货币供给货币流通速度与通货膨胀的关系研究

货币供给、货币流通速度与通货膨胀的关系研究——基于美国、日本、英国与中国的比较2011-05-18摘要：通货膨胀最终是一种货币现象的观点，已经被越来越多的人所接受，但通货膨胀是否完全由货币供给所决定却很值得研究。近期国内对央行超发货币引起通货膨胀的讨论，开始甚嚣尘上，其背后的潜台词就是过量货币供给必然引发通货膨胀，而不论该国的经济状态如何。本文通过引入货币流通速度并比较美国、日本、英国与中国的情况，发现中国目前并不存在货币超发，货币供给对通货膨胀的影响也不像想象中的那样大，在国内经济进一步增长以及货币流通速度不断下降的背景下，央行保持充分的货币供给是维护物价稳定的重要条件。关键词：货币供给，货币流通速度，通货膨胀，比较2010年11月份以来，国内对央行超发货币引发通货膨胀的讨论，开始甚嚣尘上，归纳起来主要包含三点内容：一是中国的货币供给占GDP的比例过高；二是货币供给是造成国内通货膨胀的主因；三是“货币超发”是央行忽视民众利益的表现。事实是否果真如此，这需要结合历史与现状，通过“横向”与“纵向”比较，进行全面而客观的评价。本文通过引入在讨论中被普遍忽视的因素——货币流通速度，通过比较美国、日本、英国与中国的情况，结合经济学理论，对货币供给、货币流通速度以及通货膨胀三者间的关系进行了实证分析。分析结果表明，一、与英国、日本相比，中国的MI占GDP的比例较低；二、虽然货币供给对通货膨胀确实存在影响，但低于货币流通速度的影响力；三、在GDP进——步增长以及货币流通速度不断下降的背景下，保持充分的货币供给是维护物价稳定的重要条件，因此不存在所谓的“货币超发”现象。一、经济理论中的关系弗里德曼认为，通货膨胀最终是一种货币现象。全面反映货币对通货膨胀的影响，不仅需要考虑货币供给，还需要引入货币流通速度。关于货币供给、货币流通速度及通货膨胀三者间的关系，最经典的解释来自于收入型费雪方程式，即M×v=P×y，其中：M代表货币供给量，v代表货币流通速度，P代表物价水平，y代表实际GDP。根据该方程式，货币供给与货币流通速度共同影响着物价水平(即通货膨胀率)。在实际GDP保持不变的情况下，如果货币流通速度下降，央行即便增加了货币供给，通货膨胀率也可能出现两种情况：既可能上升，也可能下降。此外，货币供给同时也受货币流通速度的影响，如马克思认为“货币流通速度决定货币流通量而不是相反”。费雪之后，凯恩斯又根据自己的货币需求理论，提出了通货膨胀要受货币需求与货币供给共同影响的观点，即，这里的M代表货币供给，P代表物价水平，L代表货币需求，i表示实际利率，Y表示实际GDP。凯恩斯认为，经济处于萧条期时，人们为了避险需要，往往会增加货币持有量，导致货币的不断沉淀，并因此抑制通货膨胀。如果将凯恩斯的货币需求理论与收入型费雪方程式结合起来，可以得出货币需求与货币流通速度呈反向变化关系，因此当经济处于萧条期时，货币流通速度也会下降。从20世纪70年代开始，许多经济学家开始将注意力集中到影响货币流通速度的因素分析上，以便更深地挖掘货币供给、货币流通速度以及通货膨胀三者间的关系。最具代表性的是Bordo和Jonung(1987)提出的“制度假说”，他们认为货币化程度、银行的普及以及金融市场发展等制度因素将影响货币流通速度。一方面随着货币化程度的上升，人们开始大规模使用纸币或通过银行存款进行交易，货币需求会因此增加，从而降低货币流通速度，这能有效抑制通货膨胀率的上升；另一方面货币化程度的上升，还会带来金融市场的发展，债券、股票以及货币市场工具等货币替代品的出现，将降低货币需求，从而提高货币流通速度，推动通货膨胀率的上升。综合上述两点，经验表明，货币流通速度会随着一国货币化程度的上升，呈现出“U”型发展趋势。