2010年04月16日上市公司2009年度并购重组资产评估专题分析报告

上市公司2009年度并购重组资产评估专题分析报告时间：2010-04-16来源：中国证券报内容摘要:经并购重组委审核通过的57家上市公司并购重组涉及的资产评估业务的主要特点分析：（1）以资产评估结果作为并购重组交易定价基础是交易各方主要的选择。上市公司并购重组的热点集中在与产业整合、产业转型和产业升级需求较密切的电力、钢铁、房地产、航空航天和医药等行业。2009年是《上市公司重大资产重组管理办法》实施后的第一个完整会计年度，当年的并购重组呈现以下特点：央企和地方国资委所属上市公司仍然成为资产重组的主力军；以省为界的区域性资产整合和业务整合增多；房地产企业“借壳上市”盛行，其中又以民营企业为主要力量。资产评估在并购重组中的定价功能和应用效果得到了更广泛的认可和关注，对并购重组的推进发挥了积极的作用和影响：资产评估已经成为上市公司重大资产重组定价的核心环节。国有资产借助专业化的评估定价登陆资本市场，实现了保值增值，提高了资产的整体竞争力和运行效率。资产评估提高了实施重组的质量，为后金融危机时代以并购重组保经济平稳增长起到了积极的作用。资产评估是上市公司并购重组中的核心要件2009年度，沪、深两市参与并购重组的上市公司总数及交易资产总量均创下了历史记录。并购重组整体呈现出涉及行业广、交易金额大、热点领域集中等特点，市场涌现出多起控股股东借助上市公司平台整合核心资产实现整体上市，以及跨沪深市场换股吸收合并等影响力空前的并购重组案例，体现了证券市场优化资源配置的功能。资产评估在并购重组中的应用也呈现出新的趋势和特点。2009年是《上市公司重大资产重组管理办法》实施后的第一个完整会计年度，资产评估在更高的监管要求下，在并购重组中的定价功能和应用效果得到了更广泛的认可和关注，市场实践也促使资产评估在理论、规范、实务操作以及执业监管方面不断加强。为进一步加强资产评估行业自律监管与上市公司信息披露监管，中评协与上交所编写本专题报告，对2009年沪深两市的并购重组与资产评估情况，以实证论述的方式，进行全景式统计、分类别梳理和系统性分析，总结问题，提出建议。该报告对于促进上市公司并购重组的有序推进和深度发展，促使上市公司提高信息披露质量，促使评估机构以更好的执业水准服务于并购重组，具有重要的推动作用。政性取向，体现了地方国资迫切希望做大做强的愿望，同时也提示市场化的道路与国家的调控布局需要更加紧密和切合实际的结合。（二）并购重组资产评估业务整体状况1．提交股东大会审议的95家上市公司并购重组涉及的资产评估业务的总体情况分析沪深两市2009年度共有95家上市公司的重大资产重组事项提交股东大会审议，涉及注入资产的有87家，账面值合计1,727.89亿元，经评估后的资产价值为2,748.77亿元，评估增值率平均为59.08%，其中注入资产价值最大1家是长江电力，账面值835.63亿元，评估后资产价值1,073.15亿元。若不计长江电力，其余86家的资产经评估后平均增值率为87.79%。其中最大增值率3446.03%，最小是-8.05%。涉及置出资产的有34家，账面值合计76.66亿元，经评估后的资产价值为130.83亿元，评估增值率平均为70.66%。最大的增值率为610.25%，最小增值率-937.50%。置出资产价值最大的是锦江股份，评估值为30.67亿元，增值率452.70%，其目的是该公司控股股东锦江酒店集团为避免同业竞争、减少关联交易而进行的经营业务整合，与通常借壳上市而置出资产目的不同。若不计锦江股份，其余33家的资产经评估后平均增值率为40.85%，不到置入资产增值率的一半。置出净资产评估价值与注入净资产评估价值相比，仅为4.76%，说明通过增发股份将优质、盈利资产注入上市公司，实现资产上市是重大资产重组的主要推力和重要构成。注入资产的评估方法中，均采用两种方法进行了评估，其中主要采用成本法和收益法两种方法结合，并多以成本法评估结果定价；而置出资产采用了一种方法成本法，或成本法与收益法两种方法相结合进行评估，并均以成本法进行定价。