XXXX年度原料药行业投资策略

1请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所银行业原料药行业行业研究/深度研究2010年11月22日从原料药向制剂的转型——2011年原料药行业专题策略评级：买入（首次）投资要点：必须转型——中国原料药企业现在处于全球产业链最低端：原料药企业的利润率水平远低于制剂企业。随着环保成本和劳动力成本的提高，中国作为全球原料药提供者的优势逐步减小；同时，中国药企的研发实力又不足够强大。因此，中国的原料药企业必须转型，必须向规范市场出口具有高附加值的仿制药。面临机遇——产业转移的延续和全球仿制药行业的高速增长：2004-2008年，全球仿制药行业的复合增长率为18.8%，而同期全球制药行业的复合增长率只有6.5%。全球医药市场发展的趋势表现为原研药增长越来越艰难，仿制药的增速和占比迅速加快。始于上世纪八十年代的全球医药产业的转移目前仍在延续，就当前全球医药产业的趋势而言，我国医药企业正面临巨大的产业机会。学习榜样——取其精华，走自己的路。印度制药企业利用世界药品市场中的格局变化完成了产业结构的不断升级，走出一条具有国际化和竞争力的模式，称之为“印度模式”。随着国内原料药企业制剂出口的条件日趋成熟，我们要在学习和借鉴“印度模式”的基础上，因地制宜，走自己的路。转型模式一：已经有出口业务，在某种或几种原料药上有自己优势的原料药企业，这些企业熟知国外市场规则，已经将自己的原料药做到在全球具有竞争力。这些企业需要做的就是把原料药做成试剂，然后解决出口认证的问题，再出口到规范市场。如华海药业（600521）、海正药业（600267）、海普瑞（002399）、华东医药（000963）、海翔药业（002099）、京新药业（002020）。转型模式二：已经有创新型的产品，但还没有出口业务的仿创性企业。这些企业研发实力较强，在国内市场的抢仿、创新上已经形成了很大优势。这些企业需要做得就是学习和了解国外市场的规则，开拓销售渠道，取得相关认证，再将自己的产品出口到规范市场。如恒瑞医药（600276）、恩华药业（002262）。建议关注的重点上市公司：华海药业（600521）、海正药业（600267）、——对应转型模式一；恒瑞医药（600276）——对应转型模式二。分析师徐青执业证书编号S0600210080006联系电话[phone]邮箱[e-mail]联系人李雅娜联系电话[phone]邮箱[e-mail]医药行业与沪深300指数走势比较图2请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所银行业2011年原料药行业专题策略目录1.中国原料药企业的生存现状..................31.1.中国原料药企业处于全球产业链最低端..............31.2.中国原料药市场产品价格波幅较大..................31.3.原料药企业的利润率水平原低于制剂企业............42.中国原料药企业产业升级所面临的机遇........52.1.全球仿制药行业高速增长..........................52.2.国外产业转移的趋势仍在延续......................63.学习“印度模式”，取其精华................73.1.印度原料药企业的发展模式........................73.2.“印度模式”案例分析............................73.2.1.Dr.Reddy’s...........................................73.2.2.TEVA.................................................83.3.由“印度模式”及中国原料药企业升级..............94.国内上市公司制剂出口路径选择.............104.1.制剂成功走出国门的四个必备条件.................104.2.通用名药制剂出口的三个发展阶段.................104.3.国内制剂出口条件正在日趋成熟...................104.4.因地制宜，走适合自己的路.......................115.分享国内药企转型带来的估值溢价...........115.1.华海药业（600521）.............................115.2.海正药业（600267）.............................125.3.恒瑞医药（600276）.............................126.风险提示.................................1232011年医药专题策略请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所2010年我国药市场规模将达7556亿元，创新药市场份额不足30%，而在发达国家专利药则占市值50%以上，中国医药产业“大而不强”已成为业界共识。我国原料药产业规模世界前列，但前景不容乐观。对于我国原料药生产企业而言，为避免出现发展速度减缓、盈利能力降低的周期，需要未雨绸缪，探寻新的发展道路。1.中国原料药企业的生存现状1.1.中国原料药企业处于全球产业链最低端在分析中国原料药企业的产业升级道路之前，我们是首先要了解全球医药产业链的情况，看清楚中国当下的原料药企业处于整个医药产业链的什么位臵。图表1：全球医药产业链示意图资料来源：东吴证券研究所从全球的医药产业链格局来看，可以将全球的制药业分为“三个世界”图表2：全球制药业的“三个世界”第一世界第二世界第三世界美国、欧洲、日本的大型原研药企，通过大量的研发投入，利用享有专利保护权的原研产品获取超额利润，处于产业链的最高端。以印度TEVA为代表的全球性仿制药企业抓住全球仿制药市场快速扩容的历史机遇，在激烈的竞争中努力进行仿制药生产和销售，这些企业处于医药产业链的中端。