私募股权投资-当前最详细的解读

54私募股权投资-当前最详细的解读一、私募股权投资的概念私募股权投资（PrivateEquity）从投资方式角度看，是指通过私募形式从个人或者机构投资者手中获得资金（融资），对私有企业，即非上市企业进行的权益性投资（股权或所有权）（投资），通过各类方法使投资对象（投资权益）增值（管理），在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制，即通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股获利（退出）。上述四个环节简称为“融、投、管、退”。也有少部分PE基金投资已上市公司的股权，另外在投资方式上有的PE投资，如夹层投资也采取债权型投资方式。二、股权投资的分类一般来说，企业创业期的发展阶段分为创业期、早期、成长期和扩张期，相对应的，股权投资也分为天使投资（AngelInvestment）、创业投资（又称风险投资，VC）和PRE－IPO三类。随着国内股权投资的不断发展，这几种投资机构的投资阶段划分也不那么明显了，中间还出现了些许的重叠。通常天使投资一般都是瞄准一些小型的种子期或者早期初创项目，一笔投资规模在100万元左右；创业投资是投资于启动初期或发展初期却快速成长的小型企业，主要着眼于那些具有发展潜力的高科技产业，这时企业尚未发展壮大，风险高，回报自然也高；PRE－IPO是在企业首次公开发行上市前进行投资，这时候的企业发展已基本确定，投资的风险较小。创业期，也被很多投行人士和创业者称之为“死亡之谷”，这个时期最大的特点就是烧钱。烧不出来的，就成为了所谓的经验积累；烧出来了，就走向了能够开始盈利的早期。这时就会有像天使一般的机构出现——天使投资，独具慧眼的天使会在此时雪中送炭，帮助企业最初建立。但是，谁都知道创业成功的几率有多大，众多的创业者都会倒下，站起来的寥寥无几。这时候天使怎么办？天底下没有白赔的买卖，高风险、高收益，天使看中的正就是那站起来的寥寥无几。早期，企业收入开始快速增长，但还谈不上收支平衡，这个阶段中企业的收入可以说是直线增长的，企业内部人员信心大增，外部投资机构也越来越关注企业。如果有投资机构愿意投钱，那企业就可以继续烧钱了；如果没有，那就慢慢发展吧。这个时候会介入的投资机构一般也是天使投资或者风险投资（VC），投资额从几十万到几百万不等，此时的风险较创业期的企业来说相对要小，收益和风险成正比。成长期，企业已经具有一定规模，出现了爆发式的增长，不仅可以收支平衡了，而且账面也出现了较为丰厚的盈利。这时候就有更多的投资机构来关注企业的发展了，此时会介入的投资机构是风险投资或私募股权投资，投资额为几百万到几千万，此时的成长性企业风险小了很多。扩张期，企业规模已经很大了，头衔也越来越多，在行业内也小有名气了。这时候创业者的上市梦也越来越近了，在做企业的同时，老板们想的越来越多的是怎么将企业改制、怎么做规范、怎么达到上市标准等等，这个时候就需要私募股权投资（PE）的介入了，通常我们称之为引进战略投资者。三、私募股权投资基金的分类广义的私募股权投资为涵盖企业首次公开发行前各阶段的权益投资，即对处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和Pre－IPO各个时期企业所进行的投资，相关资本按照投资阶段可划分为创业投资（VentureCapital）、发展资本（DevelopmentCapital）、并购基金（Buyoutfund）、夹层资本（MezzanineCapital）、重振资本（turnaround）、Pre－IPO资本，以及其他如上市后私募投资（Privateinvestmentinpublicequity，即PIPE）、不良债权（distresseddebt）和不动产投资（realestate）等。狭义的PE主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资部分，主要是指创业投资后期的私募股权投资部分，而这其中并购基金和夹层资本在资金规模上占最大的一部分。