04巨额入场券的背后――基于威尔泰IPO直接成本的案例分析

第四届财务案例分析大赛巨额入场券的背后——基于威尔泰巨额IPO直接成本的案例分析团队名称：XYZ团队成员：谢晓璐、陈燕、费晓敏左琛、叶垚鑫二〇一〇年五月摘要1986年9月，飞乐音响实现了柜台交易流通，新中国诞生“第一股”。2010年4月，根据中国证监会统计，我国境内上市公司已达1836家。短短二十多年，我国资本市场发展迅速。然而，在飞速发展的同时，我国资本市场的运作、监督等的不完善也日益暴露。从A股挂牌上市至今，IPO直接成本就在不断攀升，至中小板和创业板上市，其上升幅度进一步加大。在此背景下，本文主要选取目前IPO直接成本占净利润比例最高的上海威尔泰工业自动化股份有限公司为例，深入探讨IPO直接成本畸高的原因，对我国资本市场的完善具有一定的借鉴意义。关键字：IPO直接成本；认证中介理论；募集资金；企业质量ABSTRACTInSeptember1986,China'sfirststock-FeileyinxiangShanghaiCo.,Ltd.listedontheofficialtrading.ByApril2010,therehadbeen1836domesticlistedcompaniesaccordingtothestatisticsfromChinasecuritiesregulatorycommission.Within20years,greatdevelopmenthashappenedinChina'sCapitalMarkets.However,allkindsofconflictsandproblemsintheoperationandsupervisionofcapitalmarketsloomlargeatthesametime.Fromthefirsttimea-sharelistedonthestockmarkettonow,thedirectcostinIPOisalwaysontherise.Afterthesmallandmedium-sizedpanelsandtheGEMstarted,thecostshotupevenmore.Againstthisbackdrop,thispaperselectedShanghaiWelltechAutomationCo.,Ltdastheexampleofcase,foritsdirectcostinIPOaccountedfornetprofitreachedthehighestproportionofall,toprobedeeplyintothecauseoftheexcessivelyhighdirectcostinIPO,whichprovidesusefulreferencestotheimprovementofChina'scapitalmarkets.Keywords:ThedirectcostinIPO,Authenticationagencytheory,Fund-raising,Enterprisequality“运筹杯”第四届财务案例分析大赛巨额入场券的背后目录一、引言.................................................1二、威尔泰公司简介.......................................1（一）威尔公司泰概况..................................1（二）所属行业概况....................................2三、威尔泰IPO直接成本畸高现象分析.......................3（一）承销费用和保荐费用..............................4（二）信息披露费......................................5（三）路演推介等费用..................................5四、威尔泰IPO直接成本畸高原因...........................6（一）募集资金改变用途................................71．传感器生产基地项目..............................82．水处理系统集成项目..............................8（二）企业质量较差....................................91．财务数据分析..................................102．股东持股比例分析...............................153．大股东利益输送.................................174．股市表现分析...................................19五、结论................................................21参考文献................................................22“运筹杯”第四届财务案例分析大赛巨额入场券的背后1一、引言全球经济一体化使企业面临越来越严峻的生存挑战。为了在市场中站稳脚跟，筹集充足的资金成为企业生存与发展的原动力。在选择筹资方式时，越来越多的企业和资本家看准了风险较小的资本市场。中小企业板的不断发展，创业板的高调揭幕，为更多企业上市融资提供了机会。但是企业上市的直接成本却在悄然升高，截止中小企业版挂牌前A股IPO直接成本已上升到4.08%，而到2009年10月26日创业板挂牌上市时A股IPO直接成本进一步上升至4.58%，目前其直接成本进一步上升至4.77%，短短5个月上升了0.19%。不断攀升的IPO直接费用背后隐藏的是中国资本市场的不可回避的问题——不完善的中国资本市场为公司包装上市提供了便利空间。