国际金融公司大宗商品价格展望(1)

中国国际金融有限公司1大宗商品价格展望中国国际金融有限公司2目录大宗商品价格大幅上涨商品价格背后的宏观基本面短期：目前价格水平已超前中期：本轮上升周期将持续结论中国国际金融有限公司3商品价格指数（1995=100）501001502002503003502000M12001M12002M12003M12004M12005M12006M1IMF非能源价格指数IMF金属价格指数IMF能源价格指数CRB商品价格指数石油和黄金价格0102030405060702000M12001M12002M12003M12004M12005M12006M1美元/桶0100200300400500600700美元/盎司石油(LHS)黄金(RHS)•大宗商品价格从2002年后不断上涨资料来源：IMF、CRB、中金公司研究部中国国际金融有限公司4•突出表现在能源，工业金属和贵金属商品指数2005上升幅度(%)2003-2005期间上升幅度(%)IMF商品价格指数（包括能源和非能源）33.9137.1非能源价格指数17.560.5食品和饮料价格指数5.831.5食品价格指数6.329.8饮料价格指数1.348.5工业原材料价格指数26.988.2农业原材料价格指数7.528.0金属价格指数36.3129.4能源价格指数41.8193.1资料来源：IMF、中金公司研究部中国国际金融有限公司5名义美元价格82-84固定美元价格当前价格(2006年4月)1/1980-4/2006期间最高价格最高价格时点当前价格(2006年3月)1/1980-4/2006期间最高价格最高价格时点石油美元/桶68.068.02006年4月30.547.91980年11月金美元/盎司644.0666.81980年9月291.3839.31980年1月铝美元/吨2623.93578.11988年6月1217.53032.31988年6月铜美元/吨6404.46404.42006年4月2564.43696.71980年2月铁矿石美分/吨65.065.02006年4月32.536.11980年1月铅美元/吨1170.61267.42006年2月597.51478.11980年2月镍美元/吨18028.918582.51989年2月7470.215381.51988年4月锡美元/吨8859.717460.61980年3月3978.521817.01980年1月铀美元/磅41.141.12006年4月19.951.41980年1月锌美元/吨3068.33068.32006年4月1215.01602.51989年3月•许多名义价格已达80年后最高点，但实际价格还有距离资料来源：IMF、彭博咨询、CRB、中金公司研究部中国国际金融有限公司6•长期以来商品价格呈下降趋势，这轮上升周期能持续多久？商品价格指数(固定美元，1995=100)0501001502002503003501947M11952M11957M11962M11967M11972M11977M11982M11987M11992M11997M12002M1CRB商品价格指数IMF非能源价格指数石油和黄金价格（1980-82固定美元）01020304050601980M11982M11984M11986M11988M11990M11992M11994M11996M11998M12000M12002M12004M12006M1美元/桶0100200300400500600700800900美元/盎司石油(左)黄金(右)•长期下降的原因包括勘探和开采技术的创新和服务业比重的增加资料来源：IMF、CRB,彭博咨询，中金公司研究部中国国际金融有限公司7目录大宗商品价格大幅上涨商品价格背后的宏观基本面短期：目前价格水平已超前中期：本轮上升周期将持续结论中国国际金融有限公司8•这轮上升周期并非偶然0.01.02.03.04.05.06.019851987198919911993199519971999200120032005世界GDP增速(%)050100150200250300350CRB指数世界GDP增速CRB商品价格指数CRB指数和世界GDP增速(1985-2005)2002202402602803003201.02.03.04.05.0世界GDP增长CRB商品指数美元名义和实际有效汇率0204060801001201401995-31996-31997-31998-31999-32000-32001-32002-32003-32004-32005-3名义(1997年1月=100)实际(1973年3月=100)1990Q1-2006Q1801001201401601802002202408090100110120美元实际有效汇率CRB商品价格指数（固定美元）强劲经济复苏→•宏观基本面和商品价格美元疲弱→资料来源：IMF、CEIC,CRB,中金公司研究部中国国际金融有限公司9•宏观基本面和商品价格1950-20050100200300400500600-8.0-6.0-4.0-2.00.02.04.06.08.0美元短期实际利率(3MTreasuryBills)CRB商品价格指数(1980-82固定美元)-2.0-1.00.01.02.03.04.05.06.07.08.01995-31996-31997-31998-31999-32000-32001-32002-32003-32004-32005-32006-33月期LIBOR(名义)美国10年期债券收益率3月期LIBOR(实际)利率下降→•这轮上升周期并非偶然资料来源：CEIC,CRB、中金公司研究部中国国际金融有限公司10•中国因素中国GDP和工业生产增速(%)024681012141618199719981999200020012002200320042005GDP工业生产资料来源：CEIC、中金公司研究部中国国际金融有限公司11目录大宗商品价格大幅上涨商品价格背后的宏观基本面短期：目前价格水平已超前中期：本轮上升周期将持续结论中国国际金融有限公司12在商品价格指数的宏观计量模型中，我们考虑到工业增长，美元汇率和短期利率三个主要因素。