第四章 创业投资项目选择

第四章创业投资项目选择主要内容第一节创业投资决策概述第二节创业投资的项目初选第三节创业投资的审慎评估第四节创业投资的交易设计第一节创业投资决策概述一、创业投资决策要解决的问题创业投资决策的主要工作是创业投资家对创业企业项目方案的取得、筛选与评估，并以此制定投资策略。从投资人的角度看，创业投资决策需要解决是否（Whether）投资、何时（When）投资、如何（How）投资三个基本问题，对应的机会分析、评价分析、优化分析形成创业投资决策的分析体系。第一节创业投资决策概述二、广义的创业投资决策过程建立基金筹集资本交易开始审慎评估公司构建公司监管项目初选投资退出第一节创业投资决策概述三、狭义的创业投资决策过程狭义投资评估决策程序，一般包括项目收集、项目筛选、项目评估、投资协议四个主要阶段–项目收集（DealOriginal）–项目筛选（DealScreening）–项目评估（Evaluation）–签订投资协议（DealStructuring）第一节创业投资决策概述创业者主动申请项目收集项目筛选项目评估投资协议第三方推荐创投企业主动寻找项目来源1、科委推荐项目2、企业自荐项目3、公司主动搜寻项目登记和初审初步尽职调查批准立项全面尽职调查投资建议书风险评估报告外部专家咨询董事会决议（大于800万元项目）投资决策委员会决议（小于800万元项目）总经理安排投资执行签订投资协议项目跟踪管理董事会或投资决策委员会批准退出计划会项目投资退出执行项目投资退出完成第二节创业投资的项目初选一、为什么要进行项目初选1、节省成本和时间美国一个中等规模的创业投资公司每年约接收到1000个左右的投资项目申请，我国目前运作得较好的创业投资公司每年也约有300个左右。如果投资管理人将大量时间花费在项目的选择工作上，就没有时间参与受资公司的管理。因此，项目初选非常重要。第二节创业投资的项目初选2、对申请项目进行分类管理对于创业投资项目，其不同专业、不同阶段项目的评价与管理办法是不一样的；因而，不能笼统地研究创业投资项目的评估和选择问题。应该根据不同专业、不同投资阶段的项目，设置不同的项目选择标准和方法。3、提高创业投资机构的竞争力为了提高创业投资机构的竞争力，既应该提高项目的初选质量、也应该提高项目评估和决策的效率。遇到好的项目时，如果投资决策缓慢，往往就错过投资机会。一般说来，经过漫长投资决策过程仍没有遇到其他投资者的项目，可能不会是太好的项目。第二节创业投资的项目初选二、创业投资项目初选的依据——商业计划书–商业计划书（BusinessPlan）是创业投资机构评判项目的开始，也是评判项目的基础。商业计划书的作用–商业计划书是获得创业投资的敲门砖–更进一步认识创业项目，增大创业成功率第二节创业投资的项目初选商业计划书的主要内容–商业计划书摘要是创业投资者首先要看到的内容，它浓缩商业计划书之精华，反映商业之全貌，是全部计划书的核心之所在。它必须让创业投资者，有兴趣并渴望得到更多的信息。–商业计划书摘要的篇幅一般控制在两千字左右，主要包括以下几项内容：公司概述，研究与开发，产品或服务，管理团队和管理组织情况，行业及市场，生产经营计划，融资需求与财务分析，风险因素和创业资本退出机制。第二节创业投资的项目初选如何写商业计划书.pptVC眼中的商业计划书正确认识自己不要过渡包装要正视问题不要漫天要价项目立项的关键退出模式是否有理想的退出渠道商业计划书行业地位是否符合投资行业要求组合优势是否符合投资组合要求发展阶段是否符合投资阶段要求规模要求是否符合投资规模要求否决立项进一步评估地理位置是否符合投资区域要求第二节创业投资的项目初选三、创业投资项目的初选过程创业投资项目的初选过程分为三个步骤：–审查投资建议书（一般还会剩下20%的项目）–审查商业计划书（会考虑其中大约一半的候选投资项目，即10%）–约见创业家（仅留下5%的项目）第二节创业投资的项目初选四、创业投资项目的评估指标