济南钢铁(600022)济钢莱钢吸收合并方案出台

请务必阅读正文之后的免责条款部分济钢莱钢吸收合并方案出台余辰俊崔婧怡021-38676676021-38676539yuchenjun008103@[e-mail]事件：z为打造国内领先的钢铁上市公司，提升整体竞争力，山东钢铁集团拟通过下属两家上市公司——济南钢铁（600022），莱钢股份（600102）吸收合并和发行股份购买存续主业资产的方式，实现钢铁主业整体上市。z吸收合并：本次重组将采取换股吸收合并的方式，济南钢铁作为存续方，换股吸收合并莱钢股份。其中莱钢股份与济南钢铁的换股比例为1：2.43，交易完成后，莱钢股份将注销法人，其全部资产、负债、权益、业务和人员将并入济南钢铁。为充分保护异议股东的合法权益，济南钢铁异议股东可以要求济南钢铁按照合理价格回购其所持异议股份。莱钢股份异议股东享有现金选择权，具体价格为12.29元/股。z发行股份购买存续主业资产：济南钢铁拟向济钢集团和莱钢集团发行A股股份作为支付对价，初步计划收购济钢集团持有或有权处置的信赢煤焦化100%的股权、鲍德气体100%的股权和30亿元现金；收购莱钢集团持有或有权处置的银山型钢100%的股权、天元气体100%的股权、机制公司100%的股权、国贸公司83.33%的股权、电子公司100%的股权、莱钢集团自动化部、动力部和运输部相关的经营性资产和负债。本次拟收购资产中除30亿元现金外的其他资产预估值为人民币85.85亿元，本次发行价格为5.05元/股，拟发行股份为22.94亿股。z本次重组之后，山钢集团将以济南钢铁为平台，实现主业的整体上市。评级：中性上次评级：中性目标价格：7.00上次预测：7.00当前价格：5.272010.02.24交易数据52周内股价区间（元）3.71-8.97总市值（百万元）16,445总股本/流通A股（百万股）3,120/3,120流通B股/H股（百万股）0/0流通股比例100%日均成交量（百万股）0日均成交值（百万元）052周内股价走势图-6%18%42%66%90%2009/22009/52009/82009/11济南钢铁上证综指评论：z山钢旗下两家上市公司（济南钢铁和莱钢股份）于2009年11月9日停牌，筹划合并方案共历时3个半月。从方案的快速出台，到山钢重组日照钢铁，充分反映了山东省对省内钢铁资源整合的决心和支持。z资产重组之后，济南钢铁资产及产能将得到大幅扩充。其中2010年粗钢产能将由1100万吨提升至2200万吨，增量中莱钢股份600万吨，银山型钢500万吨。具体见表3.济南钢铁将成为一家年产两千万吨粗钢的国内大型钢铁上市企业，成为仅次于宝钢股份、河北钢铁之后国内第三大钢铁上市公司，而且还将获得后续钢铁主业资产注入，存在增长动力。公司的产品范围将在原来的中板、中厚板等板材品种基础上增加H型钢、特殊钢等长材品种，产品结构更加多元化，有助于加强抵御行业风险的能力，提升公司的整体竞争力。同时消除了山钢集团旗下各公司同业竞争，减少关联交易。z方案点评：1）济南钢铁总资产及净资产规模大幅改善，资产负债率下降8.9%，资本结构趋于合理。2）由于2008-2009年钢铁行业处于底部动荡阶段，盈利状况无法准确描述公司估值水平。考察公司每股净资产，按2008年数据，将由交易前的2.34提升至3.27，增厚比例达39.7%，主要原因是莱钢股份金属，采矿，制品/原材料济南钢铁（600022）股票研究公司事件点评迅嘉机构内参-济南钢铁（600022）请务必阅读正文之后的免责条款部分2of6PB估值水平相对较低导致。3）按最新数据估算，公司购买资产的所给PB为1.24倍，低于酒钢的1.36倍和南钢的2.05倍，但由于酒钢和南钢注入资产均包含铁矿资源，而且对盈利也均有不同程度增厚，因此相比之下，公司的实际估值定价并不算低。4）后续资产注入带来遐想空间。