资本预算决策.

第五章资本预算决策第一节资本预算决策的概述第二节项目现金流量的估算第三节资本预算决策的方法第四节特殊条件下的资本预算决策第五节资本预算决策中的不确定性分析第一节资本预算决策概述一、资本预算决策的意义二、投资项目分类三、资本预算决策的程序第一节资本预算决策概述一、资本预算决策的意义预算是指预算主体对于未来一定时期内的收入和支出的计划。与其它预算不同，公司资本预算要复杂得多。首先是投资机会的挖掘。投资机会来源于市场需求。通常，公司要考虑的投资机会的类型，部分地取决于公司的业务性质。挖掘投资机会的过程实际上就是挖掘投资项目的过程。其次是现金流量的分析。对于投资项目，应分析其未来的现金流入量和现金流出量。最后是投资项目的选择。选择投资项目的标准是投资项目未来所产生的现金流量的价值应超过项目投资的成本。综上所言，资本预算的确切定义是：资本预算是指公司发现、分析和确定长期资本投资的过程。第一节资本预算决策概述长期资本投资，也称为固定资产投资或项目投资。由于长期资本投资的金额大、期限长，一旦投入，就不容易改变，因此，对于长期资本投资必须进行科学的决策。所谓资本预算决策，是指公司对长期资本投资的选择和确定，即从众多可能的投资项目中判断哪些项目可以接受，哪些项目不能接受。资本预算决策的意义体现在：第一节资本预算决策概述1.科学、合理的投资决策是公司实现其目标的先决条件现代金融理论公认的公司目标是价值最大化。公司价值是公司资产未来实现的收入现金流量的现值的和，而公司资产是投资形成的，因此，要实现价值最大化目标，必须实施投资，即投资是公司价值增长的重要驱动力。在众多可能的投资中，有些项目是有价值的，有些项目可能没价值，因此，要实现价值最大化目标，公司必须借助于一定的方法，从这些可能的投资中选择出具有价值的投资项目。第一节资本预算决策概述2.科学、合理的投资决策是实现社会经济资源有效配置的先决条件在第1章中我们讲到，企业的基本功能是生产产品和劳务的实体，而公司又是企业的基本组织形式，也就是说，经济资源的配置主要是通过公司对经济资源的配置实现的，因此，科学、合理的投资决策在实现公司对经济资源有效配置的基础上，也就实现了社会经济资源的有效配置。第一节资本预算决策概述二、投资项目的分类（一）独立项目独立项目是指对其接受或者放弃的决策不受其他项目投资决策影响的投资项目。例如公司决定增设新的连锁销售店的决定和更新计算机系统的决定就属独立项目。独立项目之间不存在依赖关系，因而可以单独进行分析。第一节资本预算决策概述（二）关联项目关联项目是相对于独立项目而言的，即项目间的投资决策存在相互影响的投资项目。例如，兴建一条新的流水线需要新建一座厂房。对于关联项目应将其联系起来，作为一个大项目一并进行考察。（三）互斥项目互斥项目就是对于两个备选项目只能选择其中一个项目的投资项目。例如：项目A是在你拥有的一块地皮上建一座公寓，而项目B是你在拥有的一块地皮上建一座电影院。项目A和项目B就是互斥相目。第一节资本预算决策概述三、资本预算决策的程序（一）探索与公司发展战略一致的投资机会实施投资的先决条件是存在投资机会，而投资机会的获取只能来自于对市场需求的调查，因此，公司投资决策的首要工作是对市场需求进行调查，挖掘与公司发展战略相一致的投资机会，寻找可能的投资项目。（二）收集项目有关的信息数据，评估项目的现金流量对于可能的投资项目，应收集有关的数据信息，并对这些数据信息进行分析和整理，使之成为对投资决策有用的数据信息。在此基础上，对项目进行财务分析，评估项目的现金流量，为投资决策提供数据基础。第一节资本预算决策概述（三）根据决策法则，选择投资项目对各种可能的投资项目进行财务分析之后，就需要根据价值最大化，运用一定的方法，评估投资项目在经济上是否可行。（四）重新评价已投资项目并适时调整，对已完成项目进行事后审计项目投资具有投资数额大、回收期长的特点，因此，对于项目投资，不仅需要事前的分析和论证，在项目执行过程中也需要适时监督，并根据实际情况进行调整。