第一讲企业并购的内涵与发展历史

第一讲企业并购的内涵与发展历史公司治理美国著名经济学家斯蒂格勒通过对美国企业成长的研究，得出了美国企业主要是通过企业并购成长起来的结论。他指出，几乎没有一家美国的大公司，不是通过某种方式、某种程度的兼并与合并成长起来的，几乎没有一家大公司能主要依靠内部扩张成长起来。一、企业并购的内涵并购是兼并（Merger）和收购（Acquisition）的简称(M&A)。公司治理（一）兼并兼并（Merger）又称吸收合并或存续合并。权威的《大不列颠百科全书》对Merger的解释是：两家或更多的独立企业、公司合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或更多公司。兼并的方法：（1）可用现金或证券购买其它公司的资产；（2）购买其它公司的股份或股票；（3）对其他公司股东发行新股票以换取其所持有的股权，从而取得其它公司的资产或负债。根据《大不列颠百科全书》的诠释，我们可以把兼并定义为两家或更多的独立的企业通过产权合并组成一家企业，一般是处于劣势地位的企业被处于优势地位的企业所吸收。在这种合并中，被吸收企业解散并丧失法人地位，存续企业则保留法人地位；被吸收企业的债权、债务由存续企业承担。公司治理（二）收购收购（Acquisition）是指一家企业在证券市场上用现金、债券或股票购买另一家企业的股票或资产，以获得对该企业的全部资产或某项资产的所有权，目的是获得对该企业的控制权。收购包括股份收购和资产收购两种。股份收购是指一家企业通过收购另一家企业的部分股份，从而取得另一家企业控制权的行为。股份收购的前提是产权股份化或证券化。股份收购一般包括接管（Takeover）和标购（Tenderoffer）两种方式。接管是指某企业原来居于控股地位的股东因出售或转让股权，或者因股权持有数量被其它人超过而被取代，导致控股权位移。标购又称公开收购，一般含义是指一家企业为了获得另一企业控制权，而向另一企业的股东提出购买他们持有股份的要约。资产收购是指一家企业通过收买另一家企业的部分资产，从而取得另一家企业部分业务或某一方面业务的收购行为。资产作为产权的载体是资产收购的前提。公司治理（三）联合联合（Consolidation）又称新设合并或创立合并。《美国标准公司法》和《日本公司更生法》对联合的解释是：在接收几家现有公司基础上设立一家新公司。可见，联合的含义是指两个或两个以上的企业通过合并组成一家新企业。一般情况下，参与合并的各方企业解散并全部丧失法人地位，合并各方企业的全部资产、业务、债权和债务由新企业接管。但有时根据需要，在新设企业成立后，参与合并的企业也可以不解散，经过改组后成为新设企业的子公司。公司治理二、企业并购成长模式成长是企业永恒的主题。一般而言，企业的成长可以归结为两个方面。一方面，企业可以通过改变经营范围实现成长，另一方面，企业可以通过改变经营规模实现成长。我们可以把前一种成长称为范围成长，把后一种成长称为规模成长。相应地，我们也可以把企业围绕并购实现的成长分为范围成长和规模成长两种模式。公司治理（一）范围成长模式所谓范围成长是指，企业基于并购实现的企业经营范围的扩张而带来的企业成长。从企业并购的历史看，企业通过并购实现的外部扩张成长，一般采用三种方式，即横向并购、纵向并购和混合并购公司治理1.横向并购成长横向并购又称水平并购，是指生产或经营相同或相似产品的企业间的并购。横向并购有利于实现规模经济，降低单位产品的成本；有利于消除过度竞争，扩大企业的市场份额，增加并购企业的垄断实力，提高行业集中程度。在美国，横向并购是早期最主要的并购形式。在英国、德国、法国等国家，横向并购一直是流行的并购形式。采用横向并购需要有一定的条件，即并购企业和被并购企业的经营资源、产品以及产品的生产和销售有相同或相似之处；并购企业有能力把并购企业和被并购企业的经营资源融合在一起，扩大自己的产品和销售。公司治理2.