第7章 央行货币政策

第7章央行货币政策货币政策对经济的影响AD1ASQ1Q2Q3Q4AD1AD2AD3AD4ASP4P3P2P1E1E2E3E4主要内容■货币政策目标■中介与操作目标选择■传导机制■效果■决策程序■主要工具■政策实践货币政策目标货币政策工具货币政策传导货币政策效果最终目标中介目标一般货币工具选择性工具传导机制利率汇率资产价格信贷选择性工具本章框架结构第一节货币政策的目标选择一、货币政策目标体系二、货币政策目标三、货币政策目标的统一性与矛盾性四、货币政策目标的选择一、货币政策目标体系★中央银行制定和实施货币政策(monetarypolicy)，必须围绕着货币政策目标进行。★一般认为，货币政策目标由操作目标(operatingtarget)、中介目标（指标）(intermediatetarget)和最终目标（指标）(ultimategoal)三个渐进式的层次组成。货币政策目标体系一般性货币政策工具选择性货币政策工具其他货币政策工具货币政策工具基础货币准备金其他操作目标货币供给量利率其他中介目标充分就业稳定币值经济增长国际收支平衡最终目标货币政策目标体系职称1.最终目标是中央银行通过货币政策操作而最终要达到的宏观经济目标；2.操作指标是与货币政策工具紧密联系的指标；3.中介目标（指标）处于最终目标和操作目标（指标）之间。二、货币政策目标货币政策目标一般是指最终目标，包括：物价稳定经济增长充分就业国际收支平衡金融稳定（一）物价稳定一般物价水平在短期内不发生显著的或急剧的波动，呈现基本稳定状态。•稳定物价是指一般物价水平的基本稳定•稳定物价是指物价总水平基本稳定，而不是绝对静止不动。•稳定物价既要控制通货膨胀，也要防止通货紧缩。稳定物价目标没有统一的标准值，但从实际操作来看，中央银行一般要求将物价上涨率控制在2%-3%以内。通胀警戒线•国际公认或者国际惯例的通胀警戒线是3%，年初两会上经过人大代表表决通过的政府工作报告确定的通胀控制目标是3%左右。•在2010-10-16日举行的“2010沃德财富博览会”上，全国政协经济委员会副主任、经济学家厉以宁指出，由于中国近期仍然可维持9%的经济增长率，通货膨胀率警戒线不应该局限于3%，而是可以提高到4.5%。(2010年10月18日《新京报》)••近段时间以来，有关物价神奇观点和论调，此起彼伏。先是中国社会科学院发布的经济形势预测报告，建议将国家的价格控制目标由3%上调至4%，紧接着，发改委权威专家向社会发出了中国必须受更高的物价上涨率的论调；现在，我国经济界泰斗厉以宁，又郑重提出，有必要将国内的通货膨胀警戒线上调至4.5%。（二）充分就业•充分就业（Fullemployment）一个有多重含义的经济术语。它的概念是英国经济学家J.M.凯恩斯在《就业、利息和货币通论》一书中提出的，是指在某一工资水平之下，所有愿意接受工作的人，都获得了就业机会。充分就业并不等于全部就业或者完全就业，而是仍然存在一定的失业。通常把失业率等于自然失业率时的就业水平称为充分就业。各国经济发展情况不同，充分就业的标准也不相同。一般要求将失业率控制在３－５％充分就业•什么是充分就业呢？凯恩斯认为，如果“非自愿失业”已消除，失业仅限于摩擦失业和自愿失业的话，就是实现了充分就业。另外一经济学家则认为，如果空缺职位总额恰好等于寻找工作的人数，就是充分就业。而货币主义针对凯恩斯“非自愿失业”，提出了“自然失业率”的概念。自然失业率是指在没有货币因素干扰的情况下，让劳动市场和商品市场自发供求力量发生作用时，总需求和总供给处于均衡状态的失业率。虽然对于充分就业存在不同的看法，但他们都认为充分就业不是百分之百就业，充分就业并不排除像摩擦失业这样的失业情况存在。自然失业率•自然失业率的意义含混不清。例如，一本流行的西方经济学词典对它下了如下的定义：‘是现行的经济结构所意味着的失业率’。