项目结束后，还要进行事后审计，以评价实际和计划的出入情况，总结经验教训。第二节项目现金流量的估算一、项目现金流量估算的原则二、项目现金流量的构成第二节项目现金流量的估算一、现金流量估算的原则所谓现金流量是指与项目有关的现金流出量和现金流入量。假设公司实施项目投资所需资本通过发行债券和股票筹集。公司发行债券和股票相当于卖空一组金融证券组合，然后用筹集的资本在商品市场上买进投资品进行项目投资，这实际上是公司的一种追踪套利行为，即用金融证券组合所要求的收入现金流量去追踪项目未来实现的收入现金流量。根据追踪套利理论，投资项目在经济上可行必须同时满足以下两个条件：（1）项目未来带来的收入现金量能够满足投资者对投资本金的要求；（2）项目未来带来的收入现金流量能够为投资者带来不低于按其要求的预期收益率计算的资本报酬。可见，在投资决策中，应首先估算项目的现金流量。为保证项目现金流量估算的准确性，必须遵循以下原则：第二节项目现金流量的估算（一）只计算增量现金流量在项目评估中，现金流量应当是因项目而产生的现金流量“增量”。增量现金流量是指采用该项目而直接导致的公司未来现金流量的变动。确定增量现金流量采用的是区分原则，即只关注项目所产生的增量现金流量。根据区分原则，一旦确定了接受某个项目的增量现金流量，就可以把该项目看成是一个“微型公司”，它拥有自己的未来收益和成本、自己的资产，当然还拥有自己的现金流量。接下来要做的就是把它的现金流量与取得成本进行比较。在计算增量现金流量时应注意的问题：1.忽略沉没成本沉没成本是指已经发生的成本，或者是已经发生、必须偿还的债务。这种成本不会因为今天是否决定接受一个项目而改变。如项目评估费用等。在项目评估中应忽略这种成本。第二节项目现金流量的估算2.考虑机会成本机会成本是指采用某个项目而放弃的在其他项目上的收入。比如，我们投资10万元投资于某一项目，那么，就这10万来说，用于该项目投资就不能用于其它项目投资，存在机会成本。对于该机会成本的处理，体现在要对现金流以资本成本作为贴现率进行贴现。3.考虑负效应负效应是指新增项目对原有项目收入的侵蚀。比如，某公司计划实施一项投资推出一款新车，该款新车的推出将降低旧款车的销售，那么，旧款车销售收入的减少就是新款车推出的负效应。因此，新款车的现金流量应该调减。第二节项目现金流量的估算（二）现金流量仅指项目本身发生的现金流，而不考虑融资现金流融资过程中的现金流入表现为项目融资取得的债权资本和股权资本，在数额上等于项目的初始投资，也就是说，融资环节的现金流入体现为项目的现金流出；融资过程中的现金流出表现为在项目有效期内企业向债权人支付利息和本金，向股东支付股利，而向债权人支付利息和本金以及向股东支付股利的资金只能来源于项目未来产生的收入现金流量，也就是说，融资环节的现金流出体现为项目的现金流入。如果考虑融资环节的现金流，将导致重复计算问题。第二节项目现金流量的估算（三）现金流量是税后的现金流量因为项目实现的现金流量归投资者，而投资者获取的现金流量是公司缴纳所得税后的现金流量，也就是说，税是一种现金流出。（四）现金流量——而非会计利润在项目评估中，我们是对现金流量进行贴现而非对会计利润进行贴现。因为会计利润不等于现金流量，会计对收支的确认与实际现金收付存在很大差异。比如：折旧，这是一项现金流入，而在会计利润计算中是作为一项成本支出；再比如原材料采购，这是一项现金流出，而在会计利润核算中，可采用先进先出法，也可采用后进先出法，进而导致原材料成本成本支出存在差异。再比如销售收入，在会计核算中采用的权责发生制，而在现金流量估算中，则是按实际发生时确认。第二节项目现金流量的估算二、项目现金流量的构成在第2章中讲过，来自资产的现金流量包括三个部分：经营现金流量、净资本性支出和净营运资本变动。