纵向并购成长纵向并购又称垂直并购，是指处于生产和经营同一产品不同阶段的企业间的并购，或者说是指在生产工艺或经销上有前后关联关系、买卖关系的企业间的并购行为。纵向并购有利于打通原材料供应和加工以及产品销售等环节的配合，便于协作化生产，节约交易费用；有利于加速生产经营流程，缩短生产周期；有利于通过对原材料和销售渠道的控制，控制竞争对手的活动或防止被竞争对手所控制。纵向并购是现代大企业发展的必经阶段。公司治理3.混合并购成长混合并购是指在生产技术和工艺上没有直接的关联关系，产品也不完全相同的企业间的并购行为。混合并购有利于企业扩大可涉及的行业领域和经营范围，减少企业的经营风险；有利于生产不同产品的企业通过使用共同的销售渠道和营销手段（如广告等），扩大企业的知名度；有利于改善企业间的资金流通。但混合并购也存在着许多弊端：很难把企业各部分融合为一个整体，容易造成各部门之间的磨擦，不利于企业的协调发展；增加了企业并购成本（如管理成本、运营成本、销售成本、合作成本等）；容易造成力量的分散，不利于企业主业的发展。西方企业并购发展史表明，混合并购虽然在20世纪60年代和70年代盛行一时，但在20世纪80年代中后期以来其弊端也同样引人注目。公司治理（二）规模成长模式企业并购的规模成长模式是指不同规模企业之间通过相互并购实现成长的一种模式。按并购的规模划分，企业并购的规模成长模式可以划分为四种类型，即弱弱型并购成长、强弱型并购成长、强强型并购成长和弱强型并购成长。弱弱型并购成长是指中小型企业之间通过并购实现的成长。强弱型并购成长是指大中型企业通过并购中小型企业实现的成长。强强型并购成长是指大中型企业之间通过并购实现的成长。弱强并购成长是指中小型企业通过并购大型企业实现的成长。公司治理三、美国企业并购成长模式美国的企业并购已经历经三个世纪100多年的历史，并对美国企业的成长起了积极的推动作用。从一定意义上可以说，美国企业成长的历史，就是一部企业并购史。公司治理1.弱弱型横向并购成长模式从19世纪60年代中期起，随着南北战争的结束，美国扫除了经济发展的障碍，开始了加速工业化和经济发展的步伐。从那时起，随着工厂制得到广泛推广，工业企业有了一定发展，规模有所扩大。到19世纪后半期，美国出现了推动企业扩大生产经营规模的有利条件。主要表现在：新发明、新技术和新工艺的大量涌现和应用，动力的改进（电力的出现），大机器生产的迅速发展，为工业企业界扩大规模创造了技术条件；全国性铁路网和通迅网的形成，为工业企业扩大规模提供了运输条件；企业制度的创新，股份有限公司的迅速发展，为企业扩大规模创造了组织载体；证券交易市场和其它资本市场的发育和发展，为工业扩大规模创造了筹资渠道。公司治理因此，在上述背景下，从19世纪70年代起，美国在铁路、石油、钢铁、公用事业等部门，率先开始了旨在扩大规模的企业并购活动，并于1895年至1904年期间出现了第一次并购浪潮。这次并购浪潮几乎涉及了美国所有的行业。从1870年至1904年，美国所有产业部门发生并购数为5288起。在1895年至1904年并购浪潮期间被并购企业总数为3010家，并购资产额达69亿美元。公司治理1870年以来尤其是1895年至1904年期间的美国企业并购成长，主要有以下两个特点：第一，以多个中小企业合并成一个大公司的弱弱型并购成长为主。据美国学者纳尔逊计算，1885年至1904年，在被并购的公司中，数家中小公司合并成一家大公司的并购占83.5%，占并购资产额的12.8%。纳尔逊的计算还表明，这一期间，5家以上企业合并为一家公司的并购至少占75%，10家以上企业合并为一家公司的并购占26%。公司治理第二，以横向并购成长为主。美国自1870年至1904年的企业并购主要是采取同一行业生产相同产品的企业相互并购即横向并购的形式来完成的，这可以从各行业的并购和大公司的形成轨迹中看出。从行业并购看：例如，19世纪70年代，美国16家大型铁路公司并购了1040家中小型铁路公司，基本上是由铁路行业内部的公司并购的；19世纪末美国通信行业中的136家电话电报公司被并购，是8家大型电话电报公司完成的；食品工业被并购的671家企业基本上是行业内企业完成的。