中国石化：世界级能源一体化公司持续成长

敬请参阅报告结尾处的免责声明Copyright©2007东兴证券第1页共8页东兴证券DongXingSecurities简报中国石化：世界级能源一体化公司持续成长杨若木行业分析师东兴证券研究部82884262-3377北京海淀区北四环中路海泰大厦2层100083中国石化是一家石油石化主业突出、拥有比较完备销售网络的世界级规模的一体化能源化工公司。公司的石油和天然气开采、炼油、化工业务在行业中地位显赫，是中国第二大石油和天然气生产商。其中公司的炼油能力、自营加油站数量、乙烯产量均排名在全国第一位。预测07、08、09年每股收益为0.76元、0.95元、1.02元，给予“增持”评级。1.中国石化公布2007年三季报显示前三季度公司实现股东净利润为486.83亿元，每股收益为0.561元，均比去年同期增长43.65％。原油和天然气产量同比分别增长2.23%和11.74%；原油加工量同比增长6.52%；国内成品油经销量和零售量同比分别增长6.63%和4.56%；乙烯和合成树脂产量同比分别提高7.80%和14.61%。2．利用公司的三大优势制定经营战略（1）依托新星石油队伍在人才和技术优势，扩大勘探区域、迅速增加上游投入，加快油气开采业务的发展。（2）充分发挥炼油化工与销售的竞争优势，利用炼化企业具有市场区位得天独厚、营销网络密集、现代物流体系较完备的优势，加快炼油、成品油和乙烯的发展。（3）充分发挥国际贸易的优化保障优势，实现原油进口渠道、网络体系和原油品种的合理配置。3．未来储产量增加、油价上涨，上游惊喜不断新一轮储量发现刚刚出现高峰，石油和天然气的勘探潜力还很大，尤其是天然气还处于早期勘探阶段。普光气田、塔河油田发现拉开了中国石化油气储量增长的序幕。现在中石化油气资源储量为37.85亿桶，预计2010油气资源量将会达到74.08亿桶。如果母公司海外资产注入的话，中国石化集团公司共拥有海外权益原油探明储量为16.44亿桶，使公司原油探明储量能够增加50％。储量增加带动产量也随之增加，2006年公司油气产量是3.28亿桶，2010年据预测将会达到4.6亿桶，增长40.2%。国际油价的持续上涨也是推动中石化石油开采业务利润增长又一种原因。油价已经从今年8月底的70美元/桶，上涨到现在已经突破93美元/桶，创下历史新高，两个月涨幅达到30%。其原因是由于地缘性政治，夏季恶劣天气导致石油减产、美国原油库存量趋紧以及美元汇率下滑等因素推动所致。据专业人士预测，原油价格突破百元只是时间问题。敬请参阅报告结尾处的免责声明Copyright©2007东兴证券第2页共8页东兴证券DongXingSecurities简报图1国际油价走势图4．炼油业务加大规模化力度炼油是个典型的规模经济行业，中国石化炼油部门在“十一五”期间，将会加快投资，使产能从16650万吨增长到21930万吨，累计增长率为32.5%，折合为年复合增长率为7.3%。单个炼厂的平均产能将从2006年的828万吨，达到2010年的1000万吨，增长20％，这样结构性的变化有助于提高盈利能力。5．成品油业务优势显著中国的成品油销售主要集中在中石油和中石化手中，双方在传统划分的领域中，中石化的主要销售区域在南北方，占据的是更富裕、成品油消费更旺盛的南方市场。并且以2006年为例，中石化的汽油和柴油实现的平均价格比中国石油高190元/吨和57元/吨。因此，中石化在成品油销售上占有相对优势。国家发展和改革委员会10月31日发出通知，决定自11月1日零时起将汽油、柴油和航空煤油价格每吨各提高500元。特别是柴油价格的同步上涨对中石化意义重大。6．2010年化工业务产能增长70％在十一五期间，中石化乙烯的产能继续保持较高的增长，从2006年的650万吨左右上升到2010年的1100万吨，增长幅度达到了71％。公司董事会通过了发行不超过300亿分离交易可转换债券及200亿公司债的议案的，募集资金拟用于天津100万吨/年乙烯项目、镇海100万吨/年乙烯项目、武汉乙烯项目等项目，符合公司长期发展战略，有利于增强公司核心竞争力和可持续发展能力。敬请参阅报告结尾处的免责声明Copyright©2007东兴证券第3页共8页东兴证券DongXingSecurities简报7．中国石化与中国石油之比较我们可以从以下几个方面来讨论这个问题：1.从油气资源来看，中国石化的特点是上游小，下游大，而中国石油的特点就是上游大，下游小。中石油由于占有丰富的油气资源，成品油生产所需的原油，为公司自己自产，不受国际高油价影响，而中石化所需的原油75%需要从外部购买，不得不承担高油价带来的压力。2.从炼油和化工业务来看，中石化具有比中石油更大的生产规模、更低的生产成本、更高的产品收率。3.从成品油销售来看，中石化占据富足的南方，比中石油更有地域优势。4.从A/H股溢价率来看，以11月5日为基准，中石化的溢价率为135%，中石油的溢价率为144%。中石油和中石化同为石化行业的龙头，股价具有一定的联动性。预计短期从香港市场和A股市场的市值比较，中石油和中石化的价格比例大约是在1.50-1.80之间变动。而从长期来看，中石化的业务成长性要好于中石油，我们预测07、08、09年中石化的净利润率增长为28.62%、26.04%、6.36%，中石油07、08、09年的净利润增长率为14.09%、8.75%、7.82%，中石油与中石化的股价比例将会缩小。依据以上对中石化业务分析，我们预测07、08、09年每股收益为0.76元、0.95元、1.02元，给予“增持”评级。8．