海外巡礼系列之BLUEAPRON净菜配送生鲜电商突围的差异化之路（PDF21页）

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明1/21投资策略|商业贸易证券研究报告Table_Title商业贸易行业海外巡礼系列之Blueapron——净菜配送，生鲜电商突围的差异化之路Table_Summary核心观点：月度观点：关注白马龙头和真成长公司的估值切换商贸零售行业今年以来整体下跌10.8%，表现弱于沪深300指数（+10.2%），位于申万28个一级行业后1/3。但细分来看，经营业绩领先行业、细分领域的白马龙头公司领跑板块，体现了今年以来市场整体风格切换。随着中报期的临近，我们认为白马龙头及真成长公司的估值切换行情有望提前到来。无论是线上还是线下，当行业整体红利逐渐褪去后，运营能力强的公司将脱颖而出，资源向头部公司聚集，有助于集中度的提升。我们继续看好电商产业链的投资机会，中美电商格局的差异，阿里、京东等巨头的绝对领先地位，使其仍然充满想象空间，重点关注南极电商；继续看好生鲜产业链，随着新家庭主导者（8090后中产女性）的崛起，生鲜迎来场景和品质的双升级，重点关注永辉超市、家家悦；混改是2017年大主题，重点推荐低估值的公司，如重庆百货、鄂武商、百联股份、天虹股份等。七月组合：南极电商、永辉超市、苏宁云商、重庆百货、天虹股份。海外巡礼系列之Blueapron——净菜配送，生鲜电商的突围之路？Blueapron是美国主打净菜配送的生鲜电商创业公司。2014-2016年，Blueapron规模实现10倍增长，2016年总订单量达1357万份，营收达7.95亿美元，迅速成长为美国净菜电商领域绝对龙头，并于2017年6月正式提交IPO申请。分析Blueapron运营，有几个特点：1）供应链端与供应商签订直供协议和整体采购策略（如整头牛采购），既保证产品供应稳定，同时提升食材利用效率；2）产品端提供有限选择的半标准化“食谱计划”，实现类似Costco的SKU精选，集约单个菜单产品食材需求；3）用户端依靠强大的菜品研发能力，每周供应美味健康（9种以上食材，500-800卡路里），且方便快捷的菜单（零基础45分钟内完成）。净菜高消费频次、低单品价格（相对外食&外卖等）、高毛利率（菜品预处理附加值）特点下，引流乃至盈利能力突出。参考Blueapron成长经验，我们认为未来净菜电商发展核心关注两方面能力：1）供应链把控，即优质低价的食材供应能力；2）菜品开发、食材深度预处理的服务能力。前者无疑永辉超市、盒马鲜生等生鲜龙头公司更具优势，而后者或许是生鲜电商创业者突围的差异化之路。风险提示：行业中报低于预期；终端消费疲软；电商分流线下。Table_Grade行业评级买入前次评级买入报告日期2017-07-02Table_Chart相对市场表现Table_Author分析师：洪涛[e-mail]_Report相关研究：商业贸易行业:关注白马龙头和真成长公司的估值切换2017-06-26商业贸易行业:从阿里的“小目标”谈起，关注电商产业链相关标的2017-06-11商业贸易行业:海外巡礼系列之wholefood——精品超市的运营之道2017-06-04Table_Contacter联系人：林伟强[e-mail]-5%2%9%16%2016-062016-102017-022017-06商业贸易沪深300识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明2/21投资策略|商业贸易目录索引一、月度观点及行业数据回顾............................................................................................5（一）月度观点：关注白马龙头和真成长公司的估值切换........................................5（二）月度行业数据回顾：消费回暖趋势延续...........................................................7二、海外巡礼系列之BLUEAPRON——净菜配送，生鲜电商突围的差异化之路.............8（一）BLUEAPRON历史：净菜电商龙头的三年独角兽之路......................................8（二）BLUEAPRON业务：供应链整合+食谱开发+粉丝运营，锻造高粘性核心竞争力.................................................................................................................................11（三）BLUEAPRON订单分析：尚未实现稳定盈利，关注营销转化改善..................16（四）对中国市场的启示：高频低价，生鲜电商的潜在突围之路...........................19识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明3/21投资策略|商业贸易图表索引图1：各版块月涨跌幅（%）..................................................................................5图2：按主题子板块涨跌幅.....................................................................................6图3：按市值子板块涨跌幅.....................................................................................6图4：申万行业估值横向对比.................................................................................6图5：零售行业历史估值........................................................................................6图6：百家增速温和复苏........................................................................................7图7：网购社零增速................................................................................................7图8：社会零售具体分类增速...............................................................................8图9：2016年Blueapron营收达到7.95亿美元，两年实现10倍增长..............9图10：2016年Blueapron总订单量达到1357万单，平均客单价约58.6美元.9图11：Blueapron发展大事记..............................................................................9图12：三大净菜配送公司相对市场份额（1-3Q16）...........................................10图13：Blueapron在纽约各区市场份额绝对领先（1-3Q16）...........................10图14：Blueapron客户遍布全美（2016）........................................................10图15：Blueapron三个物流中心支撑全美业务（UPS配送）...........................10图16：2016年Blueapron综合毛利率提升至33%...........................................11图17：营销推广是Blueapron主要费用支出.....................................................11图18：2016年Blueapron经营净亏损率收窄至6.9%......................................11图19：2016年Blueapron经营净现金流出率收窄至3%..................................11图20：Blueapron去中间化运营，直接对接农场与消费者................................12图21：以牛肉为例，Blueapron整牛购买开发菜品，降低成本........................12图22：Blueapron按制作每道菜所需配置食材，杜绝浪费................................12图23：Blueapron按周订餐，分为双人餐和家庭餐两种订餐计划.....................13图24：以一周三次的双人餐为例，使用Blueapron比在当超市购买食材平均便宜30%左右（2016）...........................................................................................14图25：Blueapron产品毛利率接近有机食品零售商Wholefoods.....................14图26：2016年Blueapron开发超过400款菜品...............................................15图27：Blueapron订单全程冷链配送，餐包打开包含完整食材、调料及菜谱指导..............................................................................................................................15图28：Blueapron菜品食材丰富，健康且便于烹饪..........................................15图29：积极利用社交媒体与用户互动..................................................................15图30：Blueapron季度用户数及单量情况.........................................................16图31：Blueapron客单价和平均用户单量平稳..................................................16图32：Blueapron客户构成年轻........................................................................16图33：Blueapron超过1/3新用户由老客推荐而来...........................................16图34：Blueapron季度营收及经营净利（千美元）..........................................17图35：Blueapron季度费用率情况.....................