公司金融第三章投资决策

公司金融第三章投资决策投资直接投资间接投资又称证券投资，指把资产投放于金融性资产以便获取股利、利息收入的投资。如购买债券和股票等把资金投放于生产经营性资产，以便获取利润的投资。如购置设备、兴建工厂、开办商店等投资决策独立项目的投资决策替代项目的投资决策资本限额下的投资决策投资决策的程序寻找增长机会，制定长期投资战略预测投资项目的现金流分析、评估投资项目控制投资项目的执行情况第一节现金流量的估算一、现金流量的概念与构成（一）概念。现金流量是指与投资决策有关的在未来不同时点所发生的现金流入与流出的数量。净现金流量就是现金流入量与现金流出量之间的差额。现金：是广义的现金，不仅包括各种货币资金，而且包括项目需要投入的企业拥有的非货币资源的变现价值（不是账面成本）。相关现金流量：一个项目的相关现金流量，就是由于决定接受该项目所直接导致公司整体未来现金流量的改变量。因为相关现金流量被界定为公司现有现金流量的改变量或增加量，所以它们就被称为项目的增量现金流量。项目评估中的增量现金流量包括所有因为接受该项目而直接导致的公司未来现金流量的变动（二）构成初始现金流量：（一般只有流出）项目从开始投资到正式投产之前所产生的现金流量。包括：固定资产投资（厂房、设备等固定资产投资的建造、购置成本以及运输和安装成本）流动资产投资（包括在原材料、产成品、低值易耗品等流动资产上的投资）其他投资费用（与投资项目有关的人员培训费、注册费或固定资产更新时原有固定资产变价收入）。营业现金流量：（既有流入，也有流出）指在项目正式投产后，在其经济年限内所发生的现金流量。有两种计算方法：A.营业现金收入-付现成本-所得税B.税后利润+折旧终结现金流量：（一般只有流入）项目终止时发生的现金流量。包括：固定资产的税后残值收入或变价收入回收的流动资产投资（三）现金流量与会计利润在投资决策中，评价投资项目优劣的基础是现金流量，而不是会计利润。区别：会计利润是按权责发生制(属于当期的收入和费用，不论款项是否收付，均作为当期的收入和费用；不属于当期的收入和费用，即使款项已经在当期收付，均不作为当期的收入和费用)计算的，只要销售行为已经确定，就计为收入，哪怕当期未收到现金。因此，会计利润只是“应计”现金流；现金流量是按收付实现制计算的，它包括当期实际发生的所有现金流入和现金流出项目。二、现金流量估算应注意的问题现金流量估算是投资决策中最复杂的工作，需要记住的一条规则是，管理人员需要的是与投资决策有关（而不是与投资有关）的现金流量，即公司选择与否决该项目时现金流量有何不同。项目的现金流量等于选择该项目时的现金流量减去否决该项目的现金流量。1．考虑机会成本机会成本，是指公司由于采用某个项目而放弃的收入，因此属于增量现金流量。如利用原有厂房建生产线，建厂房需100万元；虽不需建，但如不用已有厂房可获得10万元/年的租金收入。两种处理方法：将厂房的变现价值作为投资，在未来各年折旧收回（将影响初始现金流量、营业现金流量和终结现金流量）将每年租金作为经营成本计入营业期现金流量（只影响营业现金流量）2．忽略沉没成本已经发生或承诺而不论投资项目是否被采纳都无法弥补的成本。沉没成本发生在投资决策之前，是和投资有关而和投资决策无关的成本，不计入投资项目的现金流量中。3．净营运资本通常一个项目除了需要投入长期资产外，还需要公司投入净营运资本（networkingcapital企业的流动资产总额减去各类流动负债后的余额).如一般项目需要保留一些现金，以便支付各种费用，还需要在存货和应收账款上做一些前期投资，这些融资中一部分是以欠供应商的形式取得的，而其他部分则必须由公司提供。通常，在进行投资分析时，假定开始投资时筹措的净营运资金在项目结束时全部收回。4．融资成本在分析拟投资的项目时，我们并不考虑支付的利息或任何其他的融资成本（financingcost),例如派发股利或是支付债券利息、银行贷款利息等。