业务明细预测和损益表原油部门20062007E2008E2009E2010E价格WTI美元/桶66.2065.0060.0055.0050.00折价率15%17%17%16%16%实现油价美元/桶56.5353.9549.8046.2042.00天然气价格元/千立方米7948188831,0001,080产量原油百万桶285292300308316天然气十亿立方尺257285450661859成本和费用生产成本石油特别权利金美元/桶美元/桶9.213.2110.133.448.802.208.301.308.100.40损益表百万人民币部门收入129,011119,028114,066119,304119,217其他收入14,15514,15514,15514,15514,155收入合计143,166133,183128,221133,459133,372销售成本23,86126,13924,30226,02927,896开发成本7,9838,0008,0008,0008,000石油特别权利金07,2417,6243,003948敬请参阅报告结尾处的免责声明Copyright©2007东兴证券第4页共8页东兴证券DongXingSecurities简报销售管理及一般行政费用4,1494,6514,9386,3467,086其他22,26519,00019,00020,00020,000EBITDA77,16563,48362,66370,08169,442折旧和摊销10,91513,98315,48118,49820,313EBIT63,18248,00245,26551,58349,128炼油部门20062007E2008E2009E2010E石油加工量一次原油加工能力百万吨155163187202219原油加工量百万吨146156168183197增长率3.6%5.0%14.7%8.0%8.5%收率假设汽油16%18%18%18%18%柴油40%40%40%40%40%航煤4%4%4%4%4%石脑油16%16%16%16%16%炼油毛利元/吨20223287276248现金操作成本元/吨134137133127127损益表4,693百万人民币部门收入570,772626,724636,251654,932707,327其它收入4,5905,0815,1585,3095,734收入合计575,362631,805641,409660,242713,061销售成本591,587611,961608,767625,718681,211炼油毛利(2,888)34,81448,32450,32648,917加工费13,33714,97015,68315,80217,067销售管理及一般行政费用(2,870)1,3407,3418,3488,944EBITDA(17,565)17,13526,96626,17622,906折旧和摊销7,0537,7337,8359,57410,388EBIT(25298)46681628116601.112518.1营销部门20062007E2008E2009E2010E销售量成品油总经销量百万吨127137149161174敬请参阅报告结尾处的免责声明Copyright©2007东兴证券第5页共8页东兴证券DongXingSecurities简报增长率8.1%8.3%8.3%8.3%8.3%销售量明细百万吨汽油6.06.26.36.46.5柴油14.915.315.816.216.5批发20.921.522.122.623.0汽油2.82.82.82.72.6柴油15.315.816.316.717.1配送18.118.619.119.419.8汽油23.926.529.432.636.2柴油43.548.854.761.268.5零售67.475.384.193.9104.7销售毛利元/吨446493508483495现金销售费用元/吨167173170165165损益表百万人民币部门收入592,871643,783643,303639,488629,411其它收入6878249891,1871,425收入合计593,558644,608644,293640,675630,835销售成本537,019576,865568,760562,866544,488销售毛利56,53967,74375,53377,80986,347销售管理及一般行政费用21,33122,85325,54728,65331,022EBITDA33,68642,19548,32349,15655,325折旧和摊销3,0263,4523,8754,4514,771EBIT3023438320441704470450554化工部门20062007E2008E2009E2010E乙烯产量千吨6,1636,6566,7898,1479,776销量千吨中间石化产品9,50912,74913,51216,53819,846合成树脂7,8929,5189,70811,65013,980合纤原料与单体3,0033,8014,9926,1107,332合成纤维1,6142,6622,7163,2593,911合成橡胶8337327478961,075肥料1,6091,6091,6091,6091,609化工产品均价元/吨7,5667,1886,8286,4876,487增长率8.75%-5.00%-5.00%-5.00%0.00%敬请参阅报告结尾处的免责声明Copyright©2007东兴证券第6页共8页东兴证券DongXingSecurities简报损益表百万人民币部门收入221,432258,306250,059282,796337,083其它收入6,6617,7707,5228,50710,140收入合计228,093266,076257,581291,303347,223销售成本176,554206,265202,256235,434285,839销售毛利51,53959,81155,32555,86861,385销售管理及一般行政费用20,45324,60828,41431,10837,079EBITDA26,93131,39727,81924,76124,306折旧和摊销9,6979,69713,06514,14016,854EBIT17234183321531610