股票投资理论与实践,价值投资思想部分

三、股票价值投资思想部分价值投资大师的主要思想及方法：格雷厄姆费雪巴菲特（一）本杰明·格雷厄姆（BenjaminGraham）重点文献：本杰明·格雷厄姆、戴维·多德：《证券分析》，海南出版社２００６年版；格雷厄姆：《格雷厄姆投资指南》（TheIntelligentInvestor:ABookofPracticalCounsel），江苏人民出版社，2001年。又译《智慧型股票投资人》。初版于１９４９年的。巴菲特：“这本书首次出版时我就阅读了此书，当时我１９岁。那时我就认为这是所有投资方面最好的书，现在我依然这样认为。”作者简介1894，5，8，出生于英国伦敦，犹太人后裔1895，他家庭来美国９岁亡父。陶瓷生意破产钢铁股票亏损对安全性的重视1914年，哥伦比亚大学本科毕业之后，从事证券行业成立格雷厄姆·纽曼投资公司，30年中平均年度收益率17％经济危机还未结束时，已经在哥伦比亚大学讲授证券分析课程。成为学者型投资家１９３４，出版《证券分析》教科书。首次提出了日后被称为“价值投资法”的思想。把股票市场形容为“市场先生”，而最值得青睐的股票是那些被严重低估的股票，即市场价格明显低于内在价值的股票，它们能够提供足够的“安全边际”。这一理论后来被约翰·坦伯顿发展成为著名的投资理论。“当价格远远低于内在价值时投资，等待市场对其错误的纠正”这句名言成为价值投资者的最终理论基础。１９４９年出版《聪明的投资者》作者贡献此前投资界的理论是道氏学说，格雷厄姆涉及的是到他为止尚无人涉及的领域。１、定义“投资”，区分投机２、提出股票投资的数量分析方法3、开创性地提出了价值投资的基本原理1、区分投资与投机投资：基于详尽、全面的分析，特别是数量的分析，确保本金的安全和满意的回报。投机建立在突发念头或臆测基础上。关键区别在于对股价的看法不同，动机不同。投资者寻求合理的价格购买股票，而投机者试图在股价的涨跌中获利。借款去买，希望短期内获利的都是投机。对于理性投资者，精神态度比技巧更重要。投资者作为一个整体，不是从同伴手中赚钱，而是通过企业赚钱。其收益不是来自证券的买卖，而是来自拥有并持有证券以获取利息或股息及从长期价值的增长获利。一战前共识：如果分析的根据来自对未来的预期，而不是过去已经发生的事实，那么分析者具有投机的态度从词源看，投机意指前瞻未来，而投资和“被赋予的利益”—承袭于刮去的财产权或价值—一词同源。未来难以预料，因此只能投机；过去发生的事情是已知的，所以它们是安全的来源。投资者与股市波动投资者和投机者最实际的区别在于他们对股市波动的态度上。投机者的兴趣主要在参与市场波动并从中谋取利润；投资者的兴趣主要在以适当的价格取得和持有适当的股票。对待价格波动的正确的精神态度是所有成功的股票投资的试金石。市场先生假设你拥有某一私营企业１０００美元的小额股份。你的一个同伴，不如称为市场先生，非常乐于助人，每天告诉你关于他对你的股份价值的想法，另外根据他所告诉你的情况提出购买你的股份或是卖出一些股份。你应该怎么办呢？根据你自己的判断和倾向，既可以从每天的市场价格中谋取利润，也可对此不予理会。价格波动对真正的投资者只有一个重要的意义：当价格大幅下跌后，提供给投资者购买机会；当价格大幅上涨后，提供给投资者出售机会。而其他时候，他如果忘记股票市场而把注意力放在股息收入和公司运作状况上，将会做得更好。2、正确的投资理念：将购买股票看作获得公司部分所有权的一种方式。典型的股票投资者是企业家。以和估价自己的企业同样的方法来估价任何其他公司制企业似乎是理所当然的。他对股权对应的资产价值的关注程度，至少不应逊于对公司收益记录的关注程度。股票应当被看成一个特殊商业企业的所有权如果想通过股票买卖获利，那么你正在从事商业冒险。