三本流行的西方教材的定义顺次为：‘价格和工资的决策相互协调时的失业率’；‘处于稳定状态时的失业率，即在长期中经济社会趋于接近的失业率’；‘进入和脱离失业群体人数相等时的失业率’。虽然这些定义的文字表达方式有所不同，但是，在西方学者之间似乎存在这一种默契，即：文字表达方式的差异是由于定义所强调的方面的不同，从而大体说来，自然失业率是指‘充分就业时的失业率’而言。（三）经济增长•经济增长即实现一国经济增长速度的加快，经济结构的优化与效率的提高。•一般用国民生产总值增长率或人均国民生产总值增长率（GDP）来衡量。世界各国由于发展阶段及发展条件不同，在增长率的选择上往往存在差异。一般地，要求经济增长率为３－５％。大多数发展中国家更偏好于高的经济增长率。（四）国际收支平衡•一国对其他国家的全部货币收人和货币支出相抵基本平衡,国际收支略有顺差、略有逆差。•是一种动态的平衡:在若干年的时间内，如3—5年，一国国际收支平衡表主要项目的变动接近于平衡二、货币政策目标之间的矛盾和冲突（一）稳定物价与充分就业之间的矛盾（二）稳定物价与经济增长之间的矛盾（三）稳定物价与国际收支平衡之间的矛盾（四）经济增长与国际收支平衡之间的（五）充分就业与国际收支平衡之间的矛盾（一）稳定物价与充分就业的矛盾•根据著名的菲利普斯(Philips)曲线，失业率与物价上涨率之间．存在着一种此消彼长的关系。实现充分就业就要牺牲若干程度的物价稳定，为了维持物价稳定，就必须以提高失业率为代价。失业率通胀率0菲利普斯曲线（二）稳定物价与经济增长的矛盾•一般说来，物价稳定能创造良好的金融环境，支持经济发展，而经济增长则为物价稳定奠定了可靠的物质基础，两者之间有一定的正相关性。•但实证分析却发现，凡是经济正常增长时期，物价水平通常都上升。（反过来并不成立）这表明，稳定物价与经济增长存在一定的矛盾。•短期菲利普斯曲线所阐述的正是这个观点：在经济达到潜在产出之前，适度的物价上涨能够刺激投资和产出的增加，从而促进经济增长。例如，政府为控制通货膨胀而提高利率的结果：i资本流入资本项目下顺差物价上升势头总需求出口进口顺差（三）稳定物价与国际收支平衡的矛盾（四）经济增长与国际收支平衡的矛盾正常情况下，经济增长会带来国际收支状况的改善。但从动态角度看，二者也存在矛盾：•经济增长会增加国民收入，使支付能力增强。这将使商品进口增加，可能导致贸易逆差。•在国内资金不足的情况下，为促进经济增长，必然会引进外资。外资流入会使资本项目出现顺差，一定程度上弥补贸易逆差。但若外资利用不当，到期不能及时清偿，反而会使国际收支恶化。经济增长国民收入支付能力进口需求逆差（五）充分就业与国际收支平衡的矛盾•随着就业的增加，国民收入会增加，对国外产品的需求亦会随之增加，这可能会引起贸易逆差。•在充分就业条件下，由于劳动力相对稀缺，工资水平会较高。较高的工资水平将使产品成本提高，不利于产品的国际竞争，出口将减少，贸易收支可能出现逆差，不利于国际收支的平衡。三、货币政策最终目标的权衡与取舍如何权衡不同时期主要经济问题分清主次第二节中介指标和操作指标一、选择标准与客观条件二、可供选择的中介指标分析三、可供选择的操作指标分析四、货币政策目标选择的历史考察一、选择中介指标和操作指标的主要标准与客观条件（一）主要标准1.相关性2.可测性3.可控性4.抗干扰性（二）客观条件各种经济指标之间的关系，受经济管理体制、市场发育程度、经济发展水平等因素的制约和影响。二、可供选择的中介指标分析可供选择的中介指标主要有：货币供给量和利率，在一定条件下，贷款量和汇率亦可作为中介指标。（一）货币供给量优点：其变动能直接影响经济活动，且能被中央银行所控制。缺点：中央银行对货币供给量的控制能力并不是绝对的。我国1994－2004年货币供应量与经济增长和通货膨胀-100102030409495969798990001020304M1增长率M2增长率GDP增长率GDP缩减指数（二）利率优点缺点（三）货币供给量和利率能否同时作为一个国家货币政策的中介指标这两个指标之间并不具有严格的一一对应关系。