近年来，少数发达国家已经进入上升通道，但大部分国家仍处于下降阶段。综上所述，受货币流通速度的影响，货币供给与通货膨胀之间并不必然存在“正向”关系。同时，由于货币流通速度还受到货币需求的影响，各种影响货币需求的因素，都可以间接地影响货币流通速度，这会增加货币供给与通货膨胀间关系的不确定性。二、货币供给、货币流通速度与通货膨胀间的实证关系通过将美国、日本以及英国与中国进行比较，发现中国的货币供给占GDP的比例并不高，且不断下降的货币流通速度抵消了货币供给上升的影响。与此同时，通过将收入型费雪方程式进行变形，并结合中国的情况进行回归分析，结论表明，随着中国经济的不断增长以及货币流通速度的持续下降，为维护物价稳定，央行必须对货币供给进行调控。在下面的分析中，我们将选取对通货膨胀影响较大的M1作为货币供给变量，货币流通速度(v1)也是基于M1计算得出。(一)英国、日本与中国的货币供给占名义GDP的比例呈上升趋势，且英国与日本的比例均高于中国2009年，中国的货币供给占GDP的比例为64%，低于日本的103%以及英国的76%。从1990年至2009年，中国的货币供给占GDP的比例提高了28个百分点，而同期日本、英国则分别提高了69个和45个百分点(见图1)。因此通过“横向”比较可以得出，中国的货币供给占GDP的比例不论是从绝对值，还是增速来讲都不是最高的。唯一例外的是美国，2009年该国货币供给占GDP的比例仅为12%，远低于英国、日本与中国的水平。1990年至2009年，美国的上述比例还累计下降了2个百分点。出现这种现象的主要原因是，美国的货币供给主要是以准货币形式存在，而非活期存款与现金，其货币化进程已大大超过了其他国家。(二)美国、英国、日本与中国的通货膨胀率均处于较低水平，且趋于稳定与亚洲金融危机前相比，在近10年中，上述四国的通货膨胀率均出现平稳态势(见图2)。2000年至2009年，美国、英国、日本及中国的平均通货膨胀率分别为2.57%、1.85%、-0.26%以及1.87%，与前一个十年(即1999年至2008年)相比，平均通货膨胀率分别下降了0.43、1.46、1.47以及5.9个百分点，其中，中国的通货膨胀治理效果最为明显，而日本则陷入严重的通货紧缩状态，美国与英国的通货膨胀率维持了比较平稳的状态。与之形成鲜明对比，英国、日本及中国的货币供给占名义GDP的比例均稳步上升，而美国则出现了下降(见图1)，由此可见，通货膨胀率并没有随货币供给的变动而出现波动。(三)英国、日本与中国的货币流通速度均呈下降趋势1990年至2009年，英国、日本和中国的货币流通速度分别下降了1.87、2.02以及1.22，美国则上升了1.32(见图3)。但在此次金融危机期间，鉴于对经济危机前景的担忧，各国的国内经济主体均增加了货币需求，这造成货币流通速度的下降。为避免经济陷入进一步的衰退，美国、英国、日本及中国都放松了“银根”，其中，美国、英国与日本还实施了量化宽松货币政策，通过增加货币供给来抵消货币流通速度下降的影响。(四)中国的货币流通速度变化率与通货膨胀率的相关性明显高于其他国家如图4所示，近年来，中国的货币流通速度变化率与通货膨胀率的步调几乎处于同步状态。虽然从1993年开始，英国的货币流通速度呈现负增长，通货膨胀率也始终围绕在2%左右波动；日本的货币流通速度出现负增长，国内也呈现通货紧缩，但相关程度明显低于中国。(五)中国的货币供给、货币流通速度对通货膨胀的影响为进一步验证货币供给与货币流通速度对国内通货膨胀的影响差异，我们将收入型费雪方程式(M1×v1=P×y)进行变形，以便于实证分析。