如果想有成功机会，必须遵循如下商业原理：1、知道你的商业2、不要让任何其他人经营你的业务，除非你能够理解和谨慎地控制他的行动，或者能相信他的忠诚和能力3、除非可靠的计算表明能够产生相当好的收益，否则不要操作4、如果你已经从事实中得出结论，并且知道你的判断是正确的，那么按照它行动，即使其他人怀疑或有不同意见。投资股票的技巧类似于投资债券。看重股息，资本利得的重要性是最末等的。有经验的投资者倾向于用较长时期内的股息回报率及价格变化的组合来判断其投资成功与否。不应该用短时间内赚取的差价衡量。除非价格跌幅较大，比如，大于１/３，或是反映了该企业地位下降，否则价格下跌对真正投资者没有太大的影响。必须留存下来以维护公司地位的“收益”根本不是真正的收益，它们不应该以利润的形式出现在财务报表中，而应该作为必要的储备从损益账户里扣除，并附以充分的说明。反对将年收益的大部分用于再投资的观点是非常正确的。主张：投资的范围限定于那些股息支付稳定而且收益相对稳定的证券；而这种股票反过来往往能够保持一个相对稳定的市场价位。（股息是股东定期按一定的比率从上市公司分取的盈利）3、分析内在价值，寻找价值被低估的证券应该把注意力集中到那些价值被低估的证券上来—经过仔细的分析而发现它们的价格低于内在价值的债券和股票。这代表了一种稳健的态度，成为投机热潮中的一种有效的保护手段。关注证券的内在价值，特别是内在价值与市场价格之间的差距内在价值是指一种有事实—比如资产、收益、股息、明确的前景—作为根据的价值，它有别于受到人为操纵和心理因素干扰的市场价格。内在价值的决定因素：有人认为是由净资产决定的，错。有人认为是由赢利能力决定的，这意味着对未来结果的预期。但是从历史的收益数字是无法估算出未来收益的，即使是预示未来收益是上升还是下降趋势都不可能。证券分析的目的并不是要确定证券的内在价值到底是多少，而是只需要搞清楚其内在价值是否足够：例如足以证明应该购买这种股票，或者是否比市场价格高或低。出于这一目的，一个大概的、近似的内在价值数字就足够了。证券分析工作的前提假设①价格常常偏离内在价值.市场的估值常常是不合理的，甚至是谬误的。它是心理作用的结果。市场的错误也就是一大群人的错误。基本原因是：夸大、过度简化和忽略。市场不是一台根据证券的内在品质而精确地、客观地记录其价值的计量器，而是汇集了无数人部分出于理性，部分出于感性的选择的投票机。②偏离发生时，市场会出现自我纠正的趋势.价格向价值回归也可能比较缓慢.规避方法之一：在不大可能发生突然变化的环境中开展工作之二：挑选那些比较吸引公众兴趣的证券，这样，一旦分析家发现，公众会有及时的反应给予响应。之三：根据总体市场状况而调整自己的工作，平稳时注重寻找价值被低估的证券，而当市场压力和不确定性增大时谨慎行事4、证券分析中的基本因素：质的因素与量的因素，偏重量的因素时间因素：挑选证券的依据是质量和收益率，后者是随着金融形势的变化而变化的。几乎所有证券投资都要在一定程度上受到某一时期经济和金融形势的影响。价格因素：在错误的价格上买入股票，其危害不亚于买错股票品种。证券因素：我们这样问：买哪个企业的证券？以什么条件购买？一项在最优越企业上的投资可能具有不合理的和不利的条件而在不佳的行业中也存在条件优越的证券到底应该在不佳企业的优越证券和优势企业的不良证券之间做何选择呢？适用于无经验的证券购买者的原则：无论条件怎样，都不要把钱投资在不良的企业上；适用于证券分析家的原则：几乎每一种证券，都会在某些价位上显得很便宜，在另一些价位上显得过于昂贵一味注重选择企业，可能在优秀企业上支付过高的代价。这么做还可能会选择了错误的企业。许多昔日曾经辉煌的企业如今一蹶不振。这种情况今后自然还会重演。