国内的私募股权基金，主要包括创业投资基金、支柱产业投资基金、基础产业投资基金、企业重组基金等。创业投资基金一般投向高新技术产业，具有高风险、具有高收益特点。基础产业投资基金和企业重组基金具有低风险、低收益特点。1．并购基金并购基金是专注与对目标企业进行并购的基金，其投资手法是，通过收购目标企业股权，获得对目标企业的控制权，然后对其进行一定的重组改造，持有一定时期后再出售。并购基金与其他类型投资的不同表现在，风险投资主要投资于创业型企业，并购基金选择的对象是成熟企业；其他私募股权投资对企业控制权无兴趣，而并购基金意在获得目标企业的控制权。2．产业基金产业基金主要对未上市企业直接提供资本支持，并从事资本经营与监督的集合投资制度，即由不确定人数投资者出资设立产业基金公司，委托产业基金管理人管理和运用基金资产，委托产业基金托管人托管基金资产，投资收益按投资者的出资股份共享，投资风险由投资者共担。在国外，产业基金是发展信心产业，解决企业原始发起过程中的资金来源的重要手段。在中国产业投资基金尚处于萌芽状态，主要对未上市企业提供直接资本支持，属于PE投资基金中的一种，可成为企业——尤其是中小企业、新兴企业取得长期融资的重要途径。3．引导基金创业投资引导基金，是一种主要由政府出资设立，不以盈利为目的，旨在引导社会资金设立创业投资企业，并通过其支持初创期企业创新创业的政策性基金。从目前全国设立的创投引导基金及试剂发展情况来看，创业投资引导基金主要分为三类：（1）按创业投资引导基金方式运作的政府主导型创投机构。如上海创业投资有限公司、江苏省高科技投资集团和深圳市创新投资集团等。（2）地方性政府通过财政出资设立的创投引导基金。这类基金中有代表性的是：中关村创业投资引导基金、浦东新区创业风险投资引导基金、北京海淀区创业投资引导基金。（3）地方政府与国家开发银行联合设立创业投资引导基金。这类具有代表性的引导基金是：苏州工业园创业投资引导基金、天津滨海新区创业风险投资引导基金和山西省创业风险投资引导基金。4．成长型基金成长资本（也称作“扩张资本”和“成长股权”）是一种私募股权投资，通常以少数股权并不控股的方式，投资于正在寻找资本，扩大或重组业务，进入新市场或为重大并购项目融资的较成熟企业。通常公司寻求这些资本是为其生命周期中的转型期融资。这些公司比创投的目标公司要成熟，它们能创造收入和营业利润，但不能为其自身业务扩张、并购或其他投资活动提供足够的现金流。成长资本还能用于改善资产负债构成，尤其有助于降低该公司的债务杠杆率。成长资本的通常形式为股权或优先股，有时一些投资者也会使用各种混合证券工具，其中包括在公司所有权上附加合同回报（利息支付额）条款。通常，鉴于企业的盈利稳定性及现有的债务杠杆率，寻求成长资本的公司并不适于再借债。四、私募股权投资运作模式PE的运作模式主要有信托、公司和有限合伙制三种。其中有限合伙制是国际惯例形式。比较这三种模式，有限合伙制基金有这样的优点：首先，它不是纳税主体，其应缴税收等同于投资人直接投资所需要缴纳的税收，不用缴纳资本利得税和所得税；它是有限责任形式的投资，投资人以承诺资本额为限承担责任，同时承诺出资也可以提高资金的使用效率；公司制基金的特点：需要缴纳企业所得税；股份可以上市；投资收益可以留存继续投资；信托制特点：类似有限合伙，同样有免税地位；但资金需要一步到位，使用效率低；涉及多个中间机构，增加基金的运作成本。对创投基金来说，各种组织形式各有优缺点。公司制创投的优点是可以享受《关于促进创业投资企业发展有关税收政策的通知》（财务【2007】31号文）规定的税收优惠，同时公司治理结构简单明了，有利于投资者进入公司投资决策层面。缺点是基金管理人受制度性约束较大，由于没有独立的投资决策权和合理的利润分配方案，容易缺乏投资积极性。有限合伙制的特点是对合伙企业不征收所得税，避免了双重征税。同时由于赋予GP较多的管理权限及较为丰厚的利润分配方案，因而既能提高GP的积极性，又能使GP和LP的利益紧密结合。