第三讲 投资银行IPO业务

2020/2/131第三讲投资银行IPO业务任课教师：对外经济贸易大学金融学院郭敏[e-mail]2020/2/132一、IPO的操作流程与投行角色二、发行结构确定三、IPO路演、定价上市与后市支持四、我国的询价制五、IPO定价关注的主要问题——IPO抑价之谜六、我国IPO监管制度演变2020/2/133一、IPO(InitialPublicOffering)的操作流程与投行角色2020/2/134IPO的基本操作流程及阶段划分文件申报核准确定工作计划尽职调查股份制改造资产重组制定发行结构确定发行时间表辅导备案授课—业务模式及目标—管理架构—同业竞争—关联交易整改辅导报告汇总报告评估验收整合申报材料—审计报告—招股意向书—发行推荐书（S-1表）—上市推荐书（S-2表）—辅导总结报告—律师工作报告—法律意见书—盈利预测（或承诺）—发行人申请报告及决议—资产评估及验资报告—募集资金运用的报告保荐机构（主承销商）内核向证监会申报召开董事会、股东大会证监会发行监管部初审—法律审核—财务审核根据反馈意见，修改材料证监会发审委核准—合法合规审核—实质性判断发行上市后市定价发行—战略投资人—一般法人—对二级市场投资人配售—网上和网下的发行公告结果股票分配原则上市公告书市场价格初期交易量绿鞋研究报告投资者关系保荐制度辅导计划筹备调研营销路演推介询价招股意向书现场路演公司市场定位组织公司与投资者交流制定营销策略，调动投资热情与潜在投资者进行初步沟通接受市场反馈确定询价区间累计帐簿网上路演科学分析市场需求信息合理评估股票市场需求，确定发行价格2资产重组发信结构•策划与双向选择第一阶段第二阶段第三阶段1232020/2/135投行在IPO过程中的主要任务发行策划发行操作发行定价、上市、后市支持投行在IPO中的任务发行者和投行双向选择，签署委任书尽职调查、财务报表审核、公司重组、公司估值、向监管部门申请、确定发行结构、引进战略投资者制定促销战略、完成招股说明书路演、推销、接纳订单、分析订单、定价、初步配售、最终配售、上市交易、二级市场支持、持续研究、2020/2/136IPO中投行的角色sponsors（financialadvisors）globalcoordinatorsbookrunnersleadmanagers或者leadunderwriters2020/2/137sponsors/financialadvisors负责一切与股票发行监管部门的联系：为发行人申请发行代拟和代管一切监管部门要求的文件处理一切监管部门提出的事宜，陪同发行人出席联席会议2020/2/138负责一切财务事宜：确定公司架构和重组方案尽职调查，信息披露，保证合乎规则发行确定发行架构公司估值与发行定价确定销售战略2020/2/139globalcoordinators与bookrunnersglobalcoordinators召集协调参与IPO的各个各类中介机构的工作。Bookrunners负责配售中与机构投资者的联系，销售股票，承担订单接纳、建档、分析工作，为最后股票定价准备。2020/2/1310leadmanagers或者leadunderwriters引进战略投资者牵头成立承销团最后与发行人一起确定发行价和佣金总量代表承销团成员与发行人签定承销合同组织承销，分配各成员承销额。证券上市后的后市支持发行失败的处理2020/2/1311二、发行结构确定(IPO第二阶段的主要操作事务）2020/2/1312发行结构发行结构指投行与发行者一起对涉及股东结构、股票定价的既符合法规又符合惯例的技术性安排，这种技术性安排的最高目标是确定一个兼顾市场需求和发行者募集资金需求的适当定价。