第1讲战略视角下的公司财务分析1解读

财务报表分析自我介绍•姓名：陈建国•籍贯：湖南沅江•学习经历：——上海交通大学管理学院，工学学士；——华南理工大学工商管理学院，工学硕士；——北京师范大学经济学院，经济学博士。•工作经历：——湖南株洲火炬火花塞工业股份有限公司；——中国人民银行广州分行；——华南理工大学工商管理学院。•Tel:[phone](H),13543402612•E-mail:[e-mail]@126.com教材和主要参考资料1、（美）LeopoldBernstein,JohnWild,《财务报表分析》（第五版），北京：清华大学出版社，2004年；或，北京大学出版社、科文（香港）出版公司，2001。2、崔也光主编《财务务报表分析》，天津:南开大学出版社出版,2003年。3、张先治、陈友邦编著《财务分析》（第一版），大连：东北财经大学出版社2004年。4、金中泉《财务务报表分析》（第一版），北京：中国财政经济出版社出版，2001年。5、曹冈主编《财务务报表分析》（第一版），北京：经济科学出版社出版，2002年。第一讲战略视角下的公司财务分析华南理工大学陈建国公司财务分析财务报表分析一、财务报表分析二、财务分析的框架财务报表企业活动分析预测工具投资活动战略与计划活动筹资活动短期流动性及偿债能力分析长期偿债能力分析获利能力分析股东利益分析财务报表分析的其他领域经营活动财务报表伴随信息财务分析三、从战略的视角理解公司财务分析战略意图公司发展目标战略模式决策职能战略决策措施与政策战略宗旨企业战略管理过程“知己知彼，百战不殆”——孙子资源与能力分析（知彼）外部环境分析（知己）（反馈和控制）外部环境分析社会文化经济环境政治法律技术环境行业竞争分析新的进入的威胁供应商的权力购买者的权力替代产品行业内部的竞争强度竞争对手分析资源*有形资源*无形资源能力资源的组合核心竞争力竞争优势的源泉战略竞争力高于平均水平的回报竞争优势通过核心竞争力获得发掘核心竞争力资源与能力分析可持续竞争优势标准价值链分析有价值的稀缺的难以模仿的不可替代的****战略外购战略制定SWOT工具简介SWOT分析被大量地用于战略分析过程中，但它同时也是一个有效地进行战略制定的工具。SWOT是优势(Strengths)，劣势(Weaknesses)，机会(Opportunities)和威胁(Threats)的英文首词首字母缩写词。运用SWOT分析为公司评估其战略地位提供了一个简单而有效的工具，尤其对于在对业务进行根本性的重新评估的高级经理人十分有用。战略选择1.宗旨•远景(vision)：企业未来将成为什么样子？•使命(mission)：企业的任务是什么？企业的业务是什么？•任何优秀的企业家都有梦想，这个梦想就是对未来的憧憬、以及如何实现这一憧憬。•远景是对未来的憧憬，使命则表达了如何实现这一憧憬。2.目标•市场目标•财务目标•员工发展目标；•社会责任目标；•……核心能力企业成长核心能力企业内扩张核心能力企业外扩张加强型战略一体化战略多元化战略防御型战略市场渗透市场开发产品开发前向一体化后向一体化横向一体化相关多元化混合多元化收缩剥离清算出售核心产品虚拟运作战略联盟3.发展战略政策与措施•企业在职能领域的基本政策和措施–资源整合和资源的分配；–财务政策与措施•融资政策措施；•投资政策与措施；•资本运作政策与措施；–人力资源政策与措施•招聘政策与措施；•薪酬政策与措施；•激励机制；•培训政策与措施；–组织结构的调整•组织架构的调整；•部门职能的调整；–营销政策与措施•产品和产品线调整；•价格政策；•销售渠道；•销售推广；–采购政策与仓储政策；–企业文化；–……战略过程中的财务管理•公司财务的核心：投资与资产管理，通过资本运营增加公司价值•传统的投资与资产管理方法–通过估计现金流评估资产价值–通过资本运营增加公司价值•战略视角的投资与资产管理方法–从战略的视角评估资产价值–通过资本运营增加公司价值案例:通过财务分析提升公司价值美国E.G公司财务分析及财务改进方案分析思路•问题与原因•内在改进•外在改进•财务运作•重组与整合公司背景（一）业务EG公司是美国一家公司，1992年销售额为35亿美元。