美的电器研究报告：广发证券-美的电器-000527-野蛮生长,百亿利润不是梦-110914

Table_Top证券研究报告_XX报告2011年6月14日Table_Header1家用电器/白色家电证券研究报告_公司深度研究报告2011年09月14日Table_AuthorTemp1601916397Table_Temp000527买入investRatingChange.same6111000000Table_FooterContact广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易，亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服务。本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读正文之后的免责声明。本报告联系人：郝雪梅[e-mail]_GrowthRate市场表现1个月3个月12个月股价涨幅-8.66-13.33-2.20沪深300-5.39-7.80-8.17Table_Shares股票数据总股本/流通A股(百万股)3384/3120主要股东:美的集团有限公司主要股东持股比例39.17%流通A股比例92.20%Table_Finance财务比率ROE25.35%ROA8.48%资产负债率61.04%2010年报数据Table_Grade公司评级当前价格15.08元合理价值24.00元前次评级买入Table_ChartGrowth股价走势-8%0%8%16%25%33%2010/92010/122011/32011/6美的电器沪深300Table_Title美的电器（000527.sz）野蛮生长，百亿利润不是梦Table_Author袁浩然首席分析师电话：[phone]eMail：[e-mail]执业编号：S0260511030001Table_Summary美的电器已经是国内白色家电规模最大、综合实力最雄厚的家电制造商，2011年全年收入将突破1000亿。由行业特性和公司核心竞争力决定，公司销售规模未来还存在非常大的增长空间，盈利能力也会稳步提升，目前股价连续调整，正是长期投资的切入点。1.不要怀疑公司的成本转嫁能力。对家电制造而言，企业所处的行业地位和对上下游的议价能力更决定公司中长期的盈利水平，而原材料的波动只是次要要素，短期因素。这在逻辑上成立，也得到了反复的实践检验。过往多年，白电行业不断集中，行业生态不断优化，恶性价格战变少，上下游议价能力显著变强，国美苏宁对白电行业的利润分割大大减少。所以我们看到，过去铜的价格翻了4倍，原油，钢材价格都有大幅度的上涨，但是美的电器的盈利水平反而从几年前的2%上升到2010年5%。前两个季度在成本压力下，公司盈利水平有所降低，但是我们坚信：上游成本上涨并不构成美的电器长期的利润压力，只会影响某一段时期的利润水平。目前公司盈利水平已经在逐步恢复中。只是因为要素价格上涨过快，成本转嫁存在一定的时滞。2.不要怀疑行业的发展空间。国内14亿人口以及发展中国家20亿人口，提供广阔的市场空间。中国的城镇化并没有终结。新的人口结构，收入水平下，整体消费层次会再上一个台阶，未来家电销售量还有较大增长空间，而在成本推动和产品结构提升的背景下，平均单价会有大幅度的上升。3.不要怀疑公司抢占市场份额的能力。美的电器通过野蛮生长，已经形成了自己独特的竞争力，其中我们认为最突出的是：1）契合家电产业发展的经营机制，2）勤勉专业的职业经理人团队。毫不夸张地说，美的电器在众多家电企业中最适应中国社会，最懂白家电产业。一直有清晰的战略、切实可行的规划和超强的执行力，在相关多元化的大旗下，公司拥有最好的产业布局和完备的一体化产业链。公司未来在各个细分领域都会表现出强劲的增长势头4.美的集团的小家电业务迟早会注入，目前销售规模在300亿左右，盈利能力很强。5.中期两种情景假设。1）如果宏观经济保持总体稳定，成本继续保持高位，公司可以通过提价来逐步消化成本。2）如果世界经济出现较大幅度调整，大宗原材料价格也会大幅下跌，由于家电的日常消费特性，行业需求下滑幅度有限，但是公司的净利率会显著提升，重现2009年的情形。由于公司业绩弹性更大，最终，美的利润额也会有较大幅度增长。如是而观，从防御的角度，美的短期也是一个非常好的投资标的6.盈利预测及估值。我们预计公司11/12年EPS分别为1.20/1.65元。对应当前股价PE仅13X/9X。PS角度看，公司目前PS不足0.5倍，显然具备中长期投资价值。考虑到公司的综合竞争优势和成长性，按11年EPS20倍PE估值，公司6个月目标价为24元，维持“买入”评级。风险提示：新兴市场经济增长放缓。预测及评估200920102011E2012E2013E营业收入(百万元)4727874559109305140529173410增长率(%)4.3%57.7%46.6%28.6%23.4%EBITDA(百万元)3699369770521036013884净利润(百万元)18923127406055927699增长率(%)83.1%65.3%29.8%37.8%37.7%每股收益(元)0.911.001.201.652.27市盈率25.5117.3612.579.136.63市净率5.114.402.501.961.51EV/EBITDA12.1513.425.002.911.48数据来源:广东美的电器股份有限公司财务报表,广发证券发展研究中心识别风险，发现价值第2页Table_Header32011-09-14Table_Header2美的电器：公司深度研究报告目录索引一、核心内容总结................................................................................................................5二、成功的过去....................................................................................................................72.1收入持续高增长，2010年746亿，2011年上半年620亿..........................................72.2空、冰、洗规模均步入国内前两名，均超百亿..............................................................72.3净利润不断增长，09、10年加速，10年利润达31亿.................................................82.4ROE多年保持20%以上，持续高回报........................................................................9三、过去为什么能成功？....................................................................................................103.1行业大发展...................................................................................................................103.1.2结构优化，消费升级，平均单价提升，产品档次显著提高...................................133.1.3行业生态不断优化.......................................................................................................133.1.4行业生态优化下，龙头具备较强的成本转嫁能力...................................................153.2公司核心竞争力不断提升.............................................................................................163.2.1契合家电产业发展的经营机制，完善的治理结构....................................................163.2.2勤勉专业的职业经理人团队........................................................................................163.2.3重视企业战略，握准大方向，适时制定针对性的策略............................................163.2.4清晰可行的规划和超强的执行力...............................................................................163.2.5超强的行业地位和不可比拟的规模优势....................................................................173.2.6良好的生产布局和产品布局.......................................................................................173.2.7完整的产业链下产生的协同效应...............................................................................183.2.8渠道优势（终端多，网络全，关系深，响应速度快）...........................................183.2.9品牌优势.......................................................................................................................193.2.10技术优势和品质保障.................................................................................................19四、争议的现在..................................................................................................................194.1能否成功实现成本转嫁？.............................................................................................194.2欧美经济下滑是否会影响家电出口？..........................................................................214.3关于行业发展空间的争议.............................................................................................214.4地产波动是否大幅影响需求？.....................................................................................224.5家电相