中国制药企业在全球分工中主要是利用成本优势和环境污染等代价，向以上两个世界提供原料药和API，处于产业链的最低端。资料来源：东吴证券研究所1.2.中国原料药市场产品价格波幅较大中国原料药生产企业主要分两种类型：大宗原料药和特色原42011年医药专题策略请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所料药。图表3：中国原料药生产企业的两种主要类别类别优势产品特点国内代表性上市公司大宗原料药企业规模效应价值低、规模大、贸易渠道多、应用领域广华北制药（600812）东北制药（000597）丰原药业（000153）浙江医药（600216）新和成（002001）仙琚制药（002332）特色原料药企业小规模特色品种规模小、种类多、价格高、出口到国外需要严格的资格认证华海药业（600521）海正药业（600267）海普瑞（002399）海翔药业（002099）资料来源：东吴证券研究所上述两种企业均需要面对产品价格波动的风险，大宗原料药生产企业需要面对的是周期性波动风险，特色原料药企业需要面对的是产品价格逐步下滑的风险。图表4：大宗（VC）、特色（沙坦）原料药价格波幅较大资料来源：WIND，东吴证券研究所1.3.原料药企业的利润率水平原低于制剂企业我国生产的大量原料药技术含量相对较低，毛利率也因同质化竞争被一再压缩，而毛利率较高的制剂却需要从国外进口，这也是导致我国医药产业的利润水平大幅低于国外的重要原因。原料药转型为制剂企业，不仅可以避免产品价格波动带来的盈利波动，同时，企业将赚取原料药和制剂的双重利润，可以很大程度上提升企业的盈利水平。在非规范市场卖的原料药，可以在规范市场卖出2-3倍的价格，而在成品药中，原料药的成本大52011年医药专题策略请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所约只有10%左右。如此悬殊的差异反映出产业升级之后，企业的利润空间是非常大的。图表5：化学制剂与化学原料药行业利润率对比资料来源：CEIC，东吴证券研究所随着环保成本和劳动力成本的提高，中国作为全球原料药提供者的优势逐步减小；同时，中国药企的研发实力又不足够强大。因此，中国的原料药企业必须转型，必须向规范市场出口具有高附加值的仿制药。2.中国原料药企业产业升级所面临的机遇2.1.全球仿制药行业高速增长2004-2008年，全球仿制药行业的复合增长率为18.8%，而同期全球制药行业的复合增长率只有6.5%。全球医药市场发展的趋势表现为原研药增长越来越艰难，仿制药的增速和占比迅速加快。仿制药市场高速成长的主要原因在于：（1）由于原研药的研发周期长、费用高，而仿制药申请上市理论上只需要证明与原研药具有生物等效性，仿制药的研发成本和时间要远远低于原研药，因此近年来新药上市数量呈下降趋势。（2）数据显示全球药品专利大规模到期的高峰来临。IMS数据显示，2011-2015年将有1800亿美元的“重磅炸弹型”品牌药的专利期，这将给仿制药企业带来巨大的机会。（3）在经济前景并不明朗，老龄化的进程推动医疗卫生费用居高不下的背景下，各国政府为了控制医疗卫生支出的增长，不得不更多的选择试用廉价有效的仿制药。62011年医药专题策略请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所图表6：FDA自2004年以来批准图表7：全球药品专利到期高峰来临的新药数量逐年下降（到期专利药市场规模——亿美元）资料来源：DataMonitor，东吴证券研究所图表8：2000年以来美国仿制药图表9：各国医疗卫生支出占GDP处方比例迅速上升比重不断上升资料来源：IMS，东吴证券研究所2.2.国外产业转移的趋势仍在延续全球医药产业的转移始于上世纪八十年代。当时欧美等发达国家迫于环保和成本压力，将位于产业链最低端的大宗原料药转移到中国和印度等发展中国家生产。九十年代末期，特色原料药也开始向亚洲转移，印度领先于中国开始承接特色原料药的转移生产，现阶段中国也有越来越多的企业参与特色原料药的生产，越来越多的产品和生产线通过欧美规范市场的认证。随着全球仿制药规模的迅速增长，对于特色原料的需求也随之迅速扩大，这也加速了特色原料药的生产转移进程。生产转移往往采取委托加工的模式，OEM可以为困境中的中国制剂出口提供缓冲之道，借此熟悉国际市场，为将来自主制剂出口做好铺垫。高峰期72011年医药专题策略请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所就当前全球医药产业的趋势而言，预计越来越多的制药企业会将制剂转移到中国、印度等发展中国家来生产，届时我国医药企业将面临巨大的产业机会。3.学习“印度模式”，取其精华3.1.印度原料药企业的发展模式印度制药企业利用世界药品市场中的格局变化完成了产业结构的不断升级：从80年代的大宗原料药发展到90年代的特色原料药，并在90年代末进入非专利制剂药业务，目前又开始介入新药研发，实现了在产业价值链上两端延伸。印度制药企业发展出的这条具有国际化和竞争力的模式，称之为“印度模式”。图表5：“印度模式”资料来源：东吴证券研究所部分有先见之明的印度制药企业从一个普通的原料药企业，逐步发展成具有世界影响力的仿制药企业，期间的奋斗过程值得所有中国原料药企业学习。（1）制剂生产线通过FDA认证，以代工为起步进军规范市场，目前印度已经成为除了美国本地之外FDA认证通过药品生产基地最多的国家。（2）通过海外并购，主动出击，收购目标市场的中小厂家，利用这些企业的销售渠道和国内已通过FDA认证的生产线，进军通用名药规范市场。（3）采用专利挑战策略，通过研究跨国企业的药品专利，找出漏洞避开专利保护范围，开发出规范市场认可的仿制药。（4）在仿制药品取得成功的基础上，印度专利药物研究也显示出一些实力，逐步开发创新药。3.2.“印度模式”案例分析3.2.1.Dr.Reddy’sDr.Reddy’s是印度第一大制药企业，其发展历程是较为典型突破点初级阶段高级阶段82011年医药专题策略请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所的“印度模式”。第一阶段：生产大宗原料药。D