中国上市公司跨国并购财务风险的研究

I内容摘要20世纪90年代以来，第五次并购浪潮席卷全球，中国作为发展最快的经济体之一，在这股并购大潮中发挥着积极的作用。然而根据统计数据，中国企业海外并购失败率高达50%以上，这说明跨国并购活动在带来巨大利益的同时也伴随着高度风险。在众多风险之中，财务风险是非常重要的制约因素。并购本身是一项流程复杂的财务活动，从确定并购对象、评估目标企业的价值、谈判并购对价、寻找融资渠道、决定支付方式，到并购后的各项整合，全程无一不产生财务风险。从理论上来说，财务风险比其他风险更容易量化评估，但大多数上市公司在做决策时仍习惯“经验主义”，很少通过数据分析等方式将并购中的财务风险量化，使用实证分析模型来评估风险的更是少之又少，从而使评估结果的精确度下降。因此，研究跨国并购财务风险的识别与防范对中国上市公司来说十分具有实际意义。本文以中国上市公司为研究对象，对其跨国并购活动中的财务风险进行了理论分析和数据研究。以定价、融资、支付、整合四个环节中产生的风险为基础，深入分析归纳了这四种风险对财务报表的影响。最后，结合四种不同类型的财务风险的特点，在应对并购信息不对称、拓宽融资渠道、选择支付方式等方面为企业和政府提出了具有针对性的防范措施和政策建议。关键词：上市公司；跨国并购；财务风险；实证研究目录一、引言..................................................................................................1二、中国上市公司跨国并购概述...................................................2（一）跨国并购相关概念.................................................................2（二）中国上市公司跨国并购现状.................................................2（三）中国上市公司跨国并购特点.................................................4三、跨国并购财务风险理论分析...................................................7（一）定价风险.................................................................................71、定价风险的影响因素...........................................................72、定价风险对财务报表的影响...............................................8（二）融资风险.................................................................................81.中国上市公司跨国并购常用融资方式..................................82.融资风险对财务报表的影响..................................................8（三）支付风险...............................................................................101、.跨国并购支付方式............................................................102、影响支付方式选择的因素.................................................103、支付风险对财务报表的影响.............................................10（四）整合风险...............................................................................111、财务整合的原则和模式.....................................................112、整合风险对财务报表的影响...........................................11四、中国上市公司跨国并购财务风险防范...............................12（一）拓宽信息渠道，培养谈判能力，控制定价风险...............12（二）拓宽融资渠道，降低融资风险...........................................12（三）重视支付方式的选择，保持债务结构平衡.......................12（四）加快建设开放的金融环境...................................................13五、总结................................................................................................13参考文献................................................................................................151中国上市公司跨国并购财务风险的研究一、引言随着第五次全球并购浪潮的席卷，跨国并购成为全球经济实体寻求国际投资的主要形式。根据联合国贸易发展会议（UNCTAD）统计数据显示（图1）。