从大公司形成看：例如，美国钢铁公司是在并购171家大中小型钢铁公司基础上形成的；美国烟草公司是在并购162家中小烟草公司的基础上形成的；标准石油公司是在并购100家中小石油公司基础上形成的公司治理第一次企业并购浪潮的影响。第一，产生了一批垄断行业，使美国工业完成了自己的形成时期。美国学者马可哈姆在研究这次并购浪潮时指出，“1890年至1904年期间的并购把近71个重要的本来属于寡头垄断或接近于完全竞争的行业转变为接近于完全垄断的行业，对美国经济结构产生的影响过了50年后仍然没有消失。”第二，产生了一批垄断性大公司。据美国官方统计，1904年，产值在100万美元以上的大公司有1900家，占企业总数的0.9%，但其雇用的工人却占总数的25.6%，产值占总产值的38%。20世纪初，资产价值在1亿美元以上的大公司已有近百个。美国学者哈罗德·利夫赛的研究表明，1899年通过并购形成的100家大公司在主要工业部门占有国内市场份额：石油工业为82%，结构金属工业为100%，陶器和玻璃工业为100%，食品工业为54%。通过这一时期的并购活动，美国工业完成了自己的形成时期。公司治理2.强弱型纵向并购成长模式到1916年美国出现了第二次并购浪潮，高峰期为1925年至1930年。据美国学者马可哈姆估计，1919年至1930年间，大约有12000家公司被并购，其中制造业和矿业部门有8000家公司被并购。另据格雷尔的资料，第二次并购浪潮高峰期的1925年至1930年制造业和矿业有5382家公司被并购；整个20年代，至少有2750家公用事业公司、1060家银行、10520家零售商店被并购。公司治理第二次并购浪潮的模式：第一，以强弱型并购成长为主。美国学者纳尔逊的研究表明，在这次并购浪潮的初期，大公司并购小公司，数家中小公司间的并购占全部并购总量的比重分别为65.5%和34.5%，到这次并购浪潮的高峰期，这一比重分别达到76%和24%。1919年至1931年，美国最大的200家制造公司并购资产额达137亿美元；1925年最大的100家公司资产额占制造业资产额的比重为35.6%，1929年上升到39.1%，增加3.5了%，其中3.2%是由于并购增加的。公司治理第二，以纵向并购成长为主。美国学者钱德勒的研究表明，在20年代的并购高潮中，有85%的公司并购属于公司由生产到流通分配等环节的结合，在美国最大的278家公司中有236家公司是把原料、生产、运输和销售等环节结合在一起的。最典型的例子是汽车工业中的福特汽车公司和钢铁工业中的美国钢铁公司。福特汽车公司通过大量纵向并购，形成了一个集生产焦炭、生铁、钢材、铸件、锻造、汽车在内的统一联合大企业。美国钢铁公司通过大量纵向并购形成了一个集采掘、炼铁、炼钢、铸钢、轧钢、运输、销售环节为一体的庞大的联合钢铁企业。公司治理美国第二次并购浪潮的影响。第一，加强了大公司的垄断程度。有学者估计，1919年-1927年期间，美国最大的200家非金融公司资产增长率比200家以外同类公司资产增长率要高2倍以上。第二，在美国一些行业中形成了寡头垄断。在第一次并购浪潮中，美国一些行业形成了垄断。在美国政府实施反托拉斯政策的制约下，通过第二次并购浪潮，这些行业的“产业结构由接近于垄断向寡头垄断转化。水泥、制罐、石油、汽车、农具和玻璃业的情况就是很好的例子”。以钢铁、烟草和制罐三个行业为例。钢铁工业中由过去美国钢铁公司的独家垄断，变成了美国钢铁公司、共和钢铁公司和伯利恒钢铁公司的三寡头垄断；烟草工业也由过去美国烟草公司独家垄断变成了美国烟草公司、雷诺烟草公司和利格特-迈尔斯公司三寡头垄断；制罐工业也由过去美国制罐公司独家垄断变成了美国制罐公司和大陆制罐公司双寡头垄断。公司治理3.强强型混合并购成长模式从20世纪50年代中期开始，美国又掀起了第三次并购浪潮，高潮期是1965年-1971年，高峰年是1968年。美国第三次企业并购浪潮的并购规