其缺点是对GP存在信息不对称情况，投资者无法参与基金运行的具体事务。同时在国内目前还没有专门面向合伙制创投基金的税收优惠等措施。信托制的特点是使创投资产的所有权、管理权和受益权完全分开，更有利于充分发挥基金管理人的积极性，也能依托信托结构确保基金在制度层面的安全性；此外还较易通过退出集合信托计划募集社会闲散资金。不足是信托制创投基金所投项目在现有法规制约下仍未能在A股上市退出，同时信托制创投基金不适用创投税收优惠政策。五、私募股权投资的特点1．在资金募集上，主要通过非公开方式面向少数机构投资者或个人募集，它的销售和赎回都是基金管理人通过私下与投资者协商进行的。另外在投资方式上也是以私募形式进行，绝少涉及公开市场的操作，一般无需披露交易细节。2．多采取权益型投资方式，绝少涉及债权投资。PE投资机构也因此对被投资企业的决策管理享有一定的表决权。反映在投资工具上，多采用普通股或者可转让优先股，以及可转债的工具形式。3．一般投资于私有公司即非上市企业，绝少投资已公开发行公司，不会涉及到要约收购义务。4．比较偏向于已形成一定规模和产生稳定现金流的成形企业，这一点与VC有明显区别。5．投资期限较长，一般可达3至5年或更长，属于中长期投资。6．流动性差，没有现成的市场供非上市公司的股权出让方与购买方直接达成交易。7．资金来源广泛，如富有的个人、风险基金、杠杆并购基金、战略投资者、养老基金、保险公司等。8．PE投资机构多采取有限合伙制，这种企业组织形式有很好的投资管理效率，并避免了双重征税的弊端。9．投资退出渠道多样化，有IPO、售出（TRADESALE）、兼并收购（M&A）标的、公司管理层回购等等。六、私募股权投资基金运作流程一般PE的投资程序如下：1．项目调查。接触多家公司，自己选定目标公司或由具有声望的中介机构或金融咨询机构推荐。在初步评估阶段胜出的公司将进入尽职调查和谈判程序。同时起草并确定股票收购和股东合同，修改公司章程，并与管理层签订相关就业、非竞争和保密协议。2．项目初筛。对投资机会事先进行评估。3．项目评估。筹备阶段为期数周，有时会长达几年。一家PE/VC公司每年大约评估100个项目，其中有10个左右能够进入谈判阶段，而最终只有一两个能够最终获得投资。4．谈判、报价。5．交易。6．投资后管理。在寻求结束交易并为公司注入资金时，基金和公司的关系将进入新阶段。基金会继续密切关注公司的行动，以保护自己的利益并为公司的业绩作出贡献。基金将在董事会中保留自己的代表，而公司会定期将经营情况向基金通报并就具体决策进行咨询。基金通常不参与公司的日常运作，但会关注公司的长期绩效。7．退出策略。获利并退出是投资过程的最后环节。主要退出机制为首次公开募股（IPO）和战略性出售，也可回售给管理层。七、私募股权投资的退出渠道PE基金投资企业后，通过企业股权升值后退出实现收益，退出方式主要有：IPO上市、并购、管理层回购和股权转让。国内目前主要退出渠道是IPO上市，这也是收益最理想的退出方式，资本市场的资本溢价功能会给投资带来丰厚的回报。并购主要是同行业内企业间的收购行为，是产业链整合的过程，是大规模资本投资后退出的常用渠道。管理层回购是收益最不理想的一种方式，仅相当于赚取一个高于同期储蓄的固定年化收益。八、私募股权投资基金与阳光私募基金私募股权投资基金（PE）与私募证券投资基金是两种名称上容易混淆，但实质完全不同的基金。PE主要投资于未上市企业的公司股权，属于一级股权市场范畴，它将伴随企业成长阶段和发展过程。而私募证券投资基金主要投资于二级证券市场。私募股权投资基金私募证券投资基金公募基金募集方式非公开发售非公开发售公开发售募集对象少数特定投资者，包括机构和个人少数特定投资者，包括机构和个人广大社会公众投资标的未上市公司和权益性投资上市公司证券上市公司证券退出方式上市、并购、回购二级市场卖出二级市场卖出盈利来源企业成长和退出溢价买卖差价买卖差价九、发展私募股权投资的政策依据2007年6月1日实施的修订后的《合伙企业法》，增加了有限合伙企业的法律内容，从而为我国PE按照有限合伙企业形式设立