因此，要评估一个项目或是一个微型公司，我们需要得到这三部分的每一个的估计值。有了这三部分现金流量的估计值，就可计算出该项目或者是微型公司的现金流量：项目现金流量=项目经营现金流量-项目净资本性支出-项目净营运资本变动（一）项目经营现金流量根据第2章对经营现金流量的定义，项目经营现金流量的计算等式为：第二节项目现金流量的估算项目经营现金流量=息税前盈余（EBIT）+折旧-税（二）项目净资本性支出项目资本性支出也就是固定资产投资支出，该项支出通常是在期初发生，期末处置残值，在处置残余资产时，如果处置残余资产收入高于处置费用，即发生处置残余资产所得，要缴纳所得税；反之，抵减所得税。（三）净营运资本变动伴随着项目投资，企业的业务规模得以扩张，对营运资本的需求也会相应增加，因此，在项目初始投资环节，营运资本投资会相应增加；在项目营运期间，可能会发生营运资本的增减；在项目结束时，营运资本一般会全额收回。第二节项目现金流量的估算例5-1：某企业拟从事一个生产沙丁鱼罐头的新产品项目。预计该项目的寿命周期为3年，每一罐的销售价格为4元，制造成本为2.5元，每年的销售量为50000罐。这个项目的固定成本，包括生产设备的租金等，每年将是12000元，同时需要在制造设备上投资90000元。假设这90000元将在3年的项目年限内100%的折旧完，即期末无残值。最后，这个项目最初必须投资20000元在净营运资本上，所得税税率为34%。根据以上信息，可编制预计利润表和预计资金需求表。见表5-1和表5-2.第二节项目现金流量的估算表5-1预计利润表：沙丁鱼项目（单位：元）项目金额销售收入（50000×4）变动成本（50000×2.5）固定成本折旧（90000/3）息税前盈余（EBIT）所得税（34%）净利润2000001250001200030000330001122021780第二节项目现金流量的估算在此需要强调指出的是，在经营现金流量的估算中，我们并没有扣除任何利息费用，因为利息费用是一项融资费用，而不是经营现金流量的一部分，其有无以及多少取决于项目的融资结构。从上表可以看出，在没有扣除利息费用的情况下，以息税前盈余作为计算所得税的基础较之实际要高，从而计算的所得税比实际也要高，也就是说，经营现金流量比实际少了。这一问题是通过调整贴现率的方式来处理的，即将债务资本成本由税前调整为税后。第二节项目现金流量的估算比如，该沙丁鱼项目的负债金额为40000元，债务资本成本为8%，那么，每年的利息费用为3200元，应税盈余为33000-3200=29800元，应纳所得税为298000×34%=10132元，即在项目现金流量评估中，所得税比实际多了11220-10132=1088元，从而经营现金流量比实际经营现金流少了1088元。在项目评估中，我们是将债务资本成本由税前调整为税后，即由8%调整为8%×（1-34%），由此计算的利息费用比实际少了40000×8%×34%=1088元，这减少的1088元的现金流出正好抵补了现金流量评估中少记的1088元的现金流量。第二节项目现金流量的估算表5-2预计资金需求：沙丁鱼项目（单位:元）项目年份0123净营运资本固定资产投资总投资-20000-90000-110000000000+200000+20000第二节项目现金流量的估算根据表5-1，就可计算出该公司的预计经营现金流量，见表5-3.表5-3预计经营现金流量（单位：万元）项目金额息税前盈余折旧所得税（34%）经营现金流量33000+30000-1122051780第二节项目现金流量的估算根据表5-3和表5-2，就可计算出该项目的总现金流量。见表5-4.表5-4预计总现金流量：沙丁鱼项目（单位：元）项目年份0123经营现金流净营运资本变动净资本性支出项目总现金流量-20000-90000-1100005178051780517805178051780+2000071780第三节资本预算决策的方法