2第六章 资本结构

财务管理1第六章资本结构资本成本杠杆原理资本结构决策资本结构理论财务管理2一、资本成本（一）资本成本的概念（二）资本成本的作用（三）个别资本成本计算（四）加权资本成本计算（五）边际资本成本计算财务管理3（一）资本成本的概念1.资本成本的概念资本成本是指企业为筹集和使用资金而支付的各种费用资本成本包括筹资费用和用资费用两部分筹资费用往往为一次性费用；而用资费用则每期均发生的使用费用2.资本成本的表现形式净筹资额用资费用资本成本财务管理4（二）资本成本的作用1.融资决策的依据融资成本的控制体现企业融资的效率2.投资决策的标准融资成本应作为投资的“最低回报率”或“取舍率”3.衡量企业经营业绩的基准体现企业的管理水平和风险控制能力财务管理5fPDK或)F1(PDKK表示资本成本，以百分率表示；D表示用资费用；P表示筹资数额；f表示筹资费用；F表示筹资费用率，即筹资费用与筹资数额的比率。资本成本一般约定与通用模型财务管理6（三）个别资本成本计算（1）1.负债融资成本特点长期债务融资方式包括银行借款、发行债券、融资租赁等，成本计算基本程序相同负债类的利息或租金等用资费用可事先确定、税前列支，应考虑抵税效用考虑所得税后，企业实际负担的负债成本为：利息×（1-所得税率）财务管理7（三）个别资本成本计算（2）1.负债融资成本负债融资基本计算公式为：式中：I为利息费用；T为所得税率；B为融资总额；f=融资费用/融资总额在银行借款的融资费用忽略不计时：)1()1(fBTIK)1(TIk财务管理8（三）个别资本成本计算（3）［例1］甲企业发行债券，面值500元，票面利率10%，发行价格530元，债券融资费率3%，企业所得税率40%。试确定该债券的资本成本%8.5%)31(530%)401(%10500K财务管理9（三）个别资本成本计算（4）2.自有资金融资成本企业自有资金包括优先股和普通股权益，其中普通股成本具有较大的弹性（投资报酬不确定），而优先股的成本相对较固定；税后利润支付优先股成本企业优先股的股息是固定支付的，且优先股为永久性资本，其股息呈永续年金状态。成本计算公式为：)1(fPDKc财务管理10例：某公司的优先股面值100元，年股息率为14%，市场价格125元，问优先股的资本成本是多少？优先股的资本成本CapitalCostaboutPreferredStock%2.11125%14100PDKppP若按上述条件发行新股，还需要支付2.5%的发行费用，问筹资成本应该是多少？%49.11%)5.21(125%14100)f1(PDKppp可见，当考虑筹资费用时，筹资成本增大。财务管理11（三）个别资本成本计算（5）普通股成本普通股没有约定的成本，其成本可以看成是企业的承诺或股东的预期在各期股票股利固定不变情况下，可按优先股成本计算公式加以确定当股利按固定比例递增时，计算公式为：gfPDkc)1(财务管理12股权资本成本计算方法：普通股的资本成本CostofCapitalaboutStockKs—普通股权益要求的收益率；Kd—债权要求的收益率；Rs—股东要求的附加收益溢价。gPDK01s资本资产定价模型风险溢价法)kk(kKfmifssBsRKK红利增长模型D1—普通股第一年股利;P0—普通股价格;g—股利增长率Km—市场投资组合报酬率;Kf—无风险利率;i—i股票的系数RS相对于本企业的债券，一般取值在3%~5%，均值为4%财务管理13例1：3D公司股票的市场价格是100元，预计下期红股利为8元/股，红利增长率7%，求该普通股的资本成本。解：例2：3D公司普通股的βi为1.12。已知同期国库券的收益率是5.6%,市场组合的预期收益率是14%，求其普通股的资本成本。%15%71008gsK01PD普通股的资本成本CostofCapitalaboutStock解:例3：3D公司普通股的风险溢价估计是8.8%,债券收益率是6.0%,问该公司的普通股的资本成本。