人民币国际化与国际货币体系.

人民币国际化与国际货币体系汇报人：王静目录国际化的背景国际化的定义国际化的条件国际因素化的影响国际化的风险国际化的路径对国际货币体系的影响背景自第二次世界大战以来，全球形成了以美元为核心的国际货币体系，直至1999年欧元出台，美元的地位才开始受到挑战。但是，欧元出台已超过10年，其主要地盘仍在欧洲，不足以和美元分庭抗礼。美元的强势地位对支持美国第二次世界大战后经济的长期稳定发展以及金融市场的繁荣起了关键作用。以美元为主体的国际货币体系在促进美国经济的同时，却牺牲了其他国家的经济利益，同时也降低了国际货币体系的稳定性。2008年全球金融危机爆发后，危机的中心美国受到重创。激进的政策组合对美元形成打压态势，危机稍微平稳后，美元“安全天堂”的作用式微，各国资本纷纷流出美国，2009年以来美元呈贬值趋势。背景随着新兴市场国家的崛起，要求改变以美元主导、欧元为副的二元主权货币体系的呼声与日俱增。而我国同美元储备资产一直保持增势，2009年6月末更是达到创纪录的2万亿美元。美国激进的政策和美元的贬势加重了我国外汇储备资产贬值的担忧。正是在这种大的背景下，人民币国际化成为众所关注的焦点。随着中国经济发展水平、对外开放程度不断提高，中国作为“经济、贸易大国，金融、货币小国”的矛盾地位日益突出，在此背景下，2009年人民币正式启动国际化进程。国际化的定义从国官方与私人两重用途，交易媒介、记账单位、价值储藏三种职能界定人民币国际化的含义：当一国主权货币在国际贸易和金融资本交易中被他国私人部门用于直接的货币交换，或者两种其他货币进行间接交换的媒介货币，同时也被他国官方部门用于干预外汇市场和调节国际收支的载体货币时，这种货币就成为国际交易媒介货币；当一国主权货币被他国私人部门用于商品、服务贸易和金融工具交易的计价货币，同时也被他国官方部门作为本国货币汇率钉住的锚货币时，这种货币就成为国际记账货币；当一国主权货币被他国私人部门作为金融资产投资对象，如居民和金融机构持有的现金、存款、证券等金融工具，同时官方部门持有该种货币及其金融资产作为外汇储备资产时，这种货币就成为国际储藏货币。国际化的定义国际化的条件伯格斯滕(1975)认为“一国主权货币成为国际货币需要满足政治、经济两方面条件”。其中，政治条件是指强大、稳定的政治权力格局并得到其他国家的广泛支持与认同；经济条件又分为国内、国际两重维度，国内经济条件是指可观的经济规模与增长速度、稳定的物价水平、具有比较优势的经济结构、独立的货币政策以及完善的金融市场等。国际经济条件包括货币的自由可兑换性、合理的流动性与稳定的国际收支结构。国际化的条件蒙代尔(2003)认为“一国主权货币能否成为国际货币取决于世界各国官方与私人部门对于该货币币值稳定的信心”，这种信心取决于该货币流通的区域与规模，兑换、流动的便利程度，以及货币发行国货币政策的稳定性等影响因素。国际化的条件国内学者姜波克(1999)认为人民币国际化条件包括：第一，中国经济必须继续保持在亚洲的领先增长；第二，对外出口以人民币作为结算货币；第三，人民币的国际化最终必须以人民币的可兑换为前提；第四，要在周边国家和地区开放中国银行的分支机构，接受人民币存款，为各国政府、企业和民间的人民币提供一个存放渠道。国际化的条件通过归纳、总结，可以发现一国主权货币成为国际货币的条件，应该以该种货币能够在世界各国官方与私人部门用途中发挥交易媒介、记账单位、价值储藏等职能为标准。交易媒介职能要求货币发行国具有庞大的经济、贸易规模，完善、发达的金融市场体系，国际收支账户中经常项目与资本项目完全开放，货币兑换、投资、流通的限制较少；记账、价值储藏职能则要求国际货币的价值稳定，其中，价值稳定又包括国内、国际价值两方面，国内价值稳定是指国内通货膨胀水平较低，国际价值稳定是指该货币的汇率波动较小。