本文以上海威尔泰工业自动化股份有限公司为例，探析IPO直接成本畸高的主要原因。二、威尔泰公司简介（一）威尔公司泰概况上海威尔泰工业自动化股份有限公司前身为上海威尔泰仪表有限公司，成立于1992年12月，是上海紫江（集团）有限公司控股的合资企业，主要从事压力、流量、温度等现场仪表的研发、生产及自动化工程服务，同时可以提供自动化系统解决方案。公司主要产品包括WT1151、WT2000、WT3000N和MV2000T等系列差压/压力变送器，XE/XEM系列、WT4300系列电磁流量计，WR系列热电偶、WZ系列热电阻和多种现场总线温度变送器等现场仪表，同时也提供从自动化工程设计、工程承包到技术改造、技术服务和咨询等全方位的自动化工程服务。威尔泰的产品和技术广泛应用于电力、石化、冶金、造纸、水务、水泥建材、制药、食品酿造、精细化工等各个行业。威尔泰注册资本3,326万元，2005年末总资产规模为37.6亿，净资产13.32亿，实现净利润2,086万元，公司计划发行1,800万股，发行后的总股本为6,237万股。2006年8月2日，威尔泰以6.08元/股的价格在深圳证券交易所首次公开发行股票1,800万股，共募集资金（包括发行费用）10,944万元，发行费用“运筹杯”第四届财务案例分析大赛巨额入场券的背后2共计1,649.2369万元，由兰州华龙证券有限责任公司对威尔泰的首次公开发行进行承销保荐。图1威尔泰主要发起人简图（二）所属行业概况上海威尔泰工业自动化股份有限公司属于仪器仪表及文化、办公用机械制造业。仪器仪表本身的技术水平和它在国民经济各部门中的装备水平，在很大程度上反映出一个国家的科学技术水平、国民经济综合水平和工业现代化的水平。世界上发达国家均极重视仪器仪表工业的发展。随着现代化工业的发展，现代化仪器仪表特别是智能化仪表及系统，已是改造传统工业，提高生产效率、降低生产成本、原材料综合利用、延长生产装置寿命、保证产品质量、实现环境保护、保障安全运行、节能降耗、实现信息管理、优化控制策略等要求的必备工具，对推动工业现代化和提高国民经济综合水平有着十分重要的作用。该行业是一个技术含量高，利润率也较高的行业，行业准入条件比较严格，国内行业竞争相对较小。图2仪器仪表及文化办公用机械制造业资产净利率趋势图36.97%22.01%12.66%10.54%2.57%15.07%上海紫江集团上海紫江企业集团股份有限公司新上海国际（集团）上海仓桥工业发展有限公司上海申仕科技有限公司21位自然人1.57%4.24%6.32%7.72%5.67%7.07%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%2004年度2005年度2006年度2007年度2008年度2009年度“运筹杯”第四届财务案例分析大赛巨额入场券的背后3三、威尔泰IPO直接成本畸高现象分析企业募集资金的途径一般有两条：一是通过向银行等各种形式债权人借款以获得债务类资本；二是通过发行股票等形式获得权益类资本。在通过向银行等债权人借款的方式进行融资的过程中，我国普遍存在着中小企业受到规模歧视的现象。大型金融机构往往不愿意为资金需求规模小、频度高的中小企业提供融资服务，所以中小企业面临融资难的现状。而通过首次向社会公众招股募资形式发行股票的方式来募集资金，为中小企业的融资开辟了一条新的道路，规避了中小企业受到规模歧视的影响。通过首次向社会公众招股募资形式发行股票的方式来募集资金，会因此而承担IPO(Initialpublicoffering首次公开募股)的发行成本。IPO的发行成本分为两部分，包括抑价成本和直接发行费用。其中直接发行费用是指股份公司在发行股票时发生的各项费用,一般包括股票承销费、注册会计师费、评估师费、律师费、公关及广告费、印刷费等与股票直接有关的费用。《证券法》中对新股发行费用的收费比例有明确的规定。表1《证券法》规定新股直接发行费用标准募集资金总额发行费用收费比例2亿元以内1.5％-3％2亿元——3亿元1.5％-2.5％4亿元——3亿元1.5％-2％在《首次公开发行股票上市公告书》中，威尔泰对新股发行费用进行了详细披露，总计1,649.24万元，其中包括承销费用和保荐费用1,200万元，审计费用71万元，律师费用60万元，信息披露费109万元，上市初费3万元，发行登记费用6.2369万元，路演推介等费用180万元及审核费20万元。截止2010年4月底，深市中小企业板块的IPO直接成本占筹资总额平均数为6.56%，而威尔泰的这一费用比率高达15.08%。为减少筹资规模对IPO直接成本占募集资金比例的影响，我们进一步选取9家筹资总额同样在1亿~1.5亿之间的中小企业，在其IPO直接成本比较中我们可以发现，威尔泰的费用率也是畸高的。“运筹杯”第四届财务案例分析大赛巨额入场券的背后4表2筹资总额在1亿~1.5亿之间的中小企业IPO直接成本比较（单位：万元）公司名称承销费用和保荐费用会计师、律师费用路演推介等费用信息披露费其他费用IPO直接成本总额筹资总额（包括发行费用）费用率（%）威尔泰1,200131180109291,64910,94415.07得润电子79412591913,2386.94中航精机6901276388012,2407.19宏达经编7002601201,08014,6617.37中钢天源828211511,09014,0407.76路翔股份8001433071,26014,1208.93南岭民爆8602281911,27914,0709.09东晶电子1,000262391,30114,0809.24梅花伞9002221,12211,9289.40特尔佳900160150121,22212,22010.00从表2中我们可以看出，与其他九家中小企业上市公司相比，导致威尔泰筹资费用居高不下的项目主要在承销费用和保荐费用、信息披露费以及路演推介等费用。（一）承销费用和保荐