%8.14%8.8%0.6RKKsds%15)6.5%14(12.1%6.5)kk(kKfmifs解:对于同一个企业，估算普通股的依据不同可以产生不同的结果。如果其结果相差较远时。则要进行仔细分析和判断。财务管理14（三）个别资本成本计算（6）3.留存收益成本留存收益属于股东权益，可理解为股东对企业增加的投资。留存收益要求的报酬率与普通股相同，不存在融资费用留存收益的成本计算公式为：gPDkc财务管理15（三）个别资本成本计算（7）[例2]A公司计划发行股票，股票面值5元，发行价格8元，融资费率为4%。该公司上年度每股股利为0.4元，以后每年递增5%。计算该股票的融资成本%47.10%5%)41(8%)51(4.0K财务管理16（四）综合资本成本（1）WeightedAverageCostofCapitaln1iiiWACCKWKKi第i种资本的成本；Wi第i种资本的权重；n资本种数。综合资本成本，也叫加权平均资本成本(WeightedAverageCostofCapital,WACC)。综合资本成本是将各单项资本成本在总筹资额中所占百分比作为其权数，来计算其加权平均资本成本值。而这个加权平均资本成本就是企业进行投资时所要求的预期收益率Kwacc。财务管理172.权重的形式账面价值权重：即按企业实际入账金额确定市场价值权重：即按当前公司证券价格确定目标价值权重：即目标资本结构权重财务管理18（四）加权资本成本（2）3.加权资本成本的运用融资可行性的判断标准融资的成本的控制和节约企业或项目投资的最低收益率作为资本预算的贴现率项目投资决策时，通常是以资本成本为贴现率财务管理19（五）边际资本成本（1）1.边际资本成本的概念企业每新增加一个单位的资金而增加的成本融资成本随着融资额的变化而处于动态变化之中，原因在于融资额的增减带来融资风险的变化2.边际资本成本在项目决策中的应用从企业角度看，往往选择企业加权资本成本从新增项目决策看，边际成本或综合资本成本都可能被选择；综合资本成本是企业过去或目前筹集和使用资金的平均成本；边际资本成本着眼于目前或未来增加资金的筹集和使用所须承担的资金耗费财务管理20（五）边际资本成本（2）3.边际资本成本的计算程序确定目标资本结构确定各种筹资方式的资本成本计算筹资总额分界点：即在某一特定的资本成本条件下可以筹集到的资金数额计算边际资本成本：分别计算各组筹资总额范围的加权平均资本成本财务管理21最佳资本预算IRR投资机会曲线ABCWACCDE边际资本成本曲线新增资本数（万元）IRR,WACC(%)财务管理22二、杠杆原理（一）经营杠杆（二）财务杠杆（三）联合杠杆财务管理23（一）经营杠杆（1）1.经营杠杆概念经营杠杆是指企业在经营中由于存在固定成本而造成的息税前利润变动率大于营业额变动率的现象2.经营杠杆作用机理在理解经营杠杆时，通常不考虑产品的市场价格和成本的变动，而仅关注市场业务量的变动对息税前收益（EBIT）的影响程度在固定成本不变时，业务量变化带来单位业务量固定成本的变动，从而引发EBIT的变化财务管理24产销量增加单位固定成本减少单位产品利润增加息税前利润总额大幅度增加财务管理25（一）经营杠杆（1）3.经营杠杆正效应（利益）在扩大营业额条件下，经营成本中固定成本这个杠杆所带来的增长幅度更大的经营利润财务管理26（一）经营杠杆（2）4.经营风险经营风险的概念与企业经营过程相关的风险。企业利用经营杠杆所导致EBIT波动的风险是重要的构成内容经营风险主要影响因素产品需求弹性及市场价格波动原材料价格波动税收变化固定成本在总成本中所占比重经营杠杆的负效应－销售下降会带来营业利润更大幅度的下降财务管理27（一）经营杠杆（3）5.