中海油IPO案例分析

中海油IPO案例分析指导老师:谢丽辉组别：第九组组长：孙永强成员：高举彭斌梅春敏古志鹏白利孙永强案例资料中海油的两次IPO1998年英国BP公司与AMOCO合并，1999年又兼并了ARCO，成为占据欧洲40%的石油天然气储量的石油巨头。并购扩张并非仅限于欧洲市场，1999年，中海油首次跻身《石油情报周刊》（PetroleumIntelligenceWeekly）世界最大50家石油公司之一（第50名）。但排名第二的埃克森美孚公司的石油和天然气储量分别为中海油的6.7倍和16.7倍；石油和天然气产量分别为中海油的7.5倍和26.7倍。在石油行业，规模是重要的竞争力指标，而中海油的规模远远小于其他公司。在中国，中石油控制了石油生产能力的67%和炼制能力的40%；中石化则控制了石油生产能力的22%和炼制能力的60%；中海油与其外国伙伴一起只控制了10%的石油生产能力。当时中国正在申请加入世界贸易组织，国内外市场即将融合，中海油将和国际石油公司同台竞技，但中国企业在体制上、管理上与国际石油公司的差距非常大。如果不进行大变革，前景不容乐观：如果要发展，就要迅速扩张。卫留成曾总结说：“规模小、产业链的限制以及资源分布区域单一，这是中海油的局限。我总结了世界石油巨头的三大特征：跨国、巨无霸、控制全球资源的超强能力。“石油行业的并购风潮可以说是愈演愈烈，我们做过一个统计，三年来世界排名前列的大石油公司不断并购、合并，规模越来越庞大。”上市融资、并购扩张是中石油发展的必由之路。（一）首次ＩＰＯ的失败从1993年起，总公司开始实施油公司、专业公司和基地公司的“三分离”，首先集中油气勘探开发的投资决策权和油气销售权，实现了资金的统一使用；然后将各专业公司从地区公司中分离出来，迫使其自主经营。1999年1月，新任总经理卫留成明确提出：中海油要用两年时间基本建立现代企业的管理框架。在一心渴望打造一流国际石油公司的卫留成看来：股权多元化是一条根本性的改革发展之路。“海外上市能够从根本上转变企业经营机制，因为上市以后公司的治理结构、股东结构将会发生根本性的变化，机制和观念也就必然随之转变。”在重组中，除油气外的其他资产全部留在了总公司。由于上市公司只有1500名员工，许多工作需要专业公司和基地公司承担。由于它们和上市公司间的往来完全市场化，加快了向独立自主的市场主体的转变。从上市的角度来看，1500人规模的公司比较容易被投资者接受，而同时这种资产划分方式有利于存续企业的发展。事实上，紧随其后，其他部分资产也相继在香港上市。进入1999年，中国企业境外融资需求越来越大。而99年计划在香港上市的山东国电和黑龙江农垦北大荒均未能按计划推出，政府加大了对计划境外上市公司的支持力度，使中海油公司能够以红筹股公司方式包装大量资产上市。作为一家境外上市公司，中海油与1997年上市的中国电信一样在概念上有突破。中海油绝大部分油田分布在中国近海，将国家所拥有的矿产资源出售部分权益给境外投资者，这是很大的突破。考虑到香港政府即将发售盈富基金以及中国电信配售新股对市场的冲击，中海油决定抢先上市。1999年9月，中海油雄心勃勃地进军海外资本市场，聘请所罗门美邦、第一波士顿、中银国际等三家著名投资银行，拟定了一项发行20亿新股、招股价介于8．46－9．61港元之间、集资25．6亿美元的发行计划。中海油从9月底开始全球路演，没料到的是，10月12日公司开始路演后，遇上美股下跌和国际市场油价下跌两个极为不利的因素，投资者对公司反应冷淡。10月14日，公司宣布将集资规模缩减为10亿美元，每股招股价则降低为6．98港元。然而，一直到路演结束仍不能达致最低目标，中海油决定暂停其上市计划。专家分析，除了国际油价低迷、全球主要股市狂跌不止、中资企业受广信、粤海事件冲击公信力降至最低之外，承销团销售能力不足和市场定位失误也是上市失败的重要原因。承销商认为亚洲市场不熟悉原油行业，将推销新股的重点放在美国。