行政模拟测试及答案31

2019/12/181第十讲互换交易及其避险功能第一节互换交易第二节货币互换第三节利率互换第四节非标准互换第五节互换交易的无盈亏点2019/12/182互换是1980年代典型的金融创新产品互换不仅为资产的汇率风险管理提供了一个崭新的金融工具，而且为负债的汇率风险管理方面也提供了一个得力的金融工具。在许多发展中国家，进行项目融资的人们通常只重视在国际证券市场上融资的成功，而所融得的外汇资金也是多多益善，但是忽略了对所融资金使用效果的监控以及负债的汇率风险和利率风险的管理。在1997年的亚洲金融危机中，泰国、菲律宾和韩国的经验正好说明了前一点。中国政府的三期日元贷款也有这个问题，虽然对方要求的利率很低，几近无息贷款，但由于负债期间日元的大幅度升值，导致了偿债美元成本的大幅度上升。据说从最终的利息支付结果来看，为这三期日元贷款实际偿还的利息使实际利率超过了15%。2019/12/183其实，一个完整的融资过程应当包括：适当地选择并利用债券、股票等金融工具成功地完成在国际证券市场上的融资工作；科学地管理所融得的外汇资金，包括债券的管理，有效规避来自于汇率、利率两方面的风险；合理经营所融外汇资金，给股东以满意的回报，或按时偿还本金，并能尽量降低偿债风险。所以说融资过程中外汇资金的筹集仅仅是个开始，如何有效利用各种金融工具管理好债务的汇率风险和利率风险，并使得融资项目取得回报才是更困难的工作。而汇率风险和利率风险的管理，无外乎是借助于远期市场、期货市场、掉期市场、货币市场和期权市场的交易，轧平手中暴露在风险下的净短缺头寸。但是，前提是要能够准确判断市场上汇率和利率的走向，把握每一次市场上可能会出现的机会。2019/12/184互换的实质记住一句话：在互换市场上，永远要把你名下的债务换成即将要贬值的货币。只有这样，才能降低你的债务成本。而在利率方面即使有些损失也没有什么关系，因为与汇率的波动幅度相比，利率算是相对比较稳定的了。当然也要记住一条：持有浮动利率债务的负债者会因为未来市场利率的上升而造成债务利息的增多，而持有固定利率债务的负债者则会因为未来市场利率的下降而造成所持债务相对较高的机会成本。2019/12/185第一节互换交易一、互换交易的历史发展二、互换的定义及其参考价格表三、互换交易与货币现货互换的区别四、互换交易的种类2019/12/186一、互换交易的历史发展互换交易的历史最早可以追溯到16世纪的西班牙。当时的西班牙政府正在镇压国内的叛乱，而战争是需要军费的，而军费的运输又非常危险。为了避免军费落入叛军手中，出奇不意地扭转战争的发展方向，西班牙国王通过热那亚的一位银行家，由比利时的安特卫普货币市场向战场上运去了一大笔黄金作为军费。当然，这位银行家在事前已经得到了西班牙国王的书面承诺，他保证可以在平叛之后用西班业的银币来偿还这笔黄金债务。当战争结束之后，由于西班牙银币升值，着实让银行家赚了一笔。从此，这种互换交易的形式就在金融交易安排的历史上留下了重重的一笔。2019/12/187西班牙有无敌舰队1970年代初期，当各国还在实行外汇管制的时候，由于英国美元溢价市场对英镑外流的限制，给国际投资及跨国公司的正常经营增加了成本。为了绕开美元溢价市场，平行贷款和背对背贷款逐一被发明了出来，主要是为了解决跨国公司向其海外子公司的外汇拨款问题。平行贷款是两个既平行又独立的贷款协议，由境内外两家跨国公司分别在境内外贷款给对方的子公司。由于这样两个协议的法律效力是独立存在的，因此当一方违约时另一方并不能自动抵销协议。因此，平行贷款无法克服违约风险。背对背贷款将两个独立协议简化成了一个，双方的借贷都是以对方的借贷为担保的，利息与本金的支付都被要求同时发生。这样，当其中一方发生违约时，另一方也将自动停止履约责任。2019/12/188LIBOR也有多种虽然背对背贷款已经解决了平行贷款的违约风险问题，但汇率风险问题仍然存在。