报酬率。通常，在收入相同时，我们认为成本较低的方案是好方案。那么，我们可否通过比较两个方案的总成本来判断方案的优劣呢？仍然不妥。因为旧设备尚可使用6年，而新设备可使用10年，两个方案取得的“产出”并不相同。因此，我们应当比较其1年的成本，即获得1年的生产能力所付出的代价，据以判断方案的优劣。家庭财产决策与此非常类似差额分析法只适用于新旧设备使用年限相同的情况我们是否可以使用差额分析法，根据实际的现金流量进行分析呢？仍然有问题。两个方案投资相差1800元（2400－600），作为更新的现金流出；每年运行成本相差300元（700－400），是更新带来的成本节约额，视同现金流入。问题在于旧设备第六年报废，新设备第7年至第10年仍可使用，后4年无法确定成本节约额。因此，这种办法仍然不妥。除非新、旧设备未来使用年限相同（这种情况十分罕见），或者能确定继续使