主要有以下一些安排：上市地点战略投资者引进IPO定价第一步——公司估值IPO定价第二步——与发行方式相联系的IPO的定价方式混合发行——公开发行与配售2020/2/1313（一）上市地点除境内上市，可供选择的海外证券市场主要有：香港联交所主板市场（SEHK）与香港创业板市场（GEM）新加坡第一级股市与新加坡SESDAQ市场美国NYSE、AMEX、NASDAQ三大交易市场加拿大股票市场（TSX、TSX-e）英国股票市场（LSE、AIM、TECHMARK）其他国家的股票市场2020/2/1314上市地点的选择是以下综合因素的考虑和权衡：1、满足上市要求业绩和发行规模要求2、财务信息披露的监管要求3、会计要求4、发行费用和维持费用5、不同市场的市场容量、资金充沛程度、交投情况和市赢率高低等6、研究覆盖7、配售目标8、上市地对中国企业的了解9、是否签定上市备忘录2020/2/1315海外主板上市地点选择的三种模式除A股国内上市外近年国内企业海外主板上市的常有安排HKSE上市，全球发售（带144A条款的私募）HKSE（上市）、NYSE（上市）双重上市HKSE（上市）、LSE（上市）双重上市以上第一种方式由于上市成本低，监管相对宽松成为国内公司海外上市的首选。2020/2/1316ADR方案比较ADR类型适用的法律注册登记及豁免公开性要求美国会计准则成本费用（参考数据）交易方式可否筹资一级有担保ADR证券法交易法F—612g3—2(b)无无不需符合$5000$20000OTC目前不可二级有担保ADR证券法交易法F—620—F无详细的部分符合$200000$500000交易所或NASDAQ目前不可三级有担保ADR证券法交易法F—120—F严格的详细的完全符合$400000$800000交易所或NASDAQ可以144A私募ADR证券法交易法无12g3—2(b)欧洲的标准不需符合$75000$300000QIB之间可以2020/2/1317144A私募ADR外国公司获得注册豁免，在美国不公开发行的存托凭证即144A规则下的存托凭证。按144A规则进行交易,其特点是:向美国的QIB做不公开销售,通过PORTAL系统在QIB之间进行交易,不需任何SEC登记,推荐12G3－2(B)规则下的豁免以满足信息公开的需要144A规则下可以减少注册登记和呈交报告的要求,节约发行成本,QIB愿意并且能够自行研究,对SEC的依赖较小,因而放弃有SEC设计旨在保护小额投资者的措施.2020/2/1318144A条款ADR的优点：不需要符合美国会计要求和财务信息披露要求无显著的额外持续报告要求较低的发行费用所需时短144A条款ADR的缺点：限制投资者范围较为低调全球性研究覆盖有限流通性低流通性低导致定价和二级市场价格竞争力较低2020/2/1319（二）战略投资者的引进战略投资者分成两类：一类是在股票定价前已承诺将按股票发行价购买已事先确定的股份数，且有禁售期限，是战略配售对象，不一定是同业。另一类是在股票定价前引进的意欲进行长期合作的同业引资对象。2020/2/1320（三）IPO定价的第一步——公司估值并获得相应的定价区间发行价确定首先需确定公司价值，然后再确定定价区间（尤其是累计订单定价方式）2020/2/1321公司主要估值法——相对估值法相对估值法（可类比上市公司估值法）：将目标公司与具有相同行业和财务特征的上市公司比较，来对公司市场价值进行估值得方法。可类比公司要选择同类公司如产业、产品、主要经营地域、增长特点、赢利能力、资金需求、周期性等。主要有：PE估值法、PB估值法、PS估值法、EV/(EBIT）EBITDA估值法等。