公告中特意强调，如果山钢能完成对日照钢铁的重组，山钢集团还承诺，为了消除同业竞争、减少关联交易，重组完成后，在条件成熟时将山钢日照股权注入上市公司。日照钢铁盈利状况较好，有望增厚公司盈利。5）公司在换股时并未给予盈利摊薄方一定的风险溢价，虽然注入资产有增厚收益的可能，但目前来看公司方案并无特别超预期的亮点，更多的是从长远的角度利好业务发展。z投资建议：从2009年11月6日至今，钢铁指数下跌1%，而目前两个公司估值水平较为合理,我们维持对济南钢铁、莱钢股份“中性”的评级。图1交易概况及济南钢铁股东持股变动状况数据来源：公司公告，国泰君安证券销售交易总部。表1、交易前后股权结构交易前交易后股票数量（万股）股权比例股票数量（万股）股权比例山钢集团及其下属全资公司216,03669.23%612,71580.00%济钢集团214,34268.69%298,20238.94%莱钢集团7700.25%313,58940.95%山东金岭铁矿4620.15%4620.06%山东省耐火原材料公司4620.15%4620.06%公众投资者96,01230.77%153,15620.00%合计312,048100.00%765,870100.00%数据来源：公司公告，国泰君安证券销售交易总部。假设完全换股.表2、本次交易中购买、吸收合并的与主业相关的主要生产性资产山东钢铁集团及其下属全资公司交易前济南钢铁莱钢股份交易后74.65%69.23%25.35%社会股东社会股东30.77%山东钢铁集团及其下属全资公司济南钢铁80%社会股东20%莱钢股份银山型钢其他资产拟发行22.94亿股，收购85.85亿元资产及30亿现金2.43：1迅嘉机构内参-济南钢铁（600022）请务必阅读正文之后的免责条款部分3of6济南钢铁主要生产能力年产能：粗钢1100万吨，中厚板370万吨，热轧150万吨，冷轧110万吨，型钢120万吨，宽厚板250万吨。（其中300万吨粗钢产能及250万吨宽厚板产能为2010年新增产能）莱钢股份主要生产能力年产能：粗钢600万吨，其中主要以型钢，优钢，棒材为主。公司出售方股权比例信赢煤焦化济钢集团100%120万吨焦炭，两座采用2x60孔炭化室高为6米的JN60-6型复热式焦炉，以及配套的备煤、湿熄焦及化工回收与精制系统鲍德气体济钢集团100%拥有各类设备400余台（套）：其中40000m3/h制氧机1套，20000m3/h制氧机4套，15000m3/h制氧机2套。年产氧气13亿m3，氮气16亿m3，压缩空气11亿m3，各类瓶装气体50余万瓶；年产液氧3万吨、液氮1万吨、液氩3万吨银山型钢莱钢集团100%2×1880m3高炉，2×265m2烧结机，铁水500万吨，3×120t转炉，钢水500万吨，1条1500mm热轧带钢生产线，200万吨产能1条1500mm冷轧带钢生产线，40万吨产能1条4300mm宽厚板生产线，180万吨产能天元气体莱钢集团100%工业气体工程防腐罐装产品销售等国贸公司莱钢集团83%莱钢股份本身持有16.67%，交易后济钢持有100%。机制公司莱钢集团100%机电设备机械产品的制造加工修理等电子公司莱钢集团100%电子公司主要产品包括管理信息系统、工业控制系统、温度检控系列产品、流量检控系列产品、盘装仪表及其他产品、称重系列产品和盘箱柜配置产品七大类。自动化部莱钢集团100%此三部均为莱钢集团直属的非法人独立核算单位。运输部莱钢集团100%动力部莱钢集团100%数据来源：公司公告，国泰君安证券销售交易总部。表3、本次交易中购买、吸收合并的与主业相关的主要生产性资产生产能力（万吨）新济钢济钢莱钢银山型钢粗钢22001100600500热轧450150100200中厚板370370宽厚板430250180冷轧15011040棒材230230型钢300300数据来源：公司公告，国泰君安证券销售交易总部。