主要有三个部门：消费品、饮食服务、家具。其中消费品部制造消费品，并直销给杂货店；产品占有市场优势，多数产品占有40%的份额；品牌响亮，深受消费者欢迎。家具部门有八家公司，都是10年前收购过来的；这8家公司独立经营，使用收购前的商标；都属于中等竞争规模；EG公司计划将这8家公司整合为一家，建立统一品牌；消费品部门的经理们对此很有信心，原因是其他竞争者已经这么做了，并获得了持续的高收益。饮食部门连锁网络规模不大，同时为一些大公司提供饮食服务；食品部门主要是EG公司自己建立起来的，另外小规模收购了一些；该部门有一定的利润，竞争十分激烈；食品部门的经理们认为，食品业是EG公司的希望所在，因此制定了雄心勃勃的扩张计划和资本支出。此外EG公司还有物业开发公司、消费信贷公司、小报社。财务业绩（销售）销售消费品59%家具24%食品14%报社3%物业0%贷款0%消费品家具食品报社物业贷款财务业绩（利润）利润消费品63%家具11%食品17%报社6%物业2%贷款1%消费品家具食品报社物业贷款财务业绩2、股东收益与股价——平平常常。股东收益率为10%，低于市场水平和可比公司的水平。——股价滞后于市场，投资者不满；——财务分析家们不满，特别是考虑到EG公司消费品的稳固地位。（二）新任总裁拉尔夫与资本运营策略确定变革的5个关键步骤•问题与原因•内在改进•外在改进•财务运作•重组与整合实施第一步骤：差距的确认1、与市场相比的业绩2、与其他公司相比的业绩3、经研究，拉尔夫发现，1986-1991年间，EG公司大规模收购家具公司。每次收购相对于市场和可比较的公司而言，EG公司的股票价格都下降。市场根本不相信收购会给EG公司带来任何价值。被收购公司股票价格上升，EG公司股票价格下降，说明收购是把EG公司股东的钱，送给了被收购公司的股东。事实上，EG公司收购这些公司后，没有做任何事情，被收购公司自然不会比收购前价值来得高：——没有提供公司核心能力的增长；——从资源配置等方面限制了公司核心能力的增长从权益资本收益率来讲，消费品部超过35%，家具业的收益率持续下跌，食品业的利润额在增加，但权益资本收益率却很低，原因是资本投资增加得更快。从现金流量的分布情况来看（现金流量情况见表2.4），大部分的现金流量由消费品业产生，而其中大部分投放到了家具和食品业。消费品业的再投资比率很低。说明，EG公司从高资本回报的产业中拿出现金，用于低回报的产业（资源配置与核心能力）。总现金流量总投资额自由现金流量税前权益资本收益率EG公司9471008-6116%消费品67526241337%食品103257-15412%家具152416-2648%报社96415530%物业2625116%贷款1321114%公司总部-1185-123n.a.EG公司现金流量表4、分析确认拉尔夫阅读了股票分析家近来就公司状况所写的全部报告。拜访主要分析家，征求看法。结论是，分析家的看法与拉尔夫的看法不谋而合。实施第二步骤：内部改进（内部财务改进，非战略调整意义上的改进）1、分析各个部门的价值。基础是得到未来的预期现金流量。EG公司有两套现金流量折现评估。一是根据历史绩效进行现金流量的推断；二是假设公司能够实现未来计划来推断未来现金流量。根据历史绩效的推断，见下表EG公司历史推断业务计划%差额消费品$1,1750$2,1150+21%食品300275-8家具200600+200报社175200+14物业125150+20贷款2535+40公司管理费-425-4250总计$2,150$2,950+37%债务-300-300股本价值$1,850$2,650+43%股票市场价值2,4002,400价值差额-$550+$250占股票市场价值的%-23%+10%EG公司，1993年1月价值组合比较按百万美元计2、根据历史绩效得出的结论是：第一，基于历史状况推断的总价值，大大低于EG公司在市场的价值；第二，食品业过去几年的价值远远低于公司投入的成本。