1976年8月，英国的两家大公司[1]进行了一次成功的货币互换，双方为各自的子公司安排了不同货币品种的资金调拨。世界银行与国际商业机器公司IBM也曾于1981年8月进行过一次大笔的货币互换。集中场地的专业化互换市场是出现在1983年初，当时美国芝加哥商品交易所CME的国际货币市场IMM，推出了一种标准的利率互换合约。这种互换的期限为6个月，采用一种有基准的浮动利率——伦敦同业拆借利率LIBOR与一种5至7年期固定利率之间的互换。[1]指的是：BosKalisWestminsterGroupNV与ICI.FinanceLimited。2019/12/189二、互换的定义及其参考价格表互换(Swap)又称为掉期，最初是两个公司之间私下达成的一纸协议，按事先约定的公式在将来彼此交换现金流。互换可被看作是一系列远期合约的组合，因此，对互换的研究就是对远期以及期货研究的扩展[1]。互换是指交易双方，通过协议承诺在一定时期内相互交换一定的体现不同货币或不同利率的现金流量。如果现金流量是以不同货币记价的，无论互换货币的利率是否相同，都被称之为货币互换，如果现金流量是以相同货币不同利率记价的，就被称之为利率互换。[1]Hull,JohnC.(1991),“IntroductiontoFuturesandOptionsMarkets”,ThirdEdition,Prentice-Hall,Inc2019/12/18101996年10月17日纽约时间下午4：00点钟金融机构中的互换交易员所使用的互换参考价格表(indicationPricingschedule)，其中TN表示的是国库券，bps表示的基本点，yr表示的是年。2019/12/1811市场上互换的价差是由供求关系决定的例如，当客户需要银行安排进行一项为期3年的固定利率对6个月LIBOR的浮动利率互换时，由表10.1.1中的第三行知：银行的报价应是在国库券基准利率6.02%上再加19个基本点，也即6.21%。而如果有客户需要银行安排进行一项为期5年的6个月LIBOR的浮动利率对固定利率的互换时，由表10.1.1中的第五行知：银行的报价应是在国库券基准利率6.24%上再加27个基本点，也即6.51%。如果市场上对固定利率的需求较多时，则互换的价差趋向于下降；如果市场上对浮动利率的需求较多时，则互换的价差趋向于上升。2019/12/1812需要注意的是在以6个月伦敦同业银行间拆放利率LIBOR为基准利率时与以国库券利率为基准利率时利息的计算方法是不同的。6个月的LIBOR是货币市场利率，它是在实际天数/360的基础上按半年的复利计算的。而国库券利率是在实际天数/期限内实际天数的基础上按半年复利计算的。例如，表10.1.2就是英特尔资本经纪公司(Intercapital)的以美国国债利率为基准利率的互换参考价格表。2019/12/1813为了使这两者具有可比性可以将6个月的LIBOR乘以365/360，或者将国库券利率乘以360/365。在互换支付日实际发生利息支付时，基于6个月LIBOR的浮动利率现金流可按照公式来计算，其中n是从上一个支付日以来的天数，r为相应的LIBOR利率，而Y为本金。Yrn2019/12/1814互换是可以由金融机构安排的当然，互换交易主要发生在集中交易的发生专业的互换市场上，但大多数金融机构也为客户提供互换安排。金融机构在接到客户互换的要求时，会先根据不断变化的表10.1.1这样的参考价格来为客户安排互换，然后再到互换市场去将其对冲掉，并从中赚取每年几个基本点的差价。有时可能正好有委托进行反向互换的客户，还可以在客户内部进行对冲，如果不能将头寸完全对冲掉的话，再将剩余的头寸到互换市场上对冲。2019/12/1815三、互换交易与货币现货互换的区别互换是降低筹资成本、降低资产管理及债务管理中可能存在的利率与外汇风险的有效金融工具之一。互换交易与外汇市场上的货币现货的交易有许多不同之处：交易行为所发生的专业化市场不同。