因为，我们关心的是项目的资产所创造出来的现金流量。5．外部效果一个项目会有一些外部效果，可能是正面的，也可能是负面的。无论何种情况，在现金流量估算时，都应给予充分考虑。6．税负（所得税）税负直接影响投资项目的现金流量，在评估时应该将税金作为现金流出量。流转类税负将在营业现金流量中体现，在营业成本中作为流出量考虑。所得税是需要特别提醒注意的。特别是在计算固定资产残值收入时，有两种情况：市场价值高于账面价值市场价值低于账面价值三、现金流量的估算1.独立投资项目现金流量的估算独立项目是公司可以独立采纳或否决的项目，即该项目的采纳不会排除其他项目，该项目和其他项目之间不具备替代性或竞争性。在没有资本限额的情况下，只要独立项目符合最低评估标准，就将被采纳。例3-1：独立项目现金流量估算某生物制药公司开发出一种新的保健品。销售部门预测，如果产品的价格定在每盒20元，则年销售量可达到16万盒。根据工程部的报告，该项目需要增添一座新厂房，公司可花96万元购买，另需花64万元购买项目所需的机器、设备（包括运输、安装费）。流动资产占用将增加48万元（减流动负债增加额）。以上这些支出均发生在第一年年初。项目将在当年投产（假定所有营业收入、支出均发生在年末），估计经济年限为5年，厂房、设备采用直线法进行折旧，项目终结时设备无残值，厂房残值预计为30万元。在项目投产的5年中，每年固定成本（除折旧外）为40万元，可变成本为192万元，企业的所得税税率为25%。T=0:初始现金流量（流出）96（厂房）+64（设备）+48（流动资产净增额）=208（万元）T=5:终结现金流量（流入）30+48=78（万元）T=1,2,3,4,5:营业现金流量（流入）幻灯片7第一种计算方式营业现金收入：20×16=320（万元）付现成本：40+192=232（万元）折旧：厂房=（96-30)÷5=13.2（万元）设备=64÷5=12.8（万元）总折旧=26万元所得税：（320-232-26）×25%=15.5（万元）营业现金流量=320-232-15.5=72.5（万元）第二种计算方式税后利润：营业收入：20×16=320（万元）营业成本：40+192+26=258（万元）税后利润：（320-258）×（1-25%）=46.5（万元）总折旧=26万元营业现金流量=46.5+26=72.5（万元）习3-1：独立项目现金流量估算某化妆品公司开发出一种新的护肤品，根据市场调查(费用10万元），预计其销售价格在60元/瓶时，可以销售10万瓶/年。此项目需要新增生产分装设备一套，价格为20万元，新增生产车间、仓库等共需100万元，由此项目新增的流动资产占用为30万元。这些支出均发生在第一年年初。项目建设期为1年，将在第二年开始有收入（假定所有收入产生在年末）。公司的厂房、设备经济使用年限为5年。为尽快收回投资，公司决定用年数总和法计提折旧，但根据税法的规定，公司需按直线法计提。项目终结时厂房、设备均无残值。在项目投产的5年中，每年的付现成本为260万元，企业的所得税税率为25%。但由于此产品的出现，会导致公司原来生产的某低端产品年销售额减少30万元，同时变动成本减少5万元。T=0：20+100+30=150（万元）T=1：无现金流量T=2，3，4，5，6折旧=（20+100）÷5=24（万元）收入=600-30=570（万元）付现成本=260-5=255（万元）所得税=（570-255-24）×25%=72.75（万元）营业现金流量=570-255-72.75=242.25（万元）T=6：终结现金流量=30（万元）2.替代项目现金流量的估算替代项目也称互斥项目，指相互间有竞争、替代关系的项目，在两个或两个以上这样的项目中，只能选择其中之一。替代项目现金流量估算时要计算增量现金流量。