2．经并购重组委审核通过的57家上市公司并购重组涉及的资产评估业务的主要特点分析（1）以资产评估结果作为并购重组交易定价基础是交易各方主要的选择。2009年过会的57家重大资产重组上市公司，有49家以评估结果定价，占比85.96%；属上市公司之间吸收合并而采用交易价格定价的4家，占比7.02%；另有4家企业置入资产定价在评估结果的基础上进行了下调，其中：世荣兆业（SZ.002144）下调比例为15%，闽闽东（SZ.000536）下调比例为12%，另2家企业下调金额为1000万元。对于上市公司的置出资产，除个别公司外均按评估价出售。（2）并购重组中购买、出售资产的评估方法仍以成本法和收益法二种方法结合为主，评估结果以成本法结果为主，但收益法结果定价的比例显著提高。置入资产基本上采用了二种及二种以上评估方法进行，其中以成本法和收益法二种方法结合为主。同时采用成本法和收益法二种方法的企业有44家，同时采用成本法、市场法和收益法的企业有1家，单独采用成本法评估的企业有8家。单独采用成本法的这8家企业置入资产主要类型7家为房地产、1家为矿产资源。究其原因在于，房地产如土地采用了市场比较法、基准地价系数修正法、成本逼近法、假设开发法等其中一种或多种方法结合进行评估，矿业权评估主要是现金流量评估法，从整个企业价值角度看采用的是成本法路径，但单项资产实际上采用市场法或收益法。对于上市公司之间的吸引合并有4家，合并方无一例外采取决议公告日前二十个交易日的公司股票交易均价作为股票发行价格，被合并方采取公告日前二十个交易日的公司股票交易均价再加上一定的风险溢价作为换股价格。对于上市公司的置出资产，已从单一采取成本法，转向采取成本法和收益法或市场法二种方法结合评估，但定价全部采用了成本法的评估结果。这种转变有利于重组各方了解置出资产的真实获得能力和价值。（3）并购重组中上市公司购买资产的增值率显著高于出售资产的增值率过会的57家并购重组评估结果较原账面值增幅较大，上市公司购买大股东资产的平均评估增值率与增值额均显著高于大股东购买上市公司资产时的平均增值率与增值额，含有无形资产的评估增值率、增值额远高于其他类资产。注入到上市公司的资产评估增值平均132.48%，而置出上市公司的资产增值平均不到10.57%。注入资产类型为房地产、矿产资源的溢价率较高，并多以成本法结果定价，但其中主要资产则采用收益法或市场法评估；而其他溢价率高的资产类型，均采用收益法结果定价。如，深圳华强（SZ.000062）,溢价率为1315.29%，注入资产类型为商业地产，虽整体采用成本法定价，但商业地产采用的是收益法评估。又如，中材国际（SH.600970），溢价率为626.07%，注入资产主要业务为水泥工业工程建设，采用了收益法和市场法进行评估，最终采用收益法的评估结果。（4）并购重组评估市场集中度较高，同时“属地”色彩相当明显上述57家过会上市公司购买、出售资产共涉及77家企业进行了资产评估，其中51家是由注册地在北京的评估机构承做的，占比66.23%；其余26家由注册地非北京的评估机构承做，占比33.77%，均为企业当地的评估机构。而北京的评估机构涉及17家评估单位，各家承做的项目数差异很大，最多的一家资产评估公司承做了12家，最少仅1家。承做数排前两名的评估机构完成了21家企业的评估，占全部数量的27.27%，排前五位的评估机构完成了33家企业的评估，占全部数量的42.86%。3．并购重组与资产评估实务操作中较为突出的问题2009年度资产评估执业环境和执业过程中仍存在值得重视的问题。例如，并购重组中作为交易方之一的上市公司往往处于劣势、弱势或不平等地位，对资产的交易定价、交易方式没有对等的话语权；上市公司购买资产的评估增值率显著高于出售资产的评估增值率；少数评估机构对于整体资产的评估结论以及单项资产的具体评估政策方面选择性地使用评估方法；部分项目评估方法的选用以及评估结果的取舍受制于交易各方在博弈中的主动权、交易的目的、资产的性质、交易的关联性、重组方案设计的局限性等多种因素，这些因素大大影响最终的评估增值率和增值额，影响了交易定价机制的正常运作。