–种子期项目：创投企业主要考虑投资对象的技术研发能力与产品市场潜力，以及是否与创投企业目前的专长领域、产业范围密切关连–初创期项目：创投企业主要考虑投资对象的经营计划书可行性，以及产品功能与市场竞争力–在这两个阶段，创业企业所面临的最主要风险是技术风险和市场风险第二节创业投资的项目初选四、创业投资项目的评估指标–在这两个阶段进行项目初选的评估指标包括：创业者的信誉和可合作性；产品的唯一性和不可替代性；产品的专利保护能力；创业者的创新精神和创业企业的技术创新能力；企业产品或服务进入市场的难易性；产品或服务的市场需求和市场潜力；对竞争者进入市场的防护能力。第二节创业投资的项目初选四、创业投资项目的评估指标–成长期：创投企业的主要考虑是该公司的成长能力、市场竞争力、财务计划，以及彼此间的资源互补程度–扩张期：创投企业的主要考虑是该公司的获利稳定性、财务结构与组织健全程度、防御替代产品能力、回收期长度等–在这两个阶段，创业企业能否顺利发展，面临的最主要的风险是管理风险和市场风险第二节创业投资的项目初选四、创业投资项目的评估指标–除了考核上述七项指标外，在这两个阶段进行项目初选的评估指标还应该包括：经营管理能力，历史业绩，最低获利点，市场规模，兼并能力，最低边际风险的防护能力–一般来说，如果某一个项目不符合上述指标中的两个指标就可能会被放弃–通过对上述三个过程的项目初选过程完成后，一般只剩下5%的项目，下一步的工作是对审查通过的项目进行最终的评估与选择，也就是创业投资的审慎评估阶段（也称为尽职调查评估阶段）第三节创业投资的审慎初选在对创业投资项目进行初步筛选后，还要对入选的项目展开审慎评估（DueDiligence）。审慎评估，又称尽职调查，是指创业投资家在投资前对创业企业现状、成功前景以及管理团队所做的独立调查。由于调查的内容非常广泛，远超出一般的商业调查，因而需要花费几个月的时间。第三节创业投资的审慎评估一、审慎评估的基本内容–管理团队–产品与技术实力–市场规模与潜力–生产实施能力–公司治理–财务状况与投资报酬–退出机制–宏观因素第三节创业投资的审慎评估二、审慎评估的主要程序–初步评估–深入评估三、审慎评估的主要方法–会见管理层的所有成员–实地考察公司资产设施和经营业绩–调查公司产品的技术特性、销售前景和市场价值–会晤创业企业的董事和主要股东–接触创业企业的员工–进行广泛的相关调查评估方法频数会见管理团队的每个成员100查看企业的资产和设施100接触创业者以前的业务伙伴96接触现有的外部投资者96接触潜在的投资者93接触潜在的客户90调查可比较的企业的市场价值86非正式的向专家讨论产品84深度复核公司提供的假设性财务数据84接触竞争对手71接触银行62询问创业投资家投资组合中的经理人的意见56评估方法频数接触供应商53询问其他创业投资企业的意见52进行深度图书馆研究47接触会计师44接触律师40取得正式产品的技术研究36取得正式市场的调查研究31第三节创业投资的审慎评估四、具体评估指标–创业投资决策评估指标体系的定性研究最早始于wells(1974)，其次是创业投资项目评价研究（Poindexter，1976)，而最为典型的则是TyebjeeandBruno(1984)的研究。–Tyebjee和Bruno通过使用问卷调查和因素分析方法，得出了一系列美国创业投资项目决策评估指标体系和创业投资项目评价模型。数据基础是通过电话调研的46位创业投资家和问卷调查的156个创业投资公司，从中选出的90个经审慎评估的创业投资案例。评估标准在实际评估中未使用的比例(%)经营管理能力6.6市场开拓能力8.9融资能力6.6创业者身份担保人的可靠性16.7技术能力7.8最低获利点13.4产品的唯一性11.1产品的专利保护能力30.0原材料的可购性31.1生产能力30.0进入市场的难易性12.3市场需求12.2市场规模10.0市场潜力13.3对产品的限制条件及其自由度16.7对竞争者进入市场的防护12.3经济周期对产品市场的影响12.2是否存在障碍17.8最低边际风险的防护能力13.4创业投资出口的机会15.6兼并能力17.8与其它投资项目相比的收益率53.3税收优惠政策34.4第三节创业投资的审慎评估由上表可知，评估标准实际上基于5个基本因素：–一是依赖于市场规模、成长性、进入市场的难以程度及市场需求的存在的“产品魅力”。