国际化的影响因素钦和弗兰克尔总结出4个影响一国货币国际化程度的主要因素，包括发行国的经济和贸易规模、发行国金融市场的发展程度、货币的稳定性和网络外部性。衡量发行国经济规模的国内总产值和衡量货币稳定性的通货膨胀率分别正面地和反面地显著地影响其货币的国际化程度；然而，用做衡量发行国金融市场发展程度的外汇成交量的影响则不太显著。为了考察网络外部性，钦和弗兰克尔亦在模型内加入一阶滞后内生变量，并指出外汇储备存在着很强的历史惯性，因此，基础条件因素的变化在短期内不会相应改变货币的国际化程度。国际化的影响因素李稻葵和刘霖林利用1967--2004年的外汇储备份额、贸易结算货币比重和国际债券的货币结构作为货币国际化的指标。以外汇储备份额为指标的模型结果显示：显著因素包括发行国的国内总产值、实质利率、汇率升值幅度、汇率波动幅度和贸易顺差，其中，国内总产值为最重要的影响因素。李稻葵和刘霖林亦通过加入虚拟变量，指出影响因素没有因为欧元的诞生而产生显著的变化。国际化的影响因素庄太量和许愫珊（2011）运用一国货币在外汇储备的份额(share)来衡量该货币的国际化水平。货币发行国的国内总产值在世界总产值所占的比重(gdp)及发行国贸易总值在全球贸易总值所占的比重(trade)被分别用作为衡量发行国的经济规模及贸易规模的指标。对于发行国的金融市场，则分别选取发行国的股票市场总市值在所有样本国家股票市场总市值中所占的比重(stockcap)来衡量金融市场的发展程度，并加入发行国名义利率与其他国家平均名义利率之差(ir)来衡量该国的金融状况。在货币稳定性方面，则选取了汇率波动幅度(exv01)及发行国通货膨胀率与其他国家平均通货膨胀率之差(inf)作指标。同时加入货币发行国的军事开支在国内总产值所占的比重(rail)及发行国的政治稳定指数(p01)来衡量货币发行国的政治稳定性，从而分析发行国的政治状况对其货币国际化程度的影响。国际化的影响因素结果显示：一国货币的国内总产值相对比重及贸易总值的相对比重均对货币的外汇储备份额有正向的影响作用，意味着发行国强大的经济实力及贸易规模是一国货币成为国际货币的重要基础条件因素。另一方面，当发行国的名义利率相对其他国家上升时，其货币的外汇储备份额亦会相应增加。发行国的相对通货膨胀率对货币的外汇储备份额存在着负面的影响，说明当货币的不稳定性上升时，其国际化程度会相应下降。发行国的军事开支对货币的外汇储备份额有正向的影响作用，意味着发行国强大的国防能力有助于加深其货币的国际化程度。国际化的风险基于国际金融理论与国内外学者的研究，人民币国际化引致系统性风险传导主要通过国际收支中的经常项目、资本项目，以及宏观经济政策三条途径。国际化的风险国际收支经常项目途径：民币国际化通过经常项目途径引致系统性风险传导的作用机制，其实质是维持国际货币地位与通过贬值改善贸易条件之间相互矛盾的两难抉择，即“特里芬难题”。具体来说，人民币作为国际货币需要维持其强势地位，但是，为促进国内出口有需要人民币保持期弱势地位，因此，实现人民币国际化必须以恶化国内贸易条件为代价，进而对国内出口部门乃至整个实体经济系统产生负面影响。国际化的风险国际收支资本项目途径：民币国际化通过资本项目途径引致系统性风险传导的作用机制，其实质是人民币汇率定价面临的“特里芬难题”与维持币值稳定的义务对国内金融、经济体系产生的负面影响。具体来说，“特里芬难题”致使人民币汇率定价必然存在被低估或高估的扭曲，但是人民币作为国际货币负有维持币值稳定的义务，无法通过频繁、大幅的汇率调整修正定价扭曲。在开放资本项目、存在离岸金融市场的条件下，必然存在基于货币投机的巨额资本跨国流动，致使国内金融体系与产业部门动荡。