上述问题一方面反映出并购重组定价机制中存在的人为因素对评估执业的不当干预；另一方面也反映出个别评估机构和执业人员独立性和专业性的欠缺，损害了市场的公平和效率，需要引起执业机构的警觉和监管机构的重视。2009年度并购重组资产评估的整体状况分析（一）2009年重大资产并购重组整体状况1.并购重组总体概览与重点行业分述以将相关议案提交股东大会审议为标志，2009年度，沪、深两市共有95家上市公司启动重大资产重组，涉及的资产交易规模总计达3,205.96亿元，其中沪市60家，交易规模2,471.11亿元，深市35家，交易规模逾734.85亿元。95家上市公司重大资产重组方案中，重组后导致公司主业发生重大变化的有49家，占51.58%，未发生变化的46家，占48.42%。注入资产最多的行业是房地产开发与经营业，有29家，占30.53%；其次较多的行业是电子信息、航空航天、电子等。上市公司并购重组的热点集中在与产业整合、产业转型和产业升级需求较密切的电力、钢铁、房地产、航空航天和医药等行业。表12009年沪深A股重大资产重组交易额超“百亿”行业一览表22009年沪深A股重大资产重组六大行业的资产增值概况注：钢铁行业置入资产评估值不包括唐钢股份。行业评述：电力行业是2009年资本市场并购重组中的交易规模最大、产业整合和升级力度最强的行业；产业结构性调整仍是钢铁行业的主基调，地方政府在兼并重组中起重要作用，整体行业集中度进一步提升，重组方式不断创新；对资金需求极大的房地产企业依然是资本市场重组并购的积极参与者；医药行业并购进一步加速，整合集团系统内部业务、优化资源配置，逐步实现整体上市的趋势明显；随着国家能源战略的布局和实施，以煤炭为代表的资源类行业仍然以“注资整合”和“区域整合”为主，也不缺乏通过借壳上市实现公司价值的整体提升。除此之外，零售业、军工航空航天、一般制造业都随着市场的变化，也加入到资本市场并购重组行列。从六大行业置入资产的平均增值率来看，房地产行业最高，为133.02%，钢铁和医药行业都超过80%，最低的行业当属航空航天，为33.32%。在电力、钢铁、煤炭和航空航天等行业中，国有资本在并购重组担当主导者，较高资产的增值率同样显示出，在资产证券化的过程中可以实现国有资产的保值增值，提高国有及国有控股企业的整体竞争力和运行效率。2.2009年并购重组的主要特点央企和地方国资委所属上市公司仍然成为资产重组的主力军，以产业战略调整为目的的重组增多，并且在比例上占绝对优势，尤其在钢铁、资源类及能源等基础类产业的重组依然体现了国家产业调整的意志和以市场化手段构筑国有资产高地的趋势，国有及国有控股在这些产业保持了绝对的控制力。以省为界的区域性的资产整合和业务整合增多，体现了某些国有资产重组的行政性，也体现了地方国资迫切希望做大做强的愿望。如上海医药（601607）作为上海市国资委整合旗下医药资产的代表，唐钢股份作为河北省国资委整合旗下钢铁资产的代表。房地产企业“借壳上市”盛行，其中又以民营企业为主要力量。2009年重组标的为房地产的交易总数和交易总金额分别为29宗和556.09亿元，分别占市场重组类交易总量的30.53%和17.35%。主要案例包括*ST商务、德棉股份、交大博通、中南建设、万方地产、方向光电等。3.2009年经并购重组委审核的并购重组概况2009年度沪、深两市共计62家上市公司提交证监会并购重组审核委员会审核，除5家未获得通过外，通过的57家目前已基本完成并购重组事项，总交易金额高达2323亿元，超过了2009年沪深A股首发筹资的1831.38亿元总金额。根据对这57家过会重组方案进行分析研究，发现2009年度的并购重组在交易类型、交易目的、行业特点、实施效率、主体性质等方面呈现出以下特点：（1）定