申银万国--分享昨日成果 共赢明日辉煌--08年上半年银行业投资策略

分享昨日成果共赢明日辉煌——2008年上半年银行业投资策略姚晨曦励雅敏2007.11.28昨天：乘风破浪、成果丰硕2.明天：明确的业绩增长成为最大吸引力3.今天：估值基本合理，仍有提升可能4.银行股推荐：三大主线主要内容“宏观调控”中快速前行„短存长贷的期限结构使银行利差在加息中得到提高„贷款结构的不断优化调整使实际利差扩大幅度更大资料来源：中国人民银行五次加息对银行存贷利差的静态估算资料来源：申万研究我们预计年内还有1次加息，08年上半年有2-3次加息07年央行五次上调存贷款基准利率2007-3-182007-5-192007-7-212007-8-222007-9-25贷款六个月0.090.180.180.180.27一年0.270.180.270.180.27一至三年0.270.180.270.180.27三至五年0.270.180.270.180.27五年以上0.270.090.180.180.27存款活期0.000.000.090.000.00三个月0.180.090.270.270.27六个月0.180.180.270.270.27一年0.270.270.270.270.27两年0.270.360.270.270.27三年0.270.450.270.270.27五年0.270.540.270.270.27020406080100120民生华夏中行中信交行工行浦发兴业建行深发展招行bp存贷利差提高平均存款利率提高平均贷款利率提高“宏观调控”中快速前行„准备金率不断上调的累加效应在下半年显现，银行流动性管理面临挑战„银行需要调整资产配置结构以提高准备金占比，而这种调整是有成本的资料来源：中国人民银行商业银行超额准备金率逐步走低资料来源：货币政策执行报告07年央行9次上调存款准备金率预计年内还将上调1次14.0%9.5%10.0%10.5%11.0%11.5%12.0%12.5%13.0%13.5%8%9%10%11%12%13%14%15%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%04Q104Q204Q304Q405Q105Q205Q305Q406Q106Q206Q306Q407Q107Q207Q3金融机构国有商业银行股份制商业银行“资本市场”带来挑战和机遇„资本市场发展为百姓带来更多投资理财渠道，存款在居民金融资产配置中的比重逐步下降„金融改革深化和金融市场的发展将使金融脱媒现象日益显著储蓄存款大量向资本市场分流非金融机构部门融资情况资料来源：中国人民银行储蓄存款同比增长率0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%2005.012005.032005.052005.072005.092005.112006.012006.032006.052006.072006.092006.112007.012007.032007.052007.072007.092007.112008.012008.032008.05资料来源：中国货币政策执行报告注：扣除6000亿元特别国债因素5.73%5.50%85.95%2.95%83.36%8.55%5.69%2.40%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%贷款股票国债企业债2006前三季度2007前三季度“资本市场”带来挑战和机遇„商业银行资金结构和资金成本受到显著影响„资产托管、代理手续费等与资本市场相关的中间业务实现爆发式增长上半年银行中间业务收入快速增长资料来源：各银行定期报告、申万研究银行活期存款占比显著提升资料来源：各银行定期报告、申万研究0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%建行招行交行兴业工行浦发中信中行民生华夏深发展06年年末07年6月底172.41%137.01%127.46%95.68%89.02%85.58%71.96%63.87%59.13%52.28%51.06%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%兴业招商交通建设工商中信中国浦发民生华夏深发展申万研究„07年银行业绩实现超预期高增长是由多种因素共同作用促成的„全年业绩将延续中期的高增长，部分银行增速会进一步提升1.3业绩“超预期增长”银行中期业绩增长来源分解资料来源：各银行中报、申万研究银行07年净利润增速将延续中期高增长资料来源：各银行中报、申万研究70.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%工行中行建行交行招商中信浦发民生兴业华夏深发展1H0707E-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%工商中国建设交通招商中信浦发民生兴业华夏深发展资产负债规模扩张利差扩大非息收入增长成本收入比变化拨备计提变化有效税率变化昨天：乘风破浪、成果丰硕2.明天：明确的业绩增长成为最大吸引力3.今天：估值基本合理，仍有提升可能4.