1990年至2001年间，全球并购活动数量和总额呈稳定上涨趋势，2001年后有较大波动。从具体行业来看，跨国并购涉及汽车、钢铁、能源、银行、保险、电信、食品、医药、烟草，甚至大众传媒等多个领域，其中金融行业在并购数量及并购额上均占据首位，2007年并购额高达8421.7亿美元，一共3115件交易。第五次全球并购浪潮与前几次并购浪潮的区别在于跨国企业的目标从过去的“争夺市场占有率”逐渐转换到“谋求资源的最优配置”和“创新技术和优质人力资源”上来。本文基于这样的全球并购大背景开展研究。图11990年-2011年上半年全球跨国并购数量及金额①①数据来源:联合国贸发协会网站(UNCTAD)2二、中国上市公司跨国并购概述（一）跨国并购相关概念跨国并购是企业并购的一种，它涉及到两个或两个以上国家的企业，是国际资本移动的一种方式，联合国贸易与发展会议（UNCTAD）在其报告中将跨国兼并与收购定义如下：“在跨国兼并中，原来分属两个不同国家的两家企业的资产与经营被结合成一个新的法人实体。在跨国收购中，资产和经营控制权从当地企业转移到外国公司，前者成为后者的子公司”。90年代以来，跨国并购呈现出一些新的特征，如：盛行强强联手、恶意并购减少、战略性并购占绝对优势、水平并购逐渐增多、互换股份成为大型跨国并购的主流融资方式等。企业财务风险主要是指企业的负债风险，而跨国并购财务风险远远不止这些，因为跨国并购活动是极其复杂的交易活动，财务风险贯穿于交易始终，所以其财务风险的复杂程度也远远高于普通经营活动的财务风险。跨国并购财务风险既包括了由于举债利用财务杠杆导致的融资风险，又包括了由于涉及其他财务活动引起的财务状况恶化、盈利能力下降，从而蒙受损失的可能。（二）中国上市公司跨国并购现状UNCTAD的最新数据显示（图2），1990年至2010年间，中国企业跨国并购数量稳步上升，2010年达到288起并购，是20年前的9倍。2001年中国加入WTO，加快了跨国并购的进程，涨幅明显加快。根据商务部和国家统计局对外直接投资统计公报显示，1990～2001年以前中国企业跨国并购额年均只有5.43亿美元。2002～2008期间年均并购额为70.17亿美元。2008年的并购额达到顶峰，为187.26亿美元。金融危机之后，一些经营不善的国外企业受到重创，企业价值大幅缩水，降低了并购成本。同时，为了缓解外汇方面的压力，中国政府大力支持对外投资，中国上市公司逐渐成为跨国并购舞台上的3大买家。仅以制造业为例，近年来涌现出的跨国并购大事件有：联想并购美国IBM公司的个人PC业务；TCL收购法国汤姆逊公司的电视业务及阿尔卡特的手机部门；吉利汽车收购福特汽车公司旗下的沃尔沃；上汽集团并购韩国双龙汽车。图21990年-2011上半年中国企业跨国并购数量从全球跨国并购的产业结构来看，主要集中于服务业和技术密集型行业，2001年至2010年十年间的跨国并购数量及金额在三大产业之间的分布如表1。可以看出，第三产业中的跨国并购无论是从数量上还是金额上都处于主导地位，超过三分之二的跨国并购来自金融、贸易、商业服务等第三产业。27%左右的跨国并购则来自化工、矿产、电子设备、精密仪器等第二产业。表12001年-2010年全球三大产业跨国并购数量及金额②全球数量占比金额（百万美元）占比第一产业21553.98%3130246.19%第二产业1502827.74%132734926.23%第三产业3698868.28%341932967.58%合计54171100.00%5059702100.00%近几年来中国上市公司跨国并购产业结构正慢慢加大在第三产业的比重，2002-2005年第二产业跨国并购在金额上占据90%以上，第三产业仅占8.3%，2002-2008年第三产业的比重迅速上升到38.98%②数据来源：UNCTADcross-borderM&Adatabase4（图3）。其中金融服务业表现突出，如中国工商银行在2007年以409.5亿人民币的对价收购南非标准银行20%的股份，成为该行第一大股东。此外在2011年，生物医疗、互联网等行业的跨国并购交易逐渐活跃，同样显示了中国上市公司跨国并购向着高科技与服务业的转变倾向。但跟全球企业跨国并购的产业结构相比较，中国第三产业的跨国并购活动仍然相对滞后。图32002-2005、2005-2008中国企业跨国并购产业结构的变化图4中国企业跨国并购行业分布和全球整体水平的比较（三）中国上市公司跨国并购特点前文综述了中国上市公司跨国并购的金额数量增长、产业结构分布及与世界整体水平的比较，除此之外，中国上市公司跨国并购具有如下一些特点。第一，跨国并购以央企为主。根据中国社科院国际金融研究中心的报告，2007年至2009年间，央企对外直接投资分别占中国对外投资的76%、85.3%、78.2%。这些央企的跨国并购往往属于大额交易，5虽然缺乏具体的统计数据，但仅仅央企跨国并购的大额交易，就已经占到中国企业跨国并购总金额的40%以上（表2）。由于中国中央企业均处于国家经济命脉产业的垄断地位，其本身规模和总资产就很高，所以更有条件进行跨国并购，同时也体现了政府的投资倾向，有助于增强中国企业的国际市场竞争力，构建世界级跨国企业发展框架。第二，跨国并购集中在能源、资源行业。这一特点与中国中央企业在跨国并购中占主导的现状密不可分，从表2中也可以看出，能源类的央企更倾向于进行跨国并购交易。德勤全球中国服务小组出具的研究报告《中国崛起——海外并购新领域》对跨国并购的行业进行了细分，前五大行业分别是：能源矿业和公共事业、工业、技术传媒和电信、消费品、金融服务。其中，仅能源、矿业和公共事业行业的跨国并购总额就占据了跨国并购总金额的66%③，其主导地位可见一斑。表22006-2009中央企业在大型跨国并购交易中的占比④年份交易内容金额其中央企占比2006中石油收购PetroKazakhstan4141100%中石油收购OAOUdmurtneft35中海油收购NNPC-OML130272007中信集团收购NationalE