国际化的风险宏观经济政策途径：人民币国际化通过宏观经济政策途径引致系统性风险传导的作用机制，其实质是“三元悖论”与“米德冲突”效应引致的宏观调控失效。具体来说，人民币国际化要求开放资本项目、存在离岸金融市场，以及币值维持稳定等条件占据了“三元悖论”中国际资本自由流动与汇率稳定“二元”，货币政策有效的“第三元”则难以保障。在货币政策失效的条件下，宏观经济政策工具仅剩财政政策，单一的财政政策在达成内外均衡的双重目标时，必然面临二者难以兼顾的“米德冲突”，最终导致内部或外部失衡。欧债危机在一定程度上可以解释为危机国家无独立货币政策，过度依赖财政政策，在“米德冲突”效应下导致内部失衡的必然结果。国际化的风险国际化的路径当前讨论人民币挑战美元，或以某一比例成为主要国际货币还为时尚早。在国际货币职能递进关系的判断下，甄峰（2014）提出人民币国际化的分阶段路径选择(见下表)，强调当前路径和中期目标的推进。国际化的路径从交易媒介看，以2009年开始推动人民币跨境贸易结算为标志，在随后的5至10年问，有步骤推进人民币国际交易，使依附实体经济的交易量不断上升，交易内容和范围不断扩大，人民币全球清算比例显著提升，并逐步实现对外直接输出以本币计价的资本、货物、劳务和技术，提升人民币信用。此外，不应盲目追求人民币在国际大宗商品定价上的影响力，以回避正面冲突与竞争。国际化的路径从价值尺度看，由于贸易结算量和境外人民币存量增加，离岸资金池推动以香港为代表的离岸市场发展，离岸股市、债市和汇市的人民币投资计价产品出现。可在防范风险前提下有选择地发展离岸市场业务。中期需要进一步打通回流渠道，推动国内金融市场的深化和发展，同时以经济和外交手段推动富有和富用资源在国际市场上的人民币计价，如属供给方的稀土资源，属需求方的铜和铁矿砂资源。这一阶段对外投资和跨国实业的发展将推动投资成果的回流，建立良性的跨国经济循环。国际化的路径从价值储藏看，目前已与个别国家和地区展开双边本币互换，以满足贸易结算币种不平衡需求，东南亚、非洲和南美部分国家成为储备货币，中期是推动人民币成为SDR计价货币，树立人民币的稳健形象，推动人民币进入更多国家，特别是发达国家的储备篮子。对国际货币体系的影响早于1999年欧元面世时，已有学者研究欧元的引入能否加强以美元为基础的一元货币体系的稳定性。在一元货币体系下，美元的发行不但不受黄金储备的约束，还不面对任何其他货币的竞争，因此美国会为了增加国际货币收益而大量输出美元，削弱国际货币体系的稳定性。宋晓峰分析认为，欧元的出现可以加强国际货币之间的竞争和替代性，从而约束美元的发行，有助于稳定国际货币体系。熊爱宗和黄梅波指出在美元和欧元处于同等的国际货币地位以及货币发行国不合谋的假设下，在这个二元体制下，国际货币的供给将达到一个世界合意的水平；然而，若欧元的国际货币地位低于美元，美元的供给仍会超过世界合意的水平，但这种国际货币体系仍比一元货币体系稳定。由二元货币体系较一元货币体系稳定，如何推论出三足鼎立将比二元体系更稳定?对国际货币体系的影响庄太量许愫珊（2011）通过方差比较说明，在中国实施人民币自由兑换后，人民币将成为第三个主要国际货币，有助于把国际货币体系改革成为三元体系。人民币国际化不但可以促进国际货币体系的稳定和世界经济的增长，还可以提升中国的国际地位，促进其对外贸易及投资。因此，中国应该把握时机积极推行人民币国际化，加强中国对世界经济的影响，并增加国际货币体系的稳定性。对国际货币体系的影响表4显示，在各货币的汇率波动幅度保持不变及不同的情景假设下，人民币的引入都能增加外汇储备组合的稳定性。其中，在人民币和美元有着负的关系的假设下，外汇储备组合的稳定性是最高的。换言之，即使人民币于2020年仍未成为一个能与美元匹敌的国际货币，其引入仍有助于改革现行的二元体系，使国际货币体系发展成为更稳定的三元体系。对国际货币体系的影响