例3-2：替代项目现金流量估算拟购买新生产线替代旧生产线，新旧生产线的收入与成本如右图：旧生产线购于7年前，原值为2.4万元，该生产线还可使用5年，直线法折旧，无残值；新生产线原值3万元，使用寿命5年，用年数总和法折旧，无残值。厂商愿以0.65万元收购旧生产线。新生产线需增加流动资产占用0.1万元。公司所得税率30%。旧生产线新生产线销售收入14.515营业成本10.810.5税前利润3.74.5T=0：初始现金流量购买新生产线的现金流出：3出售旧生产线的现金流入：0.65出售旧生产线节约的税收：（1-0.65）×30%=0.105流动资产增加额：0.1用新生产线的净投资额：2.345营业现金流量（税后利润+折旧）T=1：新增税后利润：（4.5-3.7）×（1-30%）=0.56新生产线折旧：3×5÷（1+2+3+4+5）=1旧生产线折旧：0.2用新生产线增加的折旧：1-0.2=0.8净营业现金流量：0.56+0.8=1.36T=2：新增税后利润：0.56新生产线折旧：3×4÷（1+2+3+4+5）=0.8旧生产线折旧：0.2用新生产线增加的折旧：0.8-0.2=0.6净营业现金流量：0.56+0.6=1.16T=3：新增税后利润：0.56新生产线折旧：3×3÷（1+2+3+4+5）=0.6旧生产线折旧：0.2用新生产线增加的折旧：0.6-0.2=0.4净营业现金流量：0.56+0.4=0.96T=4：新增税后利润：0.56新生产线折旧：3×2÷（1+2+3+4+5）=0.4旧生产线折旧：0.2用新生产线增加的折旧：0.4-0.2=0.2净营业现金流量：0.56+0.2=0.76T=5：新增税后利润：0.56新生产线折旧：3×1÷（1+2+3+4+5）=0.2旧生产线折旧：0.2用新生产线增加的折旧：0.2-0.2=0净营业现金流量：0.56+0=0.56终结现金流量：0.1第二节投资项目评价的基本方法一、单一投资项目的可行性分析投资项目评价时使用的指标分为两类：贴现类指标——考虑了资金的时间价值非贴现类指标——未考虑资金时间价值（一）贴现指标1.净现值法2.净现值率法3.动态投资回收期法（贴现回收期）4.内含报酬率法1.净现值法净现值（NPV）等于投资项目各年净现金流量(按部门或行业的基准收益率或设定的贴现率)折算的现值之和。决策规则：净现值为正时，说明方案可实现的收益率大于所用的贴现率，投资项目可行；净现值为负时，说明方案可实现的收益率小于所用的贴现率，投资项目不可行。例3-1中，如果贴现率10%，则NPV=？习题3-1，如果贴现率20%，则NPV=？净现值法的特点充分考虑了货币的时间价值贴现率的确定是一个难题不能揭示投资项目的实际报酬率投资额不同时，无法判断不同投资方案的优劣2.净现值率法净现值率是指项目的未来现金流入现值与全部投资现值之比。决策规则：接受净现值率大小或等于1的投资方案，放弃净现值率小于1的投资方案。净现值率法的特点充分考虑了货币的时间价值能够比较投资规模不同的项目的优劣贴现率的确定依然是个难题不能揭示投资项目的实际报酬率3.动态投资回收期法动态的投资回收期是考虑货币时间价值的投资返本年限。它是使累计贴现的净现金流量为零时所需的时间。决策规则：当动态的投资回收期小于项目营业期(或要求的回收期）时，说明该项投资可以在项目的营业期内实现一定的价值增加，项目可行；反之，则不可行。每年营业现金流量不等时：动态投资回收期=累计折现的净现金流量开始出现正值的年数－1+上年累计折现的净现金流量的绝对值/当年的净现金流量现值每年营业现金流量相等时：求出净现金流量为零时的年金现值系数，再查年金现值系数表得出回收期。净现金流量为零时：每年的净现金流量×年金现值系数＝投资额年金现值系数＝投资额/每年的净现金流量特点考虑了时间价值贴现率的确定问题只考虑了前