汇川技术-工业控制领域进口替代领军者——汇川技术（300

新股定价报告请务必阅读正文后的免责条款部分发行价格：71.88元工业控制领域进口替代领军者——汇川技术（300124）新股定价报告报告要点:低压变频器等工业自动化领域进口替代领军者。目前公司凭借其领先的技术优势，走的是一条在中高端变频器等工业自动化产品领域对洋品牌产品进行替代的道路。目前国内中低压变频器市场份额70%以上被国外厂商占据，这也意味着公司巨大的潜在市场份额，进口替代空间巨大。2007年至2009年公司收入复合增长率高达51.68%，增长势头迅猛。今天的华为、明天得汇川。汇川的核心创业团队来自著名的华为公司，并且创业至今核心团队依然完整，这将为公司的可持续发展提供坚实的保障。华为通过国内交换机市场的替代，成功的发展成为一个世界级的企业，而如今依然是这群人，再走同样的进口替代的道路，相信这样的背景使得汇川在进口替代的道路上会比其它同行走的要好。公司毛利率水平行业内遥遥领先。公司受益于领先的技术水平，使得公司在产品结构上以中高端的产品为主，最终体现在汇川的毛利率比同行高出10%以上，07年—09年公司综合毛利率分别为49.7%、49.58%和53.20%，而同期可比公司英威腾的毛利水平为34.2%、36.26%和40.96%，竞争优势十分明显。风险提示：宏观经济波动，带来下游装备制造业需求下滑的风险；行业竞争加剧的风险；核心管理人员及技术人员流失的风险等。盈利预测：2007200820092010（E）2011（E）2012(E)主营收入159.39194.85303.93598.55972.121,484.40增长率22.24%55.98%96.94%62.41%52.70%主营利润78.0495.07158.02178.21270.92397.30增长率21.82%66.21%12.78%52.02%46.65%净利润55.2655.34102.67151.48230.28337.71增长率0.15%85.53%47.53%52.02%46.65%稀释EPS（元）0.610.691.271.402.133.12增长率13.11%84.06%10.24%52.14%46.48%ROE(%)58.0652.4959.888.20%11.14%14.14%上市首日定价区间：84元～98元发行数据发行前总股本（万股）8100发行数量（万股）2700发行后总股本（万股）10800保荐机构中投证券相关研究：电力与新能源研究小组郑庆平(S0120208060039)联系人：韩守晖朱程辉8621-68761616-8511、[e-mail]@tebon.com.cn德邦证券有限责任公司上海市福山路500号城建国际中心26楼,200122汇川技术（300124）新能源与电力设备行业2010-09-10请务必阅读正文后的免责条款部分1正文目录1.进口替代——中方主力军.............................................................21.1.公司股权结构.....................................................................21.2.公司主营业务简介.................................................................32.变频器与伺服系统行业分析...........................................................42.1低压变频器行业现状.................................................................42.2伺服系统行业现状...................................................................63.公司投资亮点.......................................................................83.1进口替代空间巨大、技术优势领先国内同行............................................83.2华为旧将率领的进口替代团队——今天的华为、明天的汇川..............................94.募集资金项目分析...................................................................95.风险因素..........................................................................106.盈利预测与估值....................................................................10图表目录图1公司经营概况（单位：百万）...............................................................................................................4图22008年国内低压变频器在各行业应用的市场份额..............................................................................5图32008年国内低压变频器在各行业应用的市场份额（单位：亿元）..................................................5图42008年国内低压变频器市场份额..........................................