表4、历次钢铁公司吸收合并情况对比迅嘉机构内参-济南钢铁（600022）请务必阅读正文之后的免责条款部分4of6合并方攀钢钢钒唐钢股份济南钢铁000629000709600022被合并方长城股份邯郸钢铁莱钢股份000569600001600102攀渝钛业承德钒钛000515600357换股比例攀渝钛业换股比例1：1.78，长城股份换股比例1：0.82邯郸钢铁换股比例1：0.775，承德钒钛换股比例1：1.089莱钢股份换股比例1：2.43换股溢价给予两家换股股东20.79%的风险溢价无溢价无溢价现金选择权范围未选择换股的全部社会股东股东大会投反对票的异议股东股东大会投反对票的异议股东现金选择权价格第一次现金选择权：攀钢钢钒9.59元/股，攀渝钛业14.14元/股，长城股份6.50元/股。邯郸钢铁现金选择权价格为4.10元/股，承德钒钛现金选择权价格为5.76元/股。莱钢股份现金选择权为12.29元/股。第二次现金选择权：攀钢钢钒10.55元/股，攀渝钛业和长城股份8.73元/股（扣除换股溢价）。是否同时注入集团其他资产是无是数据来源：公司公告，国泰君安证券销售交易总部。表5、历次钢铁公司收购资产情况对比项目酒钢宏兴南钢股份济南钢铁注入资产概况集团本部钢铁主业铁前系统、碳钢轧钢系统、辅助系统的相关资产以及酒钢集团榆中钢铁有限责任公司100%股权，包括200万吨热轧、150万吨冷轧、500万吨铁矿、115万吨棒线材以及选矿、烧结、焦化等辅助资产。炼铁新厂、铁路运输公司、能源中心、安徽金安矿业、金鑫轧钢等。交易完成后，公司粗钢产能将从500万吨增加至650万吨，产品除原有的中厚板、棒带材外还增加少量特钢和型钢。信赢煤焦化、鲍德气体、银山型钢、天元气体，国贸公司等资产或股权。资产注入后，公司资产将得到大幅扩充，钢材产能将达2千万吨.是否有铁矿资产是是否收购资产估值水平标的资产估值（亿元）67.986.085.85标的净资产49.941.969.16PB1.362.051.24公司每股净资产变动（2008年）交易前BVPS5.42.62.34交易后BVPS4.72.33.27公司每股收益变动（2008年）交易前EPS0.050.070.25迅嘉机构内参-济南钢铁（600022）请务必阅读正文之后的免责条款部分5of6交易后EPS0.120.290.17数据来源：公司公告，国泰君安证券销售交易总部。表6、收购前后主要经营数据对比拟收购资产总资产（万元）净资产（万元）营业收入（万元）净利润（万元）20072008200720082007200820072008信赢煤焦化224,204254,38850,65550,738171,038274,03213,6689,863鲍德气体98,76793,86561,36864,51689,87486,68111,73511,411银山型钢1,026,0541,495,300364,878485,7161,251,8671,511,11326,834-29,162天元气体114,896123,39591,27691,16773,97369,39415,59412,120国贸公司87,78649,97417,11521,771530,786577,9685,2237,072机制公司56,79151,9235,0416,868108,960115,3688111,827电子公司9,23011,5714,9766,28011,12813,7309142,204自动化部21,53926,15310,64812,09524,83814,0101,840-3,633运输部56,12766,25249,03657,25935,42737,25616,27716,669动力部79,732102,86765,84286,882208,443203,38711,687105济南钢铁1,726,3272,781,480559,776731,3983,557,8354,318,324195