前一种交易是在互换市场上进行的，后一种交易则是在外汇市场上进行的。交易者各方参与交易的目的不同。前者主要是为了降低筹资成本，或为了降低资产与负债管理方面可能存在的风险；而后者则主要是为了调头寸，虽亦有保值、转嫁风险的功能，但投机的成份比较大。交易持续的时间长短不同。前者是一般要持续一年以上的中、长期货币互换或利率互换；而后者则是短期的交易行为，鲜有一年中始终不平仓的外汇交易者。2019/12/1816互换与换汇有许多不同交易的内容不同。前者即使是货币互换，也通常夹杂有利率的差异，因此除了交换不同币种的货币，还要交换不同货币债务的利率，此外还包括相同货币的不同利率互换；而后者则仅仅是交换不同币种的货币。交易的方式不同。货币互换交易的协议，通常采取“一致进出”的原则，即在交易期间两种货币的换进换出都是按照事先商定的协议汇率而进行的，而且大多数互换根本用不着本金的互换，只需结算现金流；而外汇交易则不同，每一笔交易的平仓都是通过汇率差别来保障盈利的。交易市场的历史不同。互换只是1970年代才开始出现的，而集中的标准化的互换市场是在1980年代才出现的；而外汇市场则是历史悠久，源远流长。2019/12/1817不积跬步，无以致千里互换交易的利差和汇差通常都不大，一般只有几十个基本点(100个基本点只相当于1个百分点)。但由于每笔互换交易动辄就是上百万美元，甚至数亿美元，所以其获利也是相当可观的。特别是随着集中的互换二级市场的建立与完善，互换交易由最初的货币互换和利率互换发展到了收益互换、再互换、反向互换、市场互换等许多非标准互换。标准化合约的推出与市场的规范化发展，使得交易的流动性也大大提高了，这些都大大推动了互换交易的飞速发展。2019/12/1818四、互换交易的种类首先，我们可以按照互换交易的不同目的而将互换划分为：负债互换、筹资互换、资产互换。也可以按照互换出现的时间长短而将互换划分为：标准互换；非标准互换。其中标准互换主要包括三种：货币互换、利率互换和筹资互换。而非标准互换则包括：本金改变型（本金递增型、递减型和起伏型）互换、基差互换、差额互换、远期互换、偏离市场互换、拖后式互换、复合互换、再互换、反向互换、可延长互换、可赎回互换、互换期权、常数期限互换CMS、常数期限国债互换CMT、指数本金互换、股权互换、基于商品的互换、市场互换、信用违约互换、权益违约互换等。2019/12/1819标准互换中的货币互换和利率互换标准互换中的货币互换主要包括：交叉货币固定利率对固定利率的互换；交叉货币固定利率对浮动利率的互换；交叉货币浮动利率对浮动利率的互换；标准互换中的利率互换主要包括：同一货币浮动利率对固定利率的互换；同一货币混合利率对固定利率的互换；同一货币混合利率对浮动利率的互换；同一货币浮动利率对浮动利率的互换；2019/12/1820第二节货币互换货币互换(CurrencySwap)是指交易双方以相同期限、不同币种的等值资金债务或资产的货币及利率相交换的交易行为。货币互换的交易双方，由于其对货币市场未来行情的分析判断不同，或由于诸如短期融资、调外币头寸、价格目标管理、回避会计风险等其它一些交换目的，而从事这一交易的。不同的交易者对货币市场走势的判断不同是互换市场存在的必要前题。货币互换的要点是：当预计所筹资金或债务的货币将要升值时，债务人就应当立即将该种货币调换为即将贬值的货币债务，或调换成与创汇币种相一致或相对较稳定的币种。这样在未来偿付债务时，只需花费较低的升值货币。用创汇货币偿还，也符合经营中的价格管理目标。2019/12/1821一个实际的互换例子例10.2.1：国内某合资公司筹措到一笔200亿日元的资金，期限6年，固定利率3％。但该公司项目完成后，创汇美元。预计日元对美元的汇率将进一步上涨，不久就会超过项目设计汇率水平：1美元＝140日元。3年内，在不同汇率水平下的偿债成本见表10.2.1。该公司为避免外