2020/2/1322市盈率法（PE估值法）市盈率：参照在拟上市地同类公司的市赢率每股盈利:一般用发行当年或来年的每股税后赢利指标发行价=市盈率×每股盈利用于盈利稳定的公司估值2020/2/1323市净率法（PB估值法）市净率：参照在拟上市地同类公司的市净率每股盈利:一般用发行当年或来年的每股净资产指标发行价=市净率×每股净资产用于拥有大量稳定的帐面资产价值的银行、房地产公司估值2020/2/1324价格销售收入法（PS估值法）价格销售收入比＝总市值/销售收入＝每股价格×总股数/销售收入用于不一定有好的盈利担有稳定的销售收入公司估值2020/2/1325EV/EBIT或EBITDA或EBITDAR估值法EV（企业总价值）＝公司总市值－公司净债务EBITDAR为公司息税折旧摊消付租前收益排除了公司利息支出与所得税不同以及折旧和摊销对公司盈利的影响。一般先期成本支出较大和摊销重的行业如电信、能源、航空和传媒等采用此方法较多。2020/2/1326公司主要估值法——绝对估值法绝对估值法:着眼于企业未来的经营业绩，通过估算企业未来的预期收益并以适当的折现率折算成现值，借以确立企业价值的方法。主要有DCF估值法。2020/2/1327市场发行定价方式的基本分类（以定价区间与投资者信息沟通决定最后定价；或者以定价区间由发行人和投行决定最终发行价）定价前是否已获取投资者对新股的需求信息是否承销商是否拥有配售股份的灵活性是累计投标方式固定价格允许配售否竞价方式固定价格公开认购（四）IPO定价第二步——与发行方式相联系的IPO最终定价2020/2/1328四种与IPO定价相关的发行方式累计投标方式（有路演）竞价方式（有路演）固定价格允许配售（有或无路演）固定价格公开认购（有或无路演）2020/2/1329（五）混合发行方式——累计投标与固定价格公开认购的混合方式公开发售与国际配售配售系指发行人或中介人将股票出售给经其选择的投资人的行为，公开发售与国际配售同时进行，实际上是某种程度上的股票发行的公募与私募的配合进行。作为股票的上市发行，应依照股票上市地的法律要求将一定比例的股票以公开发行方式发售，同时，为构造稳定股东基础，将另一部分配售于机构投资者。称为公开发售(新股发行)加国际配售。所以在海外上市的全球发行，其发行结构一般是美国档、国际档、亚洲和香港档与机构投资者档.2020/2/1330公开发售与配售的有不同的目标投资者。前者目标是短线投资者，包括个人和部分法人，其交易频繁可增加股票的流动性；后者目标是中长期投资者、基金公司、保险公司和战略投资人、较偏重公司长期成长、有利于稳定股价。2020/2/1331二者比例及散户回拨事先确定但可调整,多数情况是公开发行和国际配售分别比例是10％和90％或15和85％。且国际配售部分也亦按地区包括美国、欧洲、亚洲和香港作比例配售.如果散户投资者认购热烈，有散户回拨安排公开发行超额认购由配售回拨后公开发行占发行总额的比例15－20倍30％50－100倍40％100倍以上50％2020/2/1332三、IPO路演定价（累计订单定价方式）上市与后市支持2020/2/1333累计订单定价一般分为三个阶段第一阶段，估值与预促销。由承销商对拟上市公司进行尽职调查，然后对IPO股票进行估价，并由此确定一个指导性的初始询价范围。但这个区间仅仅是指导性的，最终的发行价格有可能在这个区间之外。第二阶段，路演、投资者出价与承销商簿记建档。展开由发行人、承销商和机构投资者共同参与的路演。这是在发行过程中非常关键的推销活动，一般持续两周左右。在参考询价区间并对新股进行估价的基础之上，机构投资者报出新股申购的价格及在相应价格下愿意申购的新股数量。第三阶段，当承销商通过询价、路演收集到了一系列报价和数量等信息后，就能够自主决定最终的发行价格以及给每个机构投资者的配售比例，这就是承销商在定价和配售方面所拥有的“自行决定权”。2020/2/1334路演(ROADSHOW)一般募集规模较大的发行都会在计划配售地区作国际性推介，称为路演。采取公开团体推介回或一对一的方式进行。指投资者与证券发行人在充分交流的条件下促进股票成功发行的重要推介活动。主要目的是：昭示将发行证券的价值；加深投资者的认知程度；并从中了解投资人的投资意向，发现需求