如果同时选择两个指标，可能使中央银行处在进退两难的境地。选择货币总量为目标l选择利率为中介目标（四）货币供给量和利率作为中介指标孰优孰劣★货币供给总量目标和利率目标是互不相容的。如何在它们之间进行选择呢？根据前面的选择标准对二者进行一些比较。可测性可控性与最终目标的相关性★总之，货币供应量与利率指标孰优孰劣很难从选择指标的标准直接比较。（五）其他可作为中介指标的指标★除货币供应量和利率外，还有一些指标可以充当中介指标，主要有贷款量和汇率。▲贷款量◆优点：数据较易获得；具有可测性、较好的可控性。◆缺点：在金融市场发育程度较高时，与最终目标的相关性较弱。▲汇率三、可供选择的操作指标分析★中央银行货币政策可选择的主要操作指标有准备金和基础货币。（一）准备金准备金是中央银行各种货币政策工具影响中介指标的主要传递指标。准备金有不同的计量口径：准备金总额、法定准备、超额准备、借入储备、非借入储备等。（二）基础货币基础货币也被称为“强力货币”和“高能货币”，充分显示了其在货币创造中的重要作用。基础货币是由准备金和流通中现金组成，二者均是货币创造的基础。中央银行对基础货币的控制也不是完全的。通过基础货币控制货币供给总量还取决于货币乘数是否稳定可测。基础货币也是我国现行的货币政策操作指标。四、货币政策目标选择的历史考察★对几个主要国家货币政策目标和工具使用历史的简要回顾。（一）美国（二）英国（三）德国（四）日本36货币政策指标选择的历史考察1.美国美联储创立之初：再贴现率1920年代初：开始运用公开市场业务1935年的银行法：赋予联储调整法定准备金的权利1942-1951年：为筹集军费，以利率为中介指标，且实行低利率政策1950-1960年代：将货币市场状况（包括短期利率、非借入储备等）作为政策目标，但二者都因其“顺周期性”而遭到了批评，1960年代后期，联储放弃了该政策目标37货币政策目标选择的历史考察1.美国（续）1970年代：以Ms作为中介指标，以联邦基金利率为操作指标，在实际操作中优先考虑利率目标，仍为顺周期政策。1979年10月：放松了利率的目标区间，利用高利率抑制通胀，将操作指标改为非借入储备，实际上是向Ms目标转变。1987年2月：将中介指标由M1调整为M21990年代后：重新重视利率指标第三节货币政策传导机制理论政策工具准备金再贴现公开市场操作目标银行储备基础货币短期利率中介目标货币供应长期利率最终目标稳定物价充分就业经济增长国际收支•货币供应量与利率的关系•利率与投资的关系•“流动性陷阱”阻隔货币政策传导（一）凯恩斯学派的利率传导M→ｉ→I→Y（二）汇率传导机制M→ir→E→NX→Y•实际利率•利率下降与货币贬值关系(三)资产价格渠道•根据托宾Q理论的货币政策传导机制为：货币供应↑→股票价格↑→Q↑→投资支出↑→总产出↑•莫迪利亚尼-----财富效应M→PS→W→C→Y托宾Q=市场价值／重置成本•托宾的Q理论------提供了一种有关股票价格和投资支出相互关联的理论。如果Q高，那么企业的市场价值要高于资本的重置成本，新厂房设备的成本要低于企业的市场价值。这种情况下，投资支出便会增加。Q低，即公司市场价值低于资本的重置成本，如果公司想获得资本，它将购买其他较便宜的企业而获得旧的资本品，这样投资支出将会降低。反映在货币政策上的影响就是：当货币供应量上升，股票价格上升，托宾的Q上升，企业投资扩张，从而国民收入也扩张。（四）信贷渠道•银行信贷渠道M→BD→BL→I→Y•资产负债表渠道1.净值M→PS→NW→AS,MH→L→I→Y信息不对称逆向选择与道德风险信贷配给总资产减总负债便是净值。一般而言，净值部份包括股本、法定公積、资本公積、资产增值公积以及累积盈余等項。2.现金流M→i→CF→AS,MH→L→I→Y3.意料外的物价变动M→PU→AS,MH→L→I→Y4.家庭资产负债表渠道M→PS→FA→LFD→CDHE→Y第四节货币政策效果一、货