美国无疑是石油行业中最发达的，且美国股市最能够接受石油公司，但美国投资者看到亚洲投资者的冷淡，也转而踌躇不前，遂使中海油的庞大计划流产。中海油此次招股流产也使所罗门美邦碰了一鼻子灰。它本来对中海油项目寄予厚望，希望藉此在中国及亚洲打开局面，然而却事与愿违，使其在东亚的声誉大受打击。再有就是“海上石油专营权”在海外投资者眼里却变成了最大的风险。有一个问题投资者们问了整整一路：中海油的海上石油专营权是否最终会被取消？95%的基金经理都顾虑：国家是否会改变对中海油的优惠？其他公司是否会下海？卫留成在各种场合频频解释，但都难以打消投资者心中的疑虑。对此，美林集团（MerrillLynch）中国区总裁李晓嘉认为：“如果一个东西太好了或不可能再好了，一旦发生变化就可能向坏的方面转化。今天你是专营者、垄断者，但目前市场都在破除垄断，说不定哪天你就会丢掉专营权，到那时怎么办？”当时海外投资者对中国国有企业的公司治理也存在很大顾虑，他们的一般印象是：国家一股独大、决策经营不透明、承诺不认真兑现、业绩逊于同行和成长乏力。“我记得当时有一个美国人对我说，如果中海油是美国公司，我愿意以高出一倍的价格购买，但就因为你是中国公司，我不买。这话听来真让人伤心！”卫留成回忆说，“海外投资者对中国大型国企存在误解。他们不相信中海油这么好。他们的直觉是，你们是一家国有企业，怎么可能有这么高的利润？”在卫留城看来，当时国际资本市场对中国企业不了解，总要对资产打一个所谓‘中国风险’的15%折扣。还有一个方面的因素就是财经公关的不到位：一家公司在上市时，必须指定专业的公关公司，在上市费用中也有公关预算这一块。”中国国际公共关系协会发展部主任陈向阳说。但当时，中海油并没有聘请专门的公关公司进行策划。他们显得信心十足，因为在国内独家拥有中国海洋石油与天然气的勘探和开发权，虽然名列中石油和中石化之后，但是在这三家石化企业中，中海油资产质量最好，管理的国际化程度最高，盈利能力也最强。然而让他们没有想到的是，就是这家最没有理由失败的企业却在纽约和香港两地铩羽而归。（二）再次ＩＰＯ的成功经过1999年重组后，中海油母公司——中国海油拥有其91．5％股权。目前，中海油成为中国一个主要的原油及天然气生产商，是全球最大的独立原油及天然气开发及生产公司之一。截止2000年9月30日底，其净储量为18亿桶油当量，而每日净生产量为24．318万桶油当量。中海油拥有员工约一千多人和45个油气资产的权益，生产作业主要集中于渤海湾、南海西部、南海东部和东海四个主要区域。中石油此番卷土重来，为保证上市成功，除了中银国际之外，其余的主承销商全部更换。进入2001年，中海油的上市准备已经到了最后阶段，为了确保招股的成功，中海油虽然做足了准备，但仍不敢有丝毫大意。在招股价方面，中海油是压低底线，以求必成。中海油此次计划发行16．4亿股，缩水了近4亿股；市盈率为7－8倍，还不到上次的1／3；计划集资额为14亿美元，也只是上次的60％左右。而在寻找国际同业的支持方面，中海油这次也显示出不同一般的重视。早在去年10月，中海油就通过配股引入新加坡国家投资公司、美国国际集团、亚洲基建基金、美邦保险香港、美邦保险百慕大、和记黄埔、港灯等八大策略投资者，他们合计共持有5．57亿股中海油股份，占扩大后已发行股本的6．96％，筹集共计4．6亿美元，这还不算随后在11月份又斥资2－3亿美元入股的壳牌石油。在经营业绩方面，中海油目前的产量在9500万－9600万桶之间，去年前9个月，中海油的利润约为80亿元人民币，预计今年的净利润为12亿美元；它还有65％的储量没有得到开发，只要有足够的资金投入，产量将以每年13％－14％左右的复合增长率上升。国际基金经理们大多对中海油给予了相当正面的评价。由于中石油和中石化已经先期上市，因此作为后来者的中海油要吸引投资者的注意，就要使用奇招。在三大石化企业中，中海油是唯一以500股作为买卖单位。作此安排是因为中海油招股价区间最低价为5．19港元，而中石油和中石化2月2日收盘价仅为1．