具体可将费雪方程式两边取自然对数并求导，可得出以下方程式：这里的Inflation代表通货膨胀率，△M1代表货币供给(M1)的增长率，△v1代表货币流通速度的变化率，△y代表实际GDP的增长率。鉴于中国市场经济的历史特征，我们选取1981年至2009年的年度数据进行分析。首先，在5%的置信度下，分别就△y、△M1以及△v1是否是Inflation的Granger原因进行检验；随后，对作为被解释变量的Inflation与作为解释变量的△y、△M1以及△v1进行OLS回归分析。通过表1可以看出，Inflation与△y、M1以及△v1可以进行OLS回归分析，回归结果具体如下：通过方程(2)可得出三点结论，一是相对于△y与△M1，△v1，对Inflation的影响最高；二是为维护物价稳定，央行必须灵活调控M1，以应对y与v1的波动。例如，如果y增长1%，同时v1下降1%，M1则必须增长2.65%方能保证Inflation维持在2.5%的水平；三是随着中国经济的不断增长以及货币流通速度的持续下降，与80年代末、90年代初相比，中国近10年来通货膨胀率始终保持在较低水平上，在这里，央行对货币供给的有效调控发挥了重要作用。三、原因分析与政策启示通过上述理论与实证分析，可以看出中国的货币供给无论从“横向”还是“纵向”比较，不仅不是引起中国通货膨胀的主要原因，而且还是维护物价稳定的积极推动因素。具体理由如下：(一)包括中国在内的许多国家仍处于货币深化阶段根据货币流通速度“U型理论”，由于美国拥有发达的金融市场，市场中存在大量的流动性资产，降低了公众的货币需求，货币流通速度也处于上升通道。与美国相比，近30年来中国的改革开放，不仅使私营经济兴起，城市化进程也在不断推进，货币供给除用于满足经济增长带来的需要外，还要满足新货币化的经济需要(易纲，1991)；与此同时，金融市场虽有长足发展，但发展程度仍然较低，这些都导致了中国货币流通速度的持续下降。(二)长时间的低通货膨胀率降低了公众的通胀预期公众不会为了防止通货膨胀损失，而抢购商品或资产，因而降低了货币流通速度。英国、日本与中国在这一阶段的通货膨胀率均保持在较低水平，甚至日本还处于通货紧缩状态。(三)经济周期影响货币流通速度，进而影响货币供给例如，在此次金融危机中，美国、英国、日本以及中国均出现了不同程度的衰退.为应对危机，公众的货币避险性需求开始上升，货币流通速度也出现下降。2009年，美国、英国、日本以及中国的货币流通速度分别下降了7.74%、7%、7.64%以及20.8%。为应对危机，美国、英国、日本以及中国均大幅放松“银根”，货币供给(M1)也分别增长了5.9%、3.1%、1.1%以及32.4%。(四)中国的货币供给对物价的调控效力仍然较高在利率尚未完全市场化的背景下，货币供给仍将作为我国央行重要的中介目标，因此对通货膨胀率的影响程度较高。在国内经济进一步增长以及货币流通速度持续下降的背景下，中央银行通过积极调控货币供给量，较好地维护了物价水平的稳定。综合以上分析，可以得出以下两点政策启示：1.为维护物价稳定，中央银行应密切关注经济增长与货币流通速度的变化，果断调控货币供给。一是在不断深化金融体制改革的同时，密切关注货币流通速度的变化趋势，并稳步推进利率市场化进程；二是应充分考虑经济周期的影响，及时调控货币供给。这是因为在经济衰退期间，由于货币流通速度的下降，扩张性货币政策将对避免经济陷入萧条发挥积极作用，但如果经济转入繁荣期，则需要及时将货币政策回归常态，否则伴随着货币流通速度的上升，可能会对物价产生压力。2.积极引导公众通货膨胀预期，避免产生自我实现型通货膨胀。例如，英国通过实施通货膨胀日标制将通胀预期进行了锁定，美联储也在积极考虑向通胀目标制转变.这些都非常值得我们去研究与学习。作者：中国人民银行李俊来源：《武汉金融》2011年第3期