原因是收益率低于机会成本；三，家具业的整合，整合前为2亿，整合后会达到6亿；四，EG公司价值绝大部分体现在消费品业中。3、选择（1）如果公司实现了未来计划，情况会怎样呢？会使公司价值高于市场价值10%。仍然不尽人意。（2）EG公司是否应该执行原来的计划？拉尔夫的答案：1）原来的计划好大喜功，按照计划要付出很大的努力，但股东却会认为公司原地踏步。2）不同的业务，在执行原计划时，价值增加不一样。——消费品业，增加21%。由于其规模大，会产生巨大的影响——食品业的价值会下降，尽管大幅度地增加网点，销售量和利润收入也都会增加。——家具业。原计划中，家具业要进行合并，似乎会大幅度地增加价值。达到200%。——报纸、融资和物业也都会增加价值。拉尔夫的结论：——消费品因为其巨大的影响，应该做得更好。——食品业应该修改方针，确保价值，而不是确保数量。——家具业的合并，比想象的还要重要。应该取得成功。4、内部改进的措施第一，确认价值驱动因素权益资本收益率=（1-税率）毛利率×资产周转率×财务杠杆•经过敏感性分析，得到：——家具业对销售毛利最为敏感，即毛利增加1%，价值增加更多。——食品业对降低资本密集度敏感，对增加毛利敏感；——消费品业对销售收入增加最为敏感，原因是消费品业毛利率高，资本利用率高。•办法消费品部：——增加研究与开发投入，扩大广告投入。这些过去都在下降。——提高产品价格。因为不知名的品牌的价格高于EG公产品价格。价格的提高可以抵消销售量下降带来的损失。——整顿销售队伍。EG公司消费品部的生产力不及有相同销售渠道的其他公司的一半。应该提高他们的能力降低销售成本。在存货管理和采购管理上，降低成本。家具部——合并后改变策略。应该关注毛利，而不是销售额的增长——定位于大众市场。放弃原来的目标计划，即放弃高档产品生产计划。原因是设计能力不够——建立自己的统一的品牌食品业——难有起色潜在价值对计划价值比较，按百万美元计历史性推断业务计划潜在价值%差距消费品$1，750$2,115$2,64025%食品300275300+9家具200600800+33报社175200215+8物业125150160+7贷款2535350公司管理费用-425-425-225-47总计$2，150$2,950$3,925+33%债务-300-300-300股本价值$1,850$2,650$3,625+37%股票市场价值2,4002,4002,400价值差额-$550+$250+1,225占股票市场价值的%-23%-10%+51%实行第三步骤：外在改进（战略调整意义上的改进）1、独立上市简单地分解为独立的上市公司，不会增加价值。减少管理费，会给独立后的公司带来价值的增加。但把单个公司所获得的交易额加起来，还低于公司目前的股票价值。2、杠杆收购通过借债来获得收购资金并取得被收购公司的股权，再利用被收购公司的现金流偿还债务。好处：减少税收支出；弊端：风险大，收购时要缴税。各部分的价值总和不会高于整体价值。而且EG公司出售业务，要交纳税款。那么所得到的价值就更低。而且，收购者会愿意收购公司的消费品业务，而不会愿意收购其他业务3、清算。食品业中部分店铺作为房地产的价值，确实高于作为餐馆的价值。但作为整体而言，就不是这样。小型信贷公司清偿处理比较好。也就是把贷款卖给某些财务公司。EG公司尽量整体卖这个信贷公司。4、寻找战略买主——食品业。对于根基稳固的餐饮公司会有吸引力。这些公司购买EG公司的饮食业之后，会加速食品开发，提高利润率；或者按照自己的概念来经营。考虑到地段、价格等因素后，EG公司确信，卖给战略买主的价值高于计划下的价值。——家具业。有人愿意买小型的公司，因此要出卖就必须分开销售。出售集中过程中的家具业没有实际意义，因为战略买主要承受非常高的风险。而且12-18个月内不