–二是反映“产品特殊性”，它是基于创业者具有生产该产品的技术能力，该产品的专利性和具有高利润性。＋＋＋＋＋＋－－－－－市场吸引力：——市场规模——市场需求——市场增长潜力——进入市场渠道产品差异度：——产品唯一性——技术能力——利润边际——产品专利化程度管理能力：——管理技能——市场营销能力——财务技能——企业家素质抵御环境威胁能力：——防止竞争者进入的能力——防止产品老化的能力——风险防范能力——经济周期抵抵制能力期望回报可预见的风险投资决策第一步：评价第二步：风险报酬评价第三步：决策第四节创业投资的交易设计一、交易结构设计概述交易结构设计(DealDesign)就是设计创业投资的交易方案。–金融工具设计–股权安排与交易定价–治理结构设计–主要条款设计第四节创业投资的交易设计二、影响交易结构的因素1、创业投资家考虑的因素–A、要在给定风险的情况下获得合理的投资回报；–B、要在董事会占有席位，以保持对企业发展具有足够的影响力；–C、尽量追求税收最小化；–D、要保证自身投入资本的流动性；–E、要保持风险企业家以及经营管理团队和骨干具有努力工作的积极性；–F、谋求一些特殊表决权，以在管理层经营不利的情况下更换管理层，或者对更换CEO等高层管理人员、改变企业经营计划等重大事项行使否决权。第四节创业投资的交易设计2、创业企业家考虑的因素–A、保持自己对亲手创建企业的领导权；B、希望自己的创造性（initiative）能够带来合理的回报；–C、追求企业运作过程中必要的资源支持，特别是资金资源、管理经验等方面的供给和支持；–D、追求税收最小化。–企业家一般能够尊重创业投资家的管理建议或某些特权，但一般不能容忍对领导权的剥夺；一般不能接受创业投资家对企业的全面控股。第四节创业投资的交易设计三、交易的金融工具及其分析–在创业投资中，创业投资家投资工具的选择是创业投资契约设计的一个关键环节。–投融资工具的确定，从创业投资家的角度来看，最关键的问题是确保投资与变现，从创业企业家的角度来看，最关键的问题是确保后续融资的可获得。–投融资工具选择的深层含义表明了具有独立个体利益且利益目标不尽相同的创业投资家与创业企业家双方，利用金融工具本身的契约特性来安排现金流权利分配、控制权分配和风险资本退出等，以解决创业投资周期中的信息不对称和代理成本问题。第四节创业投资的交易设计三、交易的金融工具及其分析–在美国，可转换证券（可转换优先股）被认为是创业投资中最优的投资工具–可转换证券结合了债权和股权融资的特点，不仅能获得固定利息以及在清算时拥有优先清偿权，而且还能分享企业成长带来的收益，同时还享有普通股一样的投票权或董事会席位，尤其适合不确定性和信息不对称环境下的创业投资–可转换证券最重要的作用是是风险投资家与创业企业家的激励互相一致第四节创业投资的交易设计三、交易的金融工具及其分析–在加拿大，由于不存在与美国类似的税收优惠，使用普通股进行创业投资的占36.33%，接下来是纯债券、可转债、可转换优先股、债券和普通股的混合方式以及普通优先股，占比分别为14.99%、12.36%、10.87%、10.67%和7.27%，最后，其他一些较少使用的投资方式共占全部投资的7.53%。–因此，在创业投资活动中，应根据交易的特点和参与方的性质所引发的代理问题来选择恰当的投资工具，而不能一味迷信于理论上最优的可转换优先股。第四节创业投资的交易设计具体的金融工具形式及其比较1、股权投资工具–普通股–优先股–递延股/后配股（DeferredStock）–可转换优先股2、