经营杠杆的衡量经营杠杆系数是指EBIT变动率对营业额变动率的倍数经营杠杆系数（DOL）的计算公式企业固定成本越大，则DOL越大，由此企业的经营风险越大TFCTVCSTVCSDOL)2(;TFC)vp(Q)vp(QDOL1,QQEBITEBITDOL）（化简后有以下二式：销售量变化百分比营业利润变化的百分比财务管理28（一）经营杠杆（4）［例3］3D公司当期销售收入、利润及有关数据和对下期有关数据的预测如下表所示，求该公司的经营杠杆度DOL项目S*(t年)S1(t+1年)S2(t+1年)销售收入300000360000240000减：可变成本180000216000144000固定成本前收入12000014400096000减：固定成本100000100000100000EBIT2000044000-4000财务管理296100000180000300000180000300000TFCTVCSTVCSDOL分析：3D公司的经营杠杆度等于6，意味着3D公司的销售收入变化1%，EBIT要变化6%。即EBIT的变化是销售收入变化的6倍。财务管理30只要企业存在固定成本，就存在经营杠杆效应；在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长(减少)所引起息税前利润增长(减少)的幅度；在其他因素不变的情况下，固定成本越大，经营杠杆系数越大，经营风险也就越大；反之也就越小。财务管理31（二）财务杠杆（1）1.财务杠杆的概念财务杠杆是指由于存在固定财务费用，使权益资本净利率（或每股盈余）的变动率大于EBIT变动率的现象2.财务杠杆作用机理由于财务费用固定，单位息税前利润的变化会引起每股收益更大的变化当企业息税前利润增加时，所负担的财务费用随之降低，每股收益更快的速度增长；当企业息税前利润减少时，每一元利润负担的财务费用相应增加，导致每股利润以更快的速度下降财务管理32一元盈余一元盈余负担的利息和优先股股利一元盈余提供的净盈余财务管理33衡量普通股股东的获利能力一般是用普通股的每股利润。由于债务利息的存在，普通股每股利润的变动会超过息税前利润变动的幅度，这就是财务杠杆效应。财务杠杆反映的是每股利润变动率要大于息税前利润变动率。财务杠杆正效应与负效应财务管理34（二）财务杠杆（2）3.财务风险财务风险的概念财务风险是指与企业融资相关的风险。利用财务杠杆导致每股收益波动风险，因偿债而引发的破产风险财务风险主要影响因素资本规模及负债比重的变化债务市场利率变动企业获利能力变动财务管理35财务杠杆反映的是每股利润变动率要大于息税前利润变动率。普通股每股利润=(净利润-优先股股利)/普通股股数EPS=[(EBIT-I)×(1-T)-d]/N其中：I、T、d和N不变EBIT的较小变动会导致EPS较大的变动。财务管理36财务杠杆作用的衡量财务杠杆系数：普通股每股利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数定义公式：财务杠杆系数=普通股每股利润变动率/息税前利润变动率财务杠杆系数=息税前利润/[息税前利润-利息-融资租赁租金-优先股股利/（1-所得税税率）]财务管理37假如利息、融资租赁租金和优先股息同时为零，那财务杠杆系数就是1，没有财务杠杆作用，每股利润变动率（权益资本净利率）等于息税前利润变动率；否则，分子要比分母大，表明每股利润的变动幅度会超过息税前利润的变动幅度。财务风险主要是指企业为取得财务杠杆利益而利用负债资金时，增加了破产机会或普通股利润大幅度变动的机会所带来的风险。利息越高，优先股息越高，融资租赁租金越高，则财务杠杆系数越大，每股利润变动幅度越大于息税前利润变动幅度。财务管理38（二）财务杠杆（3）4.财务杠杆的衡量一般通过财务杠杆系数来衡量公司的杠杆使用程度。财务杠杆系数（DFL）是指EBIT的变动率对EPS变动率的倍数财务杠杆计算公式)T1(dIEBITEBITEBITEBITEPSEPSDFLC息税前利润变化率