................................................................6图5国内伺服系统市场容量预测（单位：亿元）.....................................................................................7图62008年伺服系统各行业应用份额..........................................................................................................7图7可比公司毛利率对比...............................................................................................................................8图8ROE对比（单位：%）............................................................................................................................8请务必阅读正文后的免责条款部分21.进口替代——中方主力军1.1.公司股权结构公司的前身为深圳市汇川技术有限公司，2008年5月18日，以整体变更的方式设立深圳市汇川技术股份有限公司。公司实际控制人：朱兴明、熊礼文、李俊田、刘迎新、唐柱学、姜勇、刘国伟、宋君恩、杨春禄和潘异10名自然人直接持有公司共计48.89%的股份，并通过持有汇川投资76.75%的股权，间接控制了本公司25%的股份，从而合计控制了本公司73.89%的股份。表格1发行前公司股权结构资料来源：公司招股书、德邦研究请务必阅读正文后的免责条款部分31.2.公司主营业务简介公司专注于工业自动化控制产品的研发、生产和销售，定位服务于中高端设备制造商，以拥有自主知识产权的工业自动化控制技术为基础，以快速为客户提供个性化的解决方案为主要经营模式。公司的主要产品包括低压变频器、一体化及专机、伺服系统和PLC/HMI等。公司在低压变频器市场的占有率在国产品牌厂商中名列前茅，其中一体化及专机产品在多个细分行业处于业内首创或领先地位。公司主要产品:图片来源：公司招股说明书请务必阅读正文后的免责条款部分4图1公司经营概况（单位：百万）数据来源：Wind资讯、德邦研究2.变频器与伺服系统行业分析2.1低压变频器行业现状变频器是利用电力半导体器件的通断作用将工频电源变换为另一频率的电能控制装置，能实现对交流异步电机的软起动、变频调速、提高运转精度、改变功率因素、过流/过压/过载保护等功能。低压变频器主要应用于大部分的电机拖动场合，能够实现工艺调速、节能、软启动、改善效率等功能。因此，低压变频器在起重、电梯、纺织印染、冶金、电力、石油石化、机床、印刷包装等行业得到了广泛的应用。与发达国家相比，我国的低压变频器行业起步算比较晚的。上世纪90年代末，低压变频器开始在国内开始广泛地推广使用，当时主要以国际品牌为主。本世纪以来，在国家的大力支持下，以汇川技术、英威腾、欧瑞传动、森兰为代表的国产低压变频器生产厂商在吸收国外低压变频技术的基础上通过不断创新，开始尝试自主研发生产，极大地推动请务必阅读正文后的免责条款部分5了低压变频器的国产化。低压变频器应用市场可以划分为高端、中端以及低端，划分依据主要为不同的应用场合对低压变频器性能的不同要求。高端市场：主要运用于港口岸桥、垂直电梯、塔吊、造纸主生产线、石油钻井、超微线拉丝机等。中端市场：主要运用于雕铣机、陶瓷印花机、七电机印刷机、塑料挤出机、直进式拉丝机等。低端市场：主要运用于风机、水泵等。图22008年国内低压变频器在各行业应用的市场份额数据来源：公司招股书、德邦研究图32008年国内低压变频器在各行业应用的市场份额（单位：亿元）请务必阅读正文后的免责条款部分6数据来源：德邦研究图42008年国内低压变频器市场份额数据来源：公司招股书、德邦研究2.2伺服系统行业现状伺服系统是使物体的位置、方位、状态等输出被控量能够跟随输入目标（或给定值）的任意变化的自动控制系统。它的主要任务是按控制命令的要求、对功率进行放大、变换与调控等处理，使驱动装置输出的力矩、速度和位置控制的非常灵活方便。请务必阅读正文后的免责条款部分7伺服系统最初用于船舶的自动驾驶、火炮控制和指挥仪中，后来逐渐推广到很多领域，特别是自动车床、天线位置控制、导弹和飞船的制导等。采用伺服系统主要是为了达到下面几个目的：①以小功率指令信号去控制大功率负载。、②在没有机械连接的情况下，由输入轴控制位于远处的输出轴，实现远距同步传动。③使输出机械位移精确地跟踪电信号，如记录和指示仪表等上个世纪70年代，随着交流伺服电机技术的成熟，交流伺服系统在国外得到快速发展，期间涌现出日本松下、日本安川、日本三菱、德国SIEMENS、德国博世力士乐知名品牌。我国的伺服技术起步较晚，在技术水平和可靠性上难以与国外品牌竞争。2000年以来，国内少数厂商在吸收国外先进技术基础上，开始自主研发伺服系统，在国内市场中取得一定的市场份额。国际品牌厂商凭借技术优势，一直占据了我国绝大部分市场，2008年国际品牌约占我国82%的市场份额，并且占据了中高端市场（高速、高精度定位、精密加工等应用场合），目前国产品牌厂商主要集中于中低端市场（中等精度的位置控制应用场合）。图5国内伺服系统市场容量预测（单位：亿元）数据来源：公司招股书、德邦研究图62008年伺服系统各行业应用份额请务必阅读正文后的免责条款部分8数据来源：公司招股书、德邦研究3.公司投资亮点3.1进口替代空间巨大、技术优势领先国内同行目前在国内的低压变频器市场中，国外品牌所占份额在70%以上，且主要集中在高附加值的中高端市