如果有充分的理由，分析家应该毫不犹豫地抛出人人皆看好的证券，选择人人都不看好的证券。“次级证券”或冷门证券中存在的机会究竟应该以保守估价的５０％的价格买进像通用汽车公司这样的优质公司的股票呢，还是以保守估价的２５％的价格买进名气不大的企业的证券，取决于个人偏好。精明的投资者应该青睐于价值看来明显被低估的普通股—即使这些股票没有什么名气或者被冷落。质的因素行业的性质、企业在行业中占有的地位、地理位置、经营风格和本企业、本行业的前景。企业报表一般不会涉及此类问题，分析家必须利用各种可靠或不可靠的信息来源作出判断。业务的性质和未来的前景。极为重要也极难处理。极端有利和极端不利的情况都不会持久。由于需求猛增而受益的行业会因为更为迅猛的供给的增长而受挫。管理的因素。同样有难度。主要依据是声誉，在声誉之下有人名副其实，也有人名不副实。内在稳定性是主要的质的因素。这是分析家最重视的质的因素。稳定性的概念是指抗变动性，或更进一步，过去结果的可靠性。决定稳定性的根源是企业的业务性质。一份稳定的记录可以显示该企业的业务具有内在的稳定性。未来收益的发展趋势。趋势实际上是以一种明确预测的形式表述的对未来前景的看法。人们通过套用过去的发展轨迹来推算企业未来的赢利情况。其实，过去的是事实，而未来只是推测。对于一个上升或下降趋势也存在着反作用的力量。当某一发展趋势清楚地显现在人们眼前时，促使其改变的条件也可能已经成熟了。如果对趋势给予压倒性的重视，将导致对股票价值的高估或低估。任何人都无法准确地测算出趋势将延续的时间有多长，所以趋势的估计实际上只是出于心理的因素，而且随意性很强。过度涨跌一再出现的根本原因在于，当前景成为决定价值的主要基础时，由此得出的判断就不再受数学上的约束，从而几乎不可避免地会走向极端。收益递减和竞争加剧的法则最后将压平任何陡峭的增长曲线。质的因素难以合理评估，分析家关心的应该是有事实支持的价值，而不是主要以预测为基础的价值。分析家也必须考虑到未来可能发生的变化，但他们这么做的主要目的不是希望从预测中获利，而是防止因这些变化遭受损失。总而言之，分析家将未来发展看作是一种自己的结论必须面对的风险因素，而不是他的分析所依据的来源。对于量的因素的分析要比质的因素的分析容易得多。而且报表中的数字往往反映了许多质的因素。典型的证券分析报告往往对质的因素给予简练、概括的阐述，而把主要篇幅用于展示数字。分析家的工作必须基于数字、基于经得起考验的标准。一份满意的统计数字虽不是作出有利结论的充分条件，但却是必要条件。单有数字是不够的，质的因素的考虑可能将由数字得出的结论推翻。分析家应该对稳定性给予较高的重视，因为稳定性体现了基于过去的结果的结论不大可能会发生预料之外的变化。如果分析家能够用非常有利的质的因素来支持足够的数字记录，那么投资的信心就可以增强。信息来源分析家关心：公司、行业。最主要的资料来源：公司向股东提供的报告上市申请（股东们难以得到）注册上市申请书与招股说明书官方报告统计与金融出版物向公司直接索取资料关于行业的信息（一个投资者需要关注的非财务信息）宏观信息：国际局势，如战争与和平、冲突与外交；国内局势，如利率政策、汇率政策、政府导向、就业信息、GDP（国民生产总值）增长率等行业信息：行业竞争态势、行业发展周期、行业平均盈利能力等企业非财务信息方面：企业领导层的能力、员工队伍素质、企业股权结构以及资产负债表外隐藏的资产或负债项目等.（当代中国股民的其他信息来源）所购买股票的公司网站直接（电话）咨询公司投资者关系部门公司上市以来的有关信息可以从中国银河证券公司网站上的“证券查询”中查看：，或者在巨潮资讯网查看：两个证券交易所的大宗交易信息：=1出版物：《华尔街日报》（中文网络版）、《经济参考报》、《大众证券报》、《投资者报》、《21世纪经济报道》、《中国证券