33港元和1．13港元，相比之下中海油变成高价股，恐难吸引散户。为增加吸引力，中海油决定向港交所申请以500股为一手的买卖单位，由于中石油和中石化每手为2000股。因此，中海油上市后就缩短了同两家公司之间的差距。据透露，中海油0883这个上市号码，是取其“发发生”之意。另外，在中海油的招股宣传片中，背景音乐节奏明快，加上以海洋的颜色作为主调，给观众一个生机勃勃的感觉。“GROWN”（增长）这个字更是在开首、结尾和中场出现了3、4次之多。可见中海油极其重视集团充满生机和活力的特征。在中海油路演推介过程中，也不是风平浪静。由于投资者对中海油的管理层经验、素质以及公司的管理运作方式均有了解，所以并不担心上述问题及企业办社会、人员剥离等问题，而关心的主要是中海油海上对外专营权的问题。为此，中海油以及承销团反复向投资者解释中国政府主管部门的明文规定。此外，闹的沸沸扬扬还有东海天然气项目。某境外通讯社报道说，中国政府因为要先察看中石油的“西气东输”项目能否满足到上海的需要后，才考虑增加更多供应商，所以把中石油由东往西输送天然气项目延后至2003年实施。对此，中海油执行董事兼总裁傅成玉澄清说，中海油东海天然气项目同西气东输计划并不冲突。国家计委明确表示，中海油所从事的海上天然气的勘探、开发与西气东输同为我国石油工业的重点项目，两者的发展没有矛盾，东海天然气的勘探、开发将放在优先位置发展。在经历了数次波折之后，中海油终于可以如愿的登陆境外资本市场。可以预料在27日的纽约和28日的香港，中海油理应受到投资者的青睐。月27日、28日，几经周折的中海油终于在纽约香港两地同时上市，股票认购平均超额5倍。并且当日红盘高挂，其中仅香港一地每股收盘涨幅就高达16%，纽约则为4.68%.从中海油的失败和成功经验中，我们发现为什么中海油这样优质的公司会在1999年年底的IPO中铩羽而归呢？如何才能有效降低这种风险呢？一、符合投资者需求心理的准确定位引用中海油董事长卫留成的话“与其说是市场对中海油认识不够，还不如说中海油对市场缺乏认识。”投资者希望投资的公司在保证持续盈利能力的同时，风险尽可能的小。然而，中海油并没有认识到投资者真正的需求是什么？垄断的地位在特定时期是盈利的独特优势，但是，从未来发展方向看，却成为了制约企业盈利的最大障碍，因此在投资者看来，无疑是最大的风险。在2001年的第二次路演中，中海油正是符合了投资者的需求目标才得以成功上市。这其中固然有不同投资地域之间存在的文化差异导致的投资观念的差异；但是与目标投资者的有效沟通，从中挖掘投资者关注焦点的背后所体现的深层次原因，也是成功上市的一个非常重要的方面。二、定价合理即使非常有实力的公司在上市时的定价偏高，也同样会产生IPO失败的风险。没有投资者愿意为超出自己预期的投资价值而支付过高的成本。合理的价位是以对资本市场的审慎研究和合理预测为基础的。我国股票发行的定价模式从原来固定市盈率逐步向浮动市盈率的方向转变，发行定价直接影响了股票的交易成本及交易价格。中国的上市公司在确定发行方式和价格方面正在向高度市场化的方式转变。继2000年10月中国石化在香港、纽约、伦敦三地证交所成功上市之后，6月22日，中国石化在境内公开发行A股的招股意向书同时见诸于三大证券报及相关的指定网站。此次登场也令国内A股市场耳目为之一亮，并刷新了多项第一，如28亿的发行流通股，超过百亿元的募集资金，发行后将达867亿多股的总股本等等。而其高度市场化的发行方式更为令人关注，这就对本次发行的市场化定价问题提出了更高的要求。一般来说，合理的发行方案在发行中将起到至关重要的作用。它可以最大限度地使发行人及主承销商充分把握市场变化，有效地控制风险，保证发行工作的顺利完成。因此，此次中国石化的发行方案也就颇为引人关注了。本次中国石化的发行借鉴了国际资本市场成熟的大型股本的发行模式，它采取了网下配售与上网定价发行相结合的发行方式，中国石化本次发行的网下配售把机构投资者分为三类：战略投资者