银行股推荐：三大主线主要内容利息收入保持快速稳定增长„尽管增速下降，未来两年宏观经济增长依然快速而稳健，存贷款将实现15%左右的稳定增长„当年贷款发放的时间分布将取决于宏观调控的力度宏观经济各项指标增长依然较快存贷款稳定增长资料来源：国家统计局、申万研究资料来源：中国人民银行、申万研究0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%20002001200220032004200520062007E2008EGDP消费投资出口8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%22.0%24.0%20002001200220032004200520062007E2008EM2存款贷款利息收入保持快速稳定增长„由于中长期贷款在08年年初进行重新定价，今年加息扩大利差的效应部分将延续到明年„贷款结构继续优化有助于扩大利差，但日益激烈的价格竞争将形成对冲„我们判断08年利差将继续扩大，但幅度将较今年有所缩小，09年将趋于平稳各银行中长期贷款占比银行各利率浮动区间贷款占比资料来源：各银行中报、申万研究资料来源：中国货币政策执行报告0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%工行建行中行交行招行中信民生浦发兴业华夏深发展0%20%40%60%80%100%05Q105Q205Q305Q406Q106Q206Q306Q407Q107Q207Q3[0.9，1.0）基准利差(1.0，1.3］(1.3，1.5](1.5，2.0]2以上中间业务爆发之后的茁壮成长„资本市场相关业务在完成爆发式增长之后将进入平稳发展期，中间业务收入增速也将随之出现一定的回落„混业经营大门逐步打开，租赁、信托乃至保险、证券等业务的逐步展开将成为中间业务快速增长的持续推动力„伴随中间业务收入占比的不断提升，其发展对净利润增速的影响也将不断加大非息收入占比逐步提高中间业务收入平稳快速增长0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%10.76%11.05%9.89%9.33%14.21%17.15%20.27%23.06%40.86%05001,0001,5002,0002,5003,0000304050607E08E09E10E15E亿元非息收入利息收入资料来源：各银行定期报告、申万研究资料来源：各银行定期报告、申万研究拨备形成对利润的巨大释放„宏观经济健康发展、风险控制体系日臻完善将帮助银行继续改善资产质量„经济增长放缓后，企业利润增速虽将回落，但持续的盈利能力将保证银行资产质量的稳定不良贷款率持续下降13,13412,54912,45612,66212,51812,00011,50011,30017,17613.21%8.60%7.09%6.63%6.45%6.17%5.77%4.75%4.02%10,00011,00012,00013,00014,00015,00016,00017,00018,0000405061Q072Q073Q0707E08E09E0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%不良贷款不良贷款率资料来源：中国银行业监督管理委员会、申万研究工业企业利润增速-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%1991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009资料来源：CEIC、申万研究拨备形成对利润的巨大释放„与国际一流银行相比，国内上市银行的拨备覆盖已经非常充分。如果考虑法定一般准备，那么拨备覆盖率更是远远高于国外同业„未来两年，国内银行拨备计提压力将大幅减轻，信贷成本有望持续下降，这将对盈利增长形成重要推动力„信贷成本每下降1bp，对净利润增速的影响约为1-2%国内外银行拨备覆盖率比较资料来源：银行中报、申万研究0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%招商浦发兴业民生中行华夏建行中信交通工行深发展汇丰06瑞穗06瑞银06恒生06拨备覆盖率考虑一般准备后的拨备覆盖率1H07年业绩增添亮点„税率下降一个百分点，净利润增速上升0.7-0.9个百分点„07年1季度未拿到人力成本税前抵扣以及进行递延税资产调整的银行，明年1季度税率会有明显下降„从08年全年看，两税合并的最大受益者仍是浦发银行08年1季度及全年银行税率变化测算0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%工商中国建设交通招商中信浦发民生兴业华夏深发展0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%08年1季度税率变化08年全年税率变化资料来源：各银行定期报告、申万研究注：建行、中信无1季度数据。假设浦发和深发展07年未拿到人力成本税前抵扣未来两年业绩将持续快速增长„我们预计08、09年上市银行净利润整体增幅为51%和30%„从一致预期看，银行业07年利润增速稍逊于全部A股和沪深300成份股，但良好的持续成长性使其08、09年将大幅跑赢全市场的预期增速上市银行净利润同比增速资料来源：各银行定期报告、申万研究银行盈利增速一致预期及与全市场比较42.67%32.21%54.60%20.17%31.99%55.61%23.24%34.13%55.95%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%07E08E09E银行全部A股沪深300资料来源：wind资讯、申万研究20%27%58%51%30%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%200520062007E2008E2009E国有银行股份制银行城商行上市银行