模型参数通过1994Q3-2004Q2样本区间来估计，再以此为依据预测2004Q3-2006Q1的价格指数，并与实际指数值比较。IMF非能源价格指数(1995=100)0204060801001201401994-91995-91996-91997-91998-91999-92000-92001-92002-92003-92004-92005-9预测实际•目前价格已超出宏观基本面可支持的水平资料来源：IMF、中金公司研究部中国国际金融有限公司13•其他商品指数情况类似Reuters-CRB商品价格指数0501001502002503003504001994-91995-91996-91997-91998-91999-92000-92001-92002-92003-92004-92005-9预测实际IMF工业原材料价格指数(1995=100)0204060801001201401601994-91995-91996-91997-91998-91999-92000-92001-92002-92003-92004-92005-9预测实际IMF金属价格指数(1995=100)0204060801001201401601802001994-91995-91996-91997-91998-91999-92000-92001-92002-92003-92004-92005-9预测实际•目前价格已超出宏观基本面可支持的水平资料来源：IMF、CRB，中金公司研究部中国国际金融有限公司14•金价和油价在单个商品价格指数的计量模型中，我们还包括了供应/产量这个变量。金价01002003004005006001999-32000-32001-32002-32003-32004-32005-3美元/盎司预测实际油价0102030405060701994-121995-121996-121997-121998-121999-122000-122001-122002-122003-122004-122005-12美元/桶预测实际资料来源：IMF、彭博咨询，中金公司研究部中国国际金融有限公司15•市场情绪波动•中国宏观调控–中国经济对大宗商品的影响有多大？•短期价格调整的风险中国美国指数/价格2002Q1-2005Q4期间工业生产增速减少1/32002Q1-2005Q4期间工业生产增速减少1/3IMF非能源价格指数-0.4-0.3IMF金属价格指数-3.0-2.2IMF能源价格指数-8.9-6.7铜-5.5-4.1铝-6.9-5.2石油-25.3-18.9金-4.3-3.2铁矿石-6.5-4.9资料来源：中金公司研究部中国国际金融有限公司16•美国经济放缓–美国房地产降温–美元大幅贬值•能源价格导致通胀，抬高利率–高油价和原材料价格导致成本上升–通胀抬头，央行加息•短期价格调整的风险十年期政府债券收益率0.01.02.03.04.05.02005-52005-62005-72005-82005-92005-102005-112005-122006-12006-22006-3日本欧盟美国资料来源：CEIC、中金公司研究部中国国际金融有限公司17目录大宗商品价格大幅上涨商品价格背后的宏观基本面短期：目前价格水平已超前中期：本轮上升周期将持续结论中国国际金融有限公司18•对将来的宏观变量的假设2006-2010期间假设基本假设备选假设工业生产增速4%(2006),3.5%(2007-2008),3%(2009-2010)3.5%(2006),3%(2007-2008),2.5%(2009-2010)美元实际贬值2006-2010共贬值15%2006-2010共贬值10%LIBOR上升到6.5%(2010)上升到6.5%(2010)美元通货膨胀（每年）2%2%•中期价格展望资料来源：中金公司研究部中国国际金融有限公司19•商品价格指数呈上升趋势IMF非能源商品价格指数(1995=100)02040608010012014016003-304-305-306-307-308-309-310-3预测(基本假设)实际预测(备选假设)•中期价格展望资料来源：IMF、中金公司研究部中国国际金融有限公司20•从实际值看也偏离长期下降的趋势IMF非能源商品价格（固定美元)0204060801001201401980M31986M31992M31998M32004M32010M3实际预测(基本假设)预测(备选假设)•中期价格展望资料来源：IMF、CRB,中金公司研究部中国国际金融有限公司21IMF工业原料价格指数(1995=100)02040608010012014016003-304-305-306-307-308-309-310-3预测(基本假设)实际预测(备选假设)IMF金属价格指数(1995=100)02040608010012014016018020003-304-305-306-307-308-309-310-3预测(基本假设)实际预测(备选假设)•中期价格展望资料来源：IMF、中金公司研究部中国国际金融有限公司22•为什么这轮周期比以前长？–随着中国和印度——人口最大的两个国家——进一步融入世界，大量劳动力帮助压抑世界的工资水平，让公司有能力承受更高的大宗商品价格。•中期价格展望美国按小时收入（82年固定美元）7.87.98.08.18.28.38.48.58.62002-12002-52002-92003-12003-52003-92004-12004-52004-92005-12005-52005-92006-1私营：全部私营：制造业资料来源：CEIC、中金公司